5月13日，年内(nèi)首只央企主题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题(tí)的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特(tè)估”的行情，市场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月(yuè)15日首(shǒu)批(pī)3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。实际(jì)上，早(zǎo)在去年底及今年一季度，一些基金(jīn)经(jīng)理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国(guó)基(jī)金(jīn)报采访杨震四知的文言文翻译及注释及翻译，杨震四知文言文原文及翻译多(duō)位(wèi)投研(yán)人士，解析(xī)“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特(tè)估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期(qī)待，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等(děng)ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆(duī)上(shàng)报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因素(sù)的，近期银行(xíng)股大涨的一(yī)个催化因素就(jiù)是积极推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多主题(tí)基金的申报发行，我认为确实(shí)会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在(zài)向好，下(xià)半(bàn)年，中特(tè)估有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主(zhǔ)题基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行(xíng)整体平淡，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金申报和发行(xíng)，行(xíng)情火热下(xià)将为(wèi)市场(chǎng)带来(lái)增量资金，有望推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅认(rèn)为，公募基金积极(jí)布(bù)局央国(guó)企主题基金，一方(fāng)面是因为(wèi)新(xīn)一轮深(shēn)化(huà)国企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估(gū)”概念，央国企(qǐ)上市(shì)公司(sī)的投资(zī)价(jià)值凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将(jiāng)为投资者提供更丰(fēng)富的工具以参(cān)与到央国(guó)企投(tóu)资(zī)。另一方面是落(luò)实公(gōng)募(mù)基金行业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公募基金服(fú)务资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行将为央(yāng)企相关标的和板块带来增量(liàng)资金(jīn)，提(tí)升交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估(gū)和人工智(zhì)能(néng)成为两大明(míng)显的主线，而新(xīn)能源(yuán)等前期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在(zài)此背景下(xià)，一(yī)些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理(lǐ)章恒(héng)直言，自己目前(qián)重点关注三大行业，火电、券(quàn)商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企或地方(fāng)国(guó)资所在的(de)行业(yè)，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本(běn)面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上变化(huà)的(de)机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年(nián)市场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大幅(fú)增长等(děng)。同时，随着国(guó)有企业改革的推进(jìn)，大(dà)概率这些企业会进(jìn)入一个提质增(zēng)效、释放业(yè)绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基本面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究投资(zī)思路也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的(de)投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的机会未来(lái)三年分(fēn)两个阶段(duàn)。”融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带(dài)一路(lù)”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包括低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计(jì)对(duì)国(guó)央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之(zhī)改(gǎi)变(biàn)是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来两年体(tǐ)现在每(měi)一个央国企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖掘公司经(jīng)营(yíng)层面可能发生显著正向变化的个股提前进行布(bù)局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实(shí)一季(jì)杨震四知的文言文翻译及注释及翻译，杨震四知文言文原文及翻译报已经显露出不(bù)少基(jī)金在行动。国金(jīn)证券研(yán)究(jiū)所数据显(xiǎn)示，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年报前(qián)十大重仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披露的(de)持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估(gū)”概念占(zhàn)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票(piào)市值比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比明显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)报(bào)及2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个(gè)股涨跌影(yǐng)响，估(gū)计了各基金主动加(jiā)仓“中特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)的市值占2022年末股(gǔ)票总市(shì)值比例，一季(jì)度超过30％的(de)偏(piān)股主动(dòng)型基金主(zhǔ)动加仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一季度(dù)主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对(duì)港股央国企(qǐ)的持股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以(yǐ)来的新高，港股(gǔ)央国(guó)企持(chí)股总市值占港股持(chí)股总市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季(jì)度(dù)的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门的股票库(杨震四知的文言文翻译及注释及翻译，杨震四知文言文原文及翻译kù)

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系(xì)，正深刻(kè)影响基金公(gōng)司的投研，落实到(dào)日常(cháng)的投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公司(sī)在(zài)加大投研力量，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研(yán)究(jiū)员过去对国(guó)央企的固定思维，需要(yào)实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基(jī)金在行动上(shàng)，要求研(yán)究(jiū)员将自己所覆(fù)盖行(xíng)业(yè)的所有国央企(qǐ)构建专门(mén)的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其(qí)实地(dì)调研的(de)的成果，了(le)解国央企(qǐ)经营思路和财务导向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈到“认(rèn)识(shí)”上(shàng)的(de)重视。他表(biǎo)示(shì)，通过深入学习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻(kè)的认识：首先(xiān)要认(rèn)识市场体制机制、行业产(chǎn)业结(jié)构、主体持续发展能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是在此基础上(shàng)构建的具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的(de)估(gū)值体系，而(ér)不是简单套(tào)用国(guó)外的传统估(gū)值(zhí)模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等(děng)多(duō)个(gè)领(lǐng)域，因此也是(shì)一(yī)定能够抓住(zhù)中特(tè)估这波行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随着时(shí)局的(de)变化(huà)，也在增加(jiā)相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行(xíng)中国(guó)特色的估值体(tǐ)系(xì)是资本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需(xū)要(yào)学习领会并(bìng)针(zhēn)对原有的(de)估值体(tǐ)系(xì)进行改造，以(yǐ)适应现实(shí)的需要(yào)。明(míng)确该(gāi)体(tǐ)系的框架是(shì)第一位的工作(zuò)，合理设置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最(zuì)终该体(tǐ)系能否(fǒu)具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值(zhí)是很大(dà)的认知误区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民经(jīng)济的(de)支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国(guó)家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)发向(xiàng)，更需要承担社会公共责(zé)任等。而这些都应(yīng)该考(kǎo)虑进估(gū)值(zhí)体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访的(de)基(jī)金(jīn)经理认为(wèi)，对于国央企(qǐ)的(de)估值方式要充分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国家战略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会(huì)价值(zhí)评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担社会(huì)价(jià)值、符(fú)合(hé)国家战略发展的(de)价(jià)值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社会整体价(jià)值观(guān)念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基(jī)金经(jīng)理杨振(zhèn)建表(biǎo)示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结(jié)合国际通用(yòng)规(guī)则，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价(jià)值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等(děng)要素对企(qǐ)业稳健成长的(de)重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的(de)盈(yíng)利、科技(jì)创新(xīn)对提升企业内在价值(zhí)的积(jī)极(jí)作(zuò)用，这样有利于提高(gāo)估值定价模(mó)型的(de)科(kē)学(xué)性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等实(shí)务工作中，都有(yǒu)成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营(yíng)业现(xiàn)金比率、资(zī)产(chǎn)负债率、研发经(jīng)费投入强度等等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分析在估值思维(wéi)、估值结论、估(gū)值判(pàn)断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其(qí)是估值的方法和指标上，他(tā)认为其(qí)包括产业链上下游的(de)衡量(liàng)、全(quán)要素成本等，以及(jí)在纵(zòng)向(xiàng)和(hé)横向上的(de)研究，强调(diào)政策(cè)优惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞争力和可(kě)持续发展(zhǎn)等各种因素与企(qǐ)业价值的(de)关(guān)系。这些(xiē)因(yīn)素(sù)在对(duì)估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系(xì)与(yǔ)传统的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值思(sī)维的(de)变化，还有(yǒu)估值结(jié)论和估值判断的(de)变化，都是(shì)为了(le)更好地适应中国的市场和(hé)经济(jì)特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践(jiàn)中进(jìn)行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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