文|招商(shāng)宏观张静静团队

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　事件(jiàn)：2023年5月(yuè)27日，国家统计局(jú)发布(bù)4月全国(guó)规模(mó)以上工(gōng)业企(qǐ)业绩效数(shù)据。4月(yuè)份，规模以上工(gōng)业企业营业收入累(lèi)计(jì)同(tóng)比增长0.5％；规模以上(shàng)工业(yè)企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营(yíng)业利润累计(jì)同比(bǐ)增(zēng)速降(jiàng)幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬(pá)坡过程中。从决定(dìng)企业利(lì)润(rùn)的量、价(jià)、成(chéng)本三因素框架看，我们认为(wèi)，此(cǐ)轮工(gōng)业企业(yè)利润增速由正转负的原(yuán)因主要源于PPI下行，但(dàn)本(běn)轮(lún)工业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)累计增(zēng)速(sù)的下探幅度之(zhī)深和持续时间之长是(shì)PPI下行和其(qí)他多种因素(sù)叠加导(dǎo)致的(de)：（1）PPI下行加速工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润(rùn)由正转负(fù)；（2）主动去库存时(shí)间偏(piān)长(zhǎng)以及费用率偏(piān)高严重(zhòng)制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细(xì)拆(chāi)解(jiě)数(shù)据(jù)看(kàn)：1）与去年同期(qī)相比(bǐ)，工(gōng)业(yè)企业经营(yíng)绩效的增长压力依(yī)然(rán)较大，与(yǔ)3月份相比，产(chǎn)成品存(cún)货周转天数和(hé)应收(shōu)账款平均回收期进一步增加。2）分所有制(zhì)类型来看，外商及港澳台商和私(sī)营(yíng)企业利润累计同比降幅出现收(shōu)窄，国有(yǒu)工业企业和股份(fèn)制企业(yè)利润(rùn)累(lèi)计同比降幅进一步扩大。3）上印第安人还存在吗，印第安人现在还有没有游(yóu)采选业中(zhōng)非金(jīn)属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的利润增速表(biǎo)现较好，石油和天然气(qì)开采等其他行(xíng)业的(de)利润增速降幅依然较大；中游原材料加工业和装备(bèi)制(zhì)造业的利(lì)润增速出现明显分化(huà)，中游原材(cái)料加工业的(de)利润增速均为负(fù)，是(shì)整(zhěng)体工业企业利(lì)润增速(sù)的主要拖累，中游(yóu)装备制(zhì)造业利润增速回升幅(fú)度较大，成(chéng)为整体(tǐ)工业(yè)企业(yè)利润(rùn)增速的主要拉动项。在价格水平、内部需求、外部需求(qiú)同(tóng)时走弱(ruò)的(de)情况(kuàng)下，下(xià)游行业(yè)内部的利润增速反(fǎn)弹乏力 。

　　总体而言，与上个(gè)月相(xiāng)比，4月份(fèn)公布的工业企业(yè)利润(rùn)数据已表现出(chū)明显的探底爬坡信号：一，营业(yè)利润累计增速爬(pá)升的行(xíng)业进(jìn)一步增多(duō)；二，营(yíng)业收入增(zēng)速由负(fù)转(zhuǎn)正，营(yíng)业利润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。

　　往后看，中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制造业有望继(jì)续成(chéng)为拉(lā)动工业企业利润增速回升的主(zhǔ)要拉动力。按(àn)当(dāng)月利润(rùn)增速计算，4月(yuè)份表现较好的(de)行(xíng)业主要有：汽车制造、 铁(tiě)路、船舶(bó)、航(háng)空航(háng)天和其他(tā)运输(shū)设备制(zhì)造业 、通用(yòng)设备制(zhì)造(zào)业、电气(qì)机械及器材制造(zào)业、仪(yí)器仪表(biǎo)制造业、文教、工(gōng)美、体育和娱(yú)乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃(rán)气(qì)及水的生产和供应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总(zǒng)体来看(kàn)：

　　4月(yuè)份(fèn)，营业利润累计同比增速降(jiàng)幅小幅收窄，但依(yī)然处(chù)于探底爬坡过程中(zhōng)。从决定企业利润的量、价、成(chéng)本三因素框架(jià)看，我们认为(wèi)，此轮工业企业利润增(zēng)速(sù)由正(zhèng)转负的(de)原因主要源于(yú)PPI下行，但本轮工业企业利(lì)润累计增(zēng)速的下探幅度之深(shēn)和持续时间之长(zhǎng)是(shì)PPI下(xià)行和其他(tā)多种因素(sù)叠(dié)加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工(gōng)业(yè)企业利(lì)润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及(jí)费用(yòng)率偏高(gāo)严(yán)重制约(yuē)工(gōng)业(yè)企业利润爬坡速度(dù)。

　　与上个月相比，39个(gè)主要细分(fēn)行业中，有26个行业的(de)营业利润累计增速出现(xiàn)回升，其他(tā)13个行业(yè)的营业利润累计增(zēng)速均出现回落，其中(zhōng)回落幅(fú)度较大的行业(yè)主要是(shì)农副食品(pǐn)加工(gōng)、煤炭开采和洗选、有色金属矿采(cǎi)选、造纸及(jí)纸制品、 印第安人还存在吗，印第安人现在还有没有纺织服装、服饰等(děng)行业，回升(shēng)幅度较大的行业(yè)主要是机械和设(shè)备(bèi)修理(lǐ)、汽车制造、通用设(shè)备(bèi)制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年同(tóng)期相(xiāng)比(bǐ)，工业企业经(jīng)营绩(jì)效的增长压(yā)力(lì)依(yī)然较大，与3月份(fèn)相比，产成品存货周(zhōu)转天数(shù)和应收账款平均回收期(qī)进一(yī)步(bù)增加(jiā)。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，规模以上工业企业累计每百元营业(yè)收(shōu)入(rù)中的成本(běn)为(wèi)85.18元(yuán)（3月(yuè)为85.04元），同(tóng)比增加0.88元(yuán)（环(huán)比增加0.09元）。产成品存货(huò)周转天(tiān)数为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同比增加1.80天（环比增加(jiā)0.14天）；应收(shōu)账款平均回收期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比增加(jiā)8.60天(tiān)（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有制类型来(lái)看，外商(shāng)及港澳台商和私营企业利润累计(jì)同(tóng)比降幅出现(xiàn)收窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制企(qǐ)业利(lì)润累计(jì)同比降(jiàng)幅进一步扩大。

　　其中4月国有工业企(qǐ)业利润(rùn)累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商及港澳台商利润同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年(nián)同期-16.2％），私营企业和股份(fèn)制企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同期(qī)-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中(zhōng)非金属矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿采选的利(lì)润增速表(biǎo)现(xiàn)较好(hǎo)，石油(yóu)和天然气开采等其他行业的利(lì)润增(zēng)速降幅依(yī)然较大。

　　数据显(xiǎn)示，非金属矿采选、有色金属矿采选的增(zēng)速(sù)依然为正(zhèng)，分别收录(lù)10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采(cǎi)选业、废物(wù)资(zī)源综合(hé)利用的增速为负，分别收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料(liào)加工业和(hé)装备制(zhì)造业(yè)的(de)利润(rùn)增速出现明显分化。中游(yóu)原材料加工业(yè)的利润增(zēng)速均为负(fù)，尽(jǐn)管与上个月相比，利润(rùn)增速跌幅普遍收窄，但依(yī)然是(shì)整(zhěng)体工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增速的主要拖(tuō)累。中游(yóu)装备制(zhì)造业利润(rùn)增速回升幅度较大，成为整体工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)增速(sù)的主要(yào)拉(lā)动项。其中通用设备(bèi)制造(zào)、铁(tiě)路(lù)船舶航空航天(tiān)、电气机械及器(qì)材制造、仪器(qì)仪表制造增幅延续上(shàng)个月亮眼趋(qū)势，得益(yì)于(yú)国(guó)内汽车销售(shòu)量的提升和汽车产业链出口强劲，汽车制造业的利润增速降幅由负转正(zhèng)，此外(wài)叠加去年(nián)同期基数(shù)较低，汽车制造业当月利润增速(sù)高(gāo)达(dá)20倍。

　　数据显示，化学原料(liào)化学制(zhì)品跌幅扩(kuò)大，分(fēn)别(bié)收(shōu)录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶(yě)炼(liàn)加工、专用设备(bèi)制造、石油煤炭及燃料加工(gōng)、非金(jīn)属矿物制品、黑色金属冶炼加(jiā)工、化学纤维(wéi)制(zhì)造、金属制品、计算机(jī)通信(xìn)和(hé)电子设备跌幅收窄，分别收(shōu)录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用(yòng)设(shè)备制造、铁路船舶航(háng)空航天(tiān)、电气(qì)机械及器材制造增幅(fú)依(yī)旧为(wèi)正，并且(qiě)增速出(chū)现明(míng)显回升，分(fēn)别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提(tí)的是(shì)，汽车制(zhì)造增幅由(yóu)负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价(jià)格(gé)水平、内部需求、外(wài)部需求同时走(zǒu)弱的情况(kuàng)下，下游行业内部的利润(rùn)增(zēng)速反弹(dàn)乏力(lì)，文教工美体(tǐ)育娱(yú)乐用品、食品制造、纺织(zhī)业、家具制造等多个(gè)行业的利(lì)润增速跌幅放缓，但(dàn)依然为负；农副食品加(jiā)工、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、服饰等多(duō)个(gè)行业的利润跌幅继续扩(kuò)大。往(wǎng)后看，价格水平(píng)、内部需求、外部(bù)需求转好(hǎo)速度(dù)较慢，这也意(yì)味着下游行业的利润(rùn)增速向(xiàng)上爬坡的(de)节奏大概率偏缓。

　　数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，农副食品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽和(hé)制鞋(xié)、造纸及纸(zhǐ)制品和医(yī)药制造跌(diē)幅(fú)扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱(yú)乐(lè)用品、食品制造、纺织(zhī)业、家具制造和(hé)印(yìn)刷(shuā)和记录(lù)媒(méi)介利润降幅放缓，但持续维持(chí)低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转(zhuǎn)正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速(sù)略有回落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制造利润增(zēng)速保持高位，4月(yuè)为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业(yè)中的机(jī)械和设备修理、电力热力利润(rùn)增(zēng)速(sù)相(xiāng)对较高(gāo)，燃气生产(chǎn)和供应利(lì)润增速降幅(fú)收窄。其(qí)中机械和设(shè)备修理利润累(lèi)计增速上(shàng)升幅度(dù)较(jiào)大(dà)，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比增速收窄，但仍(réng)然保持高速增长，4月收录(lù)47.2％（前值为47.9％），水生(shēng)产和供应(yīng)增幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生产和供应降幅收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月(yuè)相比，4月份公布的工业企(qǐ)业利(lì)润数据已(yǐ)表现出明显(xiǎn)的(de)探底爬(pá)坡信号：一，营业利(lì)润累计增速爬(pá)升(shēng)的行业进(jìn)一(yī)步增多(duō)；二(èr)，营业收(shōu)入(rù)增(zēng)速由负转(zhuǎn)正，营业利润增(zēng)速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装备制造业有(yǒu)望继续成为拉动工业(yè)企业利润增速(sù)回升的(de)主要拉(lā)动力(lì)。汽(qì)车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其他(tā)运输设备(bèi)制造(zào)业 、通用设(shè)备制造业、电气机械及器材制造业、仪(yí)器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制(zhì)造业(yè)、橡(xiàng)胶(jiāo)和(hé)塑料制品(pǐn)业、电力(lì)、热力(lì)、燃(rán)气及水的生产和供应业 。

　　正如我们在《今(jīn)年工(gōng)业企业利润增(zēng)速能否(fǒu)转正？》中所言(yán)，当前正处(chù)于第6次工业企(qǐ)业利润(rùn)探底(dǐ)阶段（从2000年开始计(jì)算），如(rú)果按最(zuì)近两次探(tàn)底历(lì)史来演绎的话，至少还要(yào)在(zài)负值(zhí)区间爬(pá)坡(pō)7-8个月左右的时(shí)间，预计工业企(qǐ)业利润增速转正最早也需等到四季(jì)度。目前(qián)我(wǒ)国仍(réng)面临内需增长缓(huǎn)慢和外需(xū)疲弱的“弱复苏(sū)”阶段(duàn)，这直接(jiē)导(dǎo)致企业的产能利(lì)用率(lǜ)持续下滑。此(cǐ)外，叠加营(yíng)业成本高居不下导(dǎo)致的内部(bù)压力，本轮(lún)工业企(qǐ)业利润(rùn)增速反弹速度大(dà)概率较为缓慢(màn)。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力(lì)度(dù)低于预期(qī)。

　　以上内(nèi)容来自于2023年5月(yuè)27日(rì)的《中游(yóu)装备制造业(yè)利润增速明(míng)显回(huí)升——2023年4月工业企业利(lì)润分(fēn)析(xī)》报(bào)告，报告(gào)作者张静静、张一平(píng)，联系人罗丹

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