5月以来，房地产板块个股(gǔ)多出现小幅上涨，截至5月10日收盘(pán)，中(zhōng)信房地产指(zhǐ)数本月涨(zhǎng)幅约为2％。而以公募基金(jīn)为代表的机构对(duì)于这一板块已经在悄然布局(jú)。数据显示，以南方(fāng)和华夏的两(liǎng)只老(lǎo)牌ETF基金为例(lì)，5月9日(rì)时所公(gōng)布的总份额均(jūn)较4月(yuè)28日时有小幅增长。根据基(jī)金一季报(bào)统计，龙头与(yǔ)地方国企央企获得增持，持仓数量占流通股比重增幅五只个股分别为华(huá)发股(gǔ)份+3.40％、滨江集(jí)团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公(gōng)、私募配置房地(dì)产或“底(dǐ)部回(huí)升”

　　行业(yè)红利时代已(yǐ)过 精耕细(xì)作成共识(shí)

　　从公募基金对(duì)房(fáng)地产(chǎn)的配置看，2019年末(mò)，公募所持有的房地产(chǎn)行业(yè)标的市(shì)值约1188亿元，占其所(suǒ)持(chí)股(gǔ)票市值(zhí)的4.66％左(zuǒ)右；2020年市(shì)场表现出色，但公(gōng)募所持房地产公司市值在股票资产中的占(zhàn)比却断崖(yá)式(shì)下跌至1.85％；2021年，这一(yī)数值(zhí)更(gèng)是进一(yī)步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年终于出现了三年来的首次(cì)回升(shēng)，年底这一数值从1.56％升(shēng)至1.65％。与此同(tóng)时，公募对房地产(chǎn)行业的持股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末(mò)的7.03％。

　　这(zhè)样的势头似乎在(zài)今年一季度得以延续(xù)。数据(jù)统计(jì)显(xiǎn)示，公募重仓持有房地产板块一季度市值TOP15门槛(kǎn)为(wèi)1.6亿元，较2022年(nián)四季度提升(shēng)6.71％。持(chí)仓市(shì)值(zhí)前五个股分别为保(bǎo)利发展(zhǎn)、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、万科A、华发股份(fèn)、滨江集团，持仓市值占板(bǎn)块比重合计达47.29％，环比(bǐ)下降3.05％。

　　从(cóng)中不难发现，公募对于房地(dì)产的投资(zī)愈发有集中于龙(lóng)头的趋势。Wind显(xiǎn)示(shì)，在(zài)公募基(jī)金一季报汇总的重仓股中，房(fáng)地产(chǎn)板块排名(míng)最高的是保利发展(zhǎn)，在基金重(zhòng)仓(cāng)第33位。排名第二的(de)是(shì)招商蛇口，排在第(dì)78位。而老牌龙头股万科A排在第96位。对比(bǐ)去年(nián)四季报，变化之处(chù)首先在于几只(zhǐ)房地产龙(lóng)头股从排(pái)位上看均有退步(bù)，尤其是万科最为明显；其次(cì)是金地集团(tuán)退出百大之列。但(dàn)考虑到(dào)房地(dì)产是复苏链上最后一环(huán)，且首季并非行(xíng)业销售旺季，其(qí)传导到二级市场乃至机(jī)构持仓上还(hái)需要时间周期。

　　形成共识的(de)是，经济圈判断房地(dì)产已经(jīng)进入大分化时代，一二线城市好于(yú)三(sān)四(sì)线城(chéng)市。而映射到(dào)二(èr)级(jí)市场投资(zī)上，配置房地(dì)产行(xíng)业轻松(sōng)收获行业贝(bèi)塔的红(hóng)利期一去不返了。“如果(guǒ)按照产业周期来分类，包括(kuò)房地(dì)产等几类行(xíng)业在盖特纳曲线里属于成熟期或者(zhě)衰退(tuì)期的(de)行(xíng)业，传统认(rèn)知上没(méi)有(yǒu)什(shén)么投资机(jī)会的。但在这(zhè)几年特殊(shū)的行情(qíng)里包括煤(méi)炭、电解铝等类似的(de)行(xíng)业也出(chū)现了一些机会，背后的逻辑是供给侧发生了更大的变(biàn)化。”一不愿具名(míng)的上(shàng)海公募(mù)基金(jīn)经理指出。

　　不过也有公募(mù)人士持谨慎乐观态度：“行业前几年17亿～18亿平方米的年销售面积(jī)很难再出现了，2022年光是居民存(cún)款(kuǎn)数量(liàng)增加了15万亿元。中国存量有400亿平方米建(jiàn)筑面积，考虑存(cún)量地产的更新，也有近10亿平(píng)方米。需求端还需要有一定的(de)政策出来去刺(cì)激购房。”

　　宝(bǎo)盈基金房地产(chǎn)研(yán)究员(yuán)吕(lǚ)功绩也指(zhǐ)出：“时至今日，无(wú)论从城(chéng)镇化的进(jìn)程(chéng)，还是人均住房面(miàn)积(jī)（接近30平/人），我国均(jūn)已告(gào)别住房(fáng)短(duǎn)缺时代(dài)，而目前居民的杠杆(gān)率(lǜ)和(hé)房(fáng)价收入(rù)也(yě)不支(zhī)撑每年18万亿元的销售额(é)，以(yǐ)及(jí)过快上行的房价(jià)，因(yīn)而行业高(gāo)增的(de)时(shí)代已经过(guò)去，未来行业的需求或将回落，在此过(guò)程中，伴随着(zhe)地产的高杠杆(gān)属(shǔ)性，就(jiù)很容(róng)易出现信用(yòng)风险(xiǎn)问题（类(lèi)似2022年的民营地(dì)产爆雷），行业进入到供给(gěi)侧出清的过程。这个(gè)过程中，综合竞争(zhēng)力(lì)强(qiáng)的公司就(jiù)能够通过大(dà)鱼吃小鱼的(de)方式，获得市占率的(de)提升。当行业(yè)需求(qiú)见顶回落时，行业(yè)的贝塔已经过去了，但不代表没有投资机会，机会在于(yú)城市(shì)、位置、产(chǎn)品的阿尔法，而(ér)对应到股票投资，就是强(qiáng)竞争力(lì)公司的阿尔法。”

　　或许也是(shì)基于这样的(de)认识转变，精耕细作个股(gǔ)成(chéng)为公募乃至整体机构(gòu)的(de)务实之举(jǔ)。

　　机构配置房地产“风物长宜放(fàng)眼量”

　　头部央(yāng)国企、优质区域(yù)性标的成(chéng)香饽饽

　　5月以来，房地产(chǎn)板块个股多出(chū)现小幅(fú)上(shàng)涨，截至5月10日收盘，中(zhōng)信房(fáng)地产指(zhǐ)数本月涨幅约为(wèi)2％。从具体的个股来看，《红(hóng)周刊》利用Wind统计申万(wàn)房地产板(bǎn)块(kuài)个股，在纳入统计的(de)124只房地产(chǎn)类(lèi)标(biāo)的(de)股中，本月以来实现股价上(shàng)涨的达到(dào)了(le)81家。

　　其中，上述时间段恰好排(pái)名前五的公司月内涨(zhǎng)幅(fú)超(chāo)过了(le)10％，它们分(fēn)别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣(róng)安地(dì)产。排名第一的上实发(fā)展，五(wǔ)一假期(qī)归(guī)来后(hòu)日成交量明显放大，4日(rì)、5日(rì)连续两个交易日收出涨(zhǎng)停。从该股的基本面来(lái)看，上(shàng)实发(fā)展的主营(yíng)业务为房地(dì)产开发与(yǔ)经(jīng)营。公司的主要产(chǎn)品(pǐn)及服(fú)务为房地(dì)产销售(shòu)、房地产租(zū)赁、物业(yè)管(guǎn)理(lǐ)服务(wù)、工程项目、酒店经(jīng)营。从业绩数据来看，2022年，其实现营业收入52.48亿(yì)元，比上(shàng)期减少(shǎo)47.85％，归母(mǔ)净(jìng)利润1.23亿元(yuán)，同(tóng)比下降33.24％。2023年第一季度(dù)，其实(shí)现营业(yè)总(zǒng)收(shōu)入27.87亿元(yuán)，同比(bǐ)增长(zhǎng)183.02％；归母净利润(rùn)2.86亿元，同比扭亏。

　　不(bù)过从十大流通股(gǔ)股东来(lái)看，各(gè)类机构都有对其布局(jú)的例子(zi)。以3月31日(rì)时的首(shǒu)季十大流通股股(gǔ)东来看， 具体包括公募的上银基金、私(sī)募的迎水文龙、中央汇金(jīn)、长城资产管理公司(sī)等都跻身前十的行列。

　　巧合(hé)的是(shì)，涨(zhǎng)幅(fú)暂时排名第二的浦东金(jīn)桥也是上海(hǎi)本地房企，其第(dì)一季度的收(shōu)入利润规(guī)模大幅(fú)度复苏。究其原因，一方面是(shì)该公司(sī)后疫情(qíng)时代出租率复苏(sū)至近年来最(zuì)高，另一方面则是公司拿地结(jié)算(suàn)持续性向(xiàng)好(hǎo)，从(cóng)数字(zì)上看，一季(jì)度新增虹(hóng)口135、138住宅地块，总建(jiàn)筑面积(jī)约54万平(píng)方米(mǐ)。

　　在这样的业(yè)绩势头(tóu)向好(hǎo)背景下(xià)，自然也吸引(yǐn)了知(zhī)名机构在其中持续(xù)驻足。从(cóng)第一季度(dù)十大流通股股东来看，知(zhī)名(míng)私募高毅(yì)邓晓峰的(de)两只产品依然在前十(shí)中，这也是连续第三个(gè)季度(dù)他有的两只产品杀入前(qián)十。同(tóng)时榜单中还(hái)有一支大名鼎鼎的(de)QFII阿布扎比(bǐ)投(tóu)资局，其当(dāng)季还小幅增加了持股。

　　除(chú)去(qù)上述两家上海区域性地产公(gōng)司外，荣安地产则是主要布(bù)局(jú)在(zài)深圳的(de)地产公司，一(yī)季报(bào)交(jiāo)出的也是一份报喜的(de)成(chéng)绩单：首季公(gōng)司实(shí)现营(yíng)业收(shōu)入51.85亿元，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)35.51％。归属(shǔ)于上市公司股东的净利润6.48亿(yì)元，同比增长31.27％。

　　从机(jī)构态度来(lái)看，《红周(zhōu)刊》注(zhù)意到两只(zhǐ)公募指基首季新杀入十(shí)大流通股股东行列(liè)。具体说来概率分布函数右连续怎么理解，什么叫分布函数的右连续， 南方中证全指房地(dì)产ETF上榜排名第七位，富国中证指数10概率分布函数右连续怎么理解，什么叫分布函数的右连续00增强则(zé)排(pái)名(míng)第九(jiǔ)位，此外联袂出现的机构(gòu)还(hái)有QFII高(gāo)盛国际和私(sī)募迎水聚(jù)宝。

　　接受《红周刊》采访(fǎng)时(shí)，兴(xīng)证全球基金相关人士分(fēn)析：“经历过行业洗牌和(hé)兼并重(zhòng)组后，龙头的(de)价值更(gèng)为笃定突出(chū)；从(cóng)拿地端看，2022年土地市(shì)场(chǎng)大(dà)幅降(jiàng)温，优质土地供给(gěi)较多（券商测算对应潜在毛(máo)利率在25％以上，目前房(fáng)企的(de)利(lì)润(rùn)率仅20％），绝大多数房企受限于信(xìn)用问题(tí)或者资金紧张没法(fǎ)拿地，龙头(tóu)房(fáng)企趁(chèn)机获取(qǔ)低成本土地，龙(lóng)头(tóu)房(fáng)企的拿地力度(dù)（拿地金(jīn)额/销(xiāo)售金(jīn)额）基本在30％以上；从融资上看，龙头房企(qǐ)杠杆(gān)率较低，净负债(zhài)率基(jī)本在70％以下，而其他房(fáng)企的净负债(zhài)率普(pǔ)遍都在100％以上，加杠(gāng)杆(gān)空间有限(xiàn)，从融资成本看，龙头房(fáng)企的(de)融(róng)资成本不(bù)断(duàn)下滑，基本在3％、4％左(zuǒ)右；对(duì)应(yīng)到2023年的销售，龙头房企(qǐ)明显跑赢行业，1～4月百强房企的销(xiāo)售额增速(sù)为(wèi)9％，而TOP14的销售(shòu)额增速(sù)为29％。”

　　需要(yào)强调的是，在当前(qián)中特估的浪潮(cháo)下(xià)，央(yāng)国企地产股或存在发展的(de)大好机(jī)会(huì)。中信证券指出：“房地产行业的结(jié)构性(xìng)机会(huì)依然存在，少(shǎo)部分公司(sī)尤(yóu)其是央企占据(jù)显著优(yōu)势，其主要又体现为库存的优势。央(yāng)企地产(chǎn)公司(sī)，现阶段表现出较低的(de)融资成(chéng)本(běn)，优质(zhì)的开发(fā)资源和良好(hǎo)的不动产资产运营能力的多重竞争优势(shì)。”

　　“即使(shǐ)没(méi)有中特(tè)估，国央企相较(jiào)于民营(yíng)地产公司也是更有优势的。”吕功绩强(qiáng)调，“对于减(jiǎn)值、土地资(zī)源债权(quán)债务关(guān)系等问题，市场对民营房开企(qǐ)业的资产会(huì)有更多(duō)担忧和质(zhì)疑，所以在这一轮行(xíng)业出清的过程中，央国企(qǐ)相较于民企来说估值(zhí)的修复更(gèng)明显。中(zhōng)特估的角(jiǎo)度从中长期的维(wéi)度看(kàn)，行(xíng)业的逻辑在于集中(zhōng)度提升后，行(xíng)业进入高质量发展阶(jiē)段(duàn)，具备较快(kuài)速发(fā)展(zhǎn)阶段(duàn)更(gèng)稳定且可预期的盈利和现金流创造能(néng)力，以(yǐ)此带来估值中枢的提升，应该(gāi)关注估值(zhí)相对较低，企(qǐ)业自(zì)身资产的质量好(hǎo)、运营能力强(qiáng)、可(kě)以创(chuàng)造持续现金(jīn)流的企(qǐ)业。”

　　“存量时代中行(xíng)业普(pǔ)涨(zhǎng)的概率比较低，行业内部将出现分(fēn)化，要(yào)关注将(jiāng)受益于行业集中(zhōng)度提升的头部公(gōng)司。”星石投资(zī)首席研究官(guān)方磊也表示。

　　顺应机构这一思路的话(huà)，或许还是保利(lì)发(fā)展、招商蛇口等国资背景龙头(tóu)前途更为(wèi)光明。不过国投瑞银基金(jīn)投资部副总监綦傅鹏表示：“需要客观地(dì)去持续(xù)观察(chá)国企(qǐ)央(yāng)企(qǐ)在三个方面是(shì)否可以维持，首(shǒu)先(xiān)是融(róng)资成本保持低位，其次是销(xiāo)售份(fèn)额持续提升，再次是拿(ná)地份额持续(xù)提升(shēng)。”

　　复苏速度缓慢

　　机(jī)构需要(yào)多给(gěi)一些耐(nài)心(xīn)

　　而《红周刊》也(yě)根(gēn)据房企一(yī)季(jì)报(bào)梳(shū)理发现，对于2022年(nián)的业绩出现(xiàn)的整体下滑，2023年一季度的业(yè)绩(jì)分化更趋明显，保(bǎo)利(lì)发(fā)展、滨江集(jí)团等(děng)房企营收、净利均(jūn)实现(xiàn)了业绩(jì)的回正，甚至(zhì)是较(jiào)大增速的增长。而这些公司也是机(jī)构的重(zhòng)仓对(duì)象。

　　对(duì)此(cǐ)，知名房地产业内人士张宏(hóng)伟(wěi)向《红周刊》分析表示，业绩出现明显改善的房企，主要是(shì)因为过去两(liǎng)三(sān)年时间，尤(yóu)其是(shì)在2021年下(xià)半(bàn)年民营房企不怎(zěn)么(me)投(tóu)资拿地之(zhī)后，国有企业仍在(zài)持续性地(dì)拿地，且主要集中在核心城市，投资力度较大(dà)。投资的驱动能够推动房企(qǐ)销售业绩的增长，从而在2023年一(yī)季度市场恢复但仍处于调整的过程中，能够(gòu)保(bǎo)有一个正(zhèng)增(zēng)长。

　　不过张宏伟同时也提醒(xǐng)表(biǎo)示，在房地产的复苏过程中，还面临着一些不(bù)确(què)定性。其(qí)实(shí)整(zhěng)个市(shì)场从四月份开(kāi)始又在往下(xià)掉。除(chú)了杭州、成(chéng)都等极个别城市四月(yuè)环比三月相对表现较好之外(wài)，包括北京(jīng)、上海在内的绝(jué)大多数(shù)城市都出现(xiàn)环比下滑的情况。而(ér)现在五(wǔ)月的市场表现(xiàn)也不(bù)太乐观。按照现(xiàn)在的经济(jì)状况、收入情况，以及市场(chǎng)的去库(kù)存压(yā)力、企(qǐ)业(yè)的资金面压力，可能会出(chū)现，到六月(yuè)份房企为(wèi)了半年报冲业绩出(chū)现(xiàn)市场的短期反弹外(wài)的一(yī)个市(shì)场乏力现象。也就是说，第二季度、第(dì)三季度(dù)增长不(bù)确定性(xìng)的压力仍旧较(jiào)大。

　　上(shàng)海(hǎi)利(lì)檀投资(zī)董事长陈(chén)昊扬也(yě)向(xiàng)《红周刊(kān)》指(zhǐ)出，现在整个房地产以及其(qí)上下游产(chǎn)业链的(de)复(fù)苏速度都比想象的要慢很多，我们要多给一些耐(nài)心，这个时(shí)候，在房地产以及上下游就不是赚快(kuài)钱的时候，只能赚他(tā)基本面的(de)钱。但(dàn)这也意味着，只有极为少数的、做得(dé)比同(tóng)行好得(dé)多的企(qǐ)业，会伴随(suí)整个行业的(de)弱复苏，业(yè)绩(jì)会逐(zhú)步体现出来。所以只能(néng)耐心地去等待它(tā)的基本面不断地凸显出来，这需要时间。

　　（本文已(yǐ)刊发于5月13日(rì)《红周(zhōu)刊》，文中提及个(gè)股仅为举例分析，不做买卖推荐。）

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