《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期拐点 实现(xiàn)财富管理升(shēng)级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济(jì)学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博(bó)士），创金合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容

　　上期分(fēn)享中（查看原文(wén)），我(wǒ)们提出(chū)了5月是乱(luàn)花渐(jiàn)欲(yù)迷人眼(yǎn)，一个大的背景是市场进(jìn)入了战略相(xiāng)持阶段，进攻和防守(shǒu)的(de)理由都不是非常清晰。周末中央发(fā)布长期的(de)产业(yè)政策，基调是(shì)清晰(xī)的，但那是诗和远方，是战略性的布局(jú)，很多投(tóu)资者(zhě)更喜欢战术性的机会。伯克希尔(ěr)哈撒韦(wéi)年度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引了全(quán)球投资者的目光，投资者总希望可以从中寻找到(dào)投资的秘诀，价值投资的道虽相同(tóng)，但法(fǎ)、术、器(qì)是各异的。不(bù)仅如此，伯克(kè)希尔(ěr)决策(cè)者对宏(hóng)观环(huán)境的担忧，对数字技术的批判，很多与会者收获(huò)的可(kě)能不是清晰的思路(lù)，而是(shì)在迷宫中又多(duō)走了(le)一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股(gǔ)市场(chǎng)有“五穷、六绝(jué)、七翻身”的说法，谨慎的A股投(tóu)资(zī)者也开始考虑Sell in May,一个很重要(yào)的理由是根据惯例，银行保险等利(lì)好兑现后往往是市场开(kāi)始(shǐ)调整的开(kāi)始。A股投资历来(lái)是有季(jì)节性(xìng)的，但这(zhè)未必是历史的铁(tiě)律，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政(zhèng)策基(jī)调下开始全面大(dà)反攻。我们需(xū)要因时而变，投资(zī)者(zhě)需要考(kǎo)虑到(dào)当(dāng)前的市场背(bèi)景已经和之前有很大(dà)1克拉等于多少毫克 1克拉等于多少CT的不(bù)同。当前(qián)市场进入战略僵持阶段的一个(gè)重要(yào)理由是除了逻辑推(tuī)演，很(hěn)多(duō)重(zhòng)要问题很难(nán)用清晰的事(shì)实(shí)来(lái)验证。谨慎的投资(zī)者往往是见好(hǎo)就收或者(zhě)谋(móu)定而后(hòu)动，因(yīn)此才有(yǒu)了上述(shù)的猜测(cè)。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪里呢(ne)？

　　第一，从内部(bù)看(kàn)，市(shì)场已经提前交(jiāo)易了政策的方向，而且今年(nián)国内的(de)政策(cè)本身也不(bù)是(shì)大开大合。新出(chū)台的(de)政策更(gèng)多地(dì)在落实上，较少新的提法。

　　第二，从(cóng)外部看，美联储依然在通胀(zhàng)、就业(yè)数(shù)据、金融(róng)数据和增长数(shù)据传递(dì)的混(hùn)乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从投资主线(xiàn)看(kàn)，数(shù)字(zì)经济(jì)和中特估依然既有政策、也有业绩或者有未来(lái)预期的业绩改善，但短(duǎn)期(qī)游(yóu)戏、传媒(méi)、中(zhōng)特(tè)估与(yǔ)其他(tā)板(bǎn)块分化较为极致，也是不(bù)争的事实。除了这两条(tiáo)主线外，金融、消费和公(gōng)用事业(yè)有反(fǎn)弹，但难以成为持(chí)续的配置(zhì)主题(tí)，新能(néng)源崩坏的筹(chóu)码预期也决定了(le)反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四(sì)，从交(jiāo)易行为看(kàn)，投资者并未形成一致预期(qī)。随着一(yī)季报的披露，市场阶段性发挥了对盈利现实(shí)的定价(jià)效率。具体表现为，业绩出现一定修复和表现有(yǒu)韧性的金融、中药、电力(lì)、中特(tè)估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较1克拉等于多少毫克 1克拉等于多少CT好，家电此前也有一定表现。不过，随着(zhe)业绩的公(gōng)布反而出(chū)现了一(yī)定的买预期卖现(xiàn)实(shí)的操作(zuò)。当然(rán)，相对而言市(shì)场也有定价效率(lǜ)不稳定的一面，同样是业(yè)绩修复或有韧性的农林(lín)牧渔、新(xīn)能源(yuán)和消(xiāo)费板块，整体表现则(zé)一般。

　　二、市场僵持的原因：一季报(bào)显示企业盈利仍在磨底(dǐ)阶(jiē)段

　　短期市场的核心矛盾在(zài)于缺乏(fá)特别明显的亮点，TMT主(zhǔ)线前期超(chāo)额收益过于显著，目(mù)前(qián)除了游戏、传(chuán)媒一枝独秀外，其(qí)他TMT细分领域阶(jiē)段性有所(suǒ)回调。中特估相关的基(jī)建、银行、石油(yóu)、出版等板块盈(yíng)利有(yǒu)支(zhī)撑、估值(zhí)也(yě)较低(dī)，因此(cǐ)在最近市场(chǎng)调整的时候整体表(biǎo)现较好。在这两条(tiáo)我(wǒ)们看好的(de)全年主线之外，市场部分定价了一季(jì)报行情，但核心(xīn)问题在于当(dāng)前(qián)盈(yíng)利仍处(chù)在磨底阶(jiē)段。扣除金融和两(liǎng)桶油，A股的盈利还(hái)在下滑，这意味着短期(qī)盈利很难撑起(qǐ)A股系统性的(de)行情(qíng)。所以，我(wǒ)们看到(dào)这两条主线之外(wài)其他业绩(jì)尚可的板块，整体反弹的幅度都(dōu)相对(duì)有限。消(xiāo)费的盈利有一定的(de)修复，而(ér)市场由于前(qián)期的(de)悲观情绪尚未(wèi)对(duì)其定(dìng)价，这可能蕴含(hán)阶段性交易机会。

　　三、战略性布局是清晰而明(m1克拉等于多少毫克 1克拉等于多少CTíng)确的：政策关(guān)注产业(yè)升级和(hé)人的问题

　　近期国内也处于一(yī)个会议密集召开的阶段，政治局(jú)会议、中央财经(jīng)委会议和国常会(huì)相继(jì)召开。决策层对于当(dāng)前经济复苏动力不足、复(fù)苏势(shì)头不稳(wěn)的问题，有着清(qīng)醒的认识，短期的工作(zuò)重(zhòng)点是恢(huī)复和扩(kuò)大需求，但同时也明确不(bù)会再走(zǒu)老路(lù)——不会(huì)通过低水平的债(zhài)务扩张来刺激(jī)经(jīng)济，而是聚焦(jiāo)实体经济的产业升级，推进(jìn)产业(yè)智(zhì)能化、绿色化、融(róng)合化。

　　现代产业体系下的融合发展(zhǎn)

　　这次(cì)财经(jīng)委会议的一个新提(tí)法是“坚(jiān)持三次产(chǎn)业融合发(fā)展，避免(miǎn)割(gē)裂(liè)对立；坚持推动传统产业(yè)转型升级，不能当成‘低端产业’简单退(tuì)出”，这个提(tí)法很重要。我们去年底强调接(jiē)下来一段时间的政策(cè)需要强调均衡(héng)性(xìng)和系统(tǒng)性，才(cái)能形成经济发展的合(hé)力。卡脖子的领域要重点支持(chí)和发(fā)展，但(dàn)是(shì)经(jīng)济的(de)运行是一个完(wán)整的系统，生产和消费、实体经济(jì)和(hé)金融支撑、高科技领域和低技术领域、融(róng)资(zī)-设(shè)计(jì)-制(zhì)造—物流-销售-服务等各方面(miàn)需要协调(diào)发展，大家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才(cái)能够真正(zhèng)把需求拉动起来。不(bù)能够(gòu)孤立(lì)、片面地(dì)理解和(hé)执行政(zhèng)策，毕竟即使(shǐ)是芯片这么最高(gāo)科技的领域，它的(de)下游需求也主要来自消费电子产品(pǐn)中的(de)手机、汽(qì)车、智能家居等等，没有需(xū)求(qiú)的拉动，产业的发展(zhǎn)就缺乏良(liáng)性循(xún)环的基础(chǔ)。

　　高质量的(de)人(rén)才红利

　　另外，最近政策讨论的一个重点(diǎn)是(shì)人，作为投(tóu)资生产(chǎn)拉动核心的企(qǐ)业家(jiā)、作为人力资源(yuán)重(zhòng)点的人才、承载民族未(wèi)来的新生(shēng)人口、需要(yào)关注的老龄人口。当前(qián)中国的发展逐(zhú)渐(jiàn)从资本和劳动(dòng)要素(sù)拉动转向人力资源(yuán)拉动，技术创(chuàng)新成(chéng)为能否突破(pò)内外部(bù)约束的关键(jiàn)。技(jì)术创新能力取决于制(zhì)度保障(zhàng)下的(de)主(zhǔ)观能动性，在经历了过去(qù)几年的非常态之后，在内外部不(bù)确定性(xìng)的制约下，如何让当前每个主体充满信心、充(chōng)满(mǎn)主观能(néng)动(dòng)性，是政策的重心。以人工智能为代表的(de)数字经济(jì)大发(fā)展(zhǎn)，有可能能够帮助(zhù)我们适当缩小国际竞争中人力资源的(de)差(chà)距，这(zhè)需要从(cóng)一(yī)个更(gèng)高的(de)角度理(lǐ)解人工智能(néng)和数字经(jīng)济。

　　四、乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容：乱战(zhàn)之后的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来(lái)是(shì)战略僵持阶段的乱战。接下来(lái)的(de)政策力度和效(xiào)果有多(duō)大、盈利能否实质性的反弹(dàn)、经济复苏的(de)斜(xié)率是(shì)否面临趋缓的(de)压力(lì)、海(hǎi)外的潜在风险到底(dǐ)有多大、美联储到底下(xià)一步面临的是什(shén)么样(yàng)的经济(jì)形势等，投(tóu)资者(zhě)希望渐次判断上述一系列的重(zhòng)要问题(tí)的程度，并据此(cǐ)进行布局。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均(jūn)衡、但也更脆弱(ruò)，当前可能是一个布局的好阶段，而未必会(huì)是收获(huò)的阶段。投(tóu)资(zī)者需要多(duō)一(yī)点耐心(xīn)，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡(dù)仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲特(tè)历(lì)次(cì)股东大会上看到价(jià)值投资者很重要的一个特质，即我们(men)提(tí)倡的“道”。市场的(de)乱是暂时的，随(suí)着事实的清晰，投资路径也将会非常明确。这个路径，我们从产(chǎn)业视(shì)角做了(le)一(yī)下梳理，供投(tóu)资者参考。

　　具(jù)体而言(yán)：投资的上限(xiàn)是产业现代化，科技自主可用，数字化、高端化与(yǔ)智能化(huà)是明确的诗与远方，需要进行战略(lüè)布(bù)局。投资的下限是(shì)避免系统(tǒng)性的风险，在现(xiàn)代化(huà)的产业(yè)转(zhuǎn)型中，当前蕴(yùn)藏风(fēng)险和未来跟不上(shàng)历史(shǐ)步伐的产业是不(bù)能进行战略(lüè)布局(jú)的。投资的中间(jiān)状态是周期(qī)与(yǔ)消费行业(yè)，是(shì)战(zhàn)术性的布局(jú)。

　　产业视角下的投资路(lù)线图(tú)

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合(hé)信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部总监(jiān)，南开大学经济学博(bó)士，清(qīng)华大(dà)学(xué)管理科学与工程博士后。学术研(yán)究与教学以(yǐ)及宏观经济走(zǒu)势、金融产品(pǐn)分(fēn)析等实务领域(yù)经验丰富、成果卓著。从(cóng)业(yè)23年以来，一(yī)直致力(lì)于在周期波动(dòng)的框架内运用(yòng)财(cái)政(zhèng)的视角解构宏观经济的(de)运行(xíng)，将(jiāng)中国经济看作一份资产，通(tōng)过资本资产定价的方式来(lái)确定其价值(zhí)与风险。

　　罗水(shuǐ)星(xīng)博士，创金合信(xìn)基(jī)金经(jīng)理(lǐ)、首席宏观(guān)分析师，2022年(nián)2月加(jiā)入创金(jīn)合信基金。此前履职(zhí)博时基金，负责宏观策略(lüè)、宏观政策、大(dà)类资产配置与择(zé)时(shí)研究。武汉大(dà)学(xué)学(xué)士，上海财经大学经济学硕士、博士，中国社科院经济学博士后，学术论文多(duō)发表于国(guó)际(jì)SSCI英文(wén)核心经济(jì)学(xué)期(qī)刊(kān)。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 1克拉等于多少毫克 1克拉等于多少CT