“现在的房(fáng)地产很(hěn)难再出现像(xiàng)过(guò)去(qù)十年的系统性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊(kān)》表示，房(fáng)地产行(xíng)业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资者的(de)关注度从板块(kuài)向单个(gè)标的转移(yí)。上海利檀(tán)投资董事长陈昊(hào)扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》指(zhǐ)出，从行业(yè)来看，无论(lùn)是业(yè)绩(jì莫代尔与粘纤区别 莫代尔是粘纤的一种吗)，还(hái)是估值(zhí)，房地产(chǎn)都已经双杀到了最底部，而且是反复(fù)地杀到了(le)底部，再往下的空间(jiān)已经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘(jué)个股阿尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻找房地产(chǎn)个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛(sài)道中进行选择，需要非(fēi)常(cháng)小心，避免选(xuǎn)了半天(tiān)，标的(de)公司出现爆(bào)雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指(zhǐ)出，需要满(mǎn)足(zú)以下三(sān)个基准：有大(dà)的(de)国资(zī)背(bèi)景的、杠(gāng)杆(gān)率较低的、此前没有踩(cǎi)过(guò)红(hóng)线的。

　　他还(hái)表示，如(rú)果关注一下今年房地产的开发资金(jīn)来(lái)源，可以发现，其实银行的信贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的，房企的主要(yào)资(zī)金来(lái)源来自新盘的销(xiāo)售。但今年(nián)新房(fáng)的(de)销售(shòu)情况相较一般(bān)。再关注一下，哪(nǎ)些房企能从(cóng)银行拿(ná)到钱，其(qí)实主要(yào)还(hái)是那些有国企背景(jǐng)的房企(qǐ)，民营房企相对比较困难，所以整个行业出现了(le)一(yī)个很明显的分化，无(wú)论是在(zài)销售，还是(shì)融资等(děng)各个方面都非常明显。现在有(yǒu)国(guó)资背景的房企在(zài)资(zī)本市场表现相对较(jiào)好，但(dàn)没有国(guó)资背景的民(mín)营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘(jué)，我(wǒ)们会(huì)特(tè)别重视企业的成本(běn)优势，更具体一(yī)点，就是它的净借(jiè)贷(dài)水平（净负债率）是不是行业(yè)内(nèi)的最低(dī)水平；利润率(lǜ)是不是行业(yè)内最(zuì)高的；融资成本是否是行业内最低的；建安(ān)成本是否也(yě)是业(yè)内最低的；这(zhè)些都是我们看重(zhòng)的一(yī)家房企的(de)综(zōng)合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足上述条件(jiàn)的(de)房企并不多。即(jí)便是(shì)在国央企中，仍有部分房企出现了(le)“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况(kuàng)，且(qiě)有逐渐恶(è)化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数据整(zhěng)理(lǐ)发现，截至(zhì)2022年末，天房(fáng)发展(zhǎn)、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交地产(chǎn)、中国武夷(yí)等国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发(fā)展(zhǎn)、京投(tóu)发(fā)展(zhǎn)、光明(míng)地(dì)产、云(yún)南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投(tóu)控股等(děng)国(guó)央企房企也踩了“三道红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进(莫代尔与粘纤区别 莫代尔是粘纤的一种吗jìn)扩张房(fáng)企

　　需(xū)警惕(tì)其重蹈覆辙(zhé)

　　不(bù)难看(kàn)出，即便是有着(zhe)较稳(wěn)健特色的国央(yāng)企房企，其财务(wù)指标(biāo)称得上完全健康(kāng)的(de)仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国企开始大举扩张(zhāng)。而(ér)这(zhè)无疑(yí)又(yòu)进一步考验着国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度的张弛有度尤为(wèi)重要(yào)，节奏把握准确，有助(zhù)于房(fáng)企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判未来市(shì)场，以及(jí)过(guò)于激(jī)进的扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以(yǐ)其配置的一家房企进行举例(lì)，它从(cóng)2018年开(kāi)始到2021年，连续4年的净借贷比例都维持(chí)在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会来(lái)了(le)，其开始在(zài)一线城市进行大(dà)举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准提高到45％左右，涨了(le)接近三分(fēn)之一(yī)。与(yǔ)此同时(shí)，该(gāi)房企(qǐ)新(xīn)购入地(dì)块也实现(xiàn)了快速的开(kāi)盘(pán)利用率，预计今年会(huì)有更(gèng)多(duō)的楼(lóu)盘入市。像这类(lèi)企(qǐ)业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本(běn)身储(chǔ)备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在一线城市，另(lìng)外(wài)一半也(yě)主要集中在强二(èr)线和二线城市(shì)；另一方面，它的扩张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之相(xiāng)反(fǎn)，有(yǒu)些房企(qǐ)的扩张速度让(ràng)人感觉(jué)又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的(de)民营(yíng)企业(yè)的(de)影(yǐng)子。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但出手(shǒu)的(de)章法仍要小心，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但未来的两年市场没(méi)有想(xiǎng)象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那(nà)么如何来衡量一家房企(qǐ)的(de)扩张(zhāng)速度是(shì)否(fǒu)激(jī)进(jìn)？陈(chén)昊(hào)扬向《红(hóng)周刊(kān)》表(biǎo)示，主要还是看房(fáng)企的净负债率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了(le)。

　　不难(nán)看出，这一(yī)标准要比“三道红线”对房企的净负债率要(yào)求(qiú)不得高于100％要更加(jiā)严格。陈(chén)昊(hào)扬(yáng)解释，当(dāng)前房地产行业的复苏(sū)速度并没有那(nà)么快(kuài)，所(suǒ)以要规避公司(sī)净负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对(duì)在2022年拿地(dì)较积(jī)极的房企梳理(lǐ)发(fā)现，中交地产、中国金茂、华发(fā)股(gǔ)份、越秀地产、绿(lǜ)城(chéng)中国、保(bǎo)利发展等房企2022年(nián)净(jìng)负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中，中交地产净负债率持(chí)续居(jū)高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的是，华润置地、中(zhōng)国海(hǎi)外发展、万科A、滨江(jiāng)集(jí)团、招商蛇(shé)口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极的(de)拿地策(cè)略的同时，也较好地控制(zhì)了公司的扩张速度与(yǔ)净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别民(mín)营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指(zhǐ)出，实际上，他们是以同一筛选(xuǎn)标(biāo)准来(lái)看(kàn)国(guó)央(yāng)企与民营房企，但在(zài)各维度的实际表(biǎo)现上，国央企(qǐ)确实会更胜(shèng)一筹。如国央(yāng)企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融(róng)就融，这样，国央企自(zì)然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机构更加看好国央企，但这也并不意味着，民(mín)营企业中就(jiù)没有“黑(hēi)马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现(xiàn)，仍(réng)有少数(shù)民(mín)营房(fáng)企同样(yàng)受到机构的青(qīng)睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)的十(shí)大流通股东中新进了“中国(guó)工商银行股份有(yǒu)限公司－景(jǐng)顺(shùn)长城(chéng)中国回报灵活配置混合型(xíng)证(zhèng)券投资基金”“全国社(shè)保基金一(yī)一六(liù)组合”等(děng)。

　　除此之(zhī)外(wài)，自(zì)2021年(nián)开始，百亿私募珠海阿巴马资产(chǎn)管理有限(xiàn)公司就长期(qī)持(chí)有滨江集团(tuán)。根据一(yī)季(jì)报(bào)，该资(zī)产公司的几只产品合计(jì)持有滨江集团(tuán)9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受(shòu)青睐，和其自身的基(jī)本(běn)面(miàn)表现存在一定(dìng)关(guān)系。2020年以来的近三年时间(jiān)，房(fáng)地产市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡(pō)路(lù)”，但作(zuò)为杭州本土房(fáng)企的(de)滨江集团仍是(shì)表现出较(jiào)强(qiáng)的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多维度都表(biǎo)现了较强的增(zēng)长(zhǎng)势(shì)头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依(yī)次实现同比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一季报，今年一季度(dù)，滨江(jiāng)集(jí)团更是实现(xiàn)了扣非归母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业(yè)绩的(de)持(chí)续(xù)增(zēng)长(zhǎng)，和滨(bīn)江集团扎(zhā)根杭州(zhōu)的(de)战略布(bù)局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集团(tuán)有近七成营(yíng)收来自(zì)杭州(zhōu)地区，而在(zài)2021年，杭(háng)州地区的营收比重只占(zhàn)到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭(háng)州(zhōu)房企(qǐ)销售排名第(dì)一。

　　与此同(tóng)时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储补(bǔ)充同样(yàng)较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在(zài)杭拿地(dì)金(jīn)额(é)依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭州的(de)本土第一(yī)。

　　而(ér)滨江集团(tuán)在杭州的较突出表现，也让(ràng)滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名(míng)已冲(chōng)进前十，根(gēn)据中指数据，2023年(nián)前4月(yuè)，滨(bīn)江集团实现销售额(é)607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江集团股(gǔ)价(jià)翻(fān)了超一(yī)倍以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江集团更(gèng)是迎(yíng)来多家机构的集中调研。滨江集团(tuán)发布公告(gào)表(biǎo)示，公司于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新(xīn)华养老等18家机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房(fáng)地(dì)产开发只是(shì)房(fáng)地产产业链(liàn)上(shàng)的中(zhōng)游环节，其(qí)上游(yóu)主要为(wèi)钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材(cái)料供应商，而下游应(yīng)用行业主要(yào)包括中介服务、家用(yòng)电器、物业管理(lǐ)、家(jiā)居用品。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房(fáng)地产开发(fā)环节与上游材料(liào)端息息相关，新(xīn)盘(pán)开工不足导致上游不被看好，机构寻觅个(gè)股(gǔ)阿尔法的思路(lù)渐(jiàn)渐移(yí)至下(xià)游(yóu)。“中国房(fáng)地产行(xíng)业在进入(rù)存量房时代，所以对地产产业链，尤其是偏(piān)消费属性的(de)家(jiā)装家居领域，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有(yǒu)的住房规(guī)模越来越大，随着(zhe)时间的增加，内装更新的需(xū)求也会越来越多。美国过去的(de)数据充分说明(míng)了这一(yī)点(diǎn)，在新房销(xiāo)售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却(què)一直都很好。对于地产产(chǎn)业链，我们(men)相对看(kàn)好(hǎo)和内装相关的行业，例(lì)如(rú)消费建材、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相(xiāng)关赛(sài)道龙头年内表现的统计，目(mù)前暂居(jū)前两(liǎng)位的都是来自家纺(fǎng)赛(sài)道的公司，它们分(fēn)别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的(de)基础上，年内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要从事纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生产及(jí)销(xiāo)售，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告(gào)显示，报告期(qī)内，富安(ān)娜实现营(yíng)业收入(rù)约6.2亿(yì)元，同比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过实现(xiàn)归属于上市(shì)公司股东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流通股股东来看，能够发现该股早已成为(wèi)基(jī)金(jīn)重仓股的天下，彼时(shí)包括公募的中(zhōng)欧价值发现(xiàn)、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新价值和私(sī)募的明河2016，都在其中出(chū)现，占据了半壁江山(shān)。需要强调的是(shì)，中欧的(de)两只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的房地产产业链(liàn)股票还(hái)有(yǒu)金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经(jīng)风(fēng)光一时(shí)的家(jiā)居(jū)板(bǎn)块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不(bù)过(guò)好在困(kùn)境反转露出(chū)曙(shǔ)光，家(jiā)居(jū)板(bǎn)块中年内表现最好的是志邦家居。同一时间(jiān)段，该股年内(nèi)上涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归(guī)母净利润，公(gōng)司都(dōu)实现(xiàn)了(le)同(tóng)比双升。

　　从公司的十大流通(tōng)股股东(dōng)来看，《红周刊(kān)》发现广发(fā)基金(jīn)经(jīng)理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管理的广发策(cè)略优选(xuǎn)和广发安宏(hóng)回(huí)报均增加(jiā)了持股，而这两只产品也(yě)成(chéng)为志邦家(jiā)居十大流通股股东(dōng)中仅有的(de)两(liǎng)只公募。有意思的是，他似(shì)乎(hū)对于定(dìng)制(zhì)家居类标的(de)情有(yǒu)独钟，在另一家赛道公司金(jīn)牌橱(chú)柜中，他管理的全部(bù)三只产品(pǐn)均登榜十大(dà)流通股(gǔ)股(gǔ)东，其也成为(wèi)他的(de)独门重仓股。

　　除去(qù)家(jiā)居家纺外(wài)，下游的物业股(gǔ)也越来(lái)越被机构所青睐(lài)，不过这类标的(de)大多在香(xiāng)港上(shàng)市(shì)，如何(hé)选择(zé)成(chéng)为难题。对此，前述上海公(gōng)募基金经(jīng)理举例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛利的(de)行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾经买(mǎi)的绿城服务(wù)为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年(nián)到期的合同里提价成功率在(zài)30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分(fēn)项目(mù)到期(qī)之后，经过两三轮合同周(zhōu)期还能做(zuò)到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提(tí)价(jià)的公司很(hěn)少(shǎo)，因为物业公司很容易一(yī)开(kāi)始是挣钱的，后面因为保安这些固定(dìng)人(rén)员成(chéng)本的(de)年度(dù)增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客户没有那么满意，能(néng)做(zuò)到提(tí)价难度是非常(cháng)大的(de)。但(dàn)是(shì)该(gāi)公司(sī)能在业内做(zuò)到(dào)到期之(zhī)后(hòu)提价率比较(jiào)高，这跟它的定(dìng)位和比较好的服务是有关系的。”他进(jìn)一步(bù)强(qiáng)调。

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