“现(xiàn)在的房地产很难再出现像(xiàng)过去(qù)十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家洪灏向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，房(fáng)地产行业分化的愈加(jiā)明显，让机构和(hé)投资(zī)者的(de)关注度从板(bǎn)块(kuài)向单个标的转移。上海(hǎi)利(lì)檀(tán)投资(zī)董(dǒng)事(shì)长(zhǎng)陈(chén)昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》指(zhǐ)出(chū)，从(cóng)行业来(lái)看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最(zuì)底部，而且(qiě)是(shì)反复地杀到了底(dǐ)部，再往下的空间已经不大了(le)。

　　三道(dào)红(hóng)线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个(gè)股阿尔(ěr)法(fǎ)重要参考

　　那么如何寻找房地产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房(fáng)地产赛道中进行选择，需要非常小心，避免(miǎn)选(xuǎn)了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出(chū)，需要满足以下三个基准：有大(dà)的(de)国资(zī)背(bèi)景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他(tā)还表示(shì)，如果关注一(yī)下今(jīn)年房(fáng)地(dì)产的开发资金来源，可以发(fā)现，其实银(yín)行的(de)信(xìn)贷倾向(xiàng)是不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企的(de)主要资金来(lái)源来自新盘(pán)的(de)销(xiāo)售。但(dàn)今(jīn)年(nián)新房的(de)销售情况相较一(yī)般。再关注一下(xià)，哪些房企能从银行拿到钱(qián)，其实主要还(hái)是那些有(yǒu)国企背景的(de)房企，民营房(fáng)企相对比较困难，所以整个行业出(chū)现(xiàn)了一个很明显的(de)分化，无论是在销售，还是融资等各(gè)个方面都非常(cháng)明显(xiǎn)。现(xiàn)在有国资背(bèi)景的(de)房(fáng)企在资本市场表(biǎo)现相对(duì)较好，但没有国资背景的民营房企股(gǔ)价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，在房地产行业(yè)内，我们的(de)逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们(men)会(huì)特别(bié)重(zhòng)视企业的成本优(yōu)势，更具体2022年非诚勿扰官网报名方式，相亲节目报名入口一点，就是它的净借(jiè)贷(dài)水平（净(jìng)负债率）是不(bù)是(shì)行业内的最低水平(píng)；利润率是不是行(xíng)业内最(zuì)高的(de)；融资(zī)成(chéng)本是否是(shì)行业(yè)内最低的(de)；建安成本是否也是(shì)业内最低的(de)；这些都是我们看(kàn)重的一家房企的综(zōng)合成(chéng)本。

　　需要注意的(de)是，能够同时(shí)满足上(shàng)述条(tiáo)件(jiàn)的房企并不(bù)多。即便(biàn)是在国央企中，仍有部(bù)分(fēn)房企出(chū)现了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根(gēn)据Wind数(shù)据整(zhěng)理发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格(gé)力地(dì)产、西(xī)藏(cáng)城投、中交地产(chǎn)、中国武夷等国央(yāng)企“三(sān)道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城投控股等国央企房(fáng)企也踩了“三道(dào)红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需(xū)警(jǐng)惕其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不(bù)难看出，即(jí)便是有着较稳健特(tè)色的国央企房企，其(qí)财务指标(biāo)称得上完全(quán)健康的仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不(bù)少国企，甚至地(dì)方(fāng)国企开始大举扩(kuò)张。而这无疑又进(jìn)一步(bù)考验着国央企的资金链情(qíng)况。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张(zhāng)速(sù)度的张弛有度尤为(wèi)重要，节奏把握准确，有助于(yú)房企储备优质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿(ná)地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在(zài)33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会(huì)来(lái)了，其开始在一(yī)线城市进行大举(jǔ)拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了(le)接近(jìn)三(sān)分之一。与此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快(kuài)速的开盘(pán)利用率，预(yù)计今(jīn)年会(huì)有(yǒu)更多的楼盘入市。像(xiàng)这类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特(tè)点(diǎn)。一方(fāng)面(miàn)，在于它(tā)本身(shēn)储备了很多(duō)弹药，去年拿(ná)地(dì)超1000亿元，且其中一半在(zài)一(yī)线城市，另外一半也(yě)主要集中在(zài)强二线和二线(xiàn)城市；另一方面，它的扩(kuò)张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道(dào)，与之相反，有(yǒu)些房企(qǐ)的(de)扩(kuò)张速度让人感觉(jué)又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到(dào)了2016年～2020年(nián)期间扩张的民营企业的影子(zi)。虽(suī)然(rán)说，见到机会时要出手，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如果负债(zhài)率扩张得太快(kuài)，但未来的两年市场(chǎng)没(méi)有想(xiǎng)象(xiàng)得那么好(hǎo)，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房企的扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示(shì)，主要(yào)还是看(kàn)房(fáng)企的净负债率水平，在(zài)我看来，这个比例如果超过60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这(zhè)一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得(dé)高于100％要(yào)更加(jiā)严(yán)格(gé)。陈(chén)昊扬解(jiě)释(shì)，当前房地产(chǎn)行业的(de)复苏(sū)速(sù)度(dù)并没有那么快，所(suǒ)以要规(guī)避公司净负债率提高到一个比较危(wēi)险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在(zài)2022年拿地(dì)较积极的房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中国(guó)金(jīn)茂、华发股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明对比(bǐ)的是，华润(rùn)置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在践行较(jiào)积极的(de)拿地策略的同时，也(yě)较好地控制了公司(sī)的扩张速度与净负债率(lǜ)水平(píng)（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等个(gè)别民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家(jiā)”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出(chū)，实(shí)际上，他们是以(yǐ)同一筛(shāi)选标准来看国央企与民营房(fáng)企，但(dàn)在各维度(dù)的实际表(biǎo)现上(shàng)，国央企确实会更胜一筹。如国(guó)央(yāng)企(qǐ)的融(róng)资成本更低，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够(gòu)做(zuò)到想融就融，这样，国(guó)央企自(zì)然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽然对(duì)比民营房企(qǐ)，机构更(gèng)加看好(hǎo)国央企，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有(yǒu)少数民营房(fáng)企同样受到机构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十大(dà)流通股东中新进了(le)“中国工商银行股份有限公(gōng)司－景顺长(zhǎng)城中国回报灵(líng)活配置混合型证券投资基(jī)金”“全(quán)国社保基金(jīn)一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限(xiàn)公(gōng)司就长期持有滨(bīn)江集团。根(gēn)据一(yī)季报，该资(zī)产公司(sī)的(de)几只产品合(hé)计持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐，和其自身的基本面表现存在(zài)一定关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间，房(fáng)地(dì)产市场整体在走“下坡路”，但作为杭(háng)州本土房企(qǐ)的滨江集团仍是表现出较强(qiáng)的韧劲(jìn)，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江集团在业绩表现、销售(shòu)规(guī)模(mó)、新增土储、股价(jià)表现等多维度(dù)都表(biǎo)现了较强(qiáng)的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集(jí)团扣非归(guī)母(mǔ)净(jìng)利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季(jì)报，今(jīn)年一季(jì)度，滨江集团(tuán)更是实现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩(jì)的持续(xù)增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨(bīn)江集(jí)团有近七成营收来自杭(háng)州地区(qū)，而(ér)在2021年，杭州地区(qū)的营收比(bǐ)重只占到近六成。近三年(nián)持续稳居杭州房企销(xiāo)售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江集(jí)团2022年非诚勿扰官网报名方式，相亲节目报名入口(tuán)在杭州的土储补充同样较(jiào)为(wèi)积极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持(chí)续稳居杭(háng)州的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较突出表(biǎo)现，也让滨江集团(tuán)的(de)房(fáng)企排名(míng)迅速(sù)提升。到2023年(nián)，滨(bīn)江集团(tuán)的房(fáng)企排(pái)名(míng)已(yǐ)冲进(jìn)前十，根据中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位(wèi)列(liè)房(fáng)企第(dì)九位(wèi)。

　　值得注(zhù)意(yì)的是，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集团股价翻了超一(yī)倍(bèi)以(yǐ)上，而(ér)近期(qī)，滨江集(jí)团更是迎来多家机构的集(jí)中调研。滨江集团发(fā)布公(gōng)告表示，公司于5月(yuè)10日接受(shòu)了(le)信达证券(quàn)、金(jīn)鹰基金、建(jiàn)信养老、新华养老等18家机构(gòu)调研(yán)。

　　产业(yè)链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开(kāi)发只是房地产产(chǎn)业链(liàn)上的中游环(huán)节，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等(děng)材料供应(yīng)商，而(ér)下游应(yīng)用行业主要包(bāo)括中介服务、家用电器、物业管理、家居用(yòng)品(pǐn)。综(zōng)合(hé)《红周刊》的采访，房地产开发环节与(yǔ)上游材料(liào)端息息(xī)相关，新(xīn)盘开(kāi)工不足导致(zhì)上(shàng)游不被看(kàn)好，机构寻(xún)觅(mì)个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以对(duì)地产产业链(liàn)，尤其是偏消费属(shǔ)性的家(jiā)装(zhuāng)家居领域，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有(yǒu)的住房规(guī)模(mó)越来越大，随着(zhe)时间的增加(jiā)，内(nèi)装更新的需求(qiú)也会(huì)越来越多(duō)。美(měi)国过去(qù)的数据(jù)充(chōng)分说明了这一(yī)点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增长却一直(zhí)都很好。对于地产(chǎn)产(chǎn)业链，我(wǒ)们相对(duì)看好(hǎo)和内装相关的行业，例(lì)如(rú)消费建材(cái)、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对(duì)下游(yóu)细分中相(xiāng)关赛(sài)道龙头年内(nèi)表现的统计，目前暂(zàn)居前两位的都是来自家(jiā)纺赛道(dào)的公司，它们分别是富安娜和水星(xīng)家纺，特别是(shì)前者在月(yuè)线连(lián)收七根阳线的基础上，年(nián)内(nèi)迄(qì)今涨(zhǎng)幅已经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例，富安娜主(zhǔ)要从事纺织家居(jū)、睡(shuì)眠家居、生活类产品的研发、设(shè)计(jì)、生(shēng)产及销售，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股(gǔ)东的净(jìng)利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一季(jì)报的十(shí)大流通股股东来看，能(néng)够发(fā)现(xiàn)该股早已(yǐ)成为基金重仓(cāng)股的天下，彼(bǐ)时包括(kuò)公募(mù)的(de)中欧(ōu)价值发现、中欧(ōu)潜力价(jià)值、工银(yín)瑞(ruì)信(xìn)灵动价值、宝(bǎo)盈新价值和私募(mù)的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据(jù)了半壁江山。需要强(qiáng)调的(de)是，中欧的两(liǎng)只(zhǐ)基金都是价(jià)值派基金经理(lǐ)曹名长在管的产品，首季其同时重仓的房地(dì)产(chǎn)产(chǎn)业链(liàn)股(gǔ)票还有金地集团和(hé)大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前(qián)几年(nián)曾经(jīng)风光一时(shí)的家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等(děng)多因素一度沉寂，不过(guò)好在困境(jìng)反转露(lù)出曙光，家居板(bǎn)块中(zhōng)年内表现(xiàn)最好(hǎo)的是志邦家(jiā)居。同一(yī)时间段，该股年内上涨(zhǎng)已经超过(guò)23％，从(cóng)业绩(jì)来看，无论是营收还是归(guī)母净(jìng)利润，公(gōng)司都实现了同(tóng)比(bǐ)双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股东来(lái)看，《红周刊》发现广发基(jī)金经(jīng)理罗洋慧眼独具，一季报中(zhōng)他管理的广(guǎng)发策(cè)略优(yōu)选和(hé)广发安宏回(huí)报(bào)均增加了持股，而这两只(zhǐ)产品也(yě)成(chéng)为志(zhì)邦(bāng)家居十大流通股(gǔ)股东中(zhōng)仅有的(de)两只公募(mù)。有意思的是，他似乎(hū)对(duì)于定制(zhì)家(jiā)居类标(biāo)的(de)情(qíng)有(yǒu)独(dú)钟，在(zài)另一家赛(sài)道(dào)公司金(jīn)牌(pái)橱柜中，他(tā)管理的全部三(sān)只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去家(jiā)居家(jiā)纺(fǎng)外(wài)，下游的物业股也越来越被(bèi)机(jī)构(gòu)所青(qīng)睐，不过(guò)这类(lèi)标的大(dà)多在香港上市(shì)，如何选择成为难题。对此，前述上海公募(mù)基(jī)金经理举例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛(máo)利的行业，挣(zhēng)钱很(hěn)辛(xīn)苦，我(wǒ)选(xuǎn)公(gōng)司还(hái)是希(xī)望挣(zhēng)的是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务为例，它在中高端(duān)楼盘占(zhàn)比是比较高的，每年到期(qī)的合同里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大(dà)部分项目(mù)到期之后，经过两三轮(lún)合同周期还能(néng)做(zuò)到产(chǎn)品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真(zhēn)正能做到(dào)产品提价(jià)的公司很少，因为物业公司很容(róng)易一开始(shǐ)是挣(zhēng)钱的，后面因为保安这(zhè)些固定(dìng)人员成本的年度(dù)增长，不过服(fú)务没有特别(bié)好(hǎo)，客户没有那(nà)么满意，能做到(dào)提价难度是非常大(dà)的。但(dàn)是该(gāi)公司能在业内做到(dào)到期之后提价率比较高，这(zhè)跟(gēn)它的定位和比较(jiào)好的(de)服务(wù)是有关系的。”他进一步强调。

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