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　　5月11日，统计局公布(bù)4月物价数(shù)据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位(wèi)并非通缩，内(nèi)部结构分化、与终端需求相关(guān)的服务业延续涨价

　　物价作为经济表现(xiàn)的(de)滞(zhì)后指标，在经(jīng)济(jì)复苏早(zǎo)期多表现相对低迷、实属常态(tài)。传(chuán)统周期(qī)下，经济(jì)的周(zhōu)期性波动(dòng)，主要由(yóu)需求端驱动，物价(jià)作为经济(jì)的滞后指标，表(biǎo)现出(chū)明显的周期性(xìng)波动。经验显示，CPI等(děng)物价指标，与经济走(zǒu)势大(dà)体类(lèi)似(shì)，一般滞后经济表现2个季度(dù)左右；经济复苏早期，CPI同比表现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年(nián)初CPI同比(bǐ)在1％以下的(de)低位徘徊。

　　当(dāng)前CPI低位、主(zhǔ)要(yào)缘于(yú)供给端影响和外需拖累部分商品价格回落等。年初以来(lái)，CPI同比持续回落至4月的(de)0.1％，拖累(lèi)主要来(lái)自于食(shí)品和非食(shí)品中的(de)商品(pǐn)、不完全由(yóu)需求主导。其中(zhōng)，猪肉、鲜菜供给充足，价格回(huí)落成为拖累食品同比自年初的6.2％回落(luò)至4月(yuè)的(de)0.4％；非食(shí)品中，原油等国际定(dìng)价的大宗商品价格回落，带动(dòng)交通工具(jù)用(yòng)燃(rán)料等分(fēn)项环比延续低于季节性(xìng)，部分耐用品价格回落也(yě)有拖累(lèi)、与(yǔ)相关(guān)原(yuán)材料成本压力缓解等有关。

　　需(xū)求修(xiū)复较早(zǎo)的领域、线下消费相(xiāng)关的商品和服务(wù)，在价格(gé)上已有连续体现(xiàn)。终(zhōng)端需求回暖在4月CPI中进一(yī)步凸(tū)显，其中(zhōng)，CPI服务(wù)同比(bǐ)、CPI其他商(shāng)品服务(wù)同比自年初以(yǐ)来明显回(huí)升、分别至4月的3.5％和1％。终(zhōng)端需(xū)求回暖带动部分中(zhōng)上游行业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教娱(yú)制造(zào)业价格环(huán)比上涨0.9％。

　　重申观(guān)点：CPI或已(yǐ)见底(dǐ)，后续(xù)或逐步(bù)回升(shēng)。线下(xià)消费活动持续改善等或带(dài)动内生(shēng)动能(néng)逐步增强，对价格的(de)支撑仍在逐步显现。叠加基数贡献、及部分(fēn)商品价格(gé)回落拖(tuō)累逐步放缓等，CPI或于4月(yuè)见底回升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨(zhǎng)幅回落，生产资(zī)料拖累(lèi)PPI低预期、原油链等拖(tuō)累延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回(huí)落、主因基数拖累(lèi)明(míng)显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于预期的(de)0.4％，其中，翘尾因(yīn)素较(jiào)上月回落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比降幅收窄0.2个百分点至(zhì)-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平于0.7％。分项环比中(zhōng)，食品环比降(jiàng)幅(fú)收窄0.4个百分点至-1％，非食(shí)品(pǐn)环比由平转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细分项中，鲜菜(cài)环比拖累明(míng)显，猪(zhū)肉环(huán)比降(jiàng)幅收窄，文教娱(yú)等服务(wù)项涨价延续。食品环比(bǐ)中(zhōng)，鲜菜(cài)和鲜果大量(liàng)上(shàng)市，价(jià)格分别下降(jiàng)6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加(jiā)消费淡(dàn)季(jì)影响(xiǎng)，猪(zhū)肉价格(gé)下(xià)降3.8％、降幅收窄(zhǎi)0.4个百(bǎi)分(fēn)点。非食品环比中，原油价格回落拖累CPI交(jiāo)通通信项(xiàng)环(huán)比(bǐ)延(yán)续(xù)低位(wèi)、-0.4％，文(wén)教娱(yú)、其他(tā)商品服务环比明显上涨，分别较上月变动0.6和(hé)0.2个百分点(diǎn)至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因(yīn)生产(chǎn)资料拖累(lèi)，生活资料韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环(huán)比由平转(zhuǎn)降至-0.5％。大类环比中，生(shēng)产(chǎn)资料由(yóu)平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料(liào)和加工工业亦有走(zǒu)弱(ruò)；生(shēng)活资料环比走(zǒu)平、上月为-0.3％，除食品外环(huán)比延续回落外，衣着(zhe)、一般日用品环比由负转正，耐(nài)用消费品降幅收窄。

　　分行业(yè)来看，原(yuán)油等上(shàng)游原材料链(liàn)条(tiáo)相关价(jià)格(gé)回落，与线下(xià)消费相关的中下游行业价格(gé)回升。4月，多数行业环比价(jià)格(gé)回落、上游原(yuán)材料链条(tiáo)尤其(qí)明显。煤(méi)炭开采、石油加工、燃气(qì)供应环比(bǐ)延(yán)续回落、降幅均在(zài)1.9个百分点(diǎn)以上，汽车制造、通信(xìn)制造等部分中(zhōng)下(xià)游制造业价(jià)格有所回落，但文教娱制(zhì)品(pǐn)等靠近(jìn)终端制(zhì)造业价格有(yǒu)所回升、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价(jià)大幅反弹。

　　2、疫(yì)情反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题(tí)》

　　对外发布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报告发布机构：国金证券股(gǔ)份有限公司

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