主(zhǔ)要内容

　　营收“逆PPI式”改善(shàn)但工(gōng)业利润仍承(chéng)压，主(zhǔ)因(yīn)成本(běn)与费用(yòng)压力仍(réng)构成掣肘(zhǒu)。3 月工业企业(yè)利(lì)润当(dāng)月(yuè)同比(bǐ)仅小幅回升(shēng)3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处较深收缩区间。虽(suī)然3月在需求侧经济数据表现亮眼(yǎn)后，工业企(qǐ)业实际营收增速积极回升，抵(dǐ)消PPI回落的(de)抑制，令3月名义(yì)营收增速(sù)回升，但整体企业盈利(lì)压力仍大，主要(yào)源(yuán)于两方面，其一(yī)是国际高油价导致的(de)输入(rù)性成本压力仍在约束利润改善，3月营业成本(běn)对当月利润拖累(lèi)幅度仅收(shōu)窄2.1个(gè)百分点(diǎn)至(zhì)-13.8个(gè)百分点，拖累(lèi)程度仍然(rán)较深。其二是今年降费政策(cè)未再明显(xiǎn)新增(zēng)，加之(zhī)部(bù)分企(qǐ)业开始补缴(jiǎo)社保费，企业费用同(tóng)比压力开始加大，3月费用对当月利润(rùn)拖累幅度大幅扩大6.1个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)至(zhì)-9.5个百分点。与去年费(fèi)用率(lǜ)改(gǎi)善(shàn)拉动利(lì)润增速(sù)6个百分(fēn)点形成鲜明对(duì)比。

　　营(yíng)收：消(xiāo)费短期较快恢复加之(zhī)投资(zī)韧性支撑营(yíng)收(shōu)增速回(huí)升，但高油价(jià)仍构成约束。3月工业(yè)企(qǐ)业营收增(zēng)速(sù)回升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看(kàn)，下(xià)游消费相(xiāng)关行业营收增(zēng)速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了(le)PPI回落对于名义营(yíng)收增速的(de)拖累，其(qí)中汽车、家具、计算机(jī)通信电子设备等(děng)均(jūn)回升明(míng)显，显示递延需求释放以及汽车集中降价等对于(yú)短期消费(fèi)需求的推(tuī)动。其次(cì)，煤炭冶金产业(yè)链营收增速(sù)延续改善，显示保交楼政策推动地产(chǎn)建安(ān)投资构成(chéng)支撑，但石(shí)油(yóu)化(huà)工产业链(liàn)营收增速(sù)（名(míng)义-3.3pct至-5.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价对(duì)于石化(huà)产(chǎn)业链相(xiāng)关(guān)行(xíng)业需求(qiú)持续(xù)构成抑(yì)制(zhì)。

　　成本率：虽然煤价回(huí)落已在缓(huǎn)和中(zhōng)下游成(chéng)本压(yā)力，但高油价继续构成输入性成本传导。3月工业企业(yè)成(chéng)本率上升(shēng)46.8bp至(zhì)85.3％，成本(běn)压力仍然偏(piān)大，尤其(qí)是高油价下的国内石化产业链，成本率(lǜ)同比增量扩大14bp至261bp，绝(jué)对水平明显(xiǎn)高于其他行业(yè)。由于我国石化产业链(liàn)主要为中下游(yóu)，上游环(huán)节在海外主要原油寡头(tóu)国家(jiā)，因而国际高(gāo)油(yóu)价(jià)带(dài)来(lái)的上游利(lì)润改善无法被国内产业(yè)链吸收(shōu)，国内(nèi)以中下游(yóu)为主的石化产业链反而会在高油价下受(shòu)到(dào)输入性成本(běn)压力，也即3月的情况。相较(jiào)而言(yán)，煤炭(tàn)产业链上中下游(yóu)均在国内，所以虽然(rán)3月煤炭冶金产(chǎn)业成本(běn)率同(tóng)比增量(liàng)也扩(kuò)大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产业链上游成(chéng)本率被(bèi)动走高(gāo)、利润承压(yā)，而中下游成本(běn)率实际上是改善的，与此同时，更靠近下游的消费行业(yè)成(chéng)本(běn)率也明(míng)显改善。

　　利润(rùn)：下游消(xiāo)费行业利润仍显现韧(rèn)性(xìng)，但石化产业链利润在高油价下仍(réng)承压。分行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费行业面临(lín)最大的成(chéng)本压(yā)力改(gǎi)善和积极(jí)的(de)营(yíng)业收入回升(shēng)，因而(ér)下(xià)游消费(fèi)行(xíng)业利润增速恢复继续好于其他行(xíng)业，单月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子(zi)设(shè)备等改(gǎi)善(shàn)明(míng)显，煤炭冶金(jīn)产业(yè)链中下游利润增速也积极改善(shàn)，相较而言，石(shí)化产业链行(xíng)业在营业(yè)收入与成(chéng)本(běn)压力均承压背景下，利(lì)润增速仍处(chù)于-40.7％的较深区间。

　　关(guān)注二季度企业盈(yíng)利(lì)三重风险，以(yǐ)及下(xià)半年潜在(zài)的内生恢(huī)复空(kōng)间。3月工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润数(shù)据显(xiǎn)示，虽然(rán)经济(jì)需求侧(cè)短期恢(huī)复较快，但(dàn)在(zài)成本与(yǔ)费用压(yā)力背景下，企(qǐ)业盈利(lì)仍然承压(yā)，而展望二(èr)季度，关注(zhù)企业盈利的三(sān)重风险，其一(yī)是经济内生动能弱(ruò)化。伴随递延(yán)需求主导的需求脉冲(chōng)性回升(shēng)过程(chéng)逐步结(jié)束，经(jīng)济内生(shēng)动能仍面临弱化风险。其(qí)二(èr)是高油价带(dài)来的成(chéng)本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产操作，加(jiā)之(zhī)全球服务消费逐步恢复，国际油价或再度(dù)走高(gāo)，这(zhè)也(yě)意味(wèi)着成本压力仍(réng)较大。其(qí)三是费用率对于利润(rùn)的拖累，企业逐(zhú)步补缴前期社保费(fèi)缓缴等，以及今年目前降费政(zhèng)策更多为延续而非新增，费用率(lǜ)对于利(lì)润同(tóng)比增(zēng)速(sù)的的拖累也将逐步显现，二季(jì)度(dù)剔除基数扰动(dòng)后的企业盈利真实修(xiū)复过程或相(xiāng)对缓慢(màn)。而展望下半年，经(jīng)济内生动能的复苏可以期待(dài)，两大领(lǐng)先指标已(yǐ)经验证，重点关注下(xià)半(bàn)年经济内生动能逐步(bù)复苏、国际油价涨幅逐(zhú)步趋缓(huǎn)后工业企(qǐ)业利(lì)润的修(xiū)复(fù)空间。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示(shì)：外部(bù)地缘政治风险，疫情形势变化。

　　以下为正文

　　一(yī)、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承(chéng)压，主因成本与(yǔ)费用压力仍是掣(chè)肘。

　　3月(yuè)工业企(qǐ)业利(lì)润累计(jì)同比仅(jǐn)小幅回升(shēng)1.5个百分(fēn)点至-21.4％，当(dāng)月同比(bǐ)也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较(jiào)深收缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表(biǎo)现(xiàn)亮(liàng)眼后，工业企业(yè)实际营收(shōu)增速已积(jī)极回升(shēng)，抵消了PPI回落(luò)带来(lái)的抑制，3月名(míng)义(yì)营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但(dàn)整体企业盈(yíng)利(lì)压力仍大(dà)，主(zhǔ)要源于两(liǎng)个方(fāng)面：

　　其一是国际高油价导致的输(shū)入(rù)性(xìng)成本压(yā)力仍在(zài)约束利润改善，3月营业成本对当(dāng)月利(lì)润拖累幅度仅收窄2.1个百(bǎi)分点至-13.8个(gè)百分点，拖累程(chéng)度(dù)仍然较深。

　　其二(èr)是(shì)今年(nián)降费(fèi)政(zhèng)策未再明显新(xīn)增(zēng)，加(jiā)之部分企业开始(shǐ)补缴社保费，企(qǐ)业(yè)费用同比压力开始(shǐ)加大，3月费用对当(dāng)月利润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分(fēn)点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴(jiǎo)等一系列新增降费(fèi)政(zhèng)策(cè)持续(xù)改善(shàn)企业费用率，对202外科鼻祖是谁？2年全(quán)年工业企业利润增(zēng)速构成较强支撑，全年(nián)拉动工业(yè)企业(yè)利润同(tóng)比增(zēng)速(sù)6个百分(fēn)点。但从今年(nián)开始前期社保费(fèi)降费(fèi)的(de)企业开(kāi)始补缴(jiǎo)社(shè)保(bǎo)费，加之今年未(wèi)再新增(zēng)更大力度的降费政策，从同比视角来看费用(yòng)对于工业企业利润(rùn)的拖(tuō)累开始显现。

　　二(èr)、营收：消费短期较(jiào)快(kuài)恢复(fù)加之投(tóu)资(zī)韧性支撑营收增速回升，但高油价仍构成约束。

　　3月工(gōng)业(yè)企(qǐ)业营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下(xià)游(yóu)消(xiāo)费相关行(xíng)业(yè)营收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵(dǐ)消了PPI回落对于名义(yì)营收增速的拖(tuō)累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计算机通信电子设(shè)备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显(xiǎn)，显示递延(yán)需求释放以及汽车(chē)集中降价等对于短期消费需求(qiú)的推(tuī)动。其次，煤炭冶金(jīn)产业(yè)链营收增速（名义+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续(xù)改善，显示保交楼政策推动地产建安投资构成支(zhī)撑，但石(shí)油化工产(chǎn)业链(liàn)营(yíng)收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明显回(huí)落，高油(yóu)价对于石化产业链相关(guān)行业需求持(chí)续(xù)构成抑制。

　　三、成本率：虽然煤价回落(luò)已在缓和中下游成本压(yā)力，但高油价继续构成(chéng)输入性成本传导

　　3月工业企(qǐ)业成本率上(shàng)升(shēng)46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然(rán)偏大，尤(yóu)其是高油价下的国(guó)内石(shí)化产业链，成本率同比增量扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高于其他(tā)行业(yè)。由(yóu)于(yú)我(wǒ)国石化产业链(liàn)主(zhǔ)要为中下游，上(shàng)游环节(jié)在海外主要原(yuán)油(yóu)寡(guǎ)头(tóu)国(guó)家，因而国际高油价带(dài)来的(de)上游(yóu)利润改(gǎi)善无法被(bèi)国内产业(yè)链(liàn)吸收，国(guó)内(nèi)以中下游为主的石化产业(yè)链反(fǎn)而(ér)会在高油价下受到输入性成本(běn)压力(lì)，也即3月的情况。相较(jiào)而(ér)言，煤(méi)炭产业链上中下游(yóu)均在国内，所以虽然(rán)3月煤(méi)炭冶(yě)金(jīn)产业成(chéng)本(běn)率同比(bǐ)增(zēng)量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价下(xià)行导致(zhì)煤炭产业链上游(yóu)成本率(lǜ)被动(dòng)走高、利润承压，而中下(xià)游成本率实(shí)际上(shàng)是改善的（成本率同比增量(liàng)下行8.2bp至33.5bp），与此(cǐ)同时，更靠近下游的消费行业成本率(lǜ)也明显改(gǎi)善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润(rùn)：下游(yóu)消费行业利(lì)润仍显现韧性，但石化产业链利润在高油价下仍承压。

　　分(fēn)行业看，与2023年2月(yuè)相比，下(xià)游(yóu)消费(fèi)行业面(miàn)临(lín)最大的成(chéng)本压力改善和积极(jí)的(de)营(yíng)业收(shōu)入回升，因而下(xià)游消费行业利润增速恢复继续(xù)好于其(qí)他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中(zhōng)，汽车、计算(suàn)机通信电子设备、家具等行业利润增速均改善20-50个百分点。煤炭冶金(jīn)产业链虽然整(zhěng)体(tǐ)利(lì)润(rùn)增速仅(jǐn)小幅改善1.4pct至-9.9％，但(dàn)主(zhǔ)因(yīn)上游价格回(huí)落导致(zhì)上游利(lì)润下降的(de)缘故，而中下游面(miàn)临的是营收改善、成本(běn)压力缓(huǎn)和的格局，中下(xià)游利润(rùn)增速改(gǎi)善明显，金属制品、通用(yòng)设备(bèi)、非金属矿(kuàng)物制(zhì)品(pǐn)等(děng)行业利润增(zēng)速(sù)均改善(shàn)10-20个百分点(diǎn)。相较而(ér)言，石化产业(yè)链行业(yè)在营业收入与(yǔ)成(chéng)本压力(lì)均承(chéng)压背景下，利润(rùn)增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　五(wǔ)、关注二季度企业盈(yíng)利三(sān)重风险，以(yǐ)及(jí)下半年潜在的内生恢(huī)复空间。

　　3月工业企(qǐ)业利润数据显示，虽然经济需(xū)求侧短期(qī)恢复较快(kuài)，但在成本与费用压力(lì)背景下，企业盈利仍然(rán)承压，而(ér)展望二(èr)季度，关(guān)注企业盈利的三重风(fēng)险(xiǎn)，其一是(shì)经济内生(shēng)动能弱化。伴随递(dì)延需求主导的(de)需求脉(mài)冲性回升过程逐(zhú)步(bù)结束，经济(jì)内(nèi)生动(dòng)能仍面临弱化风险。其二是高油价带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开启正式减产操作(zuò)，加之全(quán)球服务消(xiāo)费逐步恢复，国际油价(jià)或(huò)再度(dù)走高，这也意味着成本(běn)压力仍(réng)较大。其(qí)三是费用(yòng)率对于利润的(de)拖(tuō)累，企业逐步补缴前期社保费(fèi)缓缴等(děng)，以及今(jīn)年目前降费政策更(gèng)多为(wèi)延续而非新增，费(fèi)用率对于(yú)利(lì)润同比增(zēng)速的的(de)拖累(lèi)也(yě)将(jiāng)逐步显现，二季度剔除基数扰动后的企业(yè)盈利真实修复过程或相对缓慢。

　　而展望下(xià)半年，经(jīng)济(jì)内(nèi)生动(dòng)能的复苏(sū)可(kě)以期待，两大领先指标已经验证(zhèng)，其一是居民消费(fèi)倾向(xiàng)结(jié)束持续一年的下(xià)滑过程，消费信心逐步(bù)恢(huī)复，其(qí)二(èr)是(shì)保(bǎo)交(jiāo)楼政策已推(tuī)动上(shàng)半年地产建安投资(zī)和竣工积极回补，有望拉动下半年汽(qì)车、家电(diàn)、家具等后周(zhōu)期大宗消费，重点关(guān)注下半年经济内生(shēng)动(dòng)能逐步复苏、国际油(yóu)价涨幅逐步趋缓后工(gōng)业企业利润的(de)修复空间。

　　内容节选(xuǎn)自(zì)申万宏(hóng)源宏(hóng)观研究报告：

　　《被市场低估(gū)的成本与费用压力——工业企业效(xiào)益数据点评（23.03）》

　　证(zhèng)券(quàn)分析师：屠强(qiáng)外科鼻祖是谁？ng>王胜

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 外科鼻祖是谁？