文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后(hòu)资金(jīn)利率自低位持续上(shàng)行，即便税期(qī)结(jié)束(shù)，资金(jīn)利率却仍未(wèi)回落，反而进一步走高。我们认为主(zhǔ)要(yào)是源于：①货币政(zhèng)策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素(sù)，预计短(duǎn)期内，资(zī)金利率下行空间有限，波动幅度加大，建议投资者关注资(zī)金面的边际变化，警惕流动性(xìng)大(dà)幅收(shōu)紧对债市情绪以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率持续上行意映卿卿如晤什么意思，意映卿卿如晤读音。

　　▍其(qí)一，货币政策力度(dù)边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健(jiàn)的货币(bì)政策坚持以我为主、意映卿卿如晤什么意思，意映卿卿如晤读音稳字当头，保持货币(bì)信贷合理增长，确保利率水(shuǐ)平合适，在追(zhuī)求经济提(tí)振的同时(shí)，也注重防范市场过热带来的金融风险。在(zài)满足广义(yì)流(liú)动性(xìng)供需匹配的前提下，货币(bì)工具力度可能会有所(suǒ)回摆。从央(yāng)行的(de)具体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投(tóu)放低量操作，结(jié)构性工具“有进(jìn)有退”，均预示后续(xù)政策将更(gèng)加“精准有(yǒu)力”，流动性投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月(yuè)信贷投(tóu)放情(qíng)况(kuàng)较好，导(dǎo)致银行资(zī)金融出意愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而(ér)4月通常(cháng)是缴税大月，因此走款可能对银(yín)行间流(liú)动性带来(lái)了一定的(de)压力(lì)。此外(wài)，参考近(jìn)期票(piào)据利率(lǜ)走势，预计信贷增速较(jiào)一(yī)季度将会有所放缓，但4月预计仍(réng)将保持同比多增的态(tài)势。税期缴(jiǎo)款(kuǎn)叠(dié)加信贷投放，银(yín)行系统整体资(zī)金流出，因此向(xiàng)同(tóng)业融出的意愿(yuàn)和能力(lì)有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤可能会导致债市(shì)脆弱性和(hé)敏感度(dù)增加，且投(tóu)资者(zhě)对于未来一个月(yuè)资金利(lì)率上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我们(men)测算的杠杆(gān)率来看(kàn)，虽(suī)然上周受资(zī)金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪有所降温，但(dàn)依然处(chù)于历史相(xiāng)对积(jī)极的水平，导(dǎo)致债市敏感度增加(jiā)。此外投(tóu)资者(zhě)对货币政策力度以及跨月资金面情(qíng)况仍存担忧(yōu)，使(shǐ)得市场上对于未(wèi)来(lái)一个月内资金价(jià)格上行的(de)预期更(gèng)为(wèi)强(qiáng)烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一(yī)假期临近，回(huí)购(gòu)资金(jīn)的(de)期(qī)限被动(dòng)拉长(zhǎng)，利率下行空(kōng)间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支出，向市场释(shì)放资金；但跨(kuà)月前夕银行(xíng)资金融出(chū)意(yì)愿一般较低，预计(jì)资金(jīn)波动幅度较(jiào)大。对于债(zhài)市而言，短期(qī)交易主线或(huò)延续政策(cè)与(yǔ)基本面预期交易，预计利率以震(zhèn)荡走势(shì)为主，建议投资者关注资金面(miàn)的(de)边(biān)际变(biàn)化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节(jié)奏不及预(yù)期；银行间市场(chǎng)流动性过快收紧。

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