文丨明(míng)明 章立(lì)聪 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨季(jì)结束后资金利率自低(dī)位持续(xù)上行，即(jí)便(biàn)税期结(jié)束(shù)，资金(jīn)利率却仍未回(huí)落(luò)，反而进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际转(zhuǎn)弱；②税期(qī)走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融(róng)出意(yì)愿与能力降低。③资(zī)金较(jiào)为拥挤导致债(zhài)市练瑜伽能提高性功能吗，为什么说女人练瑜伽男人受益敏感度增加。考虑假期(qī)和月末因(yīn)素，预计短期内，资金利率下(xià)行空(kōng)间有(yǒu)限，波动幅(fú)度加大，建(jiàn)议投资(zī)者关(guān)注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅(fú)收紧对(duì)债市情绪以及头寸(cùn)管理(lǐ)的影响。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率持(chí)续上(shàng)行(xíng)。

　　跨季(jì)结束后资金(jīn)利率自低位持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并(bìng)未(wèi)回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔(gé)夜利率(lǜ)上行幅度更(gèng)大。从隔夜利率(lǜ)角度观察，银行与(yǔ)非银机构间流(liú)动性分(fēn)层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒(dào)挂(guà)。我们(men)认(rèn)为税期结束，资金不松(sōng)，主要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际转弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我(wǒ)为(wèi)主、稳字当头(tóu)，保持货币信贷合(hé)理(lǐ)增长，确保利率水平合适(shì)，在追求(qiú)经济(jì)提振(zhèn)的同时，也注重(zhòng)防范(fàn)市场过热带来的金融(róng)练瑜伽能提高性功能吗，为什么说女人练瑜伽男人受益风险。在满(mǎn)足广义流(liú)动性供需(xū)匹配的前提(tí)下，货币工具力度可能(néng)会有所回摆。从央行的具体操作上来(lái)看，MLF小幅增(zēng)量续做(zuò)，逆回购投放低量操(cāo)作(zuò)，结构性工具(jù)“有进(jìn)有退”，均(jūn)预示(shì)后续政策将更加“精准有力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金融出意愿与能力(lì)降(jiàng)低。

　　4月(yuè)18到(dào)19日(rì)税期缴款，而4月通常(cháng)是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银行间流动性带来了一定的压力。此(cǐ)外，参(cān)考近期票据利率走势，预(yù)计信贷增速较(jiào)一季度(dù)将会有(yǒu)所放缓，但(dàn)4月预(yù)计仍将保(bǎo)持同比(bǐ)多增(zēng)的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行系统整体(tǐ)资金流出，因此向同业融出的意愿和能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增(zēng)加，且投资(zī)者对于未(wèi)来一(yī)个月资金利率上(shàng)行的(de)担忧增(zēng)加。

　　从质押式回购成交量和我们(men)测算的杠杆率来看，虽(suī)然上周受资金收紧影响，加杠杆情绪有所降温(wēn)，但依然(rán)处于(yú)历(lì)史相对(duì)积极的水(shuǐ)平，导致债市敏感度(dù)增加。此(cǐ)外投资者对货币政策力度以及跨月资金面情(qíng)况仍(réng)存担忧，使(shǐ)得市场上对于未来(lái)一个月(yuè)内资金价(jià)格上行的(de)预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月末往往财政集中支出，向市场释(shì)放资金；但(dàn)跨月(yuè)前(qián)夕银行资金融出意愿一般(bān)较(jiào)低，预计资金波动幅(fú)度较大。对于债(zhài)市而言(yán)，短(duǎn)期交易主线或(huò)延(yán)续政策与基本(běn)面(miàn)预(yù)期交(jiāo)易，预计利率以震荡走势为主(zhǔ)，建议投资(zī)者关注资金面的边际变化(huà)，警惕流动性(xìng)大(dà)幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影(yǐng)练瑜伽能提高性功能吗，为什么说女人练瑜伽男人受益响。

　　▍风险(xiǎn)提(tí)示(shì)：

　　央(yāng)行(xíng)货币政策不及(jí)预期；经济复(fù)苏节(jié)奏不(bù)及预(yù)期(qī)；银(yín)行间(jiān)市场流(liú)动性过(guò)快收(shōu)紧(jǐn)。

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