“现在的房地产很难(nán)再出现像过去十年(nián)的系(xì)统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经济学家洪灏向《红(hóng)周刊(kān)》表示，房地产行业分化的愈(yù)加明显，让机构和投资者的关(guān)注度从板块向单个(gè)标(biāo)的转移。上海利(lì)檀投(tóu)资(zī)董事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从行业(yè)来看(kàn)，无论(lùn)是业绩，还是(shì)估值，房地产都已经双杀(shā)到了最底部，而(ér)且(qiě)是反复地杀到了底部(bù)，再(zài)往(wǎng)下的空间已经(jīng)不大了(le)。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那(nà)么如何(hé)寻找房(fáng)地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行(xíng)选择，需要非常小心，避免(miǎn)选了(le)半天，标(biāo)的公司出现(xiàn)爆(bào)雷的情况。除(chú)此之(zhī)外(wài)，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要(yào)满足以下三(sān)个基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注(zhù)一下今年房(fáng)地产的开发资金(jīn)来(lái)源(yuán)，可以发现，其实(shí)银行的(de)信贷倾向是不太愿意给(gěi)房(fáng)企贷款的，房企(qǐ)的主要资金来源来自新盘的(de)销(xiāo)售。但今年新(xīn)房的销售情况相较一般。再关(guān)注一(yī)下，哪些(xiē)房(fáng)企能从银行拿到(dào)钱，其实主要还是那些有国企背景的房(fáng)企(qǐ)，民营房企相对比较困难，所(suǒ)以整个行业出现了一个(gè)很明显的分(fēn)化，无(wú)论是在销售，还是融资等各个方面都非常明(míng)显(xiǎn)。现(xiàn)在有国资背景的房企在资本市场表现相对(duì)较好，但没有国资背景的民营房(fáng)企股价大多表现很一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在(zài)房地产行业内，我(wǒ)们(men)的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而具(jù)体到如何挖(wā)掘(jué)，我们(men)会特(tè)别重视企业的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是(shì)它(tā)的净借贷水平（净负债(zhài)率(lǜ)）是不(bù)是行业内的最低水(shuǐ)平(píng)；利润率(lǜ)是不是行业内(nèi)最高的；融资成本是否是行业内最(zuì)低的；建(jiàn)安成本是否也是业内最低的(de)；这(zhè)些都是我(wǒ)们看重的一家房企的综(zōng)合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够(gòu)同时满(mǎn)足(zú)上述条件(jiàn)的房(fáng)企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房(fáng)企(qǐ)出现了“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整理发现(xiàn)，截(jié)至2022年末，天(tiān)房发(fā)展、陆家嘴、格力地(dì)产、西(xī)藏城(chéng)投、中交(jiāo)地产、中国武(wǔ)夷等国央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除此之外(wài)，城建(jiàn)发展、京投发展、光明地产、云南城投、首(shǒu)开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企(qǐ)

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便(biàn)是有着(zhe)较稳健特(tè)色的(de)国央(yāng)企房(fáng)企，其财(cái)务指标称(chēng)得上完全健康的(de)仍(réng)是(shì)少数。而更加值(zhí)得注(zhù)意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国(guó)企开(kāi)始大举扩(kuò)张。而(ér)这(zhè)无疑又进一步考验着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度的张弛有度尤(yóu)为重要，节奏把(bǎ)握准(zhǔn)确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩(kuò)张(zhāng)拿地节奏也(yě)有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维(wéi)持在(zài)33％左(zuǒ)右，完全没(méi)有增加(jiā)杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房(fáng)企明显感觉到机会来了，其(qí)开始在(zài)一(yī)线城市进行大举拿地，净负债率也由此前(qián)的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一。与此同时，该房企新购入(rù)地块也实现了快速(sù)的开盘利用率，预计今年会有更(gèng)多的楼盘入市。像这(zhè)类企业就符(fú)合“最后的(de)赢家”的(de)特(tè)点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城市(shì)，另外一半也主要集中在强二线和二线城(chéng)市(shì)；另一方面，它的(de)扩(kuò)张(zhāng)是有节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然(rán)说，见(jiàn)到机会时要出(chū)手，但出手的章法仍(réng)要小(xiǎo)心，如(rú)果(guǒ)负债率(lǜ)扩(kuò)张得太快，但未(wèi)来(lái)的(de)两年(nián)市(shì)场(chǎng)没(méi)有(yǒu)想象得那么好(hǎo)，可能(n命运多桀和命运多舛的区别怎么读，命运多桀和命运多舛的区别是什么éng)会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那(nà)么(me)如何来衡量一家(jiā)房企的(de)扩张速(sù)度是否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示(shì)，主要(yào)还(hái)是(shì)看房企的净负债率水(shuǐ)平，在我看(kàn)来，这(zhè)个(gè)比例(lì)如果超(chāo)过60％，就是扩(kuò)张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要比“三道红线”对房企的(de)净负债(zhài)率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产行业的复(fù)苏速度并没有那(nà)么快，所以(yǐ)要规避公司净负债率提高到一个比(bǐ)较(jiào)危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在2022年(nián)拿地较积(jī)极的房企梳(shū)理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂(mào)、华(huá)发(fā)股(gǔ)份(fèn)、越秀(xiù)地产、绿(lǜ)城(chéng)中(zhōng)国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负债率都在(zài)60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中(zhōng)国海(hǎi)外发(fā)展、万(wàn)科A、滨(bīn)江集(jí)团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在践行较积(jī)极的(de)拿地策略的同(tóng)时，也较好地控制了(le)公司的扩张速度与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团(tuán)等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但在(zài)各(gè)维度的实际表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能够做(zuò)到想融就融(róng)，这样，国央企自(zì)然(rán)而然(rán)就(jiù)具(jù)有天(tiān)然优势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构(gòu)更加(jiā)看好国央企，但这也并不意味着，民营企(qǐ)业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现(xiàn)，仍有少(shǎo)数民营房企(qǐ)同(tóng)样受到机构的(de)青睐。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季报，滨(bīn)江集团的十大流通股东(dōng)中新进了“中国工商银行股份有限公司(sī)－景顺长(zhǎng)城中国(guó)回(huí)报灵活配置混合(hé)型证券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理(lǐ)有(yǒu)限公司就长期持有滨(bīn)江集团。根据一季报，该资(zī)产(chǎn)公(gōng)司(sī)的几只(zhǐ)产品合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现存在一定关系(xì)。2020年(nián)以来的近三年(nián)时间，房地(dì)产(chǎn)市场整体在走“下坡路”，但作为杭(háng)州本土房(fáng)企的滨江(jiāng)集团仍是表现(xiàn)出较(jiào)强的(de)韧劲(jìn)，2020年(nián)以(yǐ)来，滨(bīn)江集(jí)团在(zài)业绩(jì)表现、销(xiāo)售规模、新(xīn)增(zēng)土储(chǔ)、股价表现等多维(wéi)度都表现(xiàn)了较强的(de)增长势头。

　　业(yè)绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母净(jìng)利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一(yī)季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时(shí)代(dài)”仍能保持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江集(jí)团扎(zhā)根(gēn)杭州的战略布局(jú)关系密(mì)切(qiè)。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近(jìn)七成营(yíng)收来自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营(yíng)收比重只(zhǐ)占到近六成。近三年(nián)持(chí)续稳居杭州房企(qǐ)销售(shòu)排名第一。

　　与此同(tóng)时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储补充同样较为积(jī)极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持续稳居(jū)杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的(de)较突出表现，也让滨(bīn)江集团的房企排名迅(xùn)速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企(qǐ)排(pái)名已冲进前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江(jiāng)集团实现(xiàn)销售额607.3亿(yì)元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)股价翻了(le)超一倍以上，而近(jìn)期，滨江集团更(gèng)是迎来多家(jiā)机构的集(jí)中调研。滨江集团发布公(gōng)告(gào)表示(shì)，公(gōng)司(sī)于(yú)5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等(děng)18家(jiā)机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移(yí)至(zhì)存量赛道(dào)

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上房地(dì)产开(kāi)发只是房地产产业链上的中(zhōng)游环节(jié)，其(qí)上游主要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而下(xià)游应用行业主要包(bāo)括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游材料端息息相关，新(xīn)盘开工不足导致上游不被看好(hǎo)，机(jī)构寻觅个股(gǔ)阿尔(ěr)法的(de)思(sī)路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行业在进(jìn)入(rù)存量(liàng)房时(shí)代，所以对(duì)地产产业链，尤其是偏(piān)消费属性的家装家居领(lǐng)域，我们相(xiāng)对看好，因为居民(mín)保有的住房(fáng)规模越来越(yuè)大(dà)，随着时间的(de)增加，内装更新的需求(qiú)也会(huì)越来越多。美(měi)国过去的数(shù)据充分说明了这一点，在新房(fáng)销售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却一直都(dōu)很好(hǎo)。对于地产产业链，我们相对(duì)看好和内装相关的行业，例如消费建材(cái)、家居装饰等。”万(wàn)家基(jī)金人士(shì)表(biǎo)示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表(biǎo)现(xiàn)的统计，目前暂居前两位的(de)都(dōu)是来(lái)自家纺赛道的公司，它们分别是富安娜和水星家纺(fǎng)，特别是(shì)前者在月线(xiàn)连收七根阳线的基础上，年(nián)内(nèi)迄(qì)今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜(nà)主要从(cóng)事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生活类产品的研发、设计(jì)、生产及销(xiāo)售，旗(qí)下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而(ér)乐”和“酷(kù)奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第一季度报告显示，报告期内，富(fù)安娜实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现(xiàn)归属(shǔ)于(yú)上市公司股东的净利润约1.11亿元(yuán)，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公(gōng)司(sī)一(yī)季(jì)报的(de)十大流通(tōng)股股东(dōng)来看，能够发(fā)现该股早已成为(wèi)基金重仓股(gǔ)的天(tiān)下，彼时包括(kuò)公募(mù)的中欧价值发(fā)现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2016，都在(zài)其(qí)中出现，占据了半壁(bì)江山(shān)。需要强调的是，中欧(ōu)的两(liǎng)只基金(jīn)都是价值派基金经理曹名(míng)长在管的(de)产品(pǐn)，首季其同时(shí)重仓的房地产产(chǎn)业链股票还有金地集团和大亚(yà)圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家(jiā)居板(bǎn)块也(yě)因疫(yì)情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多(duō)因素一度沉寂(jì)，不过好在困境反转露(lù)出曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦(bāng)家居(jū)。同一(yī)时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看，无论是营(yíng)收还是归(guī)母净(jìng)利润，公司(sī)都实现(xiàn)了(le)同(tóng)比双升(shēng)。

　　从公(gōng)司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发(fā)基金经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广(guǎng)发策略优(yōu)选和(hé)广发(fā)安宏回报均增加(jiā)了持股，而这(zhè)两只产品(pǐn)也成为志邦家(jiā)居(jū)十大流通股股东中仅有(yǒu)的两只公募(mù)。有意思的是(shì)，他(tā)似(shì)乎对(duì)于(yú)定制家居类标的情有独(dú)钟，在另一(yī)家赛道公(gōng)司金牌橱柜(guì)中，他管理的全部三只产(chǎn)品(pǐn)均登榜十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东，其也成为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居家(jiā)纺外，下游的物业股(gǔ)也越来越(yuè)被机构(gòu)所青睐，不过这类标的大多在(zài)香(xiāng)港(gǎng)上市，如何选择成(chéng)为命运多桀和命运多舛的区别怎么读，命运多桀和命运多舛的区别是什么难题。对此(cǐ)，前述(shù)上海公(gōng)募基金(jīn)经(jīng)理举例(lì)分(fēn)析：“物(wù)业服务不是(shì)一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还是希望(wàng)挣的(de)是市场化应该挣(zhēng)的(de)钱，以(yǐ)我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务为(wèi)例(lì)，它在中高(gāo)端楼(lóu)盘(pán)占比是比较高的(de)，每(měi)年(nián)到期的合(hé)同里提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分项目到期之后，经过两三轮(lún)合同周(zhōu)期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品提(tí)价的公司很少，因为物(wù)业(yè)公司(sī)很容易(yì)一(yī)开(kāi)始是挣钱的，后面因为保安这(zhè)些固(gù)定人员成本的(de)年度增长，不(bù)过服务没有特别好，客(kè)户没有那(nà)么(me)满意，能做到提(tí)价难度是非常(cháng)大的。但(dàn)是(shì)该(gāi)公司能在业内(nèi)做到到期之后(hòu)提价率比(bǐ)较高，这跟它(tā)的定位和比较好的服(fú)务是有关系的。”他进一步(bù)强(qiáng)调。

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