文丨明明(míng) 章(zhāng)立聪 余经(jīng)纬

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资金利率自低位持续上行(xíng)，即(jí)便税期(qī)结束，资金利率却仍未回落，反而(ér)进(jìn)一步走高。我们认为主要是(shì)源于：①货币政策力度(dù)边际转(zhuǎn)弱；②税期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资金(jīn)融(róng)出意愿与能(néng)力降(jiàng)低。③资金较为拥(yōng)挤导致债市(shì)敏感度增(zēng)加。考虑(lǜ)假(jiǎ)期和月(yuè)末因素(sù)，预计短(duǎn)期内，资金利(lì)率下行(xíng)空间(jiān)有限，波动幅度(dù)加(jiā)大，建议投资者关注资(zī)金面的(de)边际变(biàn)化，警(jǐng)惕流(liú)动性(xìng)大(dà)幅收(shōu)紧对债(zhài)市情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金(jīn)利率自低(dī)位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然(rán)而税期结束后却并未回落，4月21日冲(chōng)高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上行(xíng)幅度更(gèng)大。从(cóng)隔夜利率角度观察，银行与(yǔ)非(fēi)银(yín)机构间(jiān)流动(dòng)性分层现(xiàn)象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利(lì)率(lǜ)的期限(xiàn)利(lì)差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒挂(guà)。我们认为税期(qī)结束，资(zī)金(jīn)不松(sōng)，主要有以下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其一，货币(bì)政策力度边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当(dāng)头，保持货币信贷(dài)合理(lǐ)增长(zhǎng)，确保利(lì)率水平合适，在追求经济提振(zhèn)的同时，也注重防范市场过热带来的(de)金融风险。在满足广(guǎng)义(yì)流动(dòng)性供需匹配的(de)前(qián)提(tí)下，货币工具力(lì)度可能会(huì)有所回摆。从央行的具体操作(zuò)上来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量(liàng)续做，逆回(huí)购(gòu)投放低量操(cāo)作，结构性工具(jù)“有进有退”，均预示后(hòu)续政策将(jiāng)更(gèng)加“精准有力”，流动性(xìng)投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款(kuǎn两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了)叠加4月信贷投放(fàng)情(qíng)况较(jiào)好(hǎo)，导(dǎo)致银行(xíng)资金融(róng)出意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因(yīn)此走款(kuǎn)可能对银行间流动性带来了一定的(de)压力。此外，参考近期票据利率(lǜ)走(zǒu)势(shì)，预计信贷(dài)增速较一季度将会有所放缓，但4月预(yù)计仍将保持(chí)同比多增的(de)态势(shì)。税期缴款叠(dié)加(jiā)信(xìn)贷投放，银行(xíng)系统整体资金流出(chū)，因(yīn)此向(xiàng)同业(yè)融(róng)出的意(yì)愿和能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤可能会(huì)导(dǎo)致债市(shì)脆弱性和敏感度增加(jiā)，且投资者对于未来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购(gòu)成交量和我(wǒ)们测(cè)算的两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了杠杆(gān)率来看，虽然上(shàng)周(zhōu)受(shòu)资金收(shōu)紧(jǐn)影响，加杠杆情绪有所降(jiàng)温，但依(yī)然处于历(lì)史(shǐ)相对(duì)积极的水平，导致债市敏感度增加(jiā)。此外投资者(zhě)对货币政策力度以及跨月资金面情(qíng)况仍存担(dān)忧(yōu)，使得市场(chǎng)上对于未(wèi)来(lái)一个月内资金价格(gé)上行(xíng)的预期(qī)更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临近，回购(gòu)资金的(de)期限被动拉长，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月末往(wǎng)往财政集中(zhōng)支出，向市场释放资金；但跨月(yuè)前夕银(yín)行(xíng)资金融出(chū)意愿一般较低，预计资金波动幅度较大。对于(yú)债市而言，短期交易主线(xiàn)或延续(xù)政策与基本面(miàn)预期交易，预计利(lì)率以(yǐ)震荡走势为主(zhǔ)，建议投资(zī)者关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示(shì)：

　　央行货币政策不(bù)及(jí)预期；经济复苏节(jié)奏不及预期；银行间市(shì)场(chǎng)流(liú)动性过快收紧。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了