来源：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)，表现为生产恢复(fù)推动出口(kǒu)形势好转，出行需求释放催(cuī)化下游消费回暖(nuǎn)。从行业表(biǎo)现看，制(zhì)造业从(cóng)去年四季度(dù)的“量价齐跌(diē)”转向“量升价跌”，企业或从主(zhǔ)动(dòng)去库转向被动去库。从景(jǐng)气度边际表现看，下游(yóu)消费制造(zào)>；中游装(zhuāng)备制造>；上游原材料加工；服(fú)务业中(zhōng)，交通运输、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但(dàn)距(jù)离疫情前仍有一定差距。

　　向前看(kàn)，考虑到疫后经济(jì)脉冲(chōng)式修复放缓、海(hǎi)外(wài)总需求回(huí)落预期逐步兑(duì)现，消(xiāo)费回暖和产业升级将成为(wèi)推动(dòng)下一阶(jiē)段国内经济复苏(sū)的主线(xiàn)。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因

　　从一(yī)季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交通(tōng)运输、房(fáng)地产(chǎn)等(děng)行业景气度明(míng)显提升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气(qì)度(dù)回(huí)落(luò)，与年初(chū)出口数据(jù)好转、服(fú)务消费快速恢复、房(fáng)地产(chǎn)销售(shòu)回暖而投资疲(pí)弱的(de)特点相一致。

　　从制造(zào)业内部来看，今年(nián)3月(yuè)，制造业各行(xíng)业景气度普(pǔ)遍回暖，多(duō)数从(cóng)去年12月的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向(xiàng)经济(jì)复(fù)苏初期，供给端修复(fù)好于需求端，行业(yè)整体去(qù)库进程(chéng)尚(shàng)未结束。从行(xíng)业景气度(dù)边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤(méi)炭行业景气(qì)度(dù)表现为高(gāo)位(wèi)放缓。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周期(qī)相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具(jù)制造行业景气度(dù)较(jiào)高，部分行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度(dù)居(jū)中，表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，电气机械、专用设(shè)备、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电(diàn)子设备(bèi)。

　　上游(yóu)原(yuán)材料加工行业景气度改善幅度最弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多数行业仍然受到(dào)价格(gé)下(xià)跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从(cóng)“量”维度看(kàn)，有色金(jīn)属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和(hé)产(chǎn)业(yè)升级(jí)或是推(tuī)动下一(yī)阶段经济复(fù)苏(sū)的(de)主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受(shòu)益于疫后复(fù)苏红利驱动。需求方面，出行类(lèi)消费快(kuài)速复(fù)苏，前(qián)期(qī)积压的购(gòu)房、服务消费(fèi)需求得以释放；供给方面，国内复工复产加快(kuài)推进，生产端(duān)快速恢复，是推(tuī)动年(nián)初出(chū)口数(shù)据好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向疫后复(fù)苏红利驱动边际转弱，随着未(wèi)来海外(wài)总需(xū)求回(huí)落的预期逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动(dòng)国(guó)内经济增长(zhǎng)的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于(yú)消费回(huí)暖和产业(yè)升级两(liǎng)条主线。

　　一是，一季(jì)度居民收入向上修复，消费倾向明显回升，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年疫(yì)情期(qī)间水平，同时信贷(dài)数据指向居民“去杠杆”势(shì)头(tóu)缓和，未(wèi)来(lái)消(xiāo)费回暖的确(què)定性(xìng)进一步(bù)增(zēng)强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等服(fú)务消(xiāo)费有(yǒu)望持(chí)续修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺服等与出行及地产(chǎn)后周(zhōu)期相(xiāng)关的(de)可选(xuǎn)消费也有(yǒu)望进一步回(huí)暖。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下，汽(qì)车和“新三(sān)样(yàng)”产品出(chū)口优势增强，有望(wàng)维持出口韧性；随着下游消费(fèi)稳步修(xiū)复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈利(lì)有望向(xiàng)上修复，企业将从主动去库逐(zhú)步(bù)转(zhuǎn)向被动去库(kù)、主动补库，设备投资需求有望改善，推动中(zhōng)游装备制造(zào)景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度(dù)不(bù)及预期；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带(dài)动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚(jù)焦：疫后(hòu)经济(jì)复苏有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服务(wù)业是驱动一季度(dù)经济复(fù)苏的主因

　　一季度我(wǒ)国(guó)GDP总量实(shí)现超预期增长，指向(xiàng)疫(yì)后复苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏的(de)规律，本轮国内疫后复苏发生在外需回落、国内经济转向高质(zhì)量发展、居民前期(qī)“去杠杆”的过程中(zhōng)，因(yīn)此驱动疫(yì)后经济复苏(sū)的力(lì)量并不均衡(héng)，行业分化特征明显。因此，我们重(zhòng)点从行业层(céng)面(miàn)，观测当(dāng)前各行业景气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价(jià)观(guān)测(cè)各行(xíng)业表现来看，今(jīn)年一季度制造业、交通运输业、房地产(chǎn)业景气(qì)度明显提升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气(qì)度回(huí)落(luò)，与(yǔ)年初出口数(shù)据好转、服务(wù)消费快速(sù)恢复、房(fáng)地产销售回暖而投(tóu)资疲弱(ruò)的情况相一(yī)致。

　　我(wǒ)们以(yǐ)2019年为基期计(jì)算各年份(fèn)的复合增速，观察各行业(yè)增加值变化。

　　今年一季度第一(yī)产业(yè)增加值(zhí)增速为(wèi)3.6％，低(dī)于去(qù)年(nián)四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近(jìn)年来加快建设农业(yè)强国，推(tuī)进农业农村现代化(huà)的目标(biāo)有关。

　　今(jīn)年一季度第二产业增(zēng)加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年(nián)四季(jì)度的4.4％。其中(zhōng)，制(zhì)造业迎来(lái)较快复(fù)苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去(qù)年下(xià)半(bàn)年(nián)之后(hòu)外需(xū)转弱、居民商品消费恢(huī)复(fù)偏(piān)慢(màn)有关。而建筑业(yè)景(jǐng)气度(dù)明(míng)显回落，增加值(zhí)增(zēng)速回落至(zhì)1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主要受房地(dì)产(chǎn)新开工(gōng)拖累。

　　今年一季度第三产业增加值(zhí)增速小幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高于去年四(sì)季(jì)度(dù)的4.6％，但相较疫(yì)情前仍存(cún)在产出缺(quē)口。其(qí)中(zhōng)，受(shòu)益于居民(mín)出行(xíng)活(huó)动恢复，交通运输、仓(cāng)储和邮政业增加值增速明(míng)显提升，自(zì)去年四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐(cān)饮业(yè)增加值增速(sù)小幅回升，尽(jǐn)管高(gāo)于疫情三年来(lái)的平均(jūn)增速(sù)，但绝对水平(píng)不及2019年，指向供给水平恢复(fù)较慢。而受益(yì)于(yú)新(xīn)房(fáng)和二手(shǒu)房(fáng)销(xiāo)售(shòu)回暖，今年一(yī)季(jì)度房地产业增加值增速(sù)回(huí)正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域(yù)复苏分化，中下(xià)游改善幅度好于上游

　　对(duì)于行(xíng)业(yè)景气度(dù)的观测，我们采(cǎi)用量（各行业(yè)工业增加值增速(sù)）与(yǔ)价格（各行业工业品价格增速）分别(bié)作为供需(xū)的(de)衡量指标。主要选取28个主要行业自2019年以来的月度(dù)数据，首(shǒu)先将各行业增加(jiā)值增速调(diào)整(zhěng)为以2019年为基期的复合增(zēng)速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增速的(de)分位数水平，通过(guò)对(duì)比2022年12月(yuè)和(hé)2023年3月的(de)分位数(shù)水平，捕捉其边(biān)际(jì)变化。

　　今(jīn)年(nián)3月，制造业各(gè)行业景气(qì)度出现普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供给端修(xiū)复好于需求(qiú)端，行业整(zhěng)体去库进程尚未结束(shù)。从(cóng)行业(yè)景气度边际改善(shàn)情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭(tàn)行业景气度呈(chéng)现高位放缓情况。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地产后周期(qī)相关的行业景气度最(zuì)高，部分(fēn)行业步入“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与居民外(wài)出消费相关的，酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱(yú)乐的量(liàng)价分位数(shù)水平均处在高景气度区间，烟(yān)草、家具制造(zào)行业也(yě)呈现“量(liàng)价齐升”的特征(zhēng)；食品制造景气度有(yǒu)所回(huí)落，农(nóng)副加工行业表(biǎo)现为“量价齐跌(diē)”，食品制造行业表现为“量升价(jià)跌”，二者价(jià)格下跌主要与(yǔ)高库存(cún)水平有关(guān)，今年2月(yuè)，库(kù)存同比均处在(zài)2016年以来(lái)90％以上分位(wèi)数(shù)水平(píng)；而随着防疫需求的降(jiàng)温，医药制(zhì)造业景气度有所回(huí)落，表现(xiàn)为“量跌价(jià)平(píng)”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备制造(zào)业行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关(guān)，另(lìng)一(yī)方面，也与(yǔ)年初外(wài)需表现好(hǎo)于内需，部分行业仍在(zài)去库进(jìn)程有关。其中(zhōng)，电气机械(xiè)、专用(yòng)设(shè)备、运输(shū)设备工业增加值增速改善幅(fú)度最大，受益于国内产(chǎn)业升(shēng)级、出口(kǒu)优势带来的(de)韧性驱动；其(qí)次是(shì)汽(qì)车制造、金属制品，改善幅度最弱(ruò)的是通用设备、电子设备(bèi)，与(yǔ)房(fáng)地产新开工强度较(jiào)弱、消(xiāo)费电(diàn)子(zi)行业周期性走弱(ruò)有关。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业库(kù)存水平偏(piān)高，多数(shù)行业仍受制于价格下跌(diē)的困扰，表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。其中，有色金(jīn)属行业生产端(duān)改善幅度最大，3月增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速位于2019年以来(lái)70％分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平，但受全球大宗(zōng)商品下行周期(qī)影(yǐng)响，价(jià)格依旧承压；随(suí)着年初(chū)建筑(zhù)业施工回(huí)暖，相关的(de)黑色金属、非金(jīn)属(shǔ)制品景气度提升，但由(yóu)于库存水平偏(piān)高，价格仍(réng)处在下跌区(qū)间，拖累(lèi)整体(tǐ)盈(yíng)利(lì)水平；石化链条行业(yè)生产水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处在50％以下(xià)的景气度偏低(dī)区间，今年由于能(néng)源危机(jī)缓解，产品(pǐn)价格相(xiāng)较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开(kāi)采景气度仍处在高(gāo)位，但出现(xiàn)边际(jì)放缓，生产及价格水平同步回(huí)落。这与去年(nián)以来行业产能(néng)持续扩(kuò)张有关(guān)，今(jīn)年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库存同比处在(zài)2016年以来94％分位(wèi)数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动(dòng)下(xià)一阶段经济复苏(sū)的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主(zhǔ)要(yào)受益于疫后复苏红利。一方面(miàn)，消费场(chǎng)景恢复(fù)后，出行类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前(qián)期积压的购房、服务性需求(qiú)得以释放；另一方面，国内(nèi)复(fù)工复(fù)产加快推进，保(bǎo)证供(gōng)给端的(de)快速恢复，是推(tuī)动年初出(chū)口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后红利释放效(xiào)果转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来海外(wài)总需求回落的预期逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱(qū)动(dòng)国内经(jīng)济增长的线索，大概率来(lái)自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一(yī)是(shì)，随着居民(mín)收入(rù)提(tí)升(shēng)和消费(fèi)意愿(yuàn)改善(shàn)，未来消费回暖的(de)确定性进一步增强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐(lè)等服务消费，以及家电、家(jiā)具(jù)、纺(fǎng)服等可选消费景气(qì)度(dù)均有(yǒu)望提升。

　　从一季度居民收(shōu)入和消费数(shù)据(jù)看，居民收入增速提升，消费倾(qīng)向开始回升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为基期(qī)的复合增速看(kàn)，今年一(yī)季度，全国居民人(rén)均可支配收(shōu)入增速提升至(zhì)6.4％，高于去年(nián)四季度(dù)的5.6％，居民人均消费支出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高于(yú)去年四季度(dù)的(d古代陇西成纪是现在的哪里，陇西成纪怎么读e)3.0％。一季(jì)度(dù)居民平均消费倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随着服务业恢复(fù)持续(xù)向好，有望带动相关(guān)就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提振居民(mín)消费意(yì)愿。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄(xù)意(yì)愿有所减弱，消费和投资信(xìn)心正在筑底。今(jīn)年(nián)以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和。从存款数据(jù)看，3月居民(mín)新(xīn)增存款同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比增(zēng)量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷款数(shù)据看，3月(yuè)居民部门(mén)新增净融资同比多(duō)增4859亿(yì)元，其中，短期信贷同比多增2246亿元(yuán)，中长期(qī)信贷同(tóng)比多增2613亿元。居民部门新增净融资连续(xù)2个月(yuè)维持同比扩张，指向居民预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放缓。今年(nián)第一季度城镇储(chǔ)户(hù)问(wèn)卷(juǎn)调(diào)查结果显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个(gè)百分点；倾向于“更多消费”和“更多(duō)投(tóu)资”的居(jū)民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储蓄意愿降低、消费和投资(zī)意愿(yuàn)提升。

　　二(èr)是，产(chǎn)业升级路径(jìng)驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品出(chū)口优势增强，以及相(xiāng)关行业设备(bèi)投资更新，有望(wàng)推(tuī)动中(zhōng)游装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据(jù)回暖，除(chú)与欧美供需缺口(kǒu)短(duǎn)期走阔(kuò)、国内复工(gōng)复产加快推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续释(shì)放，以及汽(qì)车(chē)和“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强。今年(nián)在海外(wài)总需求(qiú)回落背景下(xià)，我国(guó)与RCEP国家(jiā)贸易往(wǎng)来(lái)加强(qiáng)、以及新能源产(chǎn)品优势强化，有望维持装(zhuāng)备制造领域出口韧性(xìng)。

　　另一方面，企(qǐ)业(yè)盈利下滑(huá)和(hé)库(kù)存(cún)高(gāo)位(wèi)，对制(zhì)造业投资扩(kuò)产造成(chéng)一定(dìng)压力(lì)。但随着(zhe)下游消费稳步(bù)修复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触(chù)底(dǐ)回(huí)升，制(zhì)造业企业(yè)盈利有望向(xiàng)上(shàng)修复。目前看，电气机械等(děng)装(zhuāng)备制造业去库进程已进入(rù)下(xià)半(bàn)场，今年1-2月专用设备、通(tōng)用设备产成品(pǐn)库存增(zēng)速呈(chéng)现触底反弹。随着需求(qiú)回(huí)暖、盈利(lì)修复(fù)，企业(yè)将从主(zhǔ)动去(qù)库(kù)逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求(qiú)将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融(róng)与流动性数(shù)据(jù)：各国(guó)国债(zhài)收益(yì)率多数上行

　　美国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)上行。本周（截至4月(yuè)21日）美国(guó)10年(nián)期国债(zhài)收益率3.57％，较上周(zhōu)末上(shàng)行(xíng)5BP，其中通胀预期较上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上(shàng)周末(mò)上升7BP。法(fǎ)国10年期(qī)国债收益率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债(zhài)收益(yì)率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益率较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年(nián)期国债(zhài)收益率较上(shàng)周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差(chà)收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美(měi)国(guó)AAA级(jí)企业期权调整(zhěng)利差较上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市涨跌分(fēn)化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分(fēn)化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市(shì)普涨(zhǎng)，法国(guó)CAC40、英国富时(shí)100、德(dé)国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全(quán)线下跌(diē)，标普500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯达克指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标(biāo)普(pǔ)200、韩国综合(hé)指(zhǐ)数、上证(zhèng)指数、恒生指数分(fēn)别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书公(gōng)布，显(xiǎn)示近(jìn)几周美国古代陇西成纪是现在的哪里，陇西成纪怎么读经济(jì)增长陷入停滞，通胀和招聘活动(dòng)放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几(jǐ)周美(měi)国总体(tǐ)经济活动几(jǐ)乎没有变(biàn)化(huà)，几个辖区指出在不确定(dìng)性增(zēng)加和(hé)对流(liú)动性(xìng)的担忧(yōu)加剧之(zhī)际，银行(xíng)收紧了贷款(kuǎn)标(biāo)准。近期美国总体物价水平温和上升，但价格上涨速(sù)度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克称，需要进(jìn)一步收紧(jǐn)政策来应对(duì)高通胀，加(jiā)息结束(shù)后美联(lián)储(chǔ)将(jiāng)需(xū)要在(zài)一段(duàn)时(shí)间内维持利率稳定(dìng)。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预计(jì)今年货币政策将需要进一步进入限制(zhì)性区域(yù)，终(zhōng)端利率或将高(gāo)于5％，具体取决于经济(jì)和金融形势的发(fā)展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会(huì)议纪要公布，绝大多数委员同(tóng)意将利率上调50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日公布的欧(ōu)洲央行(xíng)会议纪要显示(shì)，货(huò)币政策在降低通胀方(fāng)面仍(réng)有一(yī)段(duàn)路要走(zǒu)，一些(xiē)委员(yuán)认为(wèi)整体而言(yán)通胀风险倾向于上行。金(jīn)融(róng)市场紧张局势被视为经济和通胀(zhàng)前景重大不确定性的(de)来源。然而除非(fēi)形(xíng)势(shì)显著恶化(huà)，否则金融市场的紧(jǐn)张局(jú)势不太可(kě)能从根本上改变欧洲央行管理委员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调美(měi)国(guó)“国(guó)家安全”

　　4月(yuè)18日，欧(ōu)洲理事会(huì)和欧洲议会通(tōng)过了一项(xiàng)临时(shí)政治协(xié)议(yì)，就涉(shè)及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本达成一致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元资(zī)金提(tí)振(zhèn)半导体行业，以将(jiāng)欧(ōu)盟占全球半导体制造市场的份额从(cóng)10％提升至(zhì)至少20％；大(dà)幅提(tí)升芯片(piàn)制造工艺，建立欧(ōu)盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议长(zhǎng)麦(mài)卡(kǎ)锡表示(shì)，正在(zài)推出一份债务上限相关立法措施。白(bái)宫需要开始就债务上限进(jìn)行谈判；众(zhòng)议院共和党希望提高债(zhài)务(wù)上限并(bìng)削减支出；正(zhèng)在推出一(yī)份债务上(shàng)限相关立法措施；债务法案(àn)将设法收回未使用的防疫(yì)资金用(yòng)于日常开支(zhī)；法(fǎ)案将减少对国税(shuì)局的拨(bō)款(kuǎn)，并结(jié)束绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国财政部长耶伦(lún)就中(zhōng)美关系发表讲话，表明(míng)美国(guó)无(wú)意(yì)与中国脱钩(gōu)，但(dàn)未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何(hé)与中(zhōng)国脱钩的努力都将是(shì)“灾难性的”，美国寻求与中国建立“建设性和公平的经(jīng)济关系”。但“当美国利益受(shòu)到威胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚定地捍(hàn)卫国家安全，即使以牺牲中美关系(xì)为代价。在国际关系(xì)中，耶伦表示(shì)美(měi)中两国有必要“坦诚讨论棘(jí)手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和(hé)发展中国家(jiā)等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价(jià)格(gé)环比上涨10.06％，环(huán)比由负转正，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本月(yuè)的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布(bù)伦特(tè)原油价(jià)格环比上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上涨，铜(tóng)、铝(lǚ)库存同比下(xià)降。2023年4月(yuè)以来，铜价(jià)环比上(shàng)涨(zhǎng)0.86％，环(huán)比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价(jià)环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的2.25％，库存(cún)同比下(xià)降10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环(huán)比上升，螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升。4月以(yǐ)来，全国(guó)水泥价格指(zhǐ)数环(huán)比上涨2.27％，增幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个(gè)百分点。华北(běi)、东(dōng)北(běi)、华东(dōng)、中(zhōng)南、西北(běi)以(yǐ)及西南(nán)各区价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同(tóng)比下降，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢(gāng)价格环(huán)比(bǐ)由正转(zhuǎn)负，环比由(yóu)上(shàng)月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个(gè)百(bǎi)分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成交面(miàn)积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪(zhū)价菜价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商(shāng)品(pǐn)房(fáng)成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积(jī)上涨64.71％，增(zēng)幅(fú)缩窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分点(diǎn)。其(qí)中(zhōng)，一(yī)线、二线、三线城市商品房成(chéng)交面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应面积同比(bǐ)增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速(sù)为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅(fú)相对上月扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百(bǎi)分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤(jīn)，增幅(fú)缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅扩大。4月以来(lái)，乘用车日均零(líng)售销(xiāo)量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批(pī)发销量同比(bǐ)增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利(lì)率趋势(shì)分化，国(guó)债(zhài)利率普遍下行(xíng)

　　货币市场利(lì)率(lǜ)趋(qū)势分化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上(shàng)月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末(mò)下行(xíng)8bp至(zhì)2.19％。十年(nián)期国(guó)债(zhài)利(lì)率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调提振(zhèn)消费持续回升的动力；国资(zī)委强调着(zhe)力(lì)发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展(zhǎn)改革委举行4月份新闻(wén)发布会，强调要提振(zhèn)消费持续回(huí)升的动(dòng)力。接下来将重(zhòng)点(diǎn)做好四方面(miàn)工作：一是，研(yán)究起草关于恢(huī)复和扩大消(xiāo)费的政策文件，围绕(rào)大宗消费、服务(wù)消费、农村消费(fèi)等重点领域；二(èr)是(shì)，下大(dà)力气稳定汽车(chē)消费，大力推(tuī)动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会(huì)同有关方面优化就业(yè)、收入分配和消费全(quán)链(liàn)条良性循环促进机制(zhì)；四是，研究制定关于营造放心消费环境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开扩(kuò)大会议，强调(diào)推(tuī)动国资央企着(zhe)力发展实体经(jīng)济特别是战略性新兴产业。会议认为，要(yào)更好推动(dòng)国资央企在(zài)中国式现代化新征程中走在前列，着力提升科(kē)技(jì)自立自强水(shuǐ)平，提升自主(zhǔ)创新(xīn)能力(lì)；着力发展(zhǎn)实(shí)体经济特别是战略(lüè)性新(xīn)兴产(chǎn)业，加快推进(jìn)现代(dài)化产业体(tǐ)系(xì)建设；抓(zhuā)好新一轮(lún)国企改(gǎi)革深化提升行动组(zǔ)织(zhī)实(shí)施，高(gāo)水平参与共建“一(yī)带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发(fā)布会介绍一季(jì)度工(gōng)业和信息化(huà)发展状况，表示下(xià)一(yī)步将制定实施(shī)重点行(xíng)业稳(wěn)增长的工(gōng)作(zuò)方案。一是营造良好产业发展环境，落实落细稳(wěn)增长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同(tóng)；二是推动出口保稳提(tí)质，加(jiā)大(dà)对制造业外(wài)贸企(qǐ)业(yè)的支持力(lì)度，配合有(yǒu)关部门落实好稳(wěn)外(wài)贸政策举措；三是促进内(nèi)需加快(kuài)恢复，以高(gāo)质量供给促进消费；四是持续增强发展动能(néng)，加快(kuài)战略性新兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内(nèi)经(jīng)济恢复力度不及预期；海外需求超预期回(huí)落。

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