5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有(yǒu)效(xiào)认(rèn)购申请份(fèn)额总额超过20亿份发(fā)行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告(gào)体现出市场对这一(yī)“中特(tè)估”主题的(de)追捧力度。

　　实(shí)际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今(jīn)年(nián)一季度，一些(xiē)基(jī)金经(jīng)理开始调(diào)仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国(guó)基金报采访(fǎng)多(duō)位投研人士，解析“中特(tè)估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积极追(zhuī)捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例(lì)配售”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发每走一步就会深深的撞一下，抱着走一下就撞一下行(xíng)，市场对(duì)此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟踪央企(qǐ)科技引(yǐn)领、央(yāng)企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的央国企(qǐ)基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大涨的(de)一个催化因素就是(shì)积(jī)极推(tuī)介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题(tí)基金的申(shēn)报发行，我认为确实会(huì)成(chéng)为引爆行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中(zhōng)特估有(yǒu)可(kě)能独领(lǐng)风骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期(qī)密集申报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金发行(xíng)整(zhěng)体平淡，近(jìn)期(qī)多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金申(shēn)报和发行，行情火(huǒ)热下(xià)将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募(mù)基(jī)金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市(shì)公司的投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主题的(de)基金将为投(tóu)资者提供更丰富的工(gōng)具以参(cān)与到央国企投资。另一方(fāng)面是(shì)落(luò)实公募(mù)基金(jīn)行业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引导更多(duō)资(zī)金参(cān)与央(yāng)国企改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金服务资本(běn)市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经济和国家战(zhàn)略的(de)作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为(wèi)中特估(gū)行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明(míng)显，中(zhōng)特(tè)估(gū)和人(rén)工智能成(chéng)为两大明显的(de)主线，而新能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目前重点关(guān)注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地(dì)方国资所在(zài)的行业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本(běn)面在今(jīn)年(nián)会有重大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益(yì)于(yú)今(jīn)年市场(chǎng)成交量的(de)放(fàng)大(dà)，盈利大幅(fú)增长等(děng)。同时，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革的推进(jìn)，大概(gài)率这些企业会进入一个提(tí)质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研究投(tóu)资(zī)思路(lù)也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中(zhōng)特估(gū)的投资机会，判断中(zhōng)特估的(de)机会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是今年以(yǐ)数字经济(jì)和“一带一路(lù)”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品种，将(jiāng)会(huì)迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两(liǎng)年，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经营管理价值(zhí)导向变化，我(wǒ)们判(pàn)断经营成果随之改变(biàn)是(shì)一个慢变量，会在未来两年(nián)体现(xiàn)在每一(yī)个央国企的(de)报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司(sī)经营(yíng)层面可能发生显著正向变化的个(gè)股提前进(jìn)行布局(jú)，比如医药和消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其(qí)实一季报(bào)已经显露(lù)出(chū)不少基金(jīn)在行动(dòng)。国金证券研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金持(chí)有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根据偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股(gǔ)的(de)数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中特(tè)估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示，一季度(dù)主动偏股(gǔ)型公(gōng)募基(jī)金对港股央国(guó)企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达到2019年以来的(d每走一步就会深深的撞一下，抱着走一下就撞一下e)新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四(sì)季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量(liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以(yǐ)说(shuō)中国特色估值体系(xì)，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的投(tóu)研(yán)，落实到日常的投(tóu)研流程和(hé)实践之中，不少基金(jīn)公司在加(jiā)大投研力量(liàng)，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需(xū)要实地(dì)考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前(qián)国央企愿意(yì)交流的契机(jī)，多花精力去进(jìn)行跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基金在(zài)行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所有(yǒu)国央企构建(jiàn)专门的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研的的成(chéng)果，了解国央企(qǐ)经营思路和财务导向的(de)变(biàn)化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银(yín)华基(jī)金ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)王(wáng)帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上的(de)重视。他表示(shì)，通过深(shēn)入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻每走一步就会深深的撞一下，抱着走一下就撞一下的认识：首先要(yào)认识市场体(tǐ)制机制、行业产(chǎn)业结构、主体持续发展能(néng)力(lì)等方面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和(hé)发展阶段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的具有时(shí)代特(tè)征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估值体系，而不是(shì)简单套用(yòng)国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种(zhǒng)新的(de)提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的行(xíng)业和(hé)公司(sī)，一直在发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常(cháng)关注(zhù)传(chuán)统(tǒng)产业(yè)的变(biàn)化，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是(shì)一定能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示(shì)，积极践行(xíng)中国特色(sè)的估值体系是(shì)资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学(xué)习(xí)领会并针对原有的估值体系(xì)进(jìn)行改造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一位的(de)工作，合理(lǐ)设(shè)置指标(biāo)也(yě)非常重要，投资者的认可和(hé)实施是最终该(gāi)体系能否具备(bèi)长期价值(zhí)的(de)基础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知(zhī)误(wù)区，市场化认可是基本的常识(shí)，不可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与国(guó)家战略价(jià)值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济的(de)支柱(zhù)，国(guó)企(qǐ)央企发(fā)展要符合国(guó)家战略发展发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数(shù)受(shòu)访(fǎng)的(de)基金经理认为，对于(yú)国央企的估值方式要充分(fēn)体现(xiàn)企业的(de)社会价(jià)值与国家战略价值，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承担社会(huì)价(jià)值、符(fú)合国家战(zhàn)略发展的价值？首(shǒu)要任务(wù)就(jiù)构建中国特色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东(dōng)权益(yì)出发(fā)，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要(yào)方法的(de)单一价值估(gū)值体系，转向社会整(zhěng)体价值观(guān)念(niàn)、纳(nà)入中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社(shè)会价(jià)值与国家战略价(jià)值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投资部(bù)基(jī)金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委(wěi)指导(dǎo)国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国(guó)际通用规则，目前已经形成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值的可持续估值，要重视股东、员(yuán)工和社(shè)会责任(rèn)等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长(zhǎng)的(de)重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提升企(qǐ)业内(nèi)在价值的积极(jí)作用，这样有利(lì)于提高估值定价模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有成熟(shú)的(de)量化指标(biāo)可以使用，包括(kuò)净资(zī)产收益率、营(yíng)业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估(gū)值(zhí)的方法和指标上(shàng)，他认(rèn)为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成(chéng)本(běn)等(děng)，以及在纵(zòng)向和横(héng)向上的研究(jiū)，强调(diào)政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争(zhēng)力(lì)和(hé)可持续发展(zhǎn)等(děng)各(gè)种因素与企业(yè)价(jià)值的关系。这(zhè)些因素在对估值结论和判断的影响上，也使得中国特(tè)色的(de)估值(zhí)体(tǐ)系与传(chuán)统(tǒng)的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的(de)变化(huà)，还有估值结论和(hé)估值判(pàn)断的变(biàn)化，都(dōu)是(shì)为了更好(hǎo)地适应中国的市(shì)场和经济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金合(hé)信基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这需要在实(shí)践(jiàn)中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的(de)指标可以(yǐ)使用。

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