来源：高瑞(ruì)东宏(hóng)观笔记

　　核(hé)心(xīn)观点

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一季(jì)度，国(guó)内(nèi)经济(jì)回暖主要缘于疫后复苏红(hóng)利驱(qū)动，表现为生产恢复推动出(chū)口形(xíng)势好转，出(chū)行需求释(shì)放催化下游消费回(huí)暖。从行(xíng)业表现(xiàn)看，制造业从(cóng)去年(nián)四季度的(de)“量价齐跌”转向(xiàng)“量升(shēng)价跌”，企业或从主动去库转向被(bèi)动去库(kù)。从景气度边(biān)际表现看(kàn)，下游消费制造>；中游装备制(zhì)造>；上游原材料加工(gōng)；服务业中，交(jiāo)通运(yùn)输、住(zhù)宿餐饮(yǐn)、房地产(chǎn)等线下(xià)活动(dòng)回暖，但距离疫(yì)情前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济(jì)脉冲式(shì)修复放缓、海外总(zǒng)需(xū)求回落(luò)预期逐步兑现，消费回暖和产(chǎn)业(yè)升(shēng)级将成(chéng)为推动下一阶段国内(nèi)经(jīng)济(jì)复苏的主线。

　　制造业、服(fú)务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从(cóng)一季度(dù)GDP表现看，制造业，交通(tōng)运(yùn)输、房地产等行业景气(qì)度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回落，与年初(chū)出口数据(jù)好转(zhuǎn)、服务消费快速(sù)恢复、房(fáng)地产销(xiāo)售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲(pí)弱的(de)特(tè)点(diǎn)相一致。

　　从(cóng)制造业内(nèi)部来看，今年(nián)3月，制造业各(gè)行业景(jǐng)气度普遍(biàn)回暖，多数从(cóng)去年12月的“量价齐(qí)跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际(jì)改善情况来看，下(xià)游消费制(zhì)造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周(zhōu)期(qī)相关的酒饮料茶(chá)、纺织服装、文(wén)教娱、烟草、家(jiā)具制造行业景气度较高，部分(fēn)行(xíng)业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制造业(yè)行业景气度(dù)居中，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机械(xiè)、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车(chē)制造、金(jīn)属制品>；；；通用(yòng)设(shè)备(bèi)、电子设备。

　　上(shàng)游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工(gōng)行(xíng)业景(jǐng)气度改(gǎi)善幅度最弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多数行业仍然(rán)受到价格下跌的困(kùn)扰(rǎo)，表现(xiàn)为(wèi)“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金(jīn)属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升(shēng)级(jí)或是推动下(xià)一(yī)阶段(duàn)经济复苏的主线

　　一季度，国内经济(jì)复(fù)苏主要受(shòu)益于疫(yì)后复苏(sū)红利驱(qū)动。需求方面，出(chū)行类消费快(kuài)速复苏，前期积压的购房、服(fú)务消(xiāo)费(fèi)需求(qiú)得以释放(fàng)；供(gōng)给方面，国内复工(gōng)复(fù)产加快推进，生产端快速(sù)恢复，是推动年(nián)初出口(kǒu)数(shù)据(jù)好转的(de)重(zhòng)要原因。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏有(yǒu)所放缓(huǎn)，指向疫后复苏红利(lì)驱动边际(jì)转(zhuǎn)弱，随着未来海(hǎi)外总需求回落的(de)预期逐步兑(duì)现，后续(xù)驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概(gài)率来(lái)自于消费回暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一(yī)是(shì)，一(yī)季度(dù)居民收入向上修复，消费(fèi)倾(qīng)向明显(xiǎn)回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情期间水平(píng)，同时信贷数据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费回暖的确定(dìng)性进一步(bù)增强。预计(jì)交通、住宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐(lè)等服务消费有望(wàng)持续(xù)修复，家电(diàn)、家(jiā)具、纺服等与出行(xíng)及地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的可(kě)选(xuǎn)消费也有望进一步(bù)回(huí)暖(nuǎn)。

　　二是(shì)，产业升级(jí)路径(jìng)驱动下，汽(qì)车和(hé)“新三样”产品(pǐn)出口优势增(zēng)强(qiáng)，有(yǒu)望维持(chí)出口韧性(xìng)；随着下(xià)游(yóu)消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈利(lì)有望向上(shàng)修复，企业将从主动去(qù)库逐(zhú)步转向被动去库(kù)、主动补库，设(shè)备投资需求(qiú)有望改善，推动中游装备制造景(jǐng)气度维持高(gāo)位。

　　风险提(tí)示(shì)：国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预期回(huí)落(luò)。

　　一、节后(hòu)消费降(jiàng)温，带动CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后(hòu)经济复(fù)苏有哪(nǎ)些(xiē)结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服(fú)务(wù)业是驱(qū)动一(yī)季度经济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实现超(chāo)预期增长，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复苏背景下，国内(nèi)经(jīng)济企(qǐ)稳回升。但不同于海外国家(jiā)疫后复苏的规律，本(běn)轮国(guó)内疫后(hòu)复苏(sū)发生(shēng)在外需回落、国内经济转向(xiàng)高质量(liàng)发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济(jì)复苏的力量并不(bù)均衡，行(xíng)业分(fēn)化特征(zhēng)明(míng)显。因此，我们重点从行业层面，观测当前各行业景气度(dù)水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业(yè)表(biǎo)现(xiàn)来看(kàn)，今(jīn)年一(yī)季(jì)度制造业、交通运(yùn)输业、房地产业景气度明显(xiǎn)提升，而(ér)建(jiàn)筑业景气度(dù)回落(luò)，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产(chǎn)销售(shòu)回暖而(ér)投资疲(pí)弱的(de)情况(kuàng)相一(yī)致。

　　我们(men)以2019年为(wèi)基(jī)期计算各年份的复合(hé)增速，观(guān)察各(gè)行业增加值变化。

　　今年一季度第一(yī)产业增加(jiā)值增速为(wèi)3.6％，低(dī)于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近年来加(jiā)快建(jiàn)设农业强国，推进农业(yè)农村现代化的目标有关。

　　今年一季(jì)度第二产(chǎn)业增加(jiā)值增速升(shēng)至5.4％，高于去年四季度的(de)4.4％。其中，制造业迎来较快复苏(sū)，增加值(zhí)增速提升(shēng)至5.9％，高(gāo)于去年四(sì)季度的4.7％，但低(dī)于2021年全年(nián)增速(sù)，与去(qù)年下半年之后外(wài)需转(zhuǎn)弱、居民(mín)商品消费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气(qì)度明显回落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低于(yú)去年四季度的(de)3.1％，主要受(shòu)房地产新开(kāi)工(gōng)拖累。

　　今年(nián)一季度第三产业(yè)增加(jiā)值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高(gāo)于(yú)去(qù)年四季度(dù)的4.6％，但(dàn)相较疫情(qíng)前仍存在产出缺口。其中，受益(yì)于(yú)居民出(chū)行(xíng)活(huó)动恢复，交(jiāo)通运输(shū)、仓储和(hé)邮政业(yè)增加值增速明(míng)显(xiǎn)提升，自去年四季(jì)度(dù)的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮业(yè)增加值(zhí)增速(sù)小幅回升，尽管(guǎn)高(gāo)于疫情三年来的平均增速，但绝对水平不(bù)及2019年，指向供(gōng)给水平(píng)恢复较慢。而受(shòu)益于新房(fáng)和二手房销售回暖，今(jīn)年(nián)一季度房地产业(yè)增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化(huà)，中下(xià)游改善幅(fú)度(dù)好于(yú)上游

　　对(duì)于(yú)行业景气度的观测，我们采用(yòng)量（各(gè)行业工(gōng)业增加值增速）与(yǔ)价格（各行业(yè)工业(yè)品(pǐn)价格增速）分别作为供需(xū)的衡量指(zhǐ)标。主要(yào)选取28个主要(yào)行业自2019年以来的月度(dù)数据(jù)，首先将各行业增加值增速(sù)调整为以2019年为(wèi)基期的复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年(nián)3月(yuè)，每月(yuè)的增加值(zhí)增速和PPI增(zēng)速的分位数水平，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年(nián)3月的分(fēn)位(wèi)数水平，捕捉(zhuō)其边(biān)际变化。

　　今年3月，制(zhì)造(zào)业各(gè)行业景(jǐng)气度出现普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经(jīng)济复苏初期(qī)，供给端(duān)修复(fù)好于需求(qiú)端，行(xíng)业整(zhěng)体去库进程(chéng)尚未(wèi)结束。从行业景气度边际(jì)改善情况(kuàng)来看，下游消费制(zhì)造(zào)>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原材料加(jiā)工，煤(méi)炭行业景气度呈(chéng)现高位放缓情况(kuàng)。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出(chū)行、地产后周期相(xiāng)关的行业景气(qì)度最高，部(bù)分行业(yè)步(bù)入“量价(jià)齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民(mín)外出消费相关的(de)，酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱乐(lè)的量(liàng)价(jià)分位数水(shuǐ)平均处(chù)在高景气度(dù)区(qū)间，烟草、家(jiā)具制(zhì)造行业(yè)也呈现“量价(jià)齐(qí)升”的特征(zhēng)；食(shí)品制造景(jǐng)气度有所回落，农副加(jiā)工行业表现为“量价齐跌(diē)”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格(gé)下跌(diē)主要与(yǔ)高库存水平有(yǒu)关，今年2月(yuè)，库存同(tóng)比(bǐ)均处在2016年以来90％以上(shàng)分位(wèi)数水平；而(ér)随(suí)着防疫(yì)需求(qiú)的降温，医药制造(zào)业景气度(dù)有所回(huí)落(luò)，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造(zào)业行业景气度居中(zhōng)，均表(biǎo)现为“量(liàng)升价(jià)跌”。一方(fāng)面与原材(cái)料成本下跌有(yǒu)关，另一方面(miàn)，也与(yǔ)年初外(wài)需表现好于内需，部分行业(yè)仍在去(qù)库进程(chéng)有关(guān)。其中(zhōng)，电(diàn)气机械、专用设备、运输设备工业(yè)增加值增速(sù)改善幅度最(zuì)大，受益于国内产业升级、出口优势带来的韧性驱(qū)动(dòng)；其(qí)次是汽车制造、金属制品(pǐn)，改善幅(fú)度(dù)最弱(ruò)的(de)是通用设备、电子设备(bèi)，与房地产新开工(gōng)强度(dù)较弱(ruò)、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅(fú)度偏(piān)弱，由于(yú)行业库(kù)存水平(píng)偏(piān)高，多数行(xíng)业仍(réng)受(shòu)制于(yú)价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。其中(zhōng)，有色金属行业(yè)生产端改善幅度最(zuì)大，3月增加值增速位于(yú)2019年以(yǐ)来70％分位(wèi)数水平，但受全球大宗商(shāng)品下行(xíng)周(zhōu)期影响，价格依(yī)旧承压；随着年初建(jiàn)筑业施工回暖，相(xiāng)关的黑色(sè)金属、非金(jīn)属制品景(jǐng)气度提升，但由于(yú)库存水平偏高，价格仍处(chù)在下跌区间，拖累整体盈利水平(píng)；石化链条(tiáo)行(xíng)业(yè)生(shēng)产水平普遍回(huí)暖，但(dàn)分位数水平(píng)仍处在50％以(yǐ)下的景(jǐng)气度偏低区间，今(jīn)年由于能(néng)源危(wēi)机缓(huǎn)解，产品价格(gé)相较去年(nián)同期也出现(xiàn)普遍(biàn)下跌。

　　煤(méi)炭开采景气(qì)度(dù)仍处(chù)在高位，但出现边(biān)际放缓，生产及价格水平同步回落。这与去年以来行业产(chǎn)能(néng)持(chí)续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开采产成品库存同比处在(zài)2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级或(huò)是推动下(xià)一(yī)阶段(duàn)经济复(fù)苏(sū)的主线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经济(jì)复苏主要受益于疫(yì)后复苏红利。一(yī)方面，消费场景恢复后，出行(xíng)类消费快速复(fù)苏，前期积压的购房、服(fú)务性(xìng)需求得(dé)以(yǐ)释放；另(lìng)一方面(miàn)，国内复工(gōng)复产加快推进，保证(zhèng)供给(gěi)端的快速恢复，是推(tuī)动年初出口数据好转的重要(yào)原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓(huǎn)，指向疫后红利(lì)释放效果转弱，随着未来海外总需(xū)求回落的预期逐(zhú)步兑(duì)现，后续驱动国内经(jīng)济(jì)增(zēng)长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于消费(fèi)回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着居(jū)民收入(rù)提升和消费意(yì)愿改善(shàn)，未来消费回暖的(de)确定性(xìng)进一步增强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费(fèi)，以及(jí)家电、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景气度均有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度居民收(shōu)入和消费数据看，居民收入增速提升(shēng)，消费倾向开始(sh大学辍学和退学的区别，辍学和休学的区别ǐ)回升，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未(wèi)修复至疫情前水平。以(yǐ)2019年为(wèi)基期的复合增速看，今年一(yī)季度，全国居(jū)民人(rén)均可支配收入(rù)增(zēng)速(sù)提升至6.4％，高于去年四(sì)季度的(de)5.6％，居民人均消费支出增(zēng)速提升至5.0％，高于去年四(sì)季度的3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距离(lí)2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未(wèi)来随(suí)着服务业恢复(fù)持续向好，有望带动相关(guān)就业岗位加快恢复(fù)，进一步提振居(jū)民(mín)消费(fèi)意(yì)愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看，居民(mín)储蓄意愿有所减弱(ruò)，消费和投资信(xìn)心正在筑底。今(jīn)年以来(lái)，居民(mín)储蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居(jū)民新增存款同比增量降(jiàng)至(zhì)2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月9375亿元的同比增量均值(zhí)，也(yě)低于(yú)2022年6617亿(yì)元的月均同(tóng)比增量。从(cóng)贷款数据(jù)看，3月(yuè)居民部门新(xīn)增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中长(zhǎng)期信贷同比多增(zēng)2613亿元。居(jū)民部门新增净融资连续2个月(yuè)维持(chí)同比扩(kuò)张，指向居(jū)民预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始(shǐ)放缓。今年第一季(jì)度城镇储户问(wèn)卷调查结果(guǒ)显示，倾向于(yú)“更(gèng)多储蓄(xù)”的(de)居(jū)民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分(fēn)点；倾(qīng)向于“更多(duō)消费(fèi)”和“更多投资(zī)”的居民分别占(zhàn)23.2％和(hé)18.8％，均分(fēn)别高于上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居民储(chǔ)蓄(xù)意愿降低、消费(fèi)和投资意愿提升(shēng)。

　　大学辍学和退学的区别，辍学和休学的区别>

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新(xīn)三(sān)样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增强(qiáng)，以及相关行业设备投资(zī)更新，有望(wàng)推动中游(yóu)装备(bèi)制造景(jǐng)气度维持高位(wèi)。

　　一方面(miàn)，今年一季(jì)度国内出口数据回暖，除(chú)与欧美供(gōng)需缺口短期走阔、国内复工复产加快(kuài)推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及汽(qì)车(chē)和“新三样”产品出口优势增(zēng)强(qiáng)。今年(nián)在海外(wài)总需求回(huí)落背景下，我国与RCEP国家贸易往来(lái)加(jiā)强(qiáng)、以及新(xīn)能源(yuán)产品优势强化，有望(wàng)维持装备制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一方面(miàn)，企业盈利下滑和库存高位，对制(zhì)造业(yè)投资(zī)扩产造成一定(dìng)压力(lì)。但随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回(huí)升，制造业企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利(lì)有望向上修复(fù)。目前看，电(diàn)气机械(xiè)等装备(bèi)制造业(yè)去库(kù)进程已(yǐ)进入下半场，今年1-2月专用设备、通(tōng)用设(shè)备(bèi)产成品库存增速呈现触(chù)底反弹。随着需(xū)求回暖、盈利修复，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动去库(kù)逐步(bù)转向(xiàng)被动去(qù)库、主(zhǔ)动(dòng)补库，设备(bèi)投资需(xū)求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流(liú)动性数据：各国国(guó)债收益率多数上(shàng)行

　　美国10年期国债(zhài)收益率上行(xíng)。本周（截至4月(yuè)21日）美国(guó)10年期国债收益率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中通(tōng)胀预期较上周(zhōu)下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期(qī)国债(zhài)收益(yì)率(lǜ)较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国(guó)债收益率较上(shàng)周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月(yuè)20日），英国10年期国债收益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差收窄。本周(zhōu)美国10年期和2年期国债(zhài)期限利差(chà)为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益债期权调整(zhěng)利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市涨跌分化(huà)，大(dà)宗(zōng)商品价格(gé)普跌(diē)

　　全球(qiú)股市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下(xià)跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标(biāo)普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳(nà)斯达克指数(shù)分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合(hé)指数、上(shàng)证指数、恒生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加(jiā)息(xī)步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日(rì)，美(měi)联储(chǔ)褐(hè)皮书公布(bù)，显示(shì)近几周美国经济增(zēng)长陷入(rù)停(tíng)滞，通胀和招聘活动放缓，信贷(dài)渠道变窄。褐皮书称，最近几周美国总体(tǐ)经济活动几乎没有变化，几个辖区指出在不确定性增加和对(duì)流(liú)动(dòng)性(xìng)的担(dān)忧(yōu)加剧之(zhī)际，银行收紧了(le)贷款(kuǎn)标准。近(jìn)期美国总体物价水平(píng)温和上升，但价格上涨速(sù)度或有所放缓。

　　美联储官员(yuán)表示(shì)为应对高通胀，加息步伐或将继续。4月21日(rì)，美联(lián)储哈克称，需要进一步收紧政策来应对高通(tōng)胀，加息结束后美联储将需要在(zài)一(yī)段时间内维持利率稳定。同日美联储梅斯(sī)特表示，预计今年货(huò)币(bì)政策(cè)将需要进一步进入限制(zhì)性区域(yù)，终端利率或将高于5％，具体取决于经济和金融形(xíng)势的(de)发(fā)展。

　　欧洲央行(xíng)货(huò)币政策会议纪要(yào)公布，绝大多数委员同意将利率(lǜ)上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货(huò)币政策在(zài)降低(dī)通胀方面仍有一段路要走，一(yī)些委(wěi)员认为整体而言通胀风险倾向于上行(xíng)。金融市(shì)场紧张局势(shì)被视为(wèi)经济和通胀前(qián)景重大不确(què)定性的来源。然而(ér)除(chú)非形势显著恶化，否则金融市场的紧张局势不太可能(néng)从根本(běn)上改变欧洲央行管理委员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财(cái)长(zhǎng)耶伦(lún)强调美国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧洲议(yì)会通过了一项临时政治协议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导(dǎo)体行业，以将欧盟占全球半导(dǎo)体(tǐ)制造(zào)市场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的半(bàn)导(dǎo)体供应链，并与美国和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长(zhǎng)麦卡锡表(biǎo)示，正在(zài)推出一(yī)份债(zhài)务上(shàng)限相关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就债(zhài)务上限进行(xíng)谈判(pàn)；众(zhòng)议院(yuàn)共和党(dǎng)希(xī)望提高债(zhài)务上限并削减支(zhī)出；正在推出(chū)一份债务上限相关立(lì)法措(cuò)施(shī)；债务法案将设法收回未使用(yòng)的(de)防疫资(zī)金用于日常开支(zhī)；法案将减少对(duì)国(guó)税局的拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美(měi)关系发表(biǎo)讲话(huà)，表明美国无(wú)意与中国脱钩，但未来(lái)仍将强调“国(guó)家安(ān)全”。耶伦宣称(chēng)，任何(hé)与(yǔ)中国(guó)脱(tuō)钩的努力(lì)都将是“灾难性的”，美国寻(xún)求与中国建立“建(jiàn)设性和公平(píng)的经济关系(xì)”。但“当美国利益受到威(wēi)胁(xié)时”，美国将坚定地捍(hàn)卫国家安全，即(jí)使以(yǐ)牺牲中美关系为代(dài)价。在国际关系(xì)中，耶伦表示(shì)美中两(liǎng)国(guó)有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问题(tí)的(de)新兴市场和发展中国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油价(jià)格(gé)环比上(shàng)涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元(yuán)/桶。布(bù)伦特原油价格环比上涨7.14％，环(huán)比由负转正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上(shàng)涨，铜(tóng)、铝库存同(tóng)比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的(de)0.86％，库存同比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月(yuè)的(de)-5.26％转正为本(běn)月的(de)2.25％，库存同比下(xià)降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比(bǐ)下降

　　水泥价格指数环比上升。4月(yuè)以(yǐ)来，全国水(shuǐ)泥价(jià)格(gé)指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北(běi)、东北(běi)、华东、中南、西北(běi)以及西南各区价格指数环比(bǐ)分别(bié)为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢(gāng)价格环比下跌(diē)，库存(cún)同比下降，钢坯库存同比上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)，环比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比(bǐ)上涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面(miàn)积增幅缩窄(zhǎi)，猪价(jià)菜价下(xià)跌，水果价格上涨

　　商品房成(chéng)交(jiāo)面积增幅缩窄。2023年4月以来，商(shāng)品(pǐn)房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一(yī)线(xiàn)、二线、三线城(chéng)市商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交面积同(tóng)比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比(bǐ)变(biàn)动幅(fú)度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交面(miàn)积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应面积同(tóng)比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月(yuè)上涨(zhǎng)1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日(rì)均零售销(xiāo)量增幅扩大。4月以来(lái)，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批(pī)发销(xiāo)量同(tóng)比增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利率趋势分(fēn)化，国债利(lì)率普遍下行(xíng)

　　货币市场利率(lǜ)趋(qū)势分化，国债利率(lǜ)普遍(biàn)下(xià)行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行(xíng)36大学辍学和退学的区别，辍学和休学的区别bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下(xià)行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较(jiào)上月末(mò)下行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业(yè)债利率较上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消费持续回(huí)升(shēng)的动力；国资委强调(diào)着力发展战略性新兴产业(yè)

　　4月19日，国家(jiā)发展改革(gé)委举行4月份新闻发布(bù)会，强(qiáng)调要提振消费持续回升的动(dòng)力。接下(xià)来(lái)将(jiāng)重点做好四方面工作：一是(shì)，研(yán)究(jiū)起草关于恢(huī)复(fù)和扩(kuò)大消费的(de)政策文件，围绕大宗消费、服务消费(fèi)、农村(cūn)消费(fèi)等重点领域；二是，下大力气(qì)稳定汽车消费，大力推动新能源汽车(chē)下乡；三(sān)是，会同有关(guān)方面(miàn)优化就业、收入分(fēn)配和消费全(quán)链条良性循环(huán)促(cù)进(jìn)机制；四是，研究(jiū)制(zhì)定关于(yú)营造放(fàng)心消费环境(jìng)的政策(cè)文(wén)件。

　　4月(yuè)19日，国(guó)资委党委(wěi)召开扩大会(huì)议，强调推动国资央企着(zhe)力(lì)发展实体经(jīng)济特别是战(zhàn)略性(xìng)新兴产业。会议(yì)认为(wèi)，要更好推动国资央企在中国式现代化(huà)新征程中走在前列，着力提升科(kē)技(jì)自立自强水平，提升自主创新(xīn)能(néng)力(lì)；着(zhe)力发展实(shí)体经济特别是(shì)战(zhàn)略性新兴产业，加快推进现(xiàn)代化产业体(tǐ)系建设；抓好新(xīn)一轮国(guó)企改革深化(huà)提(tí)升行动组(zǔ)织实(shí)施(shī)，高(gāo)水(shuǐ)平参与共建(jiàn)“一带(dài)一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办发布会(huì)介绍(shào)一季度工业和信息化发展状(zhuàng)况，表示下一步将(jiāng)制定实施(shī)重点(diǎn)行业稳增长的(de)工(gōng)作方案。一(yī)是营造良好产业发(fā)展环境，落实落细稳增长(zhǎng)政(zhèng)策举措，抓实抓细(xì)部省协作、部门(mén)协同；二(èr)是推动出口保稳(wěn)提(tí)质，加大对(duì)制造(zào)业外(wài)贸企业的支持力度(dù)，配合有关(guān)部门落(luò)实好稳外贸政(zhèng)策举措；三(sān)是促进内需加快恢复，以高质(zhì)量(liàng)供给促进(jìn)消费；四是持续增强(qiáng)发(fā)展动能，加快战(zhàn)略性新兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四、财(cái)经日(rì)历(lì)

　　五(wǔ)、风(fēng)险提示

　　国内经济恢(huī)复力度不及预期；海外需(xū)求超预期回(huí)落。

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