文：天风宏(hóng)观宋(sòng)雪涛(tāo)/联系人向静姝

　　美国经(jīng)济没有大问题(tí)，如果一定要从鸡蛋里(lǐ)面(miàn)找骨(gǔ)头，那么最大的(de)问题既(jì)不(bù)是银行(xíng)业，也(yě)不是房地(dì)产，而是创(chuàng)投泡沫。仔细看硅(guī)谷银行(xíng)（以(yǐ)及类(lèi)似几(jǐ)家(jiā)美国(guó)中小银行(xíng)）和商业地产的情(qíng)况，就会发现他(tā)们的问题(tí)其(qí)实(shí)来源相(xiāng)同——硅谷银行破产和商业地(dì)产危机，其实都是(shì)创投(tóu)泡沫破灭的牺牲品。

　　硅谷银行的主要问题(tí)不在资产端，虽然他的资产(chǎn)期限过(guò)长，并且把资产过于集中(zhōng)在一个篮(lán)子里，但事实上，次(cì)贷危机后监(jiān)管对银行特别是(shì)大银行的资本管(guǎn)制大幅加强(qiáng)，银行资产(chǎn)端的信用风险显著降低，FDIC所有担保银行的(de)一级(jí)风险资(zī)本充足(zú)率从次贷危机前的不到10％升至2022年底的13.65％。

　　硅谷银行(xíng)的(de)真正问题(tí)出在负(fù)债端，这并不(bù)是他自己的问题，而是储户的问题，这些储户也不是一般散户，而是硅谷的(de)创投公(gōng)司(sī)和(hé)风(fēng)投。创投泡沫在(zài)快速(sù)加息中(zhōng)破(pò)灭(miè)，一二级市场出(chū)现倒(dào)挂，风(fēng)投(tóu)机构(gòu)失血的同时从投资项目中撤资，创投(tóu)企(qǐ)业被(bèi)迫从硅(guī)谷(gǔ)银行提取存款(kuǎn)用于补(bǔ)充经(jīng)营性(xìng)现金流，引发了一(yī)连(lián)串(chuàn)的挤(jǐ)兑(duì)。

　　所以，硅谷银行的问题不(bù)是(shì)“银行”的问题(tí)，而是“硅谷”的问题。就连(lián)同时(shí)出现危机的瑞信，也(yě)是在重仓(cāng)了(le)中概股(gǔ)的对冲(chōng)基金(jīn)Archegos上出现了重大亏损，进(jìn)而暴露出(chū)巨大的资产问(wèn)题。硅谷银行的破产对美国(guó)银行业来(lái)说，算不(bù)上系统性影响，但对硅谷的创投圈、以及金融资本(běn)与创投企业深(shēn)度结合的这种(zhǒng)商(shāng)业模式来说，是重(zhòng)大打击。

　　美国商业地产是创(chuàng)投(tóu)泡沫(mò)破灭的另一个受害者，只不(bù)过叠加了疫情(qíng)后远程(chéng)办公的新趋(qū)势(shì)。所(suǒ)谓的商(shāng)业地产危(wēi)机，本质也不是房地产(chǎn)的问(wèn)题。仔细看美国商业地产(chǎn)市场(chǎng)，物流仓储供不应求(qiú)，购物中心已是昨(zuó)日黄花，出问题的是写字楼的空置(zhì)率上升(shēng)和租金下跌。写字楼空置(zhì)问题最(zuì)突出的地区(qū)是湾区、洛杉(shān)矶和(hé)西雅图等信息科技公(gōng)司(sī)集聚的(de)西海岸(àn)，也是受到了创投(tóu)企(qǐ)业和(hé)科(kē)技公司(sī)就业疲软的拖累。

　　我(wǒ)们认为真(zhēn)正(zhèng)值得讨论的(de)问题，既不是小型(xíng)银(yín)行的(de)缩表，也不是地产的潜在信用风(fēng)险(xiǎn)，而是创投泡(pào)沫破(pò)灭会带来怎样的(de)连(lián)锁反应？这些反应对经(jīng)济系统会带来什么影响(xiǎng)？

　　第一，无论从规模、传染性(xìng)还是影(yǐng)响范围来看，创投泡沫破(pò)灭(miè)都不会带来(lái)系(xì)统性危机。

　　和(hé)引发(fā)08年金融危机的房地产泡沫对比，创(chuàng)投泡沫对银行的(de)影响要(yào)小(xiǎo)得(dé)多。大(dà)多数(shù)科创企业是(shì)股(gǔ)权融(róng)资，而不是债权(quán)融资，根据(jù)OECD数据(jù)，截(jié)至2022Q4，股权(quán)融资在美(měi)国(guó)非金融企业(yè)融资中的占比为76.5％，债券融(róng)资和贷(dài)款(kuǎn)融资(zī)仅占比8.8％和14.7％。

　　现在女性多少岁可以领养老金 领养老金的年龄是多少t>美国银行并没有(yǒu)统计(jì)对科技企业的贷(dài)款数(shù)据，但(dàn)截至2022Q4，美国银行对整体企业贷(dài)款占其(qí)资产的(de)比例为(wèi)10.7％，也比科网(wǎng)时期的14.5％低4个百分点。由(yóu)于科(kē)创(chuàng)企业和(hé)银行体系的相对隔离，创投泡沫不会(huì)像(xiàng)次贷危机一样(yàng)，通过金融(róng)杠杆(gān)和影子银行，对金融(róng)系统形(xíng)成毁(huǐ)灭性(xìng)打击。

　　此外(wài)，科技股也不像房地产是(shì)家庭和企业广泛持有(yǒu)的(de)资产，所以(yǐ)创投泡沫破灭会带(dài)来硅谷和(hé)华尔(ěr)街(jiē)的局部财富毁灭，但不会(huì)带来居民和企业的广泛财富缩水。

　　第二(èr)，与2000年科网泡(pào)沫（dotcom）比，创投泡沫要“实(shí)在”得多。

　　本(běn)世纪初(chū)的(de)科(kē)网泡沫时期，科技(jì)企(qǐ)业(yè)还没找到(dào)可(kě)靠的盈(yíng)利模式。上世纪(jì)90年(nián)代互联网信息技术的快速发(fā)展以及美国的信(xìn)息高速公路战(zhàn)略为投资(zī)者勾勒出一幅美好的蓝(lán)图，早期快(kuài)速(sù)增长的用户量让大家(jiā)相(xiāng)信科技企(qǐ)业可以重塑人们的生活(huó)方(fāng)式(shì)，互联网公司开始(shǐ)盲(máng)目追(zhuī)求快速增长(zhǎng)，不顾一切代价烧钱抢(qiǎng)占市(shì)场，资本市场将估值依托在点击(jī)量(liàng)上(shàng)，逐步脱离了企业的实(shí)际盈利能力。更有(yǒu)甚(shèn)者，很多公司其(qí)实算不(bù)上真(zhēn)正(zhèng)的(de)互(hù)联网公司，大量公司甚至只是在(zài)名(míng)称上添加(jiā)了e-前缀或(huò)是.com后缀(zhuì)，就能让股票(piào)价格上涨。

　　以美国在线AOL为(wèi)例(lì)，1999年AOL每(měi)季(jì)度新(xīn)增用户数超过100万，成为全(quán)球(qiú)最大的因(yīn)特网服务(wù)提供商，用户(hù)数(shù)达(dá)到3500万，庞大的用户(hù)群吸引了众多广(guǎng)告客(kè)户和商业合作(zuò)伙伴(bàn)，由此取得了丰厚的收入，并在2000年(nián)收(shōu)购了(le)时代华纳。然而好景不(bù)长，2002年科(kē)网泡沫破(pò)裂后，网(wǎng)络(luò)用户增(zēng)长缓慢，同(tóng)时拨号上网业务(wù)逐渐被宽(kuān)带网取代。2002年(nián)四季度AOL的销售收入下(xià)降(jiàng)5.6％，同(tóng)时计入455亿(yì)美(měi)元(yuán)支出（多数为冲减困境中的资产(chǎn)），最终(zhōng)净亏损达到了987亿美元。

　　2001年科网泡沫(mò)时(shí)，纳斯达(dá)克100的利润率最低只(zhǐ)有-33.5％，整(zhěng)个科(kē)技(jì)行(xíng)业亏损(sǔn)344.6亿美元(yuán)，科技企业(yè)的自由现(xiàn)金流为-37亿(yì)美元。如今大型科(kē)技企业的盈利模式(shì)成熟稳定，依靠在线广告和云业务收(shōu)入创造(zào)了高水平的(de)利润和现金流(liú)，2022年纳斯达克100的利润率(lǜ)高达12.4％，净利润高达5039亿美(měi)元，科技企业的自由现金流为5000亿美元，经营活动(dòng)现金流(liú)占总收入比例稳定在20％左右。相比(bǐ)2001年科技企业(yè)还在向(xiàng)市场“要钱”，当(dāng)前科技(jì)企业主要(yào)通过回购和(hé)分红等形式向股(gǔ)东“发(fā)钱”。

　　第三(sān)，当(dāng)前创(chuàng)投泡(pào)沫破(pò)灭(miè)，终(zhōng)结的不是大型科(kē)技企业，而是小型创业企业。<现在女性多少岁可以领养老金 领养老金的年龄是多少sdt sdttag="BDCONTENTCONTROL_AUTO_SAVE_SubTitle" docpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">

　　考察GICS行业分类下信息技术中的3196家企业(yè)，按照市值排(pái)名，以前30％为大(dà)公司，剩余70％为小公司。2022年大公司(sī)中(zhōng)净利润为负的比例(lì)为20％，而小公司这(zhè)一(yī)比(bǐ)例为(wèi)38％，接近大公司的二倍(bèi)。此外，大公(gōng)司自由现金流的中(zhōng)位数(shù)水平为4520万美元(yuán)，而小(xiǎo)公司这一水平为-213万美元(yuán)，大公司净利润中位数水平为2.08亿美元，而小公司(sī)只有2145万(wàn)美元。大型科技企(qǐ)业创(chuàng)造利润和现金(jīn)流(liú)的水(shuǐ)平(píng)明显强于小型(xíng)科技企业(yè)。

　　至少(shǎo)上(shàng)市(shì)的科技(jì)企业在利润和现金流表现(xiàn)上显著(zhù)强于科网泡沫时期(qī)，而投资银行的(de)股票抵押相关业务也主要开展在流动性强的大市值科技(jì)股(gǔ)上。未上市的小型科创(chuàng)企业若不能(néng)产生(shēng)利润和(hé)现金流，在高利率的环境下破产概(gài)率大大增(zēng)加，这可能影响(xiǎng)到的是PE、VC等投资机构，而(ér)非间接融资渠道(dào)的银行。

　　这轮加息周期(qī)导致的创投泡沫破灭，受影响(xiǎng)最大的是硅谷(gǔ)和华尔街的(de)富人(rén)群体，以及低(dī)利率金(jīn)融资本与科创投资(zī)深(shēn)度融合的商业模式，但(dàn)很难真(zhēn)正伤(shāng)害到大多数美国(guó)居民、经营稳健的银(yín)行业(yè)和(hé)拥有自我造血(xuè)能力的(de)大型科技公(gōng)司。本轮加息周期(qī)带来(lái)的仅仅是库存周(zhōu)期(qī)的回落，而(ér)不是广(guǎng)泛和(hé)持久的经济(jì)衰(shuāi)退(tuì)。

　　风险提(tí)示

　　全球经济深度衰退，美(měi)联储货(huò)币政策超预期(qī)紧缩，通胀超预期

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 现在女性多少岁可以领养老金 领养老金的年龄是多少