文丨明(míng)明 章立聪(cōng) 余经纬酒后想念一个人是真爱吗，为什么喝了酒会很想念一个人ng>

　　跨季结(jié)束后资金利率(lǜ)自低(dī)位(wèi)持续上行，即便税期结(jié)束(shù)，资金(jīn)利率却仍(réng)未回(huí)落，反而进一步(bù)走高。我们认为(wèi)主要是源(yuán)于：①货币政策力(lì)度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导致银行资金(jīn)融出(chū)意愿(yuàn)与(yǔ)能(néng)力降低。③资(zī)金较(jiào)为拥挤导致债(zhài)市敏感度(dù)增加。考(kǎo)虑假期和月末因素，预计短(duǎn)期内，资金利率(lǜ)下(xià)行(xíng)空(kōng)间有限，波动幅度加大，建议(yì)投(tóu)资者(zhě)关注资金(jīn)面的边际变(biàn)化，酒后想念一个人是真爱吗，为什么喝了酒会很想念一个人警惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期(qī)资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率自低位(wèi)持续上(shàng)行(xíng)，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而税期结束后(hòu)却并(bìng)未回落(luò)，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度(dù)更大。从隔(gé)夜利率角(jiǎo)度观察(chá)，银行与非银机构间流动(dòng)性(xìng)分层(céng)现(xiàn)象弱化；此外(wài)，隔夜利率与(yǔ)7天利率(lǜ)的期(qī)限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至(zhì)已经(jīng)倒挂。我们认为税期结束，资金不(bù)松，主要有(yǒu)以下(xià)几点原因：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚(jiān)持以我为主、稳字当头(tóu)，保持货币信贷(dài)合理增长，确保利率水平合适，在(zài)追求(qiú)经(jīng)济提振的(de)同时(shí)，也(yě)注重防范市场(chǎng)过热带来的金融风险。在满(mǎn)足广义流动性供(gōng)需匹(pǐ)配的(de)前提下，货币工具力度可能会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆回(huí)购(gòu)投放低量操作，结构性(xìng)工具“有(yǒu)进有退”，均预(yù)示后续政策将更加(jiā)“精(jīng)准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠加4月信贷(dài)投放情况较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能(néng)力(lì)降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月通常是缴(jiǎo)税(shuì)大月，因(yīn)此走款可能对银行间流动性(xìng)带(dài)来(lái)了一定的压力(lì)。此外，参考近期票(piào)据利(lì)率走势，预计信(xìn)贷增速较(jià酒后想念一个人是真爱吗，为什么喝了酒会很想念一个人o)一季度(dù)将会有所放(fàng)缓，但4月预计仍将保持同比(bǐ)多增的(de)态势。税(shuì)期(qī)缴(jiǎo)款叠加信贷投(tóu)放，银行系统整(zhěng)体资(zī)金流出，因(yīn)此向同业融(róng)出的意愿(yuàn)和能力(lì)有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资(zī)金较为(wèi)拥(yōng)挤(jǐ)可(kě)能会导(dǎo)致债市脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资者对(duì)于(yú)未来一个(gè)月资金利(lì)率上行的担忧增(zēng)加(jiā)。

　　从质押式回购成交量(liàng)和(hé)我(wǒ)们测算的杠(gāng)杆率来看(kàn)，虽然上周(zhōu)受资金收紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情(qíng)绪有所降温，但依然(rán)处(chù)于历史相对积极(jí)的(de)水平，导(dǎo)致债市敏感度(dù)增加(jiā)。此外投资者对货(huò)币政策力度以及跨月资金面情况仍存担忧，使得(dé)市(shì)场上(shàng)对(duì)于未来一个月(yuè)内资金价(jià)格上行的预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假(jiǎ)期临近，回购资金的(de)期限被(bèi)动拉(lā)长，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往(wǎng)财政集(jí)中支出，向市场释(shì)放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金(jīn)融出意愿一(yī)般较低，预计资(zī)金波动幅(fú)度较(jiào)大(dà)。对于债市而(ér)言，短期交(jiāo)易主线或(huò)延续(xù)政策与基(jī)本面预期交易，预计(jì)利(lì)率以震荡走势为主，建议(yì)投(tóu)资者关注资(zī)金面的边际变(biàn)化，警惕(tì)流动性大幅收(shōu)紧对债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币政策不及预(yù)期；经济复苏节奏不及(jí)预期；银(yín)行间市场(chǎng)流动性(xìng)过快(kuài)收紧。