5月13日，年内首只央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过(guò)20亿份发行上限，将启动(dòng)比例(lì)配售(shòu)。这则(zé)小公告(gào)体现(xiàn)出市场(chǎng)对这(zhè)一“中(zhōng)特估”主题(tí)的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的(de)行(xíng)情，市场关(guān)注度非(fēi)常(cháng)高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波(bō)“中(zhōng)特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂(jì)。实际(jì)上，早在(zài)去年底及今年一季度，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值(zhí)方式等问题(tí)成为市场关注(zhù)焦点，中国(guó)基金报采访多位投研人(rén)士，解析(xī)“中特估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市(shì)场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国(guó)央企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技(jì)引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪(xù)上(shàng)是(shì)构(gòu)成催(cuī)化因素的，近期(qī)银(yín)行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多(duō)主题(tí)基金的申报发(fā)行(xíng)，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有可能(néng)独(dú)领(lǐng)风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近(jìn)期(qī)密集申(shēn)报的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这(zhè)样的(de)布局可以更(gèng)好(hǎo)支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年(nián)以来公募基金(jīn)发(fā)行(xíng)整(zhěng)体平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金申报和发行(xíng)，行情(qíng)火热下将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基(jī)金(jīn)积极布局央国企主题基金(jīn)，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企(qǐ)改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企上(shàng)市公(gōng)司的投资价(jià)值凸显，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将为投资者提供(gōng)更丰(fēng)富的工(gōng)具以参与到(dào)央国企投资(zī)。另一方(fāng)面(miàn)是落实公(gōng)募基金(jīn)行业高质(zhì)量(liàng)发展的(de)要求(qiú)，引导(dǎo)更多资(zī)金参与(yǔ)央国(guó)企改(gǎi)革，更好(hǎo)发(fā)挥公募基金(jīn)服务(wù)资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行将为央企相(xiāng)关标的(de)和板块带来(lái)增(zēng)量资金，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显，中特(tè)估和人工智能成为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却(què)，在此背景下(xià)，一些基(jī)金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商(shāng)、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方(fāng)国资(zī)所(suǒ)在的(de)行(xíng)业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面在今年(nián)会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随(suí)着国(guó)有企业(yè)改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年研(yán)究投(tóu)资思路(lù)也非常吻合，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住(zhù)这(zhè)波中特估的(de)投资机会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底已开始重(zhòng)视中特估的(de)投资机(jī)会，判断(duàn)中特估的机(jī)会未(wèi)来三年分两(liǎng)个(gè)阶(jiē)段。”融(róng)通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就是今年以(yǐ)数字(zì)经济(jì)和“一(yī)带一(yī)路”的主题普涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨性的机会(huì)。第二(èr)阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成(chéng)果随(suí)之改变(biàn)是一个慢变(biàn)量，会在未来两年体(tǐ)现在每(měi)一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经(jīng)营层面可能(néng)发生显(xiǎn)著正向(xiàng)变化的个股提前进行布(bù)局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基金在行(xíng)动。国(guó)金(jīn)证(zhèng)券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)2022年年报前十大(dà)重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票(piào)市值比(bǐ)例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在偏股主动型基金(jīn)的(de)持仓中，占比明显提高。上述数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了各基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市值比例，一季度超(chāo)过(guò)30％的(de)偏股主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计(jì)也显示，一(yī)季(jì)度主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对港(gǎng)股央国企的持股市值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国企持(chí)股(gǔ)总市值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值体系，正(zhèng)深刻影(yǐng)响基金(jīn)公司的投研，落实到(dào)日常(cháng)的投(tóu)研(yán)流程和实(shí)践(jiàn)之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公司(sī)在加大投研力(lì)量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙(lóng)就(jiù)介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企的固定(dìng)思(sī)维，需(xū)要实(shí)地考察国央企，并且需要利用(yòng)当前(qián)国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟(gēn)踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通(tōng)基金(jīn)在(zài)行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖(gài)行(xíng)业的所有(yǒu)国央(yāng)企(qǐ)构建专(zhuān)门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的的(de)成果(guǒ)，了(le)解国央企经营思路(lù)和财务导向的变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发(fā)现预期差(chà)。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了(le)更深(shēn)刻(kè)的认识(shí)：首(shǒu)先(xiān)要认识市(shì)场体(马斯克会加入中国国籍吗tǐ)制机制、行业产业结(jié)构、主体(tǐ)持(chí)续(xù)发展能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时(shí)代(dài)特征(zhēng)和中国特(tè)色、符(fú)合国家(jiā)战(zhàn)略导(dǎo)向的估值(zhí)体(tǐ)系，而不是简单套用国外(wài)的传(chuán)统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公(gōng)司，一直(zhí)在发生的变化。”万(wàn)家基金经理章(zhāng)恒表示，万(wàn)家基金一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸马斯克会加入中国国籍吗(zhū)如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等(děng)多个(gè)领域，因此(cǐ)也是一定能够(gòu)抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的。同时(shí)，随着(zhe)时局(jú)的(de)变化(huà)，也(yě)在(zài)增加相关行业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春(chūn)表(biǎo)示，积极(jí)践行中国(guó)特色的估值体(tǐ)系(xì)是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原(yuán)有(yǒu)的估值体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要。明确该体系的框(kuāng)架(jià)是(shì)第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非常重要，投(tóu)资(zī)者的认(rèn)可(kě)和实施是最终该(gāi)体系能否(fǒu)具备长期价(jià)值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估(gū)值是很大的(de)认知误(wù)区，市场化认可是基本(běn)的(de)常识(shí)，不(bù)可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社会价值(zhí)与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企发展要(yào)符合国家战略(lüè)发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会公(gōng)共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之中，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于(yú)国(guó)央企的估值(zhí)方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步的(de)企(qǐ)业社(shè)会价(jià)值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承(chéng)担社(shè)会价值、符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特色(sè)的(de)价值(zhí)评价体(tǐ)系，改(gǎi)变从(cóng)以(yǐ)私人(rén)股东权益出发，现金(jīn)流折现为主要方法的单一价值估值(zhí)体系(xì)，转(zhuǎn)向社(shè)会整(zhěng)体价(jià)值观(guān)念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值(zhí)。”博时基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内团队对(duì)于中国(guó)特色ESG披露与评(píng)价体(tǐ)系不断(duàn)探索，结合(hé)国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值评价体(tǐ)系(xì)，其中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公马斯克会加入中国国籍吗司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特(tè)估(gū)”应该是注重(zhòng)企业价值的(de)可持续(xù)估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责(zé)任等要素(sù)对企(qǐ)业(yè)稳健成长(zhǎng)的重(zhòng)大意义，重视稳定的(de)现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新(xīn)对提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这样有利(lì)于提高估值定(dìng)价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略(lüè)构建等实务工(gōng)作中，都有成熟的(de)量(liàng)化指标可(kě)以使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率(lǜ)、营(yíng)业现(xiàn)金(jīn)比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经(jīng)理李欣更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估(gū)值的方法和(hé)指标(biāo)上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上(shàng)的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续(xù)发展(zhǎn)等各(gè)种因素(sù)与企业(yè)价值的关(guān)系。这些因素在(zài)对估(gū)值结论和(hé)判断的(de)影响上(shàng)，也使得中国特(tè)色的(de)估(gū)值体系(xì)与传统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论和估(gū)值(zhí)判(pàn)断的变化(huà)，都是为了(le)更(gèng)好(hǎo)地适应(yīng)中(zhōng)国(guó)的(de)市场和(hé)经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的(de)企业估值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没(méi)有公(gōng)认的指标可以使用。

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