5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现(xiàn)出市场对(duì)这(zhè)一“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕(rào)着“中特估”的行情，市(shì)场关注度(dù)非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发(fā)行，更(gèng)成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。实际上，早在去(qù)年底及(jí)今(jīn)年(nián)一(yī)季(jì)度，一些基(jī)金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式等(děng)问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配(pèi)售(shòu)”情况，今(jīn)年(nián)场内多(duō)只“中字头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续有(yǒu)多只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对此充满(mǎn)期待，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆(duī)上报的央国(guó)企基金在(zài)排(pái)队入市。

　　这些或成(chéng)为这一(yī)波“中特(tè)估”行情的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催(cuī)化(huà)因素的(de)，近(jìn)期(qī)银行股大涨(zhǎng)的(de)一个(gè)催化因(yīn)素(sù)就(jiù)是积极推介相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的(de)发行，和(hé)诸(zhū)多主题(tí)基金的(de)申报发行，我认为确实(shí)会(huì)成为引爆行情(qíng)的催(cuī)化剂，基本面(miàn)、资(zī)金面、政策面(miàn)都(dōu)在向(xiàng)好(hǎo)，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有可能独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基金经理杨振建就表示，近(jìn)期(qī)密集申报的国央(yāng)企主题基(jī)金(jīn)主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几大主题，这样的(de)布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成为行情(qíng)进(jìn)一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行(xíng)整(zhěng)体平淡，近期多(duō)只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报和(hé)发(fā)行，行情火热下将为市场带来增(zēng)量资(zī)金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局(jú)央国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念(niàn)，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸显，该(gāi)主题(tí)的基金将(jiāng)为(wèi)投资者提供更(gèng)丰富的工具以参(cān)与到央国企投资。另(lìng)一方(fāng)面是落(luò)实公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要(yào)求，引导(dǎo)更多(duō)资金参与(yǔ)央国企改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家(jiā)战(zhàn)略的(de)作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的(de)发行将(jiāng)为(wèi)央企(qǐ)相关标的(de)和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活(huó)跃度，有望(wàng)成为中(zhōng)特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估和人(rén)工智(zhì)能成为(wèi)两大明显(xiǎn)的(de)主线(xiàn)，而(ér)新能源等前(qián)期热门(mén)赛(sài)道股冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一(yī)些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言(yán)，自己(jǐ)目前重点关注三(sān)大行(xíng)业，火(huǒ)电(diàn)、券商(姚笛为文章打过几次胎，文章和姚笛生孩子了嘛shāng)、军工(gōng)，这(zhè)三大(dà)行业主要(yào)是央企或(huò)地方国资(zī)所在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行业本身(shēn)基本面在今(jīn)年会有重大(dà)的向上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭(tàn)价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益(yì)于今年(nián)市场成交量的放(fàng)大，盈利大幅增长等(děng)。同(tóng)时(shí)，随(suí)着国有企业(yè)改革(gé)的推进，大概率这些(xiē)企(qǐ)业会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩(jì)的(de)过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去(qù)1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻(wěn)合(hé)，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投(tóu)资机会做好了(le)准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去(qù)年年底已开始重视中(zhōng)特(tè)估的投(tóu)资机会，判断中特估的机会(huì)未(wèi)来三(sān)年分两个阶(jiē)段。”融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段(duàn)也就是今(jīn)年以数字经济和(hé)“一带一(yī)路”的姚笛为文章打过几次胎，文章和姚笛生孩子了嘛主题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高(gāo)的品种，将(jiāng)会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机(jī)会。第二(èr)阶段是未来两年，在(zài)主题(tí)性(xìng)机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计(jì)对国央经营管理价(jià)值导向变化，我们判(pàn)断经(jīng)营(yíng)成果随之改(gǎi)变(biàn)是一个慢变量，会(huì)在未来两(liǎng)年体现在(zài)每一个央国(guó)企(qǐ)的报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的(de)个(gè)股提前进行布局，比如(rú)医药和消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露(lù)出不少(shǎo)基金(jīn)在行动。国(guó)金(jīn)证(zhèng)券研究所数(shù)据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年(nián)报前十(shí)大(dà)重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的(de)持仓中(zhōng)，“中特(tè)估(gū)”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基金持(chí)有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持(chí)仓(cāng)中，占比明显提(tí)高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主动加(jiā)仓“中特(tè)估(gū)”概(gài)念(niàn)股的市(shì)值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度(dù)买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信(xìn)证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显示，一(yī)季度(dù)主动偏(piān)股型公募基金(jīn)对港股央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来的新高，港(gǎng)股央国企持股总(zǒng)市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建国央(yāng)企专门的(de)股(gǔ)票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公(gōng)司的(de)投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公(gōng)司(sī)在加大投研力量，更有专(zhuān)门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改变(biàn)研究员过去对(duì)国央企的固定思(sī)维，需(xū)要实地考察国央企，并且(qiě)需要(yào)利用当(dāng)前(qián)国央企愿意(yì)交流的(de)契机，多花(huā)精(jīng)力(lì)去进(jìn)行(xíng)跟踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方面，融(róng)通基金(jīn)在(zài)行动上，要(yào)求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的(de)所有国央(yāng)企构(gòu)建专门(mén)的(de)股票库(kù)，并(bìng)进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经(jīng)营(yíng)思路和(hé)财务(wù)导向(xiàng)的变化，结合(hé)行(xíng)业趋势(shì)和(hé)特征，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发(fā)现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场体制(zhì)机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中(zhōng)国元(yuán)素和(hé)发展阶段特征，“中特估(gū)”应(yīng)该是在(zài)此基(jī)础上构(gòu)建(jiàn)的(de)具(jù)有时代特(tè)征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合国家(jiā)战略导向的估值(zhí)体系，而不(bù)是简单套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是(shì)这个(gè)概(gài)念所涉及到的(de)行业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经理章(zhāng)恒(héng)表示，万家基金一直非(fēi)常关(guān)注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中特(tè)估这(zhè)波行情(qíng)的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色(sè)的估值体系是资本市场使命(mìng)，投资(zī)者需要学(xué)习(xí)领会并针对原有的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应(yīng)现实(shí)的需要。明确该体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指(zhǐ)标也非(fēi)姚笛为文章打过几次胎，文章和姚笛生孩子了嘛常(cháng)重要，投资者的认可和实施(shī)是最终该(gāi)体(tǐ)系能(néng)否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估(gū)值是很大的(de)认(rèn)知误区(qū)，市场化认(rèn)可是(shì)基本(běn)的常识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是(shì)国民经济的(de)支(zhī)柱，国企央企发展要符合国(guó)家战略发展发向，更需要承担社会(huì)公共(gòng)责(zé)任等。而这些都应该考虑(lǜ)进(jìn)估值(zhí)体系之中，也引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于(yú)国央(yāng)企的估值方式要充分体现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价(jià)值，目前(qián)已经形成(chéng)了初(chū)步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承担社会价值、符合国家战略发(fā)展的价(jià)值？首要(yào)任务就(jiù)构建中国(guó)特色的(de)价值(zhí)评价体(tǐ)系，改变从以私(sī)人股东权益出发，现金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向社会(huì)整体(tǐ)价值观念、纳入中(zhōng)国(guó)特色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业的社会(huì)价值(zhí)与国家战(zhàn)略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言(yán)，近(jìn)年来国资委指(zhǐ)导国(guó)内团队对于中国特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不断探索，结合国(guó)际通用规则(zé)，目前已经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会(huì)价值(zhí)评(píng)价(jià)体(tǐ)系(xì)，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上(shàng)市(shì)公司(sī)环(huán)境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员(yuán)工和社会(huì)责任等(děng)要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对(duì)提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制(zhì)、策(cè)略构建等实务工(gōng)作中，都有成熟的量化(huà)指标可以使用，包括净(jìng)资(zī)产(chǎn)收益率、营(yíng)业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融(róng)精(jīng)选基(jī)金经理(lǐ)李欣(xīn)更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化(huà)，尤其(qí)是估值的(de)方法(fǎ)和(hé)指标(biāo)上，他认为其(qí)包(bāo)括产业链上(shàng)下游的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和可(kě)持续(xù)发(fā)展等(děng)各种因素与企(qǐ)业价值的(de)关系。这(zhè)些因素在对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的估值体系(xì)与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值(zhí)思(sī)维的(de)变化(huà)，还有估值结论和(hé)估值判断的(de)变化，都(dōu)是为(wèi)了(le)更好地(dì)适应中国的市场和经济(jì)特点(diǎn)，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更(gèng)合理(lǐ)的(de)企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实(shí)践中进行探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公认的(de)指标可以使(shǐ)用。

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