《基金经理投资(zī)笔记(jì)》宏观策略(lüè)系(xì)列(liè)

　　把脉经济周期拐点 实现财富管(guǎn)理升级

　　作(zuò)者(zhě)：魏(wèi) 凤(fèng) 春（博士），创金合信基金首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金经(jīng)理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文(wén)），我们提出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷(mí)人眼(yǎn)，一个(gè)大的背景是市场进入了战略相持(chí)阶段(duàn)，进(jìn)攻和防守(shǒu)的理由(yóu)都不是非常清晰。周末中央发布长期的产业(yè)政策(cè)，基(jī)调是(shì)清晰的，但那是诗和远(yuǎn)方，是战略性的布局，很多投(tóu)资者更喜欢(huān)战术性(xìng)的机会。伯(bó)克希(xī)尔(ěr)哈撒韦年度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引了全球投资者的目光，投(tóu)资者(zhě)总希望可以从中寻找(zhǎo)到投资的秘诀，价值投资(zī)的道虽相同，但(dàn)法(fǎ)、术、器是各(gè)异的。不仅如此，伯克希(xī)尔决策者对宏观环境的担忧，对数字技术的(de)批(pī)判，很多与会者收获的可能不是清晰的思(sī)路，而是在迷宫中又多走了一圈(quān)。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市(shì)场有“五穷、六(liù)绝、七翻(fān)身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个很(hěn)重要(yào)的理由是根据(jù)惯例，银行保险等利好兑(duì)现后往往是市场开始调整的(de)开始(shǐ)。A股投资历来是有季节性的(de)，但这(zhè)未必是历史的(de)铁律，比(bǐ)如(rú)2022年5月市(shì)场在(zài)新的政(zhèng)策基(jī)调下开(kāi)始全(quán)面(miàn)大反攻。我(wǒ)们(men)需要因(yīn)时而变，投(tóu)资(zī)者需要考虑到当(dāng)前的市场背景已(yǐ)经和之前有很大(dà)的不同。当(dāng)前市场进入战(zhàn)略(lüè)僵持(chí)阶段的一个重要理由是除了逻辑(jí)推演，很多重(zhòng)要问题很难(nán)用清晰的事实来验证。谨(jǐn)慎的(de)投资者往往是(shì)见好就(jiù)收或者谋定而(ér)后(hòu)动，因此(cǐ)才有了上述(shù)的猜测(cè)。

　　市场(chǎng)不(bù)清楚的地方在哪里呢？

　　第一(yī)，从(cóng)内部看，市场(chǎng)已经提前交易了政策的方向，而且(qiě)今(jīn)年(nián)国内的政策本身也不(bù)是(shì)大开大合。新(xīn)出台的政策(cè)更多地在落(luò)实上，较少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依然在通胀(zhàng)、就业数(shù)据(jù)、金融数据和增长数据传递的混(hùn)乱(luàn)信息中纠结(jié)。

　　第(dì)三，从(cóng)投资主(zhǔ)线(xiàn)看，数字(zì)经(jīng)济和中特估依然既有政策、也有(yǒu)业绩或者有未来预期的业绩改(gǎi)善，但短期(qī)游戏、传(chuán)媒、中特估与其他板块分化较为极致，也是不争的(de)事(shì)实。除了这两条主线(xiàn)外，金融(róng)、消费和公用事业有反弹，但难以成为(wèi)持续的配置(zhì)主题(tí)，新能源崩坏的筹码预期也决(jué)定了反(fǎn)弹的(de)脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资者并未形(xíng)成一(yī)致预期。随(suí)着一季报的(de)披(pī)露，市场阶段性(xìng)发挥了对盈利(lì)现实的(de)定价效率(lǜ)。具体表现为，业绩出现一定(dìng)修(xiū)复和(hé)表现有韧(rèn)性的金融(róng)、中(zhōng)药、电力、中特估(gū)主题以及TMT中的游(yóu)戏传媒等表现较好，家电此前也(yě)有一定表现。不(bù)过，随(suí)着业(yè)绩的公布(bù)反而出(chū)现了一定的(de)买预期卖现(xiàn)实的操作。当然(rán)，相(xiāng)对而(ér)言市场也有定价效率不稳定的(de)一面，同样(yàng)是业绩修复或有韧性的农林牧渔(yú)、新能源和消费板(bǎn)块，整体表现则一般(bān)。

　　二、市场(chǎng)僵持的原(yuán)因：一(yī)季报显示企业(yè)盈利仍在(zài)磨底阶(jiē)段

　　短期市场的(de)核心矛(mc43排列组合公式怎么算，c43排列组合公式意义áo)盾在于缺(quē)乏特(tè)别明显(xiǎn)的亮(liàng)点，TMT主线(xiàn)前期超额(é)收(shōu)益(yì)过于显著，目前除了(le)游戏、传媒一(yī)枝独(dú)秀外，其(qí)他TMT细分(fēn)领域阶段性有所回(huí)调。中特估(gū)相关的(de)基(jī)建、银行(xíng)、石油、出版等板块盈利(lì)有支(zhī)撑、估值也较低，因此在最近(jìn)市场调整的时候整(zhěng)体(tǐ)表现较(jiào)好。在这(zhè)两条我们看好的全年(nián)主线之(zhī)外，市(shì)场部分(fēn)定价了(le)一季报(bào)行情，但(dàn)核(hé)心问题在于当前盈利仍(réng)处(chù)在磨底阶段。扣除金融和(hé)两桶油，A股的盈利还在下滑，这意(yì)味着短期盈(yíng)利很(hěn)难(nán)撑起A股系统性(xìng)的行情。所(suǒ)以(yǐ)，我们看到这(zhè)两条主线(xiàn)之外其(qí)他业绩尚可的(de)板块，整体反弹的幅度都相对有(yǒu)限。消费的(de)盈利有一定的(de)修(xiū)复，而(ér)市场由于前期的悲观情绪尚未(wèi)对其定价，这(c43排列组合公式怎么算，c43排列组合公式意义zhè)可能(néng)蕴含阶段(duàn)性交易机(jī)会。

　　三、战略性(xìng)布局(jú)是清晰而明确(què)的：政策关(guān)注产业(yè)升(shēng)级(jí)和人的问题

　　近(jìn)期国内也处于(yú)一个会议密集(jí)召开的阶段(duàn)，政(zhèng)治(zhì)局(jú)会议、中央(yāng)财经(jīng)委会议和国常(cháng)会相继召(zhào)开。决策层对于当前(qián)经济复(fù)苏(sū)动力不足、复苏势头不稳的问题(tí)，有着清醒的认识，短期(qī)的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明确不会(huì)再(zài)走(zǒu)老路——不(bù)会通过低水平(píng)的(de)债务(wù)扩张来刺激经济，而(ér)是聚(jù)焦实体经(jīng)济的产(chǎn)业升级，推(tuī)进产(chǎn)业智能化、绿(lǜ)色化、融合(hé)化。

　　现代(dài)产业体系下的融合发(fā)展

　　这次财(cái)经(jīng)委会(huì)议的一个新(xīn)提法是“坚持三次产(chǎn)业融(róng)合发(fā)展，避免割裂对立；坚持推(tuī)动传统产业转(zhuǎn)型升级，不能(néng)当(dāng)成‘低(dī)端产(chǎn)业’简单退出”，这个提法很重要。我们去年底强调接下(xià)来一(yī)段时间的政策需(xū)要强调均衡(héng)性和(hé)系(xì)统性，才(cái)能(néng)形(xíng)成经(jīng)济发展的合力。卡脖子的(de)领(lǐng)域要重点支持和发(fā)展(zhǎn)，但(dàn)是经济的运行是一个完整(zhěng)的系(xì)统，生产和消费、实体经(jīng)济和金融支撑(chēng)、高科技(jì)领域和低(dī)技术领域、融(róng)资-设计(jì)-制造—物流-销售-服务等各方面需要协调发展，大家的信心(xīn)慢(màn)慢恢复、收(shōu)入慢(màn)慢恢复，才能够真(zhēn)正把需(xū)求拉(lā)动起来(lái)。不能够孤立、片面地理解和执行政策，毕竟(jìng)即使是芯(xīn)片这么(me)最高科技的(de)领域，它的下(xià)游(yóu)需求也(yě)主要(yào)来自(zì)消费电子(zi)产品中的手机、汽车、智能家(jiā)居等等，没(méi)有需求的拉动(dòng)，产(chǎn)业(yè)的发展(zhǎn)就缺乏良性循环的基础。

　　高质量(liàng)的人才(cái)红利

　　另外，最近政策讨论的(de)一(yī)个(gè)重点是人，作(zuò)为投(tóu)资生产拉动(dòng)核(hé)心的(de)企业家(jiā)、作为人力资源重点的人才(cái)、承载民族未来的新生人口、需要(yào)关注的(de)老(lǎo)龄人(rén)口。当前(qián)中(zhōng)国的(de)发(fā)展逐渐从资本和劳动要素拉动转(zhuǎn)向(xiàng)人力资源拉(lā)动，技术创新成为能(néng)否突破内外(wài)部约束的(de)关键(jiàn)。技术创新能力取决于(yú)制度保(bǎo)障下的(de)主观能(néng)动性，在经历了过去几年的非常态之后(hòu)，在(zài)内外部(bù)不确定性(xìng)的(de)制约(yuē)下，如何(hé)让当前每个主体充(chōng)满(mǎn)信心、充满主观能动性，是(shì)政(zhèng)策的重(zhòng)心。以人工(gōng)智(zhì)能为代表(biǎo)的数字经济大发(fā)展，有可能(néng)能够帮助我们适(shì)当缩(suō)小国(guó)际竞争(zhēng)中人力资源(yuán)的差距，这(zhè)需要从(cóng)一个更(gèng)高(gāo)的(de)角(jiǎo)度理(lǐ)解人工(gōng)智能(néng)和(hé)数字经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍(réng)从容：乱(luàn)战之后的投(tóu)资路(lù)径

　　5月的市场，看(kàn)起来(lái)是战略僵持(chí)阶段的乱战(zhàn)。接下(xià)来的政策(cè)力(lì)度和效果(guǒ)有(yǒu)多大、盈利能否实质(zhì)性的反弹、经(jīng)济(jì)复苏(sū)的斜率是(shì)否面临趋缓(huǎn)的压(yā)力(lì)、海外的潜在风(fēng)险到底有多大(dà)、美联储到底(dǐ)下一步面临的是什么样的(de)经济形势等，投资者(zhě)希望渐次判断(duàn)上述(shù)一系(xì)列的重要(yào)问题(tí)的程度，并据此进行(xíng)布局。

　　从(cóng)这个(gè)意义上讲，5月交(jiāo)易机(jī)会可(kě)能更均衡、但(dàn)也更脆弱，当前(qián)可(kě)能是一个布局(jú)的好(hǎo)阶段(duàn)，而未必会是收获的阶段。投资者需(xū)要多一点(diǎn)耐(nài)心，风浪越大，下一(yī)次的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们(men)从巴菲特历次股东大会(huì)上(shàng)看到价值投资者很重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市场(chǎng)的乱(luàn)是暂(zàn)时的，随着事实的清晰，投资路径也将会(huì)非常(cháng)明确(què)。这个路径，我们从产业视角做了一下梳理(lǐ)，供投资者参(cān)考。

　　具(jù)体而言：投资的上限是产(chǎn)业(yè)现代化，科技自(zì)主可用，数字化、高(gāo)端化与智能化(huà)是(shì)明确(què)的诗(shī)与远方，需要进(jìn)行战略布局(jú)。投资的下限是避(bì)免系统性的风险，在现代(dài)化的(de)产业转型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未(wèi)来跟(gēn)不上(shàng)历史(shǐ)步伐(fá)的产(chǎn)业(yè)是(shì)不能进行(xíng)战略布局(jú)的。投资(zī)的中间状态是(shì)周期与(yǔ)消费行业，是战术性的布局。

　　产业视角下的(de)投资路(lù)线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金(jīn)合(hé)信基金首席经(jīng)济学(xué)家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观策(cè)略配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学经济学博士，清(qīng)华大学管理科学与工(gōng)程博士后。学术研究与教学以(yǐ)及宏(hóng)观(guān)经济走(zǒu)势、金融产(chǎn)品分析等实务领域经验丰(fēng)富、成(chéng)果(guǒ)卓著。从业23年以来，一(yī)直致力于在周期(qī)波动的框架内运(yùn)用财政的视角(jiǎo)解构(gòu)宏(hóng)观经济的运(yùn)行，将中国经(jīng)济看作一(yī)份(fèn)资产，通(tōng)过资本资产定价(jià)的方式来确(què)定其价值(zhí)与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基(jī)金(jīn)。此前(qián)履职博时基金，负责宏(hóng)观策略、宏观政(zhèng)策(cè)、大类资产配置与择时研究。武汉大学学士(shì)，上(shàng)海(hǎi)财经大学经济学硕士(shì)、博士，中(zhōng)国社(shè)科(kē)院(yuàn)经济学博士后，学术论(lùn)文多发表于(yú)国(guó)际SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 c43排列组合公式怎么算，c43排列组合公式意义