5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额(é)总额(é)超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估(gū)”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日(rì)首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在去年(nián)底及今年一季度，一些基金经理开始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估(gū)值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基金报(bào)采访多位投研人(rén)士，解析“中特(tè)估(gū)”这些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密(mì)集(jí)上(shàng)报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多只国央(yāng)企主题基金发行，市场对(duì)此充满期待(dài)，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基(jī)金在(zài)排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报发行，我认(rèn)为(wèi)确实会成为引(yǐn)爆(bào)行情的(de)催化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策(cè)面都(dōu)在向(xiàng)好，下半年，中特(tè)估有可(kě)能(néng)独(dú)领风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集(jí)申报的国央企主题基金主要涉(shè)及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将为市场带来增(zēng)量(liàng)资金，有望推(tuī)动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的(de)大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投(tóu)资者提(tí)供更丰富的工具以参与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落实公募(mù)基金行业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求(qiú)，引(yǐn)导更多(duō)资金参与央国企改(gǎi区别词和形容词的异同举例，区别词和形容词的异同点)革，更好发挥公募基金服务资(zī)本市场改革(gé)、服(fú)务实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关标(biāo)的和(hé)板(bǎn)块(kuài)带来增量资金(jīn)，提(tí)升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的(de)催化(huà)剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结(jié)构性(xìng)行情明显，中特(tè)估(gū)和人工智能成为两大明显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基(jī)金经理章恒直言，自己目前重点关(guān)注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主要(yào)是央企(qǐ)或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身(shēn)基本面在今年会有重大(dà)的向上变(biàn)化的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受益于煤(méi)炭价(jià)格的下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈利(lì)大(dà)幅增(zēng)长等(děng)。同时，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概率这(zhè)些企业会进入一个提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年(nián)改革(gé)的成(chéng)果(guǒ)，是非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投(tóu)资思路也非常吻(wěn)合，为在下(xià)半(bàn)年抓住这波(bō)中特估的投资机(jī)会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机(jī)会，判断(duàn)中(zhōng)特估的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融(róng)通(tōng)红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，第一(yī)阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的(de)主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶(jiē)段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计对国央经(jīng)营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变(biàn)化(huà)，我(wǒ)们判(pàn)断经营成(chéng)果随之改变是(shì)一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前(qián)在挖区别词和形容词的异同举例，区别词和形容词的异同点(wā)掘(jué)公司(sī)经营层(céng)面可能发生显著正向变化的个(gè)股提前进行布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经(jīng)显露出(chū)不少基金(jīn)在行(xíng)动。国金证券(quàn)研究(jiū)所数据(jù)显示，偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股(gǔ)股票池中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的(de)持仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)持(chí)有股票市(shì)值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的(de)持仓(cāng)中，占比(bǐ)明(míng)显提高。上述数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年(nián)报及2023年一季报十(shí)大重(zhòng)仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计了各基(jī)金(jīn)主动加(jiā)仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票总市值(zhí)比(bǐ)例，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但(dàn)在一(yī)季度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统(tǒng)计也(yě)显(xiǎn)示(shì)，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重达到(dào)2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企持股总市值占(zhàn)港股(gǔ)持股总(zǒng)市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值体系(xì)，正深刻影响基(jī)金(jīn)公司的投(tóu)研，落实(shí)到日常(cháng)的投研流(liú)程(chéng)和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金公司(sī)在加大投研力量(liàng)，更有专门构建国央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究(jiū)员过去对国央企的(de)固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且(qiě)需(xū)要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花(huā)精力(lì)去进行跟(gēn)踪发现变(biàn)化(huà)。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究(jiū)员将(jiāng)自己所覆盖行业的(de)所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门的(de)股(gǔ)票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的(de)的(de)成(chéng)果，了(le)解(jiě)国央企经营思路和财(cái)务(wù)导向(xiàng)的变化，结合行(xíng)业趋(qū)势和特征(zhēng)，寻(xún)找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了(le)更(gèng)深刻的认识：首先要认(rèn)识市(shì)场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发(fā)展能(néng)力等方面所体现的鲜(xiān)明中国元素和(hé)发展阶(jiē)段(duàn)特征，“中特(tè)估(gū)”应该是(shì)在此基础上(shàng)构(gòu)建的具(jù)有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系(xì)，而不(bù)是简单套用国(guó)外的传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一(yī)种(zhǒng)新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和(hé)公司(sī)，一(yī)直在发生的(de)变化。”万家(jiā)基金经理章恒(héng)表示，万(wàn)家(jiā)基金一直非常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域(yù)，因(yīn)此也是一定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估(gū)值体系是资本市场使命(mìng)，投资者需要学习(xí)领会并针(zhēn)对(duì)原(yuán)有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该(gāi)体(tǐ)系的框架是第一(yī)位的工作，合理设置指标(biāo)也非常重(zhòng)要，投资者的(de)认可(kě)和实施是最终该体系能(néng)否具(jù)备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值(zhí)是很大的认知误区(qū)，市场化(huà)认可是基(jī)本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济(jì)的支柱，国企央(yāng)企发展要符合国家(jiā)战略发展发(fā)向(xiàng)，更需要承担(dān)社会公(gōng)共(gòng)责(zé)任等(děng)。而这(zhè)些都应该考虑(lǜ)进估(gū)值体(tǐ)系(xì)之(zhī)中(zhōng)，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多数受(shòu)访的(de)基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值(zhí)，目前(qián)已经(jīng)形成了初(chū)步(bù)的企业社会价值(zhí)评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有(yǒu)企业承担社会价值、符合国(guó)家战略(lüè)发展的价(jià)值？首要任务就(jiù)构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益(yì)出(chū)发(fā)，现金流折现为主(zhǔ)要方法的单一价值估值(zhí)体系，转向社会(huì)整体价值观念(niàn)、纳(nà)入中国(guó)特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近(jìn)年来国(guó)资委指导国内团(tuán)队(duì)对于(yú)中(zhōng)国特色ESG披露与评(píng)价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合国际通(tōng)用(yòng)规则，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值评价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总监、基(jī)金经(jīng)理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中(zhōng)特(tè)估”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值的可持续估(gū)值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升企业(yè)内在价(jià)值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值(zhí)定价模型的科(kē)学(xué)性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实(shí)务工作(zuò)中，都(dōu)有成(chéng)熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资(zī)产负债(zhài)率、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融(róng)精选(xuǎn)基金经理李(lǐ)欣更细致分(fēn)析在(zài)估值思(sī)维、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素(sù)成本等(děng)，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可(kě)持(chí)续(xù)发(fā)展(zhǎn)等各种因素(sù)与企(qǐ)业(yè)价(jià)值的关(guān)系。这些因(yīn)素(sù)在(zài)对估(gū)值(zhí)结论(lùn)和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得(dé)中(zhōng)国(guó)特色的估(gū)值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的变(biàn)化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为(wèi)了(le)更好地适(shì)应中国的市场和经济特点，提(tí)供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这(zhè)需要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认的指标可(kě)以使(shǐ)用。

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