事件(jiàn)

　　5月(yuè)11日(rì)，统(tǒng)计局公布(bù)4月物(wù)价数据：CPI同比上(shàng)涨0.1％，预(yù)期(qī)0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同(tóng)比(bǐ)下降3.6％，预(yù)期降3.3％，前(qián)值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内部结构分化、与终端需(xū)求相关(guān)的服(fú)务业延续涨价(jià)

　　物价作为经济表(biǎo)现的滞后指标，在经济复(fù)苏早期多表现相对(duì)低迷、实属(shǔ)常态。传统周期下，经(jīng)济的周期性波动(dòng)，主要由(yóu)需求(qiú)端驱动，物(wù)价(jià)作(zuò)为(wèi)经济的滞后指(zhǐ)标，表现出明显的周期(qī)性波(bō)动。经验显示(shì)，CPI等物价指标，与(yǔ)经济走势大体类似(shì)，一般滞后经济表现2个季度左右；经济复苏早期，CPI同比表现一度相对低迷(mí)，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘徊(huái)。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端影响(xiǎng)和外需拖累(lèi)部分商品价格回落等(děng)。年(nián)初以来(lái)，CPI同比持续回落至4月(yuè)的0.1％，拖累(lèi)主要来自于食(shí)品和非食品中的商品、不完(wán)全由需求主导。其中，猪(zhū)肉、鲜菜(cài)供给充(chōng)足，价格回(huí)落(luò)成为拖累食(shí)品同(tóng)比自年初的6.2％回落至(zhì)4月(yuè)的0.4％；非食品中，原油等国际定价的大宗商品(pǐn)价(jià)格回落，带动交通工(gōng)具用燃料等分项(xiàng)环比延续低于季节(jié)性，部(bù)分耐用品(pǐn)价格回(huí)落也有拖(tuō)累、与(yǔ)相(xiāng)关原材料成本压(yā)力(lì)缓(huǎn)解等有关。

　　需求修(xiū)复较早的领域、线下消费(fèi)相关的商品(pǐn)和服务，在价格上已有(yǒu)连续(xù)体现。终端需求回暖(nuǎn)在4月CPI中进一(yī)步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品服务(wù)同比(bǐ)自年初以来明显回升、分别(bié)至4月的3.5％和1％。终端(duān)需求(qiú)回(huí)暖带动(dòng)部(bù)分中上(shàng)游行业涨价，在PPI中亦有体现，例(lì)如，文教娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点(diǎn)：CPI或(huò)已(yǐ)见(jiàn)底(dǐ)，后续(xù)或逐(zhú)步回升。线下消费活动持续改善等(děng)或带(dài)动(dòng)内生(shēng)动能逐步增强，对(duì)价格的(de)支撑仍在(zài)逐(zhú)步显现。叠加基数贡献、及部分(fēn)商品价格回(huí)落(luò)拖累逐(zhú)步(bù)放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落(luò)，生产资(zī)料拖累(lèi)PPI低预期、原油(yóu)链(liàn)等拖累延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显(xiǎn)回落(luò)、主因基数拖累(lèi)明显。4月，CPI同比(bǐ)涨幅回落0.6个(gè)百(bǎi)分点至0.1％、低于预(yù)期的0.4％，其中，翘(qiào)尾(wěi)因素较(jiào)上月回落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比(bǐ)降幅(fú)收(shōu)窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持平于0.7％。分项环(huán)比(bǐ)中，食(shí)品(pǐn)环(huán)比(bǐ)降幅(fú)收窄0.4个百分点至-1％，非食品环比由(yóu)平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分项(xiàng)中(zhōng)，鲜菜环比拖累明显(xiǎn)，猪肉环比(bǐ)降幅收(shōu)窄，文教娱(yú)等(děng)服务项涨价延续。食(shí)品(pǐn)环比中，鲜菜和鲜(xiān)果(guǒ)大(dà)量上市，价格分别下降6.1％和(hé)0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡(dàn)季影响(xiǎng)，猪肉价(jià)格下降3.8％、降幅收窄0.4个百(bǎi)分点。非食品(pǐn)环(huán)比中(zhōng)，原油价格回(huí)落拖累CPI交通通信项环比延(yán)续低位、-0.4％，文教(jiào)娱、其他商品(pǐn)服务环比明显上涨，分别较上月变动0.6和(hé)0.2个百分点至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回落主因生(shēng)产资料拖累，生活资料韧性(xìng)延续。4月(yuè)，PPI同(tóng)比降幅扩大1.1个(gè)百分点至-3.6％，环(huán)比由平转降至-0.5％。大类环比(bǐ)中(zhōng)，生产资料由平转降(jiàng)至(zhì)-0.6％，采掘(jué)拖(tuō)累明显(xiǎn)、原材料和(hé)加(jiā)工工业亦(yì)有(yǒu)走弱；生活(huó)资料(liào)环比走(zǒu)平、上月为-0.3％，除食品外环比延续回落外，衣(yī)着(zhe)、一般日用品环比由负转正，耐用消费品降幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)。

　　分行业来看，原油等上(shàng)游原材料链条相(xiāng)关价格回落(luò)，与线下(xià)消费相关的中下游行(xíng)业价格(gé)回升。4月，多数(shù)行业环比价格回落(luò)、上游(yóu)原(yuán)材料(liào)链条尤其明显。煤(méi)炭开采、石油加工、燃(rán)气(qì)供应环比(bǐ)延(yán)续回(huí)落(luò)、降幅均在(zài)1.9个百分(fēn)点以上，汽车(chē)制造(zào)、通信制造等部分(fēn)中下游制造业价格有(yǒu)所回(huí)落，但文教娱制(zhì)品等(děng)靠近终端(duān)制造业价格有所回升、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险提(tí)示

　　1、猪价大(dà)幅反(fǎn)弹。

　　2、疫情(qíng)反复。

　　证券研(yán)究报告：《通缩是个伪命题(tí)》

　　对外发(fā)布时(shí)间：2023年05月(yuè)11日

　　报告(gào)发布机构：国金(jīn)证券股份有限公司

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