平(píng)安首(shǒu)经团(tuán)队：钟正生/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏力。继一(yī)季度“天量(liàng)”投放后，2023年(nián)4月(yuè)社融增长明显(xiǎn)降温，比去(qù)年4月疫情冲击期间创下的低点仅多增2873亿元(yuán)，“稳信用”压力有所显现。社融骤降的主要(yào)拖累在于人民币(bì)信贷增势放缓(huǎn)， 4月(yuè)降至(zhì)2008年以来历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表外融资和直接融资基本延续了一季度的格局。1）委托贷款和信(xìn)托贷款小幅正增长；未贴现银(yín)行承兑汇票较去(qù)年同期降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期(qī)有所下(xià)降，主因债(zhài)券到期规模较大。3）政府债融资规模同比多增，但需(xū)警(jǐng)惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩(shèng)余发行(xíng)额度不及万亿，截至5月上旬(xún)尚未下发(fā)剩余批(pī)次的地方债额度，期(qī)间空档(dàng)可(kě)能(néng)拖累(lèi)政(zhèng)府债融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增(zēng)量明显弱于历史同期(qī)均值。各分(fēn)项从强到弱排序，企业中长期贷款>；企业短期(qī)贷款>；居民短期(qī)贷款>；居民中长(zhǎng)期贷款。新增(zēng)人民币贷款的最大问题仍然(rán)在于居(jū)民中长期贷款，房地产销售(shòu)不(bù)振使(shǐ)其增量不足(zú)，居民预期偏(piān)弱、提前偿还存(cún)量房贷又雪(xuě)上加(jiā)霜。但基于4月这个信贷(dài)投(tóu)放传统淡季的数(shù)据，尚(shàng)不能(néng)得出企业信(xìn)贷需(xū)求(qiú)不足(zú)的结论。一方(fāng)面，企业中长(zhǎng)期(qī)贷款在一(yī)季度(dù)大幅高增后，4月又创历史同期(qī)新高，仍能有效发力；另一方(fāng)面，表内票(piào)据(jù)维持低增长（与(yǔ)去年(nián)1-5月表(biǎo)内(nèi)票据高增长形成对比），也意味着目前企业贷(dài)款(kuǎn)需(xū)求或许(xǔ)尚可。此外，4月初(chū)以来存款利率市场化改革较快推进，这(zhè)有助于缓解银(yín)行(xíng)面临(lín)的(de)净(jìng)息差压力，增强其支持实体经济的(de)可持续性，能(néng)够为企业贷款利率的(de)进(jìn)一步(bù)下(xià)调“蓄力”。

　　从(cóng)货币供(gōng)应量和存款(kuǎn)数据看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势(shì)影响较大，或是(shì)驱动其变化的主因。在(zài)贷款扩张的同时，企业存款也(yě)有边际改善。2）M2同比增速有所回落。4月居民资产再配(pèi)置(zhì)，银(yín)行理财(cái)规模重回扩张，对M2形成拖累。考虑到去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个(gè)百分(fēn)点，基数变(biàn)化也(yě)有较强(qiáng)影响。3）居民存款(kuǎn)同比少增(zēng)。考虑到4月多家中小银行下调挂牌存(cún)款利率、银行理财(cái)市场火热、居民提前偿还房贷规模较高，其驱动因素更多是家庭资产(chǎn)的再配置(zhì)，流向消费(fèi)规模可(kě)能较为有限。4）4月财政存款同比大幅多增，但结合基建相关高频开工率和重(zhòng)大项目开工金额数(shù)据看，财政对实(shí)体(tǐ)经济支(zhī)持力(lì)度(dù)可能(néng)有所(suǒ)减弱。从4月金融数(shù)据看，房地产恢(huī)复仍然缓慢，此时若财政基建(jiàn)支持力(lì)度不稳，可(kě)能导(dǎo)致(zhì)中国经(jīng)济环比增(zēng)长动能较快衰减(jiǎn)。

　　目前社融(róng)增速回升幅度较小，但与名义(yì)GDP增(zēng)速对比看，货币政策对实体经济的支持还是比(bǐ)较(jiào)有力(lì)的。即便(biàn)按(àn)2023年中(zhōng)国名义(yì)GDP增速7％-8％的情形（假设全(quán)年录得6％左右(yòu)的实(shí)际GDP增速，加上1到2个点(diǎn)的(de)GDP平减(jiǎn)指数），10％的社(shè)融(róng)增速也应足(zú)够(gòu)与之匹配。我们认(rèn)为(wèi)，后续需通过财政加力、促(cù)进房地产修复、促进(jìn)家庭超(chāo)额储蓄动用等方式扩大总需求(qiú)，夯实经济回升势头(tóu)。

　　一(yī)

　　新增社融表现(xiàn)乏力

　　新增社融(róng)表现乏力。2023年4月(yuè)新增社(shè)会融资规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存量同比(bǐ)增速持平于(yú)上月(yuè)的(de)10％。考虑(lǜ)到去年同期疫情多点(diǎn)散(sàn)发、社融(róng)一度(dù)触(chù)“冰(bīng)”的(de)低基数效应(yīng)，以及今年(nián)一季度(dù)“开门红”期间社(shè)融月(yuè)均同比多增8200多亿(yì)的亮眼表现，4月社融表现乏力“稳信用”压(yā)力(lì)有所显现。从分项看：

　　一方面(miàn)，人(rén)民币信贷增(zēng)势放缓，是(shì)4月社(shè)融骤降的主要拖(tuō)累。2023年4月人民币(bì)贷款4431亿元，为2008年(nián)以(yǐ)来历史同期(qī)的次低点（仅(jǐn)较2022年同期高815亿元）。不过，得益于出(chū)口边际回暖、人民币汇(huì)率(lǜ)相对稳定，4月外(wài)币德先生赛先生指的是什么人，五四运动德先生赛先生指的是什么贷款同比有(yǒu)所少减。

　　另一(yī)方面，表外融资和直接(jiē)融资(zī)基本延(yán)续了(le)一季度的(de)格局。

• 　　一则，企业直接(jiē)融资(zī)同比缩量，继续小(xiǎo)幅(fú)拖累新增社融。2023年4月企业(yè)债(zhài)融资、非金融企业(yè)境内股票融资分别同(tóng)比少(shǎo)增809亿元(yuán)、173亿(yì)元。今(jīn)年春节后，企业贷款发行规(guī)模持(chí)续高于去年同(tóng)期(qī)，但到期偿还也迎来高峰，对(duì)净融资构成拖累。截至2023年(nián)一季度(dù)末，2022年10月推出的500亿元民营企(qǐ)业债券融(róng)资支持(chí)工具(jù)（第(dì)二期）尚未开始(shǐ)投(tóu)放(fàng)使(shǐ)用，相关政策支持(chí)还有(yǒu)待落地。

• 　　二(èr)则(zé)，政府债融资规模同比多增，但需警惕其“后劲”。今年前(qián)4个月，财政(zhèng)继(jì)续前(qián)置发(fā)力，政(zhèng)府(fǔ)债融资规(guī)模较(jiào)去年同期累(lèi)计(jì)多(duō)增3114亿元。以财政预算数据(jù)看，2023年政(zhèng)府债融资的总体(tǐ)规(guī)模(mó)与去(qù)年相当。但不同之(zhī)处在于，2022年(nián)在3月底(dǐ)就(jiù)已经(jīng)下达剩(shèng)余批(pī)次的新增(zēng)地方债额度(dù)，而(ér)2023年截(jié)至(zhì)5月上旬仍未下发剩余(yú)批次(cì)的地(dì)方债额度，且提前(qián)批的剩余发行额度(dù)不及(jí)万亿。如果近(jìn)期下达地方债额度(dù)，按照(zhào)往年节奏，经过(guò)地方政府项目额度分配、预算调(diào)整程序，剩余批次(cì)地方债(zhài)可能(néng)至6月中下(xià)旬(xún德先生赛先生指的是什么人，五四运动德先生赛先生指的是什么)才能发出，期间的“空档”可能会拖累政府债融(róng)资表(biǎo)现。

• 　　三则，表外融资同比多增，持续对社融构成小幅支撑。其中(zhōng)，委托(tuō)贷款(kuǎn)和(hé)信托贷款单月(yuè)小(xiǎo)幅新增，相比去(qù)年同期分别多增(zēng)85亿元、少减734亿元。在表内票(piào)据(jù)贴现减(jiǎn)少(shǎo)的情(qíng)况下，未贴现银行承兑汇(huì)票较去年同期降幅收窄(zhǎi)，同比少(shǎo)减1210亿元。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累在居民端

　　2023年(nián)4月新增人(rén)民币贷款为7188亿(yì)元，比去(qù)年(nián)同期(qī)低(dī)点仅(jǐn)略(lüè)有多(duō)增，相比18年-21年同期(qī)均(jūn)值少增6237亿元(yuán)。各(gè)分项从强到弱(ruò)排序，“企业中长期(qī)贷(dài)款 >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷(dài)款 >； 居(jū)民中长期贷(dài)款”。具体地，

• 　　居民中长(zhǎng)期贷款单月(yuè)净偿还规模达历史新高(gāo)，相(xiāng)比18年-21年同期均值(zhí)多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少减(jiǎn)，但较18年-21年同期(qī)均(jūn)值多减2625亿元；

• 　　企(qǐ)业(yè)短(duǎn)期贷款同(tóng)比(bǐ)多增，但略(lüè)低于18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企业中长(zhǎng)期贷款延续(xù)前期亮眼表(biǎo)现，同比(bǐ)大幅(fú)多增4071亿元，且创历(lì)史同期新高。

　　总体看，新增(zēng)人民币贷款的最大问题(tí)仍然在于居民(mín)中长期贷款，房地产销售低(dī)迷使(shǐ)其增量不足，居民预期(qī)偏弱(ruò)、提(tí)前偿(cháng)还(hái)存量房贷又雪上加(jiā)霜。基于(yú)4月(yuè)这个信(xìn)贷投放传统淡(dàn)季的数据，尚不能(néng)得(dé)出企业信贷(dài)需求不足的(de)结论(lùn)。

• 　　一(yī)方面，企(qǐ)业中长期贷款在一季度大幅(fú)高增(zēng)后，4月又创历史同(tóng)期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方(fāng)面，表内票据(jù)维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比(bǐ)），也意味着目前企业贷款需(xū)求或(huò)许尚可。

• 　　此外(wài)，4月(yuè)初以来存款利率市场化改革(gé)较快推(tuī)进，这有助于缓解(jiě)银行(xíng)面(miàn)临的净息差压(yā)力，增(zēng)强其(qí)支(zhī)持实体经济(jì)的可持续性，能(néng)够为企业(yè)贷款(kuǎn)利(lì)率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置(zhì)

　　M1同比小幅(fú)回升。一方面，从历史规(guī)律看，每年前4个(gè)月翘(qiào)尾(wěi)因素对M1同比走势的(de)影(yǐng)响较大(dà)，这可能(néng)是驱(qū)动其变(biàn)化的(de)主要(yào)原因(yīn)。另(lìng)一(yī)方面，在企(qǐ)业(yè)贷款扩张的同时，企业存款(kuǎn)也有(yǒu)边(biān)际改善，4月新增规模约(yuē)1408亿元，而(ér)21年、22年4月企业存款均在减少(shǎo)。

　　M2同比增(zēng)速有所回落(luò)。一方面，4月信(xìn)贷扩张乏力，对(duì)M2的支撑不强。另(lìng)一(yī)方(fāng)面，居民(mín)资(zī)产再配置，银(yín)行理财规模(mó)重回扩张，对M2也形成拖累(lèi)。此外，考虑到去年4月M2同比增速较3月抬(tái)升(shēng)0.8个(gè)百分(fēn)点，基数的(de)变化也(yě)有(yǒu)较(jiào)强影响。

　　4月居民存款(kuǎn)出现了2022年3月(yuè)以(yǐ)来(lái)的首次(cì)同比(bǐ)少增，其驱动因素更多是(shì)家庭资产的(de)再配置(zhì)，流向消费的规模可(kě)能较为有限。4月(yuè)以来多家中小银行(xíng)下调挂(guà)牌存款利率(lǜ)（据融360监测数据(jù)，4月份农商行1年、2年(nián)、3年(nián)、5年(nián)期存(cún)款平均利(lì)率(lǜ)分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财(cái)市(shì)场需求火热(rè)，居(jū)民提前偿还房贷规(guī)模较高（4月居(jū)民中长期(qī)贷款净偿还规(guī)模达历(lì)史新高）。

　　值得警惕的是，4月财政存款同(tóng)比(bǐ)大(dà)幅多增4618亿元，去(qù)年同期留(liú)抵退税推进存在一定(dìng)影响。但结合(hé)其(qí)他(tā)指标看，财政(zhèng)对实体经济(jì)的支持力度(dù)可能(néng)有所减弱(ruò)，基建(jiàn)投资(zī)相关的高频指标出现了下行的苗(miáo)头（4月(yuè)下旬以(yǐ)来，全国高炉开工率、电炉开工率(lǜ)、独立焦化厂焦炉生产率、水泥磨机(jī)运(yùn)转率、石油沥青开工率等指标环(huán)比走弱），重大项目开工(gōng)金额(é)同环比(bǐ)较快下滑（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年4月全国(guó)各地重(zhòng)大项目开工总投资额约28078.26亿元，环(huán)比下降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金(jīn)融数据(jù)看，房地产(chǎn)恢复仍然(rán)缓慢，此时如果(guǒ)财政基建(jiàn)支(zhī)持力(lì)度(dù)不稳，可能导致中(zhōng)国经济的(de)环比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)动能较快(kuài)衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 德先生赛先生指的是什么人，五四运动德先生赛先生指的是什么