《基金(jīn)经理(lǐ)投资笔记》宏观(guān)策略系列

　　把(bǎ)脉(mài)经济周(zhōu)期拐点(diǎn) 实现财富(fù)管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤(fèng) 春（博士(shì)），创金合信基(jī)金首席经(jīng)济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信基金基金经理

　　我(wǒ)们(men)上期对市(shì)场的整体观点是大概率市场处(chù)于“战略僵持阶段(duàn)的乱(luàn)战”，5月交易机会可能更均(jūn)衡(héng)、但也更脆弱(ruò)，当(dāng)前可能是(shì)一个(gè)布局的好阶(jiē)段，而未(wèi)必会(huì)是收获的阶段，投资者需要多一(yī)点耐心。市场可能继续对一(yī)季(jì)报定价，短(duǎn)期市场(chǎng)的(de)核心矛(máo)盾(dùn)在于缺(quē)乏特别明(míng)显的亮点。同时我们也提醒大家，虽然我们看好TMT和中特估全(quán)年的投(tóu)资(zī)机会，但是短期游戏(xì)传(chuán)媒(méi)和中(zhōng)特(tè)估与其他(tā)板块分化较为极致(zhì)，也中考的报名号指什么意思，中考的报名号是什么意思(yě)是(shì)不争的事实，提醒大家(jiā)这两个板块短期可能的风险。

　　一(yī)、市场的表现：继续定价国(guó)内(nèi)经济(jì)疲弱修(xiū)复

　　过去的一周，市场(chǎng)的演绎跟我们的(de)观点大致(zhì)符合(hé)：周一中特估上(shàng)涨之后连续回调(diào)，一(yī)季报业绩尚可、同(tóng)时前期又没有定价充分(fēn)的火电、纺织服装(zhuāng)、新(xīn)能源和家电等(děng)有一定的超额收(shōu)益，但(dàn)是反弹也相对脆弱(ruò)。国内外公(gōng)布的部分经济金融数(shù)据传递(dì)的信息都没有明确(què)的(de)方向(xiàng)性(xìng)，股市(shì)和债市依然定价(jià)国内经济疲弱的复苏力(lì)度，没有在我们上一次对市场的判断上提供(gōng)明显(xiǎn)的增量信息(xī)。

　　上周申(shēn)万31个行业中有7个行业出现上涨，24个行业出现下跌。分行业看，公用(yòng)事业、煤炭(tàn)、汽车等行业表现(xiàn)较好，周涨(zhǎng)跌(diē)幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传(chuán)媒(méi)、有色(sè)金属等行业表现(xiàn)较差(chà)，周涨跌幅分别(bié)为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值(zhí)来看，社会(huì)服务、商贸零售、美容(róng)护理(lǐ)等行业处于历史高位估值区间，市盈率(lǜ)分位数分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色金(jīn)属、电力(lì)设备、煤炭等行业处于历史低(dī)位(wèi)估值(zhí)区间(jiān)，市盈(yíng)率分位数分别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周(zhōu)变(biàn)化来看，环(huán)保、公用事业、汽车等行业位于前列(liè)，市盈率分位数分别提升(shēng)12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰(shì)，食品饮料，传(chuán)媒等(děng)行(xíng)业稍显落后(hòu)，市盈率分位数分别降(jiàng)低(dī)6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交(jiāo)易情绪来看，纵向（时序上(shàng)）拥挤度(dù)观察，银行、交(jiāo)通运(yùn)输、非银金融等行业换手率(lǜ)位(wèi)于(yú)一(yī)年内(nèi)高点，换手率(lǜ)分位数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔(yú)、美容护理(lǐ)、食品饮料等行业(yè)换(huàn)手率位于一年内低点，换手率分位数分别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行(xíng)业(yè)间）拥挤度(dù)观察，银行、非银(yín)金融、传媒等行业成(chéng)交额占比位于一年内高点，成交额占比(bǐ)分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、基础化工、综合等(děng)行(xíng)业成(chéng)交额占比(bǐ)位于一年内低点，成交额占比分位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均(jūn)衡(héng)市场的进一步验证：宏观依(yī)据

　　对市场的定性是下一步决策(cè)的依据(jù)，从宏观证据来看，市场(chǎng)是脆弱而均衡的：

　　第一，出口不弱，趋势变弱(ruò)，进口验证乏力的外需(xū)。

　　中国4月出口同(tóng)比(bǐ)上升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月进口同比下跌7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿美元。出口预测可能是打脸市场预期(qī)次(cì)数最多的指标之(zhī)一，正如每(měi)年大家对出口进(jìn)行展望一(yī)样，今年年初的出口(kǒu)确实(shí)又再次超出大家的预(yù)期。今年出口的变(biàn)化，需要(yào)我们(men)审视、理解出口的中期(qī)逻辑(jí)变化：中国的国(guó)家(jiā)战略在(zài)清晰地知(zhī)道欧美日韩的(de)战略意图之后(hòu)，在过去(qù)几年做了很(hěn)多的应对和(hé)部(bù)署，东盟、一(yī)带一路、上(shàng)合和广大发展中国家逐渐被更充分地融(róng)入到中国经济(jì)圈(quān)，成为外需和中国(guó)全球战略的重要一环，也(yě)需要成为我们日后分析(xī)中的重点之一。

　　分析完(wán)中期(qī)的逻辑变化，再回到短期的现实(shí)。4月的出口(kǒu)肯定是不弱(ruò)的(de)，不过(guò)趋势在走弱，考虑到全球经济(jì)和金(jīn)融系统在过去一段时间的(de)风险暴(bào)露逐渐增加，再结合越南、韩国这(zhè)些重要出口(kǒu)国家近(jìn)期的(de)数据(jù)走势，出口趋(qū)势(shì)是在走(zǒu)弱的，如果全球经济动能走弱，一(yī)带一(yī)路和东盟可能也(yě)无法单独(dú)把中国出口稳(wěn)住。与此同时，进口继续走弱，在(zài)经(jīng)历了年(nián)初复苏短暂的斜率走陡之(zhī)后，经济的复苏(sū)斜率明显趋于(yú)平缓(huǎn)，国内(nèi)外新的政策(cè)变化又(yòu)还没有看到，当前市场大逻辑是相对缺(quē)乏的，这(zhè)是我们觉得市场脆弱而均衡的重要原因。

　　第二，社(shè)融信贷一季度加速放(fàng)量后逐渐回(huí)归正(zhèng)常，居民加杠杆(gān)意愿弱。

　　4月新(xīn)增人民币(bì)贷款0.72万亿，去(qù)年同期(qī)0.65万(wàn)亿；新增社融1.22万亿，去年同(tóng)期0.93万(wàn)亿；社融增速(sù)10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值(zhí)12.7%；M1同比(bǐ)5.3%，前值5.1%。历(lì)史纵向(xiàng)来看，因为2022年4月本身就是(shì)社融信贷比较弱的一个月，所以今年4月的(de)社融信贷看上去比去年多，但实际上是(shì)比(bǐ)较弱的，比疫情前(qián)的2019、2018年(nián)4月社融都要弱(ruò)。就今(jīn)年的节奏(zòu)来看(kàn)，一季度社融信贷(dài)提前发力，所(suǒ)以投放巨大，4月份(fèn)慢(màn)慢回归(guī)正常乃至略偏弱的(de)状态。

　　居民(mín)的(de)中长贷在经历(lì)了积压(yā)需(xū)求(qiú)暂时释放之后，再(zài)度回归比较弱的态势，居(jū)民(mín)中长贷同比比去年萎缩1156亿(yì)，这意味着(zhe)居民可(kě)能(néng)非但没有明(míng)显增加房贷的意愿，反(fǎn)而(ér)在加大(dà)还贷的(中考的报名号指什么意思，中考的报名号是什么意思de)量，这与前段时间新闻报道的(de)居民提前还房贷现象(xiàng)增加的情况(kuàng)一致。另外(wài)，根据不完全(quán)统计(jì)的(de)4月部(bù)分银行的理财规(guī)模(mó)变化，银行理财出现(xiàn)了明显的回流(liú)，但在(zài)权益市场上资金(jīn)回流并不明显，因此(cǐ)极(jí)有(yǒu)可能流到了(le)低风险低波动的相关产品(pǐn)上。这说明无(wú)论(lùn)是对实物投资还是金融投资，居民部门(mén)的风险偏好仍有待修(xiū)复。因此，随(suí)着居中考的报名号指什么意思，中考的报名号是什么意思民部(bù)门(mén)购(gòu)房欲望下(xià)降(jiàng)之(zhī)后，整个金融部门其(qí)实(shí)并不(bù)缺钱，但大家都(dōu)在等待权益市场系(xì)统性风险偏好抬升(shēng)的一个明确的(de)政(zhèng)策(cè)或(huò)者基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复(fù)苏下低通胀(zhàng)，反映的是内(nèi)生动力偏弱的预期

　　中国4月(yuè)CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下(xià)降3.3%，前(qián)值下降2.5%，通胀(zhàng)维持低(dī)位，这反映的是国内修复动(dòng)力偏弱，而供应总(zǒng)体充足(zú)，进而价格维持(chí)低(dī)迷。我(wǒ)们也判(pàn)断在弱修复之下，低通胀(zhàng)的特质有(yǒu)望(wàng)延续。

　　结构(gòu)上看，食(shí)品价格继(jì)续回(huí)落。4月(yuè)CPI食(shí)品价格同比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环(huán)比(bǐ)下(xià)降1%，前值下降1.4%，由于天气转暖，鲜菜上市(shì)量(liàng)增(zēng)加，鲜(xiān)菜(cài)价格同环比(bǐ)大幅下降，环(huán)比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相对充裕，猪肉价格环比继续下跌3.8%，降幅(fú)有所收窄。核(hé)心(xīn)CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月持平，环比上(shàng)涨(zhǎng)0.1%。从大类(lèi)分项(xiàng)来看，食(shí)品(pǐn)烟(yān)酒(jiǔ)、生活用(yòng)品及服务、交通和通信同比涨(zhǎng)幅回(huí)落(luò)；衣(yī)着、居住(zhù)、教育文(wén)化和娱乐涨幅较上月(yuè)有所(suǒ)扩大；医疗保(bǎo)健(jiàn)持(chí)平(píng)，这反映的是(shì)普通消费品的(de)需求修复较(jiào)弱，而(ér)高(gāo)端、偏(piān)服务项(xiàng)的消费(fèi)需求率(lǜ)先修复(fù)。

　　PPI同比继续大幅回落，主要受上年(nián)同(tóng)期基(jī)数较(jiào)高影响(xiǎng)，同(tóng)时全球库存周(zhōu)期去化，制造业偏(piān)弱。生产(chǎn)资(zī)料价格同比下(xià)降(jiàng)4.7%，环比(bǐ)下降0.6%，继续回落；生活资料同比上(shàng)涨0.4%，环比下降0.3%，均较弱(ruò)。分行业来看，上游和中游煤炭开采、石油和天然气开采、黑色金(jīn)属采矿、石油、煤炭及其他燃料加(jiā)工、黑色金属冶炼和压(yā)延加(jiā)工业均有较(jiào)大拖累(lèi)，电力、热力的生(shēng)产和供应业、纺(fǎng)织服装服饰业，非金属矿采选业同比上涨(zhǎng)。

　　通胀连续两(liǎng)个月处在低位，我们(men)认为这反映的是内(nèi)生修复动(dòng)力较(jiào)弱。季节性(xìng)因素以及产业周(zhōu)期带来的食品价格下跌和生产资(zī)料价(jià)格(gé)下跌，带动CPI同比放缓、PPI大幅回落。随着下半年基(jī)数下降(jiàng)，经济逐步修复(fù)，通胀有望(wàng)回升，但我们认为通(tōng)胀短期内也较难回到1%水平之上，投资(zī)均不需要过度(dù)考虑“通缩”和“通胀”问题(tí)。短期(qī)来看，物价回(huí)落有助于企业刚性成本(běn)下降，修复盈利能力，关(guān)注(zhù)通胀的修复更(gèng)多反映的是需(xū)求(qiú)修复(fù)的幅度。

　　三、下一步的策略(lüè)：反弹(dàn)概率大，要(yào)保持交易的(de)灵活性(xìng)

　　从上述(shù)基本面的分析出发，我们仍然维持“市场乱战，均衡且脆(cuì)弱的(de)交(jiāo)易机会”的判断。从(cóng)技术(shù)面看，当(dāng)前权益(yì)市场的买入理(lǐ)由是(shì)大盘(pán)指数再度接(jiē)近前期低位，这为我(wǒ)们提供了布(bù)局(jú)机会(huì)，交易的反弹概率在加大。从策略(lüè)角度看，投资(zī)者需要高度重视交(jiāo)易的灵(líng)活性。策(cè)略的整体(tǐ)包括趋势、结构与节奏(zòu)，反弹带(dài)来(lái)的是节(jié)奏的变(biàn)化，不是(shì)趋势和结(jié)构的(de)变化。

　　哪些(xiē)板块(kuài)反(fǎn)弹机会较大(dà)呢(ne)？创(chuàng)金合信基(jī)金宏观策略(lüè)配置团队(duì)观(guān)察各家分析师对申万各行业(yè)2023年归母净利润的预(yù)测，可以作为参(cān)考。如果(guǒ)让反弹更扎实一些，预期业(yè)绩变(biàn)化是一个相对可靠(kào)的数据(jù)。

　　环比上周来看，市场对(duì)公(gōng)用事业(yè)、石(shí)油石化、房地产等行(xíng)业基本面较为(wèi)乐观，预(yù)计2023年净利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔、钢铁等行业基本面预期有所调整，预计2023年净利润分别变化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解作者(zhě)】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合(hé)信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配(pèi)置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监(jiān)，南开大学经(jīng)济学博士，清华大学管理(lǐ)科学与工程博士后。学术(shù)研究(jiū)与(yǔ)教学以及宏观经济走势、金融产(chǎn)品分析等实务领域经验丰(fēng)富、成(chéng)果卓著。从业23年以来，一(yī)直(zhí)致力(lì)于(yú)在(zài)周期(qī)波(bō)动的框(kuāng)架内运(yùn)用财(cái)政的视角解(jiě)构宏(hóng)观经济的运行，将中(zhōng)国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方(fāng)式来确定其(qí)价(jià)值(zhí)与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金合信基金经(jīng)理、首席(xí)宏观分析(xī)师，2022年(nián)2月(yuè)加(jiā)入创(chuàng)金(jīn)合信基金。此前履职博(bó)时基金，负责宏观策略、宏(hóng)观(guān)政策、大类资产配置与择时研究(jiū)。武汉大学学(xué)士，上(shàng)海财经大学经(jīng)济学硕士、博士，中国社科院经济学博士(shì)后(hòu)，学术论文(wén)多发表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 中考的报名号指什么意思，中考的报名号是什么意思