“现在的房地产(chǎn)很难再出现像过去十年的(de)系统(tǒng)性行(xíng)情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业(yè)分(fēn)化(huà)的愈加明显，让机构和投(tóu)资者的关(guān)注度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海(hǎi)利檀投资董事长陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业(yè)来看，无论(lùn)是(shì)业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部(bù)，而且是(shì)反复(fù)地杀到了(le)底部(bù)，再往下的空间(jiān)已经不大(dà)了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房(fáng)地(dì)产个股(gǔ)的阿尔(ěr)法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒，在房(fáng)地产(chǎn)赛道中进(jìn)行选择(zé)，需要非常小心，避(bì)免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆(bào)雷的(de)情况。除此之外(wài)，洪灏(hào)指出，需要满(mǎn)足(zú)以下三个基(jī)准：有大的国资(zī)背(bèi)景的、杠杆率较(jiào)低的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果关注(zhù)一下今年房地产的开发资金来(lái)源，可以发现，其实(shí)银行(xíng)的信贷倾向(xiàng)是不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房(fáng)企的(de)主要资金来源(yuán)来自(zì)新(xīn)盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般(bān)。再(zài)关注一(yī)下，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其实(shí)主要还(hái)是那些有(yǒu)国企背(bèi)景的房企(qǐ)，民营房企相对(duì)比较(jiào)困难，所以整(zhěng)个(gè)行业出现了一个很明显(xiǎn)的(de)分(fēn)化，无论是在销售，还是(shì)融(róng)资等(děng)各(gè)个方面都(dōu)非常明(míng)显。现在有国资(zī)背景的房企在资本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的(de)民营房企股价大多(duō)表现很一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊(kān)》表(biǎo)示，在房地产行业(yè)内，我们的逻辑是，“寻找最后(hòu)的(de)赢家”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成(chéng)本优势，更具体(tǐ)一点(diǎn)，就是它(tā)的净借贷(dài)水(shuǐ)平（净负(fù)债率(lǜ)）是不是行业内的最(zuì)低水平(píng)；利润率是不是行业(yè)内(nèi)最高的；融资成(chéng)本是(shì)否是行业内最低的；建(jiàn)安成本是否也是业内最低(dī)的；这些都是我们看重(zhòng)的(de)一家房企的综合成本(běn)。

　　需要注意的(de)是，能(néng)够同(tóng)时满足上述(shù)条(tiáo)件的房企并不多(duō)。即便是(shì)在国央(yāng)企中，仍有部(bù)分房企出(chū)现了“三道红线”的(de)“踩线”情(qíng)况(kuàng)，且(qiě)有逐渐恶(è)化的趋势。以A股为例(lì)，《红周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数(shù)据整理发(fā)现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地(dì)产、西藏城投、中交地(dì)产、中国武夷等国(guó)央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发(fā)展、光明地产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等(děng)国央企房企也踩了“三(sān)道红线”中的(de)两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是有着较稳健(jiàn)特色的国央(yāng)企房企，其财务指标称得上(shàng)完(wán)全(quán)健康的仍是少数(shù)。而更加值(zhí)得注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方(fāng)国企开始大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步(bù)考验着(zhe)国央企的资(zī)金(jīn)链情况。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张(zhāng)速度的张弛有(yǒu)度尤为重要，节(jié)奏把握准(zhǔn)确，有助(zhù)于房企储备(bèi)优质“弹药”；但过于(yú)乐观(guān)的预判未(wèi)来(lái)市场(chǎng)，以及(jí)过于激进的扩(kuò)张(zhāng)拿地(dì)节奏(zòu)也有可能让房企重(zhòng)蹈此前(qián)的高杠(gāng)杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊扬以其(qí)配置的一家(jiā)房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净(jìng)借(jiè)贷比例都维持(chí)在33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房企明显感(gǎn)觉到机会来了，其开始在一线城市进行(xíng)大举(jǔ)拿地(dì)，净负债(zhài)率也(yě)由此前(qián)的33％左右(yòu)水(shuǐ)准(zhǔn)提(tí)高到45％左右(yòu)，涨了接近三(sān)分之一。与此(cǐ)同时，该房企新购入地块也实现了快速的开盘利(lì)用率，预计今(jīn)年会有更多的楼盘入(rù)市。像(xiàng)这类企业就(jiù)符合“最后的(de)赢(yíng)家”的特点。一方(fāng)面，在(zài)于(yú)它本(běn)身储备了很多弹药(yào)，去年(nián)拿地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一(yī)线(xiàn)城市，另外一半也主要集中在强二(èr)线和二线城市；另一方面(miàn)，它的(de)扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民(mín)营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到(dào)机会时要出(chū)手，但(dàn)出手(shǒu)的章法仍(réng)要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两年市(shì)场没有想象得那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来衡量一家房企的扩张(zhāng)速度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，主要(yào)还是看房企的净负(fù)债率水平，在我看(kàn)来，这个比(bǐ)例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出(chū)，这一标(biāo)准要比“三道红线(xiàn)”对(duì)房企的净负(fù)债率要(yào)求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释(shì)，当(dāng)前房地产行业(yè)的复(fù)苏速度并没有(yǒu)那么快，所(suǒ)以要(yào)规避公(gōng)司净负债(zhài)率提高到一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地(dì)较积极的房企(qǐ)梳理发现，中交(jiāo)地(dì)产、中国金茂、华发股份、越(yuè)秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展等房企2022年(nián)净负债率都(dōu)在(zài)60％之(zhī)上。其中，中交地产净负(fù)债(zhài)率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜明对比的(de)是，华润(rùn)置地、中国海外(wài)发展、万(wàn)科A、滨(bīn)江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团等(děng)房企在践(jiàn)行较积(jī)极的拿地策略(lüè)的(de)同时(shí)，也较好(hǎo)地控制(zhì)了公(gōng)司的扩张速度与净负债率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民营(yíng)房(fáng)企

　　或具(jù)备“最后赢(yíng)家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他(tā)们是以同一筛选标准来(lái)看国央(yāng)企与(yǔ)民营房(fáng)企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的(de)融资成本更低，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样，国央企(qǐ)自然(rán)而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构更加(jiā)看好国央企，但这(zhè)也并(bìng)不意味着，民营(yíng)企业中(zhōng)就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样(yàng)受到机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年(nián)一季报(bào)，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中新(xīn)进(jìn)了“中国工商银行股(gǔ)份(fèn)有限公司－景(jǐng)顺(shùn)长城中国(guó)回报灵(líng)活配(pèi)置混(hùn)合型(xíng)证券投资(zī)基金”“全国(guó)社保(bǎo)基金一一六(liù)组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠(zhū)海(hǎi)阿巴马资产管理有限公司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一(yī)季报(bào)，该资(zī)产公(gōng)司的几只产品(pǐn)合计(jì)持有滨(bīn)江集团9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团的(de)受青睐，和其自(zì)身(shēn)的基本面(miàn)表现存在一(yī)定关系(xì)。2020年以来的(de)近三年时(shí)间(jiān)，房地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨江集团仍(réng)是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现、销售规(guī)模、新(xīn)增土储(chǔ)、股价(jià)表现等多维度都(dōu)表现了较(jiào)强的增长势头(tóu)。

　　业(yè)绩方面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨(bīn)江集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元(yuán)；依(yī)次(cì)实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一(yī)季报，今年(nián)一季度，滨(bīn)江集(jí)团更(gèng)是实现了扣非(fēi)归母净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产(chǎn)“青铜时(shí)代”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎根杭(háng)州的战略布局关系密切(qiè)。根据(jù)2022年(nián)年报，滨(bīn)江集团有(yǒu)近七成营收来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭州地区的营(yíng)收比重(zhòng)只占到近六(liù)成。近三(sān)年持续(xù)稳(wěn)居(jū)杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时(shí)，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团在杭州的土储(chǔ)补充同(tóng)样(yàng)较为积极，根据诸葛(gé)找房、住在杭州网(wǎng)数(shù)据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭(háng)拿(ná)地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的(de)较突出表现(xiàn)，也让滨(bīn)江集团的房(fáng)企(qǐ)排名迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的房企(qǐ)排(pái)名已冲(chōng)进前十，根据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注意的(de)是，2020年至今(jīn)，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更(gèng)是迎来(lái)多家机(jī)构的集中调研。滨江集团发布公(gōng)告表示，公司于5月10日接受了信(xìn)达证(zhèng)券、金鹰基(jī)金(jīn)、建(jiàn)信养老、新华养老等18家如何辨别精油的好坏 精油可以当做润滑油使用吗机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至存量赛(sài)道

　　机构在(zài)下(xià)游家纺(fǎng)、家居、物(wù)业觅(mì)α

　　实际上房地产开(kāi)发(fā)只(zhǐ)是房(fáng)地产产(chǎn)业(yè)链上的中游(yóu)环节，其(qí)上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供应(yīng)商，而下游应用(yòng)行业主要包括中介服务、家用电(diàn)器、物业管(guǎn)理、家居(jū)用品。综合(hé)《红(hóng)周刊(kān)》的采访，房地(dì)产开(kāi)发(fā)环节与上游(yóu)材(cái)料端息(xī)息相关，新盘开工不足导(dǎo)致上游不被看好，机构寻觅(mì)个股阿尔(ěr)法(fǎ)的(de)思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以对地产产业(yè)链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家(jiā)居(jū)领域，我们相(xiāng)对(duì)看好(hǎo)，因为(wèi)居民保有(yǒu)的住房规(guī)模越来越大(dà)，随着时间的(de)增加，内装更(gèng)新的需求也(yě)会越(yuè)来(lái)越(yuè)多。美国过去的数据(jù)充(chōng)分说明(míng)了这一(yī)点(diǎn)，在(zài)新房销(xiāo)售见(jiàn)顶之后，家具消(xiāo)费的(de)增长却(què)一直都(dōu)很好。对于地产产业(yè)链(liàn)，我们相(xiāng)对(duì)看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的行业，例(lì)如(rú)消费建材、家居装饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游(yóu)细分中(zhōng)相关赛道龙头(tóu)年内表(biǎo)现的统(tǒng)计，目前(qián)暂居前两位的都是来自家纺赛道的(de)公司(sī)，它们分别是富安娜和水星(xīng)家纺，特(tè)别是前者在月线连收七(qī)根阳线的基(jī)础上，年内(nèi)迄今(jīn)涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主(zhǔ)要(yào)从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类产品的研(yán)发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报告(gào)期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过实(shí)现(xiàn)归(guī)属于上(shàng)市公(gōng)司股东的(de)净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十(shí)大流(liú)通股股(gǔ)东来看，能够(gòu)发现该(gāi)股如何辨别精油的好坏 精油可以当做润滑油使用吗早已成(chéng)为(wèi)基金重仓(cāng)股的天下(xià)，彼时包(bāo)括公(gōng)募的中欧(ōu)价值发(fā)现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动价(jià)值、宝盈新价值和私(sī)募的明(míng)河2016，都在其中出现，占据了半壁(bì)江山。需要强(qiáng)调的是，中(zhōng)欧的(de)两(liǎng)只基金都是价值派(pài)基金经理曹(cáo)名长在(zài)管的(de)产品，首季其同时重仓的(de)房地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)股票(piào)还有金地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几年曾经风光(guāng)一时的(de)家(jiā)居板块也因疫情(qíng)、消费复(fù)苏(sū)进程缓慢等(děng)多(duō)因素一(yī)度沉寂，不过好(hǎo)在困(kùn)境反转(zhuǎn)露出曙光(guāng)，家(jiā)居板块(kuài)中年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时间段，该股年(nián)内上涨已(yǐ)经(jīng)超(chāo)过23％，从业绩来看(kàn)，无论是(shì)营(yíng)收还是归母净(jìng)利润，公司都(dōu)实现(xiàn)了同比双升。

　　从公(gōng)司的十大(dà)流通(tōng)股股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发基(jī)金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他(tā)管理的广发策(cè)略(lüè)优(yōu)选和广发安宏(hóng)回报均增加了持股，而这两只产品也成(chéng)为志邦家居(jū)十大(dà)流通股股东中仅有的(de)两(liǎng)只公募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另一家赛道公司金(jīn)牌橱(chú)柜中，他管理的全部三(sān)只产品(pǐn)均(jūn)登榜十大(dà)流通股股东，其(qí)也成为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家(jiā)纺外，下游的(de)物业(yè)股也(yě)越(yuè)来越被机(jī)构所(suǒ)青睐，不过这(zhè)类标的大(dà)多(duō)在香港上市，如(rú)何选择(zé)成为(wèi)难(nán)题(tí)。对此，前述上海公募基(jī)金经理举例(lì)分析：“物(wù)业服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的是(shì)市场化(huà)应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服(fú)务为例(lì)，它在中高端楼盘(pán)占比(bǐ)是比较高的(de)，每年(nián)到期的合同(tóng)里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项目到期之后，经过两三(sān)轮合同周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业(yè)里真正能做到(dào)产品(pǐn)提价的公(gōng)司很少，因为物业公司很容易一开始是挣钱(qián)的，后面因为保(bǎo)安(ān)这些固定人员成(chéng)本(běn)的(de)年度(dù)增长，不过(guò)服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做到(dào)提价难度是(shì)非(fēi)常大的。但是该公司能在业内做到到期之如何辨别精油的好坏 精油可以当做润滑油使用吗(zhī)后提价率比较高(gāo)，这跟它的定(dìng)位(wèi)和比较好的服务是有关系(xì)的。”他进一步强(qiáng)调。

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