文丨明明 章立(lì)聪(cōng) 余经(jīng)纬

　　跨季(jì)结束后资金利率自低(dī)位持(chí)续(xù)上行，即便税期结束(shù)，资金利率却仍未(wèi)回落，反而进一步走高(gāo)。我们(men)认为主要是源于：①货币政策(cè)力度边际转(zhuǎn)弱(ruò)；②税期走款叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。③2022年中本贯通上海有哪些学校，中本贯通上海有哪些学校分数资金较为拥挤导致债市(shì)敏感度增加。考虑假期和月末因素(sù)，预(yù)计短期内，资金(jīn)利(lì)率下行空间(jiān)有(yǒu)限，波动幅度加大(dà)，建议投资者关注资金面的边际变(biàn)化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市情(qíng)绪(xù)以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近期(qī)资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持续(xù)上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然而2022年中本贯通上海有哪些学校，中本贯通上海有哪些学校分数税期结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从隔夜利率(lǜ)角度(dù)观察，银行与非银机(jī)构(gòu)间流动性分层(céng)现象弱化；此外(wài)，隔夜利率与7天利率的期(qī)限(xiàn)利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我们认为税(shuì)期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政(zhèng)策力度(dù)边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政策(cè)坚持(chí)以我为主、稳字(zì)当头，保持(chí)货币信贷(dài)合理增长，确保(bǎo)利(lì)率水平合适，在追求经济提振的同(tóng)时，也注重防范市场过(guò)热带来的金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广义(yì)流动(dòng)性(xìng)供需(xū)匹配的前提下(xià)，货币工具力度可能会有所回摆(bǎi)。从央行的具体操作上来(lái)看，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购投放低(dī)量操作，结构性工具“有(yǒu)进(jìn)有退”，均预示后续政策将更加“精(jīng)准有力”，流(liú)动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况(kuàng)较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税期缴款(kuǎn)，而4月(yuè)通常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银行间(jiān)流动性带来了一定(dìng)的(de)压力。此外(wài)，参考(kǎo)近期票据利率(lǜ)走势，预计(jì)信贷增(zēng)速较一季(jì)度将会有所(suǒ)放缓，但4月预计仍(réng)将保持(chí)同(tóng)比(bǐ)多增的态势。税期缴款叠加信贷投放(fàng)，银行系(xì)统整体资金流出，因此向(xiàng)同(tóng)业融(róng)出的意(yì)愿和(hé)能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱(ruò)性(xìng)和敏感度增加，且投资者对(duì)于未来一个月资金利率(lǜ)上行的担(dān)忧(yōu)增加。

　　从质押式回购(gòu)成交(jiāo)量(liàng)和(hé)我们(men)测算(suàn)的杠杆(gān)率来看，虽然上周受资金收紧影响(xiǎng)，加杠(gāng)杆(gān)情绪有(yǒu)所降温，但依然(rán)处于历(lì)史相对(duì)积极的水平，导(dǎo)致债市敏(mǐn)感度增加。此外投资(zī)者对货(huò)币政策力度以及跨月(yuè)资金(jīn)面情况仍存担(dān)忧，使(shǐ)得市场(chǎng)上对于未(wèi)来一个月(yuè)内资(zī)金价(jià)格上(shàng)行的预期更为强(qiáng)烈(2022年中本贯通上海有哪些学校，中本贯通上海有哪些学校分数liè)。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近，回购资金的期限被(bèi)动(dòng)拉长，利率下(xià)行空(kōng)间有限。

　　月末往往财政集中支出，向市场释(shì)放资金；但跨月前夕(xī)银行(xíng)资金融出(chū)意愿一(yī)般较低，预计资(zī)金波动(dòng)幅度较大。对于债市而(ér)言，短期交(jiāo)易主线或延续政策与基本面预(yù)期交易，预(yù)计(jì)利率以震荡(dàng)走势(shì)为主，建议投资(zī)者(zhě)关(guān)注资(zī)金面的边(biān)际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的(de)影(yǐng)响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行(xíng)货币政(zhèng)策(cè)不及预期；经济复苏节(jié)奏(zòu)不及预期；银行间市场流(liú)动性过快(kuài)收紧。

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