5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利(lì)ETF发(fā)布(bù)公告(gào)称(chēng)，其累计(jì)有效认购申请份额(é)总额超过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将启(qǐ)动(dòng)比例配(pèi)售。这则小公告(gào)体(tǐ)现出市场对这(zhè)一“中特估(gū)”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发(fā)行(xíng)，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催(cuī)化(huà)剂。实际(jì)上，早在(zài)去年(nián)底及今年(nián)一季度，一些基(jī)金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等问(wèn)题成为(wèi)市场(chǎng)关注焦点，中(zhōng)国基金报(bào)采访(fǎng)多位投研人(rén)士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上报发行

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年(nián)场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主题(tí)基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企(qǐ)科技引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更有扎堆上报的(de)央国企基(jī)金在(zài)排队入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的一个催化因(yīn)素就是积极(jí)推(tuī)介(jiè)相关(guān)央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金的申(shēn)报发行(xíng)，我认为确实会(huì)成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下半年(nián)，中特估(gū)有(yǒu)可(kě)能独领风骚(sāo)。”万家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建就表示，近(jìn)期(qī)密集申报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以(yǐ)来(lái)公募基金发行(xíng)整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多只国(guó)央企主题基金申报和发行，行情(qíng)火热下(xià)将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公(gōng)募基(jī)金积极(jí)布局央国企主题基(jī)金(jīn)，一方面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化(huà)国企改革的(de)大幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市(shì)公司的投资(zī)价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供(gōng)更丰富的工具以参与到央国(guó)企(qǐ)投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资金参与央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和国(guó)家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的(de)发行(xíng)将为(wèi)央(yāng)企相关标的(de)和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而新能源等(děng)前(qián)期(qī)热门赛道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理章恒直言，自己目前(qián)重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地(dì)方(fāng)国(guó)资所在的行业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行业本身基本面(miàn)在今(jīn)年会(huì)有重大(dà)的向上变化的(de)机(jī)会，比如火(huǒ)电，会受益于(yú)煤炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交(jiāo)量(liàng)的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业(yè)改革的(de)推进，大(dà)概率这些(xiē)企(qǐ)业会进(jìn)入(rù)一个提质增效、释放(fàng)业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去(qù)5年10年(nián)改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻合(hé)，为在(zài)下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特估的(de)投资机破壁机能绞肉吗，破壁机能绞肉馅吗会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视(shì)中(zhōng)特估的投(tóu)资机会，判断中(zhōng)特估的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示(shì)，第(dì)一阶(jiē)段也(yě)就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会(huì)。第(dì)二阶(jiē)段是未来两(liǎng)年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变(biàn)是一个(gè)慢变量(liàng)，会在未来(lái)两(liǎng)年(nián)体(tǐ)现(xiàn)在(zài)每一个央(yāng)国企(qǐ)的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层面可能(néng)发生显著正向变化的个(gè)股提前(qián)进行布局(jú)，比(bǐ)如医药和消费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不少基(jī)金(jīn)在行动。国金证券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股票市(shì)值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)的持(chí)仓中，占比明(míng)显提高。上(shàng)述数据(jù)显示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数(shù)据，剔除(chú)个股涨跌影(yǐng)响，估计(jì)了(le)各基(jī)金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股主动型基金主动加仓了(le)“中特估”概念股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估”概(gài)念股，但(dàn)在(zài)一季(jì)度(dù)买入(rù)。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募基(jī)金对港股央国企的持股(gǔ)市值比重达到(dào)2019年以来(lái)的(de)新高(gāo)，港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)持(chí)股总市值占港股持(chí)股总市值的(de)比(bǐ)重由2022年(nián)四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响基(jī)金公司(sī)的投研，落实到日(rì)常的投研流程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研力(lì)量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从(cóng)顶层设(shè)计改变(biàn)研究(jiū)员过去(qù)对(duì)国央企(qǐ)的(de)固定思维，需要实(shí)地考察国(guó)央企，并且需(xū)要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的(de)契机(jī)，多花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基(jī)金在行(xíng)动上，要求研究员将自(zì)己所覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国央(yāng)企构建专(zhuān)门的(de)股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解(jiě)国央企(qǐ)经营思路和财务(wù)导向的变化，结合行(xíng)业趋(qū)势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更(gèng)深刻(kè)的(de)认识：首(shǒu)先要认识市(shì)场(chǎng)体制机制、行业产业结(jié)构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国元素(sù)和发破壁机能绞肉吗，破壁机能绞肉馅吗展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在(zài)此基础上构建的具有时代特征和(hé)中国特色(sè)、符合国(guó)家战(zhàn)略导向的(de)估值(zhí)体系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变化(huà)。”万(wàn)家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传统(tǒng)产业的(de)变化，诸如(rú)煤(méi)炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等多个领域(yù)，因(yīn)此也是一定能够抓住中特(tè)估(gū)这波行情的机会的。同时(shí)，随(suí)着时局的变化，也在增加相关行业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国特色的(de)估值体(tǐ)系是(shì)资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需要学(xué)习领(lǐng)会并针(zhēn)对原有(yǒu)的(de)估值体(tǐ)系(xì)进行改造，以(yǐ)适应现实的(de)需要。明确(què)该体(tǐ)系的(de)框(kuāng)架是第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非(fēi)常重要，投资者(zhě)的(de)认可和实施是最终该体系(xì)能否具备长期价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是(shì)很大(dà)的(de)认知(zhī)误区，市场化认可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战略价(jià)值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的(de)支柱，国(guó)企央企发展要(yào)符合国家战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需(xū)要承担社会公共责任等。而这些都应该(gāi)考虑进估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方式要充分(fēn)体(tǐ)现企(qǐ)业的社会(huì)价(jià)值(zhí)与国家战略价值，目前(qián)已经形(xíng)成了(le)初(chū)步(bù)的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国(guó)有企业承(chéng)担(dān)社会价值、符合国家战略(lüè)发(fā)展的价值？首要(yào)任务就构建中国(guó)特(tè)色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人(rén)股东权益(yì)出发，现金流(liú)折(zhé)现为主要(yào)方法的单一价(jià)值估值体系，转向(xiàng)社(shè)会整体价(jià)值观(guān)念、纳入中国(guó)特色(sè)的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分体现企业的社会价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指(zhǐ)导国内团(tuán)队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目(mù)前(qián)已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评价(jià)体系，其中(zhōng)包括(kuò)《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也(yě)认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注重(zhòng)企业价值的(de)可持续估值(zhí)，要重视股东、员工和(hé)社(shè)会责任等要素对企(qǐ)业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极(jí)作用，这样有(yǒu)利于提高估(gū)值(zhí)定价模型的科学(xué)性(xìng)和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制、策(cè)略构建等实务工作中，都有成(chéng)熟的量化指标(biāo)可以使用，包(bāo)括净(jìng)资产(chǎn)收(shōu)益率、营(yíng)业(yè)现金比(bǐ)率、资(zī)产负(fù)债率、研发经费投入强度(dù)等等。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断上(shàng)有变(biàn)化，尤其是估(gū)值(zhí)的方法和(hé)指标上，他认为其包括产业链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和可持续发(fā)展等各种(zhǒng)因素与企业价(jià)值(zhí)的关系。这些因(yīn)素在(zài)对估值(zhí)结论和(hé)判断(duàn)的影响上，也使得(dé)中国特色的(de)估值体(tǐ)系与传统的(de)估值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判(pàn)断的变化(huà)，都是(shì)为(wèi)了(le)更好地适(shì)应(yīng)中(zhōng)国(guó)的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直(zhí)言，这需要在(zài)实践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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