来源：梁中华宏观(guān)研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如期加息(xī)25BP，并按计划缩表。坚持加息(xī)的关键仍是通胀压力太大。

　　本次美联储声明(míng)较3月有何变化？第一(yī)，重申经济依(yī)然(rán)稳健，表述(shù)修(xiū)改为“一季(jì)度经济(jì)温和增长，就业强劲(jìn)，失业率在低位”。第二，重申(shēn)美国银行稳健，明确(què)银行风险导致家庭和企业(yè)信(xìn)贷的收紧。第(dì)三，重申通胀压力，“通货膨胀仍然很高，委(wěi)员会仍然高度关注通货膨胀风(fēng)险(xiǎn)”。第四(sì)，修(xiū)改(gǎi)货币政策(cè)表(biǎo)述，重申“委员(yuán)会评(píng)估货(huò)币政策的(de)滞(zhì)后(hòu)影响”，删(shān)除“委员(yuán)会预计一些(xiē)额外(wài)的政(zhèng)策(cè)紧缩(suō)可能是(shì)适当的”。

　　鲍威(wēi)尔(ěr)有何表态？关(guān)于经(jīng)济，认为经(jīng)济可能(néng)面临来自紧缩(suō)信贷的(de)阻力，其影响还需要时间来体(tǐ)现；预(yù)计美国经(jīng)济(jì)温和增长，有可能(néng)避免衰退，或者是(shì)温(wēn)和衰退。关于(yú)加(jiā)息，本(běn)次加息依然是共识；认(rèn)为原则上不需要(yào)利率提(tí)高那么高，正在评估(gū)是否达(dá)到限制性水平，认为或已经(jīng)达到（或已经接(jiē)近(jìn)达到）。关(guān)于降(jiàng)息，强(qiáng)调劳(láo)动力市(shì)场在走弱，但依(yī)然强劲，薪(xīn)资水平仍高；通胀有所缓和，但依然高企(qǐ)，远高于目(mù)标，降低通胀仍需较(jiào)长(zhǎng)时间，当前降息并不(bù)合适。关于银(yín)行(xíng)和(hé)债(zhài)务上限，强(qiáng)调(diào)地区(qū)性银行发(fā)挥非常(cháng)重要(yào)的作用，不希(xī)望大型银行进(jìn)行(xíng)大规模收购，银行业总体上有(yǒu)所改善，美国(guó)银行系(xì)统健康且具有弹性。强调应及时提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会(huì)议(yì)决定(dìng)加息25BP，上调联邦(bāng)基金利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以(yǐ)来(lái)的高点。此外，上调准(zhǔn)备金余(yú)额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主(zhǔ)要信(xìn)贷利(lì)率至(zhì)5.25％，上(shàng)调隔(gé)夜回购利率至5.25％。

　　按(àn)计(jì)划缩表，美联储将继续减持美国国债、机构(gòu)债务和机构抵押贷款支持证券，上限为(wèi)950亿(yì)美元（600亿美元国债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们认(rèn)为，美联储(chǔ)坚(jiān)持加息(xī)的关键仍在于通胀压力较(jiào)大。例(lì)如，3月美(měi)国(guó)核(hé)心通(tōng)胀(zhàng)季调环(huán)比(bǐ)仍在0.4％的高位，且已经连续4个月处(chù)于高位(wèi)；核心(xīn)通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没(méi)有明显降温(wēn)。本轮加息(xī)是80年代以来(lái)最快的一(yī)次，10次便累计加(jiā)息500BP。

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　　加息(xī)或将结束

　　从声(shēng)明来看，与2023年3月相比有哪些(xiē)变化？

　　关(guān)于经济方面，重申(shēn)经济依然稳健。不(bù)过表述修(xiū)改为“1季度经济活动以适度的速度增长，最(zuì)近几个月就(jiù)业(yè)增(zēng)长强劲，失(shī)业率(lǜ)保持在低位”。

　　关于通胀(zhàng)方面，重申(shēn)通胀压力。“通货(huò)膨(péng)胀仍然很(hěn)高”、“委员会(huì)仍(réng)然高度关(guān)注通(tōng)货膨胀风险”、“致力于恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于加息方面，或将停止加(jiā)息。重申(shēn)委(wěi)员会将(jiāng)评估货币政策的(de)滞后影响(xiǎng)，“在确定额(é)外(wài)的政策紧(jǐn)缩在多大(dà)程度上适合于随(suí)着时(shí)间的推移(yí)将(jiāng)通货膨胀(zhàng)率恢复到2％时，委员会(huì)将考(kǎo)虑货(huò)币政策的累积紧缩，货币政(zhèng)策影响(xiǎng)经济活动和通(tōng)货膨胀的滞后(hòu)，以及经济和(hé)金融(róng)发(fā)展”。重点(diǎn)是删除了“委员会预计，一些额外的政策紧缩(suō)可能是适当的，以实现(xiàn)一种货币政(zhèng)策立场”，表明美联(lián)储加息或(huò)将结束。

　　关于银行风险，重申(shēn)美国银行稳健。“美国(guó)银行(xíng)体系稳健且(qiě)富(fù)有(yǒu)弹性”；明确银(yín)行风(fēng)险(xiǎn)导致了家(jiā)庭和企(qǐ)业信贷的收紧（上一次表(biǎo)述(shù)为“可(kě)能”），重申(shēn)这对经济、就业(yè)和(hé)通(tōng)胀的(de)影响(xiǎng)存(cún)在不确定性，“家庭和企业信(xìn)贷(dài)条件收紧可能会拖累经济活动、就业和通胀，这些影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威尔有何(hé)表(biǎo)态？

　　关于经(jīng)济(jì)，仍期待“软着(zhe)陆”。美联储主席(xí)鲍威(wēi)尔(ěr)认为，经济可能(néng)面临来自紧缩信贷的(de)阻力，其影(yǐng)响还需要(yào)时(shí)间来体现（尤其是(shì)住房和投资领(lǐng)域）。不(bù)过(guò)明确指出(chū)，如果美国出现(xiàn)经济(jì)衰退，希望(wàng)是温和的；强调(diào)，美国可能会出(chū)现轻微(wēi)的经济衰退。

　　关于加息(xī)，或已经达到限制性水(shuǐ)平。美联储在3月(yuè)议息会议时，就(jiù)已经在(zài)讨论停(tíng)止加息的问(wèn)题；不过，鲍威尔指出本(běn)次加息依然是(shì)共识，所有人(rén)全票(piào)通过，一些政策制定者谈到停止加息，但(dàn)不是本次会议。

　　对于未来利(lì)率终点的问题，鲍威尔认为(wèi)原则上不需(xū)要利率提(tí)高那么高，正(zhèng)在评估是否达到限(xiàn)制(zhì)性水平，认为或(huò)已经达到了(le)限制(zhì)性水平（或(huò)已经接近(jìn)达到），也就(jiù)意味(wèi)着也许可(kě)以暂(zàn)停(tíng)加息了。后续政(zhèng)策变化(huà)的关键仍是审视数据，尤其(qí)是通胀。

　　关(guān)于(yú)降息，当前并不合(hé)适。鲍威尔(ěr)强(qiáng)调，美国(guó)劳(láo)动力市场在走弱，但(dàn)依然强(qiáng)劲，失业率仍在低(dī)位，薪资(zī)水(shuǐ)平仍高，高于2％的通胀水平。整体通胀有(yǒu)所缓和，但依然高(gāo)企，远高(gāo)于(yú)目标水平(píng)，降低通胀(zhàng)仍需较长时间，当前降息并不合(hé)适。

　　关(guān)于银行风险，鲍威尔强调地区(qū)性(xìng)银(yín)行发(fā)挥(huī)非(fēi)常重(zhòng)要的作用(yòng)，不(bù)希望大型(xíng)银行进行大规模收购，银行(xíng)业总体上有所改善，美国(guó)银行系统(tǒng)健康且具有弹性。银(yín)行危机的影响程(chéng)度(dù)目前(qián)尚不确定。

　　关于债务上限风险(xiǎn)，鲍威尔强(qiáng)调应及时提高债(zhài)务上限，如(rú)果没有达(dá)成债(zhài)务协议，经济后(hòu)果“高度(dù)不确定”。此前，美国财政(zhèng)部长耶伦也强调，如(rú)果国会(huì)不尽早(zǎo)采取行动提高债务上限，美(měi)国(guó)可能最早于6月1日出现债务违约。

　　由(yóu)于美联邦(bāng)政府触及31.4万亿(yì)美元的法定举债上(shàng)限，美国财(cái)政部(bù)于今年1月宣布采取特别措施，避免联邦政府(fǔ)发生债务(wù)违约。美国(guó)国会预算办公室5月1日发布的最新报告显示，美国在6月初耗尽(jǐn)资金的风险较(jiào)之(zhī)前更高(gāo)。

　　往前看，美国银行风险演(yǎn)变成系统性风险的概率或有(yǒu)限，但中小银行破(pò)产(chǎn)或依然会出现。目前市场依(yī)然(rán)预期(qī)美联储6-7月维持利率水(shuǐ)平不(bù)变，9月开(kāi)始降(jiàng)息（概(gài)率达(dá)70％），年内至少降(jiàng)息50BP（概率达(dá)90％）。我们认为(wèi)，美国(guó)经(jīng)济(jì)虽在(zài)下滑，但依然(rán)有(yǒu)韧性；美国(guó)通(tōng)胀压(yā)力(lì)仍大，年(nián)内(nèi)降息概率或较(jiào)低。