来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一(yī)季度，国内经济回暖主要缘于(yú)疫后复苏红利驱(qū)动，表(biǎo)现为生(shēng)产(chǎn)恢复推(tuī)动出口形势好转(zhuǎn)，出行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行(xíng)业表现看(kàn)，制造(zào)业从(cóng)去年四(sì)季(jì)度的“量价齐跌”转向(xiàng)“量(liàng)升价(jià)跌”，企(qǐ)业或从(cóng)主动去(qù)库转向(xiàng)被动去库。从景气度边际表现(xiàn)看，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；中游装备(bèi)制造>；上游原材料加(jiā)工；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房地(dì)产等线下活动回暖，但距离疫情前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经(jīng)济脉冲式修复放缓、海外总需求回落预期(qī)逐步兑(duì)现，消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级将成为推动下一阶段国内经济复苏(sū)的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是(shì)驱动一季度(dù)经济复苏的(de)主因

　　从一(yī)季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地产等(děng)行(xíng)业景气度明显提(tí)升，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服(fú)务消费快速恢复(fù)、房地产销售回暖而(ér)投资疲(pí)弱的特点相(xiāng)一(yī)致。

　　从制(zhì)造业内部来看，今年3月，制(zhì)造业各行业景气度普遍回暖，多(duō)数(shù)从去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需求端，行业整体去(qù)库(kù)进程(chéng)尚未结束。从(cóng)行业景(jǐng)气度边际改善情(qíng)况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上(shàng)游(yóu)原材料加(jiā)工(gōng)，煤炭行业景气度表现为高位(wèi)放(fàng)缓。

　　下游消费(fèi)制(zhì)造行(xíng)业(yè)中(zhōng)，与出行、地产后(hòu)周(zhōu)期相关的酒(jiǔ)饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱、烟草、家具制造行业(yè)景气度(dù)较高，部分行业表现为“量(liàng)价(jià)齐升”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造业行业(yè)景气度居中，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机械、专(zhuān)用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金(jīn)属制品(pǐn)>；；；通(tōng)用设(shè)备、电子设备。

　　上游原材料加工行业景气(qì)度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库(kù)存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍然(rán)受到价格下(xià)跌的困扰，表现为(wèi)“量升(shēng)价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看，有(yǒu)色金(jīn)属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业(yè)。

　　消费回(huí)暖和产业升(shēng)级或是推动下(xià)一阶段(duàn)经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受(shòu)益(yì)于(yú)疫后(hòu)复苏红(hóng)利(lì)驱动。需求方(fāng)面，出(chū)行(xíng)类消(xiāo)费快速(sù)复苏，前期积压的购房、服务消费需求得以释放(fàng)；供(gōng)给方(fāng)面，国(guó)内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进，生产端快速恢复，是(shì)推动(dòng)年初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏(zòu)有所放(fàng)缓(huǎn)，指向疫后复苏红(hóng)利驱(qū)动(dòng)边际转弱，随着未来海(hǎi)外总需(xū)求回落的预期(qī)逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱动国(guó)内(nèi)经济增长的线索(suǒ)，大(dà)概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖和(hé)产(chǎn)业(yè)升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，一季(jì)度(dù)居民收入向(xiàng)上修复，消(xiāo)费倾(qīng)向明显回升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时信贷(dài)数据指(zhǐ)向居民(mín)“去杠杆(gān)”势头(tóu)缓和，未来消费回暖的(de)确(què)定性(xìng)进(jìn)一步增强。预(yù)计交(jiāo)通、住宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等服务消费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等与出行及地产后周(zhōu)期(qī)相(xiāng)关(guān)的可选(xuǎn)消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径(jìng)驱(qū)动下(xià)，汽车和(hé)“新三样”产品(pǐn)出(chū)口优势(shì)增强，有望维持出口(kǒu)韧(rèn)性；随着下游(yóu)消(xiāo)费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上修复，企(qǐ)业(yè)将(jiāng)从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投(tóu)资需求有望(wàng)改善，推动(dòng)中(zhōng)游(yóu)装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及预期(qī)；海外需求超预期(qī)回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅(fú)明(míng)显回落

　　一(yī)、本周聚(jù)焦：疫后经济复苏有(yǒu)哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制(zhì)造(zào)业、服务业(yè)是(shì)驱动一季度(dù)经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季(jì)度我国GDP总量实(shí)现超预期增长，指(zhǐ)向(xiàng)疫(yì)后复(fù)苏背景下，国内(nèi)经济企稳回升。但不同(tóng)于海外(wài)国(guó)家疫后复苏的规律，本轮(lún)国内疫后(hòu)复苏发生在外需(xū)回落、国(guó)内经济转(zhuǎn)向高质量发展、居民前(qián)期(qī)“去杠杆”的过程中，因(yīn)此驱动疫后经济复苏的力量并不均衡，行业分化特征(zhēng)明显(xiǎn)。因(yīn)此，我们重点从行业层面，观测(cè)当前各(gè)行业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业(yè)表现来看，今年一季度制造(zào)业、交通运输业、房地产(chǎn)业景气(qì)度(dù)明显提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回落，与年初出口数(shù)据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务消费快速恢(huī)复、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的(de)情况相一(yī)致(zhì)。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算各年份的复(fù)合增速，观察(chá)各行业增(zēng)加值(zhí)变化(huà)。

　　今(jīn)年(nián)一季度第一(yī)产(chǎn)业增加值增(zēng)速为3.6％，低(dī)于去年四季(jì)度的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增速，与近年来(lái)加快建设农业(yè)强国(guó)，推进(jìn)农(nóng)业农村现代化(huà)的目标有关(guān)。

　　今(jīn)年一季度第(dì)二产业增加值增速升至(zhì)5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较快复苏(sū)，增加值(zhí)增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于(yú)2021年全(quán)年增速，与去年下半年之后外需转弱、居民商品消费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气(qì)度明显回落(luò)，增(zēng)加值增速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房(fáng)地产新开工拖累。

　　今年一(yī)季(jì)度第(dì)三产业增加值(zhí)增速(sù)小(xiǎo)幅(fú)升至(zhì)4.7％，略(lüè)高于(yú)去年四(sì)季(jì)度的4.6％，但相较疫情(qíng)前(qián)仍存在(zài)产(chǎn)出缺(quē)口(kǒu)。其(qí)中(zhōng)，受益于(yú)居民出行活(huó)动(dòng)恢复，交(jiāo)通运输、仓储(chǔ)和邮政(zhèng)业增(zēng)加(jiā)值增速明(míng)显(xiǎn)提升，自去年四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增速；住宿和餐(cān)饮业增加(jiā)值增(zēng)速小幅回升，尽(jǐn)管高于(yú)疫情三年来(lái)的平(píng)均增速，但绝对水平(píng)不及(jí)2019年，指向(xiàng)供(gōng)给水平(píng)恢复较慢。而受益(yì)于(yú)新房和二手房销售(shòu)回暖，今(jīn)年一季度房地产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏分化(huà)，中下游改善(shàn)幅(fú)度好(hǎo)于上游(yóu)

　　对于行业景气度(dù)的观测，我们(men)采用量（各(gè)行业工业增加值增速）与价格（各(gè)行业(yè)工业品价格增(zēng)速）分别作为供(gōng)需的衡量指标(biāo)。主要(yào)选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来的(de)月度数据，首先(xiān)将各行业增加值增速调整为(wèi)以2019年为基期的复合增速(sù)，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速(sù)和PPI增速的分位数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分位数水平(píng)，捕捉其边(biān)际变化。

　　今年(nián)3月(yuè)，制造业各行业景(jǐng)气(qì)度出现普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数(shù)从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行(xíng)业景气度边际改善情况(kuàng)来(lái)看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行业景气度(dù)呈现(xiàn)高位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与出行(xíng)、地产后(hòu)周(zhōu)期相关(guān)的行(xíng)业景气(qì)度(dù)最高，部分行业步(bù)入“量(liàng)价(jià)齐升”阶(jiē)段。今年3月，与居民外出(chū)消费(fèi)相关的(de)，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐(lè)的量价分位数水(shuǐ)平(píng)均(jūn)处在高(gāo)景气度区间，烟(yān)草、家具制造行业也呈现“量价齐升(shēng)”的特征；食品制造景气度有(yǒu)所回落，农副加(jiā)工行业(yè)表现为“量(liàng)价(jià)齐(qí)跌(diē)”，食品制造行业(yè)表现为(wèi)“量升价跌”，二者价格(gé)下(xià)跌主要与(yǔ)高库存水平有(yǒu)关，今年2月，库存(cún)同比均处(chù)在2016年(nián)以来90％以上分位数水(shuǐ)平；而随着防疫需求的降温，医药制造业景气度有(yǒu)所回(huí)落，表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度居中，均表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。一方(fāng)面(miàn)与(yǔ)原材料成本(běn)下跌有关，另(lìng)一(yī)方面，也(yě)与年初外(wài)需表现(xiàn)好于(yú)内需，部分(fēn)行业仍在去库进程有关。其中，电气机械、专用设备(bèi)、运(yùn)输设备工业(yè)增(zēng)加值增(zēng)速改善(shàn)幅度最大，受益于国内产业升级(jí)、出口优势带来(lái)的韧性(xìng)驱动；其(qí)次(cì)是汽(qì)车(chē)制造、金属(shǔ)制(zhì)品，改善(shàn)幅度最(zuì)弱(ruò)的是(shì)通用(yòng)设备、电子(zi)设备，与(yǔ)房地产新开(kāi)工强度(dù)较弱、消(xiāo)费电子行(xíng)业周期性走弱(ruò)有关。

　　上游原(yuán)材料加工(gōng)行(xíng)业景气度改善幅度偏弱，由(yóu)于行业库(kù)存水平偏高(gāo)，多数行(xíng)业仍(réng)受制(zhì)于(yú)价(jià)格下(xià)跌的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量(liàng)升价(jià)跌”。其中，有色金属行业(yè)生(shēng)产端改(gǎi)善幅度最大，3月(yuè)增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速(sù)位于2019年以来70％分位(wèi)数水平(píng)，但受(shòu)全球(qiú)大宗商品下行周期(qī)影响，价格依旧承压；随(suí)着年初建筑业施工回(huí)暖，相关的(de)黑(hēi)色(sè)金属、非(fēi)金(jīn)属(shǔ)制品景气度提(tí)升，但(dàn)由于库(kù)存水平偏高，价(jià)格(gé)仍处在下跌区间，拖(tuō)累整体(tǐ)盈(yíng)利水平；石化链条行业生产(chǎn)水平(píng)普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，但分位数水平(píng)仍处在50％以(yǐ)下的景气度(dù)偏低区间，今年(nián)由于能(néng)源危机(jī)缓解，产品价(jià)格相较去(qù)年同期也出现(xiàn)普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处(chù)在高位，但(dàn)出现(xiàn)边际放缓，生产及价(jià)格水平同步(bù)回落。这与去年以来行业(yè)产能持续扩张(zhāng)有(yǒu)关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业升级或是(shì)推动下一阶段经济复苏的主线

　　一(yī)季度，国内(nèi)经济复苏主要受(shòu)益于疫后复苏(sū)红利。一方面，消费场景(jǐng)恢复后(hòu)，出(chū)行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以(yǐ)释放；另(lìng)一(yī)方面(miàn)，国内复工(gōng)复(fù)产加快(kuài)推(tuī)进，保(bǎo)证供(gōng)给端的(de)快速恢(huī)复，是推(tuī)动年初出口数(shù)据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向疫后(hòu)红利(lì)释放(fàng)效果转弱，随着未来(lái)海外总(zǒng)需求(qiú)回落的(de)预期逐步(bù)兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增(zēng)长的线索，大概(gài)率来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是(shì)，随着(zhe)居民收入提升和消费意愿(yuàn)改善，未来(lái)消费回暖(nuǎn)的确定性进一步增(zēng)强(qiáng)，交通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服(fú)务(wù)消(xiāo)费(fèi)，以及家电、家具、纺(fǎng)服等可选消费(fèi)景气度(dù)均有(yǒu)望提升。

　　从一季(jì)度居民(mín)收(shōu)入和消费数(shù)据看，居民收入增速提升，消费(fèi)倾向开始回(huí)升，已经(jīng)高于2020-2022年，但(dàn)尚(shàng)未修复至疫情前水平(píng)。以2019年(nián)为(wèi)基期的复合增速看，今(jīn)年一季度(dù)，全国居民人均可支(zhī)配(pèi)收入增速提升至6.4％，高(gāo)于(yú)去年四(sì)季度(dù)的5.6％，居民(mín)人(rén)均(jūn)消费支(zhī)出增速(sù)提升至5.0％，高(gāo)于去(qù)年(nián)四季度的3.0％。一季(jì)度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距离2019年同(tóng)期的(de)65.2％仍有一定差距。未来(lái)随着(zhe)服务业恢(huī)复持续(xù)向(xiàng)好，有望带动相关就业(yè)岗(gǎng)位(wèi)加快恢(huī)复，进(jìn)一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据看，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱(ruò)，消费和投资信心正(zhèng)在筑底。今年以来(lái)，居(jū)民储蓄意(yì)愿有所减弱(ruò)，“去杠杆(gān)”势(shì)头缓(huǎn)和。从存款数据看，3月(yuè)居民新增存款同比增量降至(zhì)2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元的同比增量(liàng)均值，也(yě)低于2022年6617亿(yì)元的月均同比增量。从贷款数据看，3月居民部门新增净融资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期(qī)信贷同比(bǐ)多增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)信(xìn)贷(dài)同比多增2613亿(yì)元。居民部门新增净融资连续2个(gè)月维持同比扩(kuò)张(zhāng)，指向居民预期可能正在(zài)筑底，“去杠杆(gān)”势头开始(shǐ)放缓(huǎn)。今年第一季(jì)度城镇储户问卷调查(chá)结(jié)果显示，倾向(xiàng)于“更(gèng)多储蓄(xù)”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分(fēn)点；倾(qīng)向于(yú)“更多消费”和“更多投资”的居民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指(zhǐ)向(xiàng)居民(mín)储蓄意愿降(jiàng)低、消费和投资意愿(yuàn)提(tí)升。

　　二是(shì)，产业(yè)升级路径(jìng)驱(qū)动下，汽车和(hé)“新三(sān)样”产品出(chū)口优势(shì)增强，以及相关(guān)行业设备投(tóu)资(zī)更新，有望推动(dòng)中游装备制造景气(qì)度(dù)维持高(gāo)位(wèi)。

　　一(yī)方面，今年(nián)一季(jì)度国内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短期(qī)走阔、国内(nèi)复工复产加快推(tuī)进(jìn)外(wài)，也受益于RCEP政(zhèng)策红利持续释(shì)放，以(yǐ)及汽车(chē)和“新三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强。今(jīn)年(nián)在(zài)海外总需求回落(luò)背(bèi)景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易(yì)往来加强、以(yǐ)及新能(néng)源(yuán)产(chǎn)品优势强化，有(yǒu)望维(wéi)持装(zhuāng)备制造(zào)领域出口(kǒu)韧性。

　　另一方(fāng)面，企业盈利下滑和库存(cún)高(gāo)位，对制造业(yè)投资扩产造成(chéng)一(yī)定压(yā)力。但随着下游(yóu)消费稳步修复(fù)、二(èr)季度PPI同比触底回(huí)升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复(fù)。目前看，电气(qì)机械等装备制造业去库进程(chéng)已进入下半场，今(jīn)年1-2月专用设备、通用(yòng)设备产(chǎn)成品(pǐn)库(kù)存增速呈现(xiàn)触底反弹(dàn)。随着需求回暖、盈利修复，企(qǐ)业将(jiāng)从主动去库逐步转向(xiàng)被动去(qù)库、主动补库，设(shè)备投资(zī)需求将随之提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据(jù)：各国国债收益率(lǜ)多(duō)数上行

　　美(měi)国(guó)10年(nián)期国债收益率(lǜ)上行。本周（截至4月21日）美(měi)国10年期国(guó)债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通(tōng)胀(zhàng)预期较上(shàng)周下行2BP，实(shí)际收益(yì)率1.29％，较上周(zhōu)末(mò)上升7BP。法(fǎ)国10年(nián)期国债收益率(lǜ)较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国(guó)10年(nián)期国债收益率较上(shàng)周末上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日(rì)），英国(guó)10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利(lì)差收窄(zhǎi)。本周美国(guó)10年期(qī)和2年期国(guó)债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权(quán)调整(zhěng)利差较上周末持(chí)平(píng)为0.55％，美(měi)国高收益债期(qī)权调整利(lì)差较上(shàng)周末上行11BP至(zhì)4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全(quán)球股市涨跌(diē)分化(huà)，大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌(diē)分化。本(běn)周（4月(yuè)17日至(zhì)4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富(fù)时100、德国(guó)DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工业(yè)指数、纳(nà)斯达(dá)克(kè)指(zhǐ)数分别(bié)下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标(biāo)普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综(zōng)合指(zhǐ)数、上证指(zhǐ)数(shù)、恒(héng)生(shēng)指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤(méi)、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧(ōu)加息(xī)步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公(gōng)布，显示近几周美国(guó)经济增长陷(xiàn)入停(tíng)滞(zhì)，通胀和招聘活动放缓(huǎn)，信(xìn)贷渠(qú)道变窄。褐皮书(shū)称(chēng)，最(zuì)近(jìn)几(jǐ)周(zhōu)美国总体经济活(huó)动几乎没有变化，几个(gè)辖区指(zhǐ)出在不确(què)定性增加和对流(liú)动(dòng)性(xìng)的担忧(yōu)加剧之(zhī)际(jì)，银(yín)行收紧了贷款标准。近期美国总体物价水平温和上升，但价(jià)格上涨速度或(huò)有所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为应对高通胀，加息步(bù)伐(fá)或将(jiāng)继续。4月21日，美联储哈克称，需(xū)要进一(yī)步收紧政策(cè)来(lái)应对(duì)高通胀(zhàng)，加(jiā)息(xī)结束后美联储将需要在一段时间(jiān)内维持利(lì)率稳定。同(tóng)日美联储梅(méi)斯特表示，预计今年货(huò)币政策将需(xū)要进一步(bù)进入限制性区域，终端(duān)利率或将高于(yú)5％，具体取决(jué)于经济(jì)和金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大多数委员同意(yì)将利率上调50个基点。4月20日公(gōng)布的(de)欧洲央行会议纪要显示(shì)，货币政策在降(jiàng)低通胀(zhàng)方面仍(réng)有一段路要(yào)走(zǒu)，一些委员(yuán)认为整体(tǐ)而言(yán)通胀风险倾向(xiàng)于上行。金融市场紧张局势被(bèi)视为经济和通胀前景重大不确定(dìng)性的来源。然而(ér)除非形势显(xiǎn)著恶化(huà)，否则金融市场(chǎng)的紧(jǐn)张局势不太可能从根(gēn)本上(shàng)改变(biàn)欧洲(zhōu)央行(xíng)管理(lǐ)委员会对通胀前(qián)景(jǐng)的评(píng)估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地(dì)；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国(guó)家(jiā)安全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和欧洲议会(huì)通过了(le)一(yī)项临(lín)时政治协(xié)议，就涉(shè)及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达(dá)成(chéng)一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资金提(tí)振半导体行业，以将欧盟(méng)占(zhàn)全球半导(dǎo)体制造市场的份额从10％提(tí)升(shēng)至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建(jiàn)立欧盟的半导体供应链，并与美(měi)国和(hé)亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出一份债务上(shàng)限相关立法措(cuò)施。白宫需要开始就(jiù)债(zhài)务(wù)上限(xiàn)进行谈判(pàn)；众议院共和党希望提高债(zhài)务上限并削减支出；正在推出(chū)一份债务上限相关(guān)立法措施；债务法案将(jiāng)设法收回未(wèi)使用的防疫(yì)资金用(yòng)于日常(cháng)开支；法案(àn)将(jiāng)减少对国税局的拨款，并结束绿(lǜ)色产业补贴(tiē)措施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长耶伦就中美关系发(fā)表讲(jiǎng)话，表明美(měi)国无意与中国脱(tuō)钩，但未来仍将强(qiáng)调(diào)“国家安(ān)全”。耶(yé)伦宣称，任何与中(zhōng)国脱钩的(de)努(nǔ)力都将是“灾难性的(de)”，美(měi)国(guó)寻(xún)求(qiú)与(yǔ)中国建立“建设性和公平(píng)的经济关(guān)系”。但“当美国利(lì)益受(shòu)到威胁时”，美国将坚定地捍卫国(guó)家安(ān)全，即使以牺牲中美(měi)关(guān)系为代价。在国(guó)际关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚(chéng)讨论(lùn)棘(jí)手问(wèn)题”，比(bǐ)如帮助面(miàn)临债务问题(tí)的新兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上(shàng)游：原(yuán)油(yóu)、铜价环(huán)比上涨

　　原(yuán)油价格环比上涨，环比(bǐ)由(yóu)负(fù)转正。2023年4月(yuè)以来(lái)，WTI原油(yóu)价格(gé)环比上(shàng)涨(zhǎng)10.06％，环比由负(fù)转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油(yóu)价格(gé)环比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比(bǐ)上涨，铜(tóng)、铝(lǚ)库存(cún)同(tóng)比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上(shàng)涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月的0.86％，库存(cún)同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上月(yuè)扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库存(cún)同比下(xià)降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环比上升，螺纹(wén)钢价(jià)格(gé)环比(bǐ)下(xià)跌，库存同(tóng)比下(xià)降(jiàng)

　　水泥价格指数环比上升。4月以来，全国水泥价格指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华(huá)北、东北、华东、中南(nán)、西北以及(jí)西南各区(qū)价格指数(shù)环比分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存同(tóng)比下(xià)降(jiàng)，钢(gāng)坯库(kù)存(cún)同比上涨。2023年(nián)4月以来，螺纹钢价格环(huán)比由正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上(shàng)月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品(pǐn)房成交面积(jī)增幅缩窄，猪价菜价(jià)下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价(jià)格(gé)上涨

　　商品房成交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面(miàn)积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房(fáng)成交面积同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地(dì)成交面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地供应面积同比增速(sù)为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水(shuǐ)果价格上涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌(diē)幅相对上月扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分(fēn)点。

　　乘(chéng)用车日均零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来(lái)，乘用车日(rì)均(jūn)零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批(pī)发销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国债利(lì)率普(pǔ)遍下行

　　货币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至(zhì)2.27％。一(yī)年(nián)期国债利率较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较(jiào)上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较上(shàng)月(yuè)末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率较上(shàng)月(yuè)末(mò)下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策(cè)：发改委强调(diào)提振(zhèn)消(xiāo)费(fèi)持(chí)续(xù)回升的动力；国资委强(qiáng)调着力发展(zhǎn)战(zhàn)略性(xìng)新兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委举行4月(yuè)份新闻发布会(huì)，强调要提(tí)振消费(fèi)持续回升的动力(lì)。接下来将重点做(zuò)好四方面工作：一是，研究起(qǐ)草关于(yú)恢(huī)复和(hé)扩大消费的政策文件，围绕大宗消费、服务消费、农村消费(fèi)等重点领域(yù)；二是，下大力气稳(wěn)定(dìng)汽(qì)车(chē)消费，大力推(tuī)动新能源汽车下乡(xiāng)；三是，会同有关(guān)方面优化(huà)就业、收入(rù)分配和消费(fèi)全链条良性循环促进机制；四是(shì)，研究制定关于营(yíng)造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委(wěi)党委(wěi)召开扩大会议，强调推动国资央企着力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴产(chǎn)业。会(huì)议认为，要更好推动国资(zī)央企在中(zhōng)国式(shì)现代化新征程中(zhōng)走在前列，着力提升(shēng)科技自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴(xīng)产业，加快推(tuī)进(jìn)现代化产(chǎn)业(yè)体(tǐ)系建设；抓好新一轮(lún)国企改革深化(huà)提升行动(dòng)组织实施，高水平(píng)参与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举(jǔ)办发布会介绍一季度工(gōng)业和(hé)信(xìn)息化发展状(zhuàng)况(kuàng)，表示(shì)下一(yī)步将(jiāng)制定实施(shī)重点行业(yè)稳(wěn)增长的工作方(fāng)案。一是营造良好产业发展环境(jìng)，落(luò)实(shí)落(luò)细稳(wěn)增长政策举措，抓实(shí)抓细部省协作、部门(mén)协同；二是推动出口保(bǎo)稳提(tí)质，加大对制(zhì)造业外(wài)贸企业的支持力度，配合(hé)有关部门落(luò)实好稳外(wài)贸(mào)政策举措；三是促进内需(xū)加(jiā)快恢(huī)复，以高质(zhì)量供给促进消费(fèi)；四(sì)是持续(xù)增强(qiáng)发展动能，加快战略性新兴产业的创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢复(fù)力度不及(jí)预期；海外需求超预(yù)期(qī)回落。

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