5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则小公告体现出市场对(duì)这一“中(zhōng)特估”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估(gū)”的行(xíng)情，市(shì)场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。实(shí)际上(shàng)，早(zǎo)在去年底(dǐ)及今(jīn)年一季(jì)度，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资金(jīn)面、情绪面、估(gū)值(zhí)方式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国(guó)基金报采访(fǎng)多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行(xíng)

　　行(xíng)情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场对此充(chōng)满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪(xù)上是(shì)构成(chéng)催化因素的，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是积极推介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主题基金的申(shēn)报(bào)发(fā)行，我认(rèn)为确实(shí)会(huì)成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政策面(miàn)都(dōu)在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有(yǒu)可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指数(shù)与量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近(jìn)期(qī)密集(jí)申(shēn)报的国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国(guó)企(qǐ)的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成(chéng)为行情进一步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近期(qī)多只国央企主题(tí)基(jī)金申报(bào)和发(fā)行，行情火(huǒ)热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步表示。

　　此外(wài)，银华(huá)基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅(shuài)认为，公募基(jī)金积极布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央(yāng)国(guó)企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资(zī)。另一方面是落实公募(mù)基金行业高质量发展的要求，引导更多(duō)资(zī)金(jīn)参与(yǔ)央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金服务(wù)资(zī)本市场改革、服(fú)务(wù)实体经济(jì)和(hé)国家战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相(xiāng)关标的和(hé)板块带来增(zēng)量(liàng)资金，提升交(jiāo)易(yì)活跃(yuè)度，有望(wàng)成(chéng)为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场(chǎng)中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场(chǎng)结构(gòu)性行(xíng)情明显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智能成为两大明(míng)显的主线，而新能源等前期热门赛道股(gǔ外面黑里面粉会介意吗，为啥我对象外面黑的里面发红)冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金经(jīng)理章恒(héng)直(zhí)言(yán)，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业(yè)主要是央企或(huò)地方国资所在的行业(yè)，民营(yíng)企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在(zài)今年会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益(yì)于(yú)煤炭价格的(de)下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益于今年市场成交量的放(fàng)大，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业会进入(rù)一个提(tí)质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在(zài)下半(bàn)年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特估的(de)投资机(jī)会，判断中特(tè)估的机会未来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融通红利机(jī)会基(jī)金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段(duàn)也(yě)就是今年以数字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机会(huì)消散(sàn)以后，基于(yú)顶层设(shè)计(jì)对国(guó)央(yāng)经营管理价值(zhí)导向变化(huà)，我们判断经营成果随之改变(biàn)是一个慢变量(liàng)，会在未(wèi)来两年体现在(zài)每一个央(yāng)国企的报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前(qián)在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显著正向变化的个(gè)股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金202外面黑里面粉会介意吗，为啥我对象外面黑的里面发红2年年报前(qián)十大(dà)重仓(cāng)股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比(bǐ)例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披露的持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有(yǒu)股(gǔ)票(piào)市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金的(de)持(chí)仓中，占比明显提高。上述(shù)数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大(dà)重仓股的(de)数据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加(jiā)仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年(nián)末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也显示(shì)，一季(jì)度主动偏股型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股持(chí)股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系(xì)，正(zhèng)深(shēn)刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到日常的投研流程(chéng)和实践之中，不少基(jī)金(jīn)公(gōng)司在加大(dà)投研力(lì)量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需要实(shí)地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且需要利用当前(qián)国(guó)央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，融通基金在(zài)行动(dòng)上，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成(chéng)果，了解国(guó)央企经营(yíng)思路和(hé)财务导向的(de)变化，结(jié)合行(xíng)业趋势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过(guò)深入学习，对“中特(tè)估”有(yǒu)了更(gèng)深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制(zhì)机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续(xù)发展能力等方面所体现的鲜(xiān)明(míng)中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该是(shì)在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有时代(dài)特征和中(zhōng)国特色、符合国家(jiā)战略导向的估(gū)值体系(xì)，而(ér)不是简单套用国外的传(chuán)统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的(de)提法(fǎ)，但是(shì)这(zhè)个(gè)概念(niàn)所(suǒ)涉及到的行业和(hé)公司，一(yī)直(zhí)在发生的变(biàn)化。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒表示(shì)，万家基金一直(zhí)非常关注传(chuán)统(tǒng)产(chǎn)业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等(děng)多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中(zhōng)特估(gū)这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关行(xíng)业的(de)研究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合信基(jī)金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国特(tè)色的(de)估值体系是(shì)资本市场使命，投(tóu)资者需要学习(xí)领(lǐng)会并针对原有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实的(de)需要。明确(què)该体系的框(kuāng)架是第一(yī)位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者(zhě)的(de)认可和实(shí)施是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔(bá)估值是很大的(de)认知(zhī)误区(qū)，市场化认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会(huì)价值与国家(jiā)战略(lüè)价(jià)值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是(shì)国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承担社会公(gōng)共责任等。而这些都应该(gāi)考虑进估值体系之(zhī)中(zhōng)，也引发市场(chǎng)关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国(guó)央企(qǐ)的估值(zhí)方(fāng)式要充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价(jià)值(zhí)评(píng)价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价国有企业(yè)承担社(shè)会(huì)价值、符合(hé)国家战略发展(zhǎn)的价(jià)值？首要任务就(jiù)构建中国特色的(de)价值评价体系，改变从以私人(rén)股(gǔ)东权(quán)益(yì)出发，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要(yào)方(fāng)法的(de)单一价(jià)值估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，转(zhuǎn)向社会整(zhěng)体(tǐ)价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直言，近年来国资(zī)委指(zhǐ)导国内(nèi)团队对于(yú)中(zhōng)国特(tè)色(sè)ESG披(pī)露与评价体系(xì)不(bù)断(duàn)探索，结合国际通用(yòng)规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中包(bāo)括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值的可持(chí)续(xù)估值，要重视(shì)股东、员工和社会(huì)责任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的(de)重大意义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流(liú)、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定(dìng)价(jià)模型的科(kē)学(xué)性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化(huà)指标可(kě)以使用(yòng)，包括净资(zī)产收(shōu)益(yì)率、营(yíng)业现金比率、资(zī)产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李欣(xīn)更细致分析(xī)在(zài)估值思维、估(gū)值结论、估(gū)值判断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值的(de)方法和(hé)指标(biāo)上，他认为(wèi)其(qí)包括(kuò)产(chǎn)业链上下(xià)游的衡量、全(quán)要素(sù)成本等，以及在纵向和横(héng)向上的研(yán)究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价(jià)值的(de)关系(xì)。这(zhè)些(xiē)因素(sù)在对估值结论(lùn)和判断的影响上(shàng)，也使得中国特色的(de)估值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的(de)变化，还有估值结(jié)论和(hé)估值判断的(de)变化(huà)，都(dōu)是(shì)为(wèi)了更好地(dì)适(shì)应中国的(de)市场(chǎng)和(hé)经济特点，提(tí)供(gōng)更精准、更(gèng)合(hé)理的企业估值信息(xī)。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实践(jiàn)中进行探(tàn)索，目(mù)前(qián)尚没(méi)有(yǒu)公认的指标可(kě)以使用。

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