“现(xiàn)在(zài)的房(fáng)地(dì)产很难再出现像过(guò)去十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集(jí)团(tuán)合(hé)伙人、首席经(jīng)济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化(huà)的愈加(jiā)明显，让机构和投资者的(de)关(guān)注度从(cóng)板块向单个标(biāo)的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地(dì)产都(dōu)已经(jīng)双杀到了最底部，而且(qiě)是反(fǎn)复地杀到了底部，再往下的空间已经不(bù)大了。

　　三道红(hóng)线(xiàn)等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参考

　　那(nà)么(me)如(rú)何(hé)寻找房(fáng)地产个股(gǔ)的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房(fáng)地产(chǎn)赛道中进行选择，需要非常小心，避免选了半(bàn)天，标的公司出现爆雷(léi)的情况。除此之(zhī)外，洪灏指出，需要(yào)满足以下三个基准(zhǔn)：有大(dà)的(de)国(guó)资背景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线(xiàn)的(de)。

　　他(tā)还表示，如果关注(zhù)一下今年房地产的(de)开发资金(jīn)来源，可以发(fā)现，其实(shí)银行的信贷(dài)倾向是不(bù)太愿意给房企(qǐ)贷款(kuǎn)的(de)，房企的主要资金来源来自新盘的销售(shòu)。但今年新房的销售(shòu)情况相(xiāng)较一般(bān)。再关注一下，哪些(xiē)房企能从(cóng)银行拿到钱，其实主要还是那些有国企背景的房企，民营房企相对比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个很明显的分化(huà)，无论是(shì)在(zài)销售，还是融(róng)资等各个方面都(dōu)非常明显。现在有国资背(bèi)景的(de)房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背(bèi)景的民营房企股价(jià)大(dà)多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业(yè)内，我们的逻辑是，“寻(xún)找最(zuì)后的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我们(men)会(huì)特别重视企(qǐ)业(yè)的成本优势，更具体一点，就是(shì)它的净借贷水平（净负债率）是(shì)不是行业内(nèi)的最低(dī)水平；利润率是(shì)不是行业内(nèi)最(zuì)高的；融资成本是否是(shì)行业内最低的；建(jiàn)安成本是否(fǒu)也是业(yè)内最低的(de)；这(zhè)些都是(shì)我们(men)看重的一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是(shì)，能够同时满足上述条件的房企并不多(duō)。即便是在国央(yāng)企中，仍有部分房企出(chū)现了“三道红(hóng)线”的(de)“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的(de)趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地(dì)产、西(xī)藏城投、中交地产、中(zhōng)国武夷等(děng)国央企“三道红线”全踩。<日本男生姓名大全霸气，日本男生的姓名/p>

　　除此(cǐ)之外，城建(jiàn)发(fā)展、京投(tóu)发展、光明地产、云南城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股等(děng)国央企房企也踩了“三(sān)道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有着较稳健(jiàn)特色的国央企(qǐ)房企，其财务指标(biāo)称得上完(wán)全健康的仍是少(shǎo)数(shù)。而更(gèng)加值得注意的(de)是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚(shèn)至地(dì)方国企开始大(dà)举扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验着国央(yāng)企的资金(jīn)链情况。

　　对(duì)房(fáng)企(qǐ)而(ér)言(yán)，扩(kuò)张(zhāng)速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于(yú)房企(qǐ)储备(bèi)优质“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预判未(wèi)来市场，以及过于激(jī)进的扩张拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈(dǎo)此前的高杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈(chén)昊(hào)扬以其配置的一(yī)家房(fáng)企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净借贷比例都维持在33％左(zuǒ)右，完(wán)全没有增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机会来了，其开始在一线城市进行大举拿地，净负债率(lǜ)也(yě)由此前的33％左右(yòu)水准提高到45％左右(yòu)，涨了接(jiē)近三分之(zhī)一。与此同时(shí)，该房企新购入(rù)地块也实现了快速(sù)的(de)开盘利用率，预计今年(nián)会(huì)有更多的(de)楼盘入市。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储(chǔ)备了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半(bàn)也主要(yào)集(jí)中在强二线和二线城(chéng)市(shì)；另一方面，它的扩(kuò)张(zhāng)是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道(dào)，与之相(xiāng)反，有(yǒu)些房企的(de)扩张速(sù)度让(ràng)人感(gǎn)觉又(yòu)回(huí)到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的(de)民(mín)营企业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见到机会时(shí)要出手，但出手的章(zhāng)法仍(réng)要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两年(nián)市场没有想象(xiàng)得那么(me)好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房企的扩张速度是否(fǒu)激进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表(biǎo)示(shì)，主要还是看房(fáng)企的净负债率水(shuǐ)平(píng)，在我看来，这个比(bǐ)例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速(sù)了。

　　不难(nán)看出，这一(yī)标准要比“三道(dào)红线”对房企(qǐ)的净负债率(lǜ)要求(qiú)不(bù)得高于(yú)100％要(yào)更加严(yán)格。陈昊扬解释(shì)，当前房地产行业的复苏(sū)速度并(bìng)没有那么快(kuài)，所以要(yào)规避公司净负债率提高到(dào)一个比较危(wēi)险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的房企(qǐ)梳理发(fā)现(xiàn)，中交地(dì)产、中国金茂、华发股份、越(yuè)秀地(dì)产、绿城中(zhōng)国、保利发展等房(fáng)企2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其中，中(zhōng)交地产净负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明对比的是，华(huá)润置地、中国(guó)海外发展、万(wàn)科(kē)A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等(děng)房(fáng)企在践行较(jiào)积极的拿地策(cè)略的同时(shí)，也较好地控制(zhì)了公司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上，他(tā)们是以同一筛选(xuǎn)标准来看国央企与民营房企，但在各维度(dù)的实(shí)际表现上，国央企(qǐ)确实会(huì)更(gèng)胜一筹。如国央企的融(róng)资成(chéng)本更(gèng)低，融(róng)资渠(qú)道也更顺畅(chàng)，能够做(zuò)到想融就融，这样，国央企自然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机(jī)构更加看好国央企，但这也并不意味着，民营企业(yè)中就没有(yǒu)“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有(yǒu)少数民营房企(qǐ)同(tóng)样(yàng)受到(dào)机构(gòu)的青睐。比如，根据2023年一季(jì)报，滨(bīn)江集团的十大流(liú)通股东中新进了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司(sī)－景顺长(zhǎng)城中国回报(bào)灵活配置混合型证(zhèng)券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠(zhū)海阿巴(bā)马资产(chǎn)管理(lǐ)有限公司(sī)就长期(qī)持(chí)有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资产(chǎn)公司(sī)的(de)几(jǐ)只产品合计持有(yǒu)滨江(jiāng)集团9543万股(gǔ)，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自身的基(jī)本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍是(shì)表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在(zài)业绩表现、销售(shòu)规(guī)模、新增土储、股价(jià)表(biǎo)现等多维度都(dōu)表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母净利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依(yī)次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季报，今年一季度，滨(bīn)江集团(tuán)更是实现了扣非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身(shēn)业绩的持续(xù)增长，和滨(bīn)江(jiāng)集团扎根杭(háng)州的战(zhàn)略(lüè)布(bù)局关系密切。根据2022年年报，滨江集(jí)团有近七(qī)成营收来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭州(zhōu)地区的营(yíng)收比重(zhòng)只占(zhàn)到近六成。近三年持续(xù)稳居杭州房(fáng)企销售排(pái)名第一。

　　与此同时，滨江集(jí)团(tuán)在杭州(zhōu)的(de)土储补充同(tóng)样(yàng)较为积(jī)极，根据诸葛找房、住在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在(zài)杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿(yì)元(yuán)，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土(tǔ)第一。

　　而(ér)滨江集团(tuán)在杭州(zhōu)的较(jiào)突出表现，也让(ràng)滨江(jiāng)集团的房企排名迅(xùn)速提升。到(dào)2023年，滨江集团(tuán)的房企排名已冲进前十，根据中指数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿元(yuán)，位列(liè)房(fáng)企(qǐ)第九位。

　　值得(dé)注意(yì)的是，2020年(nián)至今，滨(bīn)江集团股价(jià)翻了超一倍以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江集团更是(shì)迎来多家(jiā)机(jī)构(gòu)的集(jí)中调研。滨(bīn)江集团发布公告表(biǎo)示(shì)，公司于5月10日接(jiē)受了信达证(zhèng)券、金鹰基金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛(sài)道

　　机(jī)构(gòu)在下游家(jiā)纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是房地产(chǎn)产业(yè)链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为(wèi)钢铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料供(gōng)应商(shāng)，而下(xià)游应用行(xíng)业主(zhǔ)要包括中介服务、家用电器、物业(yè)管(guǎn)理、家居用品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊(kān)》的采访，房(fáng)地产开(kāi)发(fā)环节与上游材(cái)料端息息相关(guān)，新盘开工不足导致上游不(bù)被看(kàn)好，机构寻(xún)觅个股阿尔(ěr)法(fǎ)的思路(lù)渐渐移(yí)至(zhì)下游(yóu)。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量房时代(dài)，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家装家(jiā)居领域，我(wǒ)们相对看好，因(yīn)为居民保有的住房规模越来越大，随(suí)着时间的增加，内装更新的需求也会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在(zài)新(xīn)房销售见顶之后(hòu)，家具消费的(de)增长却一直都很好。对(duì)于地产产业链，我们相(xiāng)对看好和(hé)内(nèi)装相关的行(xíng)业，例如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基(jī)金人士表示(shì)。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计，目(mù)前暂居前两(liǎng)位的都(dōu)是来(lái)自家纺(fǎng)赛道的公司，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是(shì)前者在月线连(lián)收(shōu)七根(gēn)阳线的基(jī)础上，年内迄(qì)今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富(fù)安娜主要(yào)从(cóng)事(shì)纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类(lèi)产品的研(yán)发、设计、生产及销售(shòu)，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第一季度报告显示，报告(gào)期(qī)内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不(bù)过实现归属(shǔ)于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一(yī)季(jì)报(bào)的十大(dà)流通(tōng)股股东(dōng)来看(kàn)，能够发现(xiàn)该股早已成为基(jī)金重仓股的天下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值(zhí)发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵动价(jià)值、宝(bǎo)盈新价(jià)值和(hé)私募(mù)的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需(xū)要强调的是，中欧的两只基金都是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓(cāng)的(de)房(fáng)地产产业链股票还有(yǒu)金(jīn)地集(jí)团和(hé)大亚圣象。

　　对比(bǐ)而(ér)言(yán)，前几年曾经风(fēng)光一时(shí)的家(jiā)居板块也因疫情、消费复苏(sū)进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居板(bǎn)块中年内表现(xiàn)最好(hǎo)的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该(gāi)股年内上涨已经(jīng)超过23％，从业绩来看，无论是营收还(hái)是归母净利润，公司都实现了同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通(tōng)股股东来看(kàn)，《红(hóng)周刊(kān)》发现广(guǎng)发基(jī)金经理罗(luó)洋慧眼独(dú)具，一季报(bào)中他管理的广发(fā)策(cè)略优(yōu)选和广发安宏回报均增(zēng)加了持股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也(yě)成为志邦(bāng)家居(jū)十大流通股股东中(zhōng)仅有的两只(zhǐ)公募。有(yǒu)意思的是，他似乎对于定制家居类标的情有独钟，在另一家赛道公司(sī)金牌橱(chú)柜中，他管理的全部三只(zhǐ)产品均登(dēng)榜(bǎng)十大流通股股东，其也(yě)成为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家日本男生姓名大全霸气，日本男生的姓名居家纺外，下游的物业(yè)股也越(yuè)来越被机构所青(qīng)睐，不过这(zhè)类标的大多在(zài)香港上市，如何选择成(chéng)为难题。对(duì)此(cǐ)，前(qián)述(shù)上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物业服(fú)务不(bù)是一个(gè)高毛利(lì)的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还(hái)是希望(wàng)挣的(de)是市场化应该挣的钱，以我曾(céng)经买(mǎi)的(de)绿(lǜ)城服务(wù)为(wèi)例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是比较高的，每年到期的(de)合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚(gǔn)动的大部(bù)分项目到期之(zhī)后，经过两三(sān)轮合同周期还能做到(dào)产品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行(xíng)业(yè)里真正能做(zuò)到产品提价(jià)的(de)公司很少，因为物业公司很(hěn)容易(yì)一开始是挣钱的(de)，后面因为(wèi)保安这些固定人员成本(běn)的年度增长，不过服务没有特别好，客(kè)户(hù)没有那么满意，能做到(dào)提(tí)价难度是非常大的。但是该公司(sī)能在业内做到到期之后提价(jià)率(lǜ)比较高，这跟(gēn)它的定位和(hé)比较好的服务是(shì)有(yǒu)关系(xì)的。”他进(jìn)一步(bù)强调(diào)。

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