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再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了招商宏观：中游装备制造业利润增速明显回升

　　文|招(zhāo)商宏观张静静(jìng)团队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国家(jiā)统计局发布4月全(quán)国规模以上工业企业绩(jì)效(xiào)数据。4月份(fèn)，规模以(yǐ)上工(gōng)业企业营业收入累计同比(bǐ)增长0.5％；规模以(yǐ)上工业企业(yè)利润累计(jì)同(tóng)比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利润(rùn)累计同比增(zēng)速降幅小幅(fú)收窄，但依然处于探底爬坡(pō)过程中(zhōng)。从决定企业利(lì)润的量(liàng)、价、成本三因素(sù)框架(jià)看(kàn)，我们认为，此轮(lún)工业企业利润(rùn)增速由(yóu)正(zhèng)转负的原因主要(yào)源(yuán)于PPI下行，但本轮工业(yè)企(qǐ)业利润累计增速的(de)下探幅度之深和持续时(shí)间之长是(shì)PPI下行(xíng)和(hé)其(qí)他多种因素叠(dié)加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去(qù)库存(cún)时间偏长以及费用率偏(piān)高严重制约工业企业利润(rùn)爬坡速度。

　　从详细拆解数据看：1）与去年同期相比(bǐ)，工业企(qǐ)业经(jīng)营(yíng)绩效的(de)增(zēng)长压力依然较大(dà)，与3月份相(xiāng)比，产成(chéng)品存(cún)货周转天(tiān)数和应收(shōu)账款平均回收期进一步增加。2）分(fēn)所有(yǒu)制(zhì)类型来看，外商及(jí)港澳台商和私(sī)营(yíng)企业利润累计同(tóng)比降(jiàng)幅出现收(shōu)窄，国有工业企业(yè)和股份制企业利润(rùn)累计同比降幅进一(yī)步扩大(dà)。3）上游采选(xuǎn)业中(zhōng)非(fēi)金(jīn)属矿采选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采选的利润增速表现较好，石油和(hé)天然气开(kāi)采(cǎi)等其他行业(yè)的利润增速(sù)降幅(fú)依然较大(dà)；中游原(yuán)材料(liào)加工业和装(zhuāng)备制造(zào)业的利润增速(sù)出现(xiàn)明显分化，中游(yóu)原材料加(jiā)工业的利润增速均为(wèi)负(fù)，是整体工业企(qǐ)业利润增速(sù)的(de)主(zhǔ)要拖(tuō)累，中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业利润增速回(huí)升(shēng)幅度较大，成为整体工业企(qǐ)业利润增速的主要拉动项(xiàng)。在价格水平、内部(bù)需(xū)求、外部需求同时走(zǒu)弱的情况下，下游(yóu)行业(yè)内(nèi)部(bù)的(de)利(lì)润增速反(fǎn)弹乏力。

　　总体而言，与上个月相比，4月份(fèn)公布的工业企业利润数据已(yǐ)表现出明(míng)显(xiǎn)的探底(dǐ)爬坡信号：一，营业利润累计增速(sù)爬升(shēng)的(de)行业进一步(bù)增(zēng)多；二，营业收入增速由负(fù)转正，营业利(lì)润增速降幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　往后看，中(zhōng)游装备(bèi)制造业有望继续成(chéng)为(wèi)拉动工(gōng)业企(qǐ)业利润增速回升的(de)主要拉动力。再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了>再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了按当月利润增速计算，4月(yuè)份表现(xiàn)较好(hǎo)的行(xíng)业主要有：汽车(chē)制(zhì)造、铁路、船舶、航空航天和其(qí)他运输设备制造业(yè) 、通用设备(bèi)制(zhì)造业、电(diàn)气机械及器材制造业(yè)、仪器(qì)仪表制造业、文教、工美、体育(yù)和娱(yú)乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热(rè)力(lì)、燃气及水的生产(chǎn)和供应业电力。

　　正文

　　核(hé)心观(guān)点：

　　总体来看：

　　4月(yuè)份，营业利润(rùn)累(lèi)计同比增速降幅小幅(fú)收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企(qǐ)业利润(rùn)的量(liàng)、价、成本(běn)三因素框(kuāng)架看，我们认为，此轮工业企业(yè)利(lì)润增(zēng)速由正(zhèng)转(zhuǎn)负的原因主要源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利润累计增(zēng)速的下(xià)探幅度(dù)之深(shēn)和(hé)持续时间之长是PPI下行和其他多(duō)种因素叠加导致的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工业企业利(lì)润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费(fèi)用率(lǜ)偏高严重制(zhì)约工业企业利润爬坡速度。

　　与上个月相比，39个主(zhǔ)要细分行业中，有26个行(xíng)业的营业(yè)利润累计增速(sù)出(chū)现回升，其他13个行业的营业利润累计增速均出(chū)现回(huí)落，其(qí)中(zhōng)回落幅度较大的行(xíng)业主要是(shì)农副(fù)食品加工、煤炭开采和洗(xǐ)选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿(kuàng)采选、造纸及纸制品、纺织(zhī)服(fú)装、服(fú)饰等行业(yè)，回升幅度较大的(de)行业主要是机械和设备修理、汽车(chē)制(zhì)造(zào)、通用设(shè)备制造(zào)、橡胶和(hé)塑料制品等(děng)行业。

　　具体(tǐ)来看：

　　与去(qù)年(nián)同期相比，工业企业经营(yíng)绩(jì)效的(de)增长(zhǎng)压力依(yī)然(rán)较(jiào)大，与3月(yuè)份相比，产(chǎn)成品存货周(zhōu)转天数和应收账款平均回收期(qī)进一(yī)步(bù)增加。

　　数据显示，规模以上工业企业(yè)累计每百(bǎi)元营业收入(rù)中的(de)成(chéng)本为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同比增加(jiā)0.88元(yuán)（环(huán)比(bǐ)增加0.09元(yuán)）。产(chǎn)成品存货周(zhōu)转天(tiān)数为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应(yīng)收账(zhàng)款平均(jūn)回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来(lái)看，外商及港澳台商和私营企业(yè)利润累计同(tóng)比(bǐ)降(jiàng)幅出(chū)现收窄，国有工业企业和股份制企业利润累计同比降幅进一步扩(kuò)大(dà)。

　　其中4月(yuè)国有(yǒu)工(gōng)业企业利(lì)润累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去(qù)年同期(qī)13.9％），外商及港澳台商(shāng)利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期(qī)-16.2％），私营企业和股份制企业同比(bǐ)增(zēng)长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同(tóng)期(qī)-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同(tóng)期(qī)10.7％）。

　　上(shàng)游采选(xuǎn)业中非金属矿(kuàng)采选、有色金(jīn)属矿采选的利润增速表现较好(hǎo)，石油和天然气开采等其他行业的利润增速(sù)降幅(fú)依然较大(dà)。

　　数据显示，非(fēi)金(jīn)属矿采(cǎi)选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采(cǎi)选的增速(sù)依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石(shí)油和(hé)天(tiān)然气开采、煤炭开采(cǎi)和(hé)洗选(xuǎn)、黑色金属矿采选业、废物资(zī)源(yuán)综合(hé)利用的增速为负，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原(yuán)材料(liào)加工业和装备制造业的(de)利(lì)润增速出现明显分(fēn)化。中游原(yuán)材料加工业的(de)利(lì)润增速均为负，尽管与上个月相比，利(lì)润增速(sù)跌幅普遍收窄，但(dàn)依(yī)然(rán)是整体(tǐ)工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)增速的主要拖累。中(zhōng)游装备制造业(yè)利润增(zēng)速(sù)回升幅度较大，成为(wèi)整体工业企业利(lì)润增速的主要(yào)拉动(dòng)项(xiàng)。其(qí)中通用设备制造、铁(tiě)路船舶航空航天、电气(qì)机(jī)械及器材制造、仪器仪表制造增(zēng)幅延(yán)续(xù)上个月亮眼(yǎn)趋势，得益于国内汽车销(xiāo)售量的(de)提升和(hé)汽车产业(yè)链(liàn)出口强劲(jìn)，汽车制造(zào)业(yè)的利(lì)润增速降(jiàng)幅(fú)由(yóu)负转正，此(cǐ)外叠加去年同期基(jī)数(shù)较低，汽车制造业当月利(lì)润增(zēng)速高达20倍。

　　数据显示，化学(xué)原料化学制品(pǐn)跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加工、专用设备制造、石(shí)油煤炭(tàn)及燃料加工、非金属矿物(wù)制品(pǐn)、黑色金属(shǔ)冶(yě)炼(liàn)加工、化学(xué)纤维(wéi)制(zhì)造、金属制品、计算机(jī)通信和电子设备跌幅(fú)收(shōu)窄，分别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器仪表制造、通用设备(bèi)制造、铁路船舶(bó)航空航天、电气(qì)机械及(jí)器材制(zhì)造增幅依旧为正，并且增速出现明显回升，分别录得(dé)9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提(tí)的是，汽(qì)车(chē)制造增(zēng)幅由负(fù)转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水平(píng)、内部(bù)需(xū)求、外部需求同时走弱(ruò)的(de)情况(kuàng)下(xià)，下游行业内部(bù)的利润增速反(fǎn)弹(dàn)乏力，文教(jiào)工(gōng)美体育(yù)娱乐用品、食品制(zhì)造、纺织业、家(jiā)具制造等多个行业的(de)利润(rùn)增速(sù)跌幅放缓，但依然为负；农副(fù)食品加(jiā)工、纺织服(fú)装、服饰等(děng)多个行业(yè)的利润跌(diē)幅继续扩大。往后(hòu)看，价格水平、内部需(xū)求、外部需求(qiú)转好速度(dù)较(jiào)慢，这(zhè)也意味着下游行业的利(lì)润增速向上(shàng)爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显示(shì)，农副食品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽(yǔ)和(hé)制鞋(xié)、造纸及纸制品(pǐn)和医(yī)药制造跌(diē)幅扩大，分别(bié)录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺织(zhī)业(yè)、家(jiā)具制造和印刷和记录媒介利(lì)润(rùn)降幅放缓，但持续维持(chí)低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制品增速由负(fù)转正，录(lù)得1.4％（3月(yu再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了è)-9.2％）；烟(yān)草制(zhì)品增速(sù)略有回落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增(zēng)速保持(chí)高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械(xiè)和设备修理、电力(lì)热力利润增速相对较高，燃气生产和供应利润增速降幅收(shōu)窄。其中机械和设(shè)备修理利润累计增速上(shàng)升(shēng)幅度较大(dà)，4月(yuè)收(shōu)录235.7％（前值为(wèi)79.6％），电(diàn)力热(rè)力利润累(lèi)计(jì)同比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持(chí)高速(sù)增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和(hé)供应增幅略有上升，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气生(shēng)产(chǎn)和供应降(jiàng)幅收窄(zhǎi)，收录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月(yuè)相比，4月(yuè)份公布的工业企业利润数据已表(biǎo)现出明显的探底爬坡(pō)信号：一，营业利润累计增速爬升的(de)行业进(jìn)一步增多；二(èr)，营业(yè)收入增速由负转(zhuǎn)正(zhèng)，营业利(lì)润增(zēng)速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游装备制造业有望继(jì)续成为(wèi)拉(lā)动工业企业利润增速回升的主要(yào)拉动(dòng)力。汽车制造(zào)、铁路、船舶、航空航天(tiān)和其他运输设备制造业、通用设备制造业、电气机械及器材制造业、仪(yí)器仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育和娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电(diàn)力、热力(lì)、燃气及水(shuǐ)的生产和供应业。

　　正(zhèng)如我们在《今(jīn)年(nián)工(gōng)业企业利润增速能否转正？》中所言，当前正(zhèng)处于第6次(cì)工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)探底(dǐ)阶(jiē)段（从2000年开始计算），如(rú)果按最近两次探底历(lì)史来演绎的话，至少还要在负值区(qū)间爬坡7-8个(gè)月左右的时间，预(yù)计工业(yè)企业利润(rùn)增速(sù)转正最早(zǎo)也(yě)需(xū)等到(dào)四(sì)季度。目(mù)前我国仍面临内(nèi)需(xū)增长(zhǎng)缓慢和(hé)外需(xū)疲弱(ruò)的“弱复苏”阶段，这直接导致企业(yè)的产(chǎn)能利用率持续下滑。此外，叠加营业成本高居不(bù)下导致的内部压力，本轮(lún)工业企业利润增速反(fǎn)弹速(sù)度大概率较为缓慢。