文(wén)丨戴choker就是m吗，戴choker什么意思g>明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束后资金利率自低(dī)位持续(xù)上行，即便(biàn)税期结束，资(zī)金(jīn)利率却仍(réng)未回落，反而进一步(bù)走(zǒu)高。我(wǒ)们认为(wèi)主(zhǔ)要是源于：①货(huò)币政策力(lì)度边(biān)际(jì)转弱(ruò)；②税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金(jīn)融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤导致债市(shì)敏感度增加。考虑假期和月末(mò)因素，预计短期内(nèi)，资金(jīn)利率下行空间有(yǒu)限，波动幅度加大，建议投资者关(guān)注资金面(miàn)的边际变(biàn)化，警惕流(liú)动(dòng)性(xìng)大幅收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期(qī)资金利(lì)率持续(xù)上行(xíng)。

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金利(lì)率自低位持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税(shuì)期结束后(hòu)却并未回(huí)落，4月21日(rì)冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度观察(chá)，银行与非银机(jī)构间(jiān)流动性分层(céng)现(xiàn)象弱(ruò)化；此外(wài)，隔(gé)夜(yè)利(lì)率与7天(tiān)利率的期(qī)限利差也(yě)明(míng)显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至(zhì)已经倒(dào)挂。我们认为税(shuì)期结束，资金(jīn)不(bù)松，主要(yào)有以下几(jǐ)点(diǎn)原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政(zhèng)策坚持以我为主(zhǔ)、稳字(zì)当头(tóu)，保持(chí)货币信贷合理增(zēng)长，确保(bǎo)利率水平合适，在追(zhuī)求经济提振(zhèn)的同时(shí)，也注(zhù)重防范市场过热带(dài)来的金融(róng)风险。在满足(zú)广(guǎng)义流(liú)动(dòng)性供需匹配的前提下(xià)，货币工具力度可能会有(yǒu)所回摆。从央行(xíng)的(de)具体操作(zuò)上来看(kàn)，MLF小幅(fú)增量续做，逆回购(gòu)投放低量操作，结构性(xìng)工(gōng)具“有进有(yǒu)退(tuì)”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎。

　　▍其二(èr)，税期走款叠加4月信贷(d戴choker就是m吗，戴choker什么意思ài)投放情况较(jiào)好，导(dǎo)致银行资(zī)金融出(chū)意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而(ér)4月通(tōng)常(cháng)是缴税大月，因此走款可能对银(yín)行间流动性带来(lái)了一定的压力。此外，参考近(jìn)期票据利率走势，预计信贷(dài)增速较一季度将会有所放缓，但4月(yuè)预(yù)计仍(réng)将保持同比多增的态势(shì)。税期缴(jiǎo)款叠加(jiā)信贷投放，银行系统整(zhěng)体资金流出(chū)，因此向同(tóng)业融出的意愿(yuàn)和(hé)能(néng)力(lì)有(yǒu)所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为(wèi)拥(yōng)挤(jǐ)可(kě)能会导致(zhì)债市(shì)脆(cuì)弱性和敏感度增加(jiā)，且投资者对于(yú)未来一个月资(zī)金利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我们测算的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪有所降温(wēn)，但依然(rán)处(chù)于历(lì)史(shǐ)相对积极的(de)水平，导致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。此(cǐ)外投资者对货(huò)币政策力度以(yǐ)及跨月资金面情况仍存担忧，使得市(shì)场上对于(yú)未来(lái)一个月内(nèi)资金价格(gé)上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临(lín)近(jìn)，回购资(zī)金的期限被动(dòng)拉长，利率下(xià)行空间(jiān)有限。

　　月末往往财政集(jí)中(zhōng)支出，向市场释(shì)放资金(jīn)；但(dàn)跨月前夕银行资金融出意愿一般较低，预(yù)计资金波动(dòng)幅(fú)度较大。对于(yú)债市而言(yán)，短期交易主线或延续政(zhèng)策(cè)与基本面预期(qī)交易，预计(jì)利率以震荡走势为主，建议投资者关注资(zī)金面的边(biān)际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及(jí)头(tóu)寸管(guǎn)理的影(yǐng)响。

　　<戴choker就是m吗，戴choker什么意思strong>▍风险提示：

　　央行(xíng)货币政策不及(jí)预期；经济复苏节奏不及(jí)预期；银行间市场流(liú)动性过快收紧。

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