事件

　　5月(yuè)11日，统计(jì)局(jú)公布4月物价数据：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预(yù)期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比(bǐ)下降3.6％，预期降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分化、与终(zhōng)端需求相关的服务业(yè)延续涨价(jià)

　　物价作为经济表现的滞后指标(biāo)，在经济复(fù)苏早(zǎo)期多表现相对低迷、实属常态。传统(tǒng)周期下(xià)，经(jīng)济的周期性波动(dòng)，主(zhǔ)要由需(xū)求(qiú)端驱动，物价作为经济的滞后指标，表(biǎo)现出明显的周(zhōu)期性(xìng)波动。经验显示，CPI等物价(jià)指标，与经济走势大体类似，一般(bān)滞(zhì)后经济表现2个季(jì)度左右；经济复苏(sū)早期，CPI同比表现一度(dù)相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同(tóng)比在1％以下(xià)的低(dī)位徘(pái)徊(huái)。

　　当前(qián)CPI低位、主要缘于供给(gěi)端影响和(hé)外需拖累部分商品(pǐn)价(jià)格回落等。年初(chū)以来，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累主要(yào)来自于食品和非食品中(zhōng)的商品(pǐn)、不完全由需求主(zhǔ)导。其中，猪肉、鲜菜供给充足(zú)，价格回落成为拖(tuō)累食品同比(bǐ)自(zì)年初(chū)的6.2％回落至4月的(de)0.4％；非(fēi)食(shí)品(pǐn)中，原油等国际定价(jià)的大宗商品(pǐn)价格回落，带动(dòng)交通工具用燃料等分项环比延续(xù)低(dī)于季节性，部分耐用品价格回(huí)落(luò)也有拖累、与相关原材料成本压力缓(huǎn)解等有关。

　　需求修复较早的领域、线下消费相关的商(shāng)品和服务(wù)，在价格上(shàng)已有连续体(tǐ)现(xiàn)。终端需求回暖在4月CPI中(zhōng)进一(yī)步(bù)凸显，其中，CPI服务同比(bǐ)、CPI其他(tā)商品服务同(tóng)比自年初以来明显回升、分别(bié)至4月的3.5％和1％。终端需求回(huí)暖带动部分中上游行(xíng)业涨价，在PPI中亦有体(tǐ)现，例如(rú)，文教娱制(zhì)造业价格(gé)环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已(yǐ)见底(dǐ)，后(hòu)续或逐步(bù)回升。线下消费活动(dòng)持续改善等(děng)或带动(dòng)内生动能逐步增(zēng)强，对价格(gé)的支撑(chēng)仍在逐步显现(xiàn)。叠加(jiā)基数贡献、及部分(fēn)商品价格回落拖累逐步放缓等，CPI或于4月(yuè)见(jiàn)底回升。

　　常规(guī)跟(gēn)踪：CPI涨幅回(huí)落(luò)，生产资料拖累(lèi)PPI低预期、原油(yóu)链等拖累延续

　　CPI涨幅(fú)明(míng)显回(huí)落、主因基数(shù)拖累明显(xiǎn)。4月(yuè)，CPI同比涨(zhǎng)幅回落0.6个百(bǎi)分点(diǎn)至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘(qiào)尾因素(sù)较上月(yuè)回落0.4个百分点(diǎn)至0.4％；环比(bǐ)降幅收窄0.2个(gè)百(bǎi)分点至-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平于0.7％。分(fēn)项环比中，食品环比降幅(fú)收(shōu)窄0.4个百分点至-1％，非食品环比由(yóu)平转涨至0.1％。

　　细分(fēn)项中(zhōng)，鲜菜环比(bǐ)拖累(lèi)明显，猪肉环比降幅收窄，文教娱等服务项涨价延续。食品(pǐn)环(huán)比中，鲜菜和鲜果大量(liàng)上市，价格分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪(zhū)产能充足，叠加消(xiāo)费淡季影响，猪肉价格下(xià)降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环比中，原(yuán)油价格(gé)回落拖累CPI交(jiāo)通通信项环比延(yán)续低位、-0.4％，文教娱、其他(tā)商(shāng)品服务环比明显上(shàng)涨，分别(bié)较上月变动(dòng)0.6和0.2个百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生活资料韧性(xìng)延(yán)续。4月，PPI同比(bǐ)降(jiàng)幅扩大(dà)1.1个百分点(diǎn)至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环(huán)比中，生产资(zī)料由平转降至-0.6％，采掘拖(tuō)累明显、原材料和加工工业亦有走弱(ruò)；生活资料环比走平、上(shàng)月为-0.3％，除(chú)食品(pǐn)外环比延续回(huí)落外，衣(yī)着、一(yī)般日(rì)用(yòng)品环比(bǐ)由负转正，耐(nài)用消费品(pǐn)降幅收窄。

　　分(fēn)行业来看(kàn)，原油等(děng)上游原材料链条相关价格回落(luò)，与线下消费(fèi)相关(guān)的中下游(yóu)行业价格回升。4月，多数行业环(huán)比(bǐ)价格回落、上游原材料链条尤其明显(xiǎn)。煤炭(tàn)开采、石油加工、燃气供(gōng)应环比延续回落、降幅均在1.9个百(bǎi)分点以上，汽(qì)车(chē)制造、通信制造等部分(fēn)中下(xià)游制(zhì)造业价(jià)格有所回落，但文教娱制品(pǐn)等靠(kào)近终端制造业价格有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研(yán)究报告：《通(tōng)缩是个伪命题》

　　对外(wài)发(fā)布时间：2023年(nián)05月11日

　　报告发(fā)布机构：国(guó)金证(zhèng)券(quàn)股份有限公(gōng)司

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