文|招商宏观张静静团(tuán)队

　　核心(xīn)观点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统(tǒng)计(jì)局发布4月全国规(guī)模以(yǐ)上(shàng)工业企(qǐ)业绩效数(shù)据。4月(yuè)份，规模以上(shàng)工业(yè)企业营(yíng)业(yè)收入累计同比增长0.5％；规模以上工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润累计(jì)同比增速(sù)为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程(chéng)中。从决定企业(yè)利润(rùn)的量、价、成(chéng)本三(sān)因素框架(jià)看，我们(men)认(rèn)为，此轮工业企(qǐ)业利润增速由正转负(fù)的原因主要源(yuán)于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增(zēng)速(sù)的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其他多种(zhǒng)因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业企(qǐ)业利润由(yóu)正转负(fù)；（2）主动(dòng)去(qù)库(kù)存时间偏(piān)长以(yǐ)及(jí)费用率偏高(gāo)严(yán)重制约工业企业利润爬(pá)坡速度 。

　　从详细(xì)拆解数据看(kàn)：1）与去(qù)年同期相比(bǐ)，工(gōng)业企业经(jīng)营绩效的增长(zhǎng)压力依然较大，与(yǔ)3月份(fèn)相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数和应收账(zhàng)款平均(jūn)回(huí)收期(qī)进一步增(zēng)加(jiā)。2）分所(suǒ)有制类型来看，外商及港澳台商和(hé)私(sī)营企业利润累计(jì)同比降幅出(chū)现(xiàn)收窄，国有工(gōng)业企业和股份制企业(yè)利润累(lèi)计同比降幅进一步扩大。3）上(shàng)游(yóu)采选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿采选、有色(sè)金属(shǔ)矿采选(xuǎn)的利润增速表现较好(hǎo)，石油和天然气开采(cǎi)等(děng)其他行业的(de)利润增(zēng)速降幅(fú)依(yī)然较大；中(zhōng)游原(yuán)材料加工业和装备制造业(yè)的利润增速出现明显分(fēn)化，中游原(yuán)材料加工业(yè)的利(lì)润增速均为负，是(shì)整体工业企业利润增速的主要拖累，中游装备制造业(yè)利(lì)润(rùn)增速回升(shēng)幅度较大，成(chéng)为整(zhěng)体工业企(qǐ)业利(lì)润增速的(de)主要拉动项。在(zài)价格(gé)水(shuǐ)平、内部(bù)需求、外部需求(qiú)同(tóng)时走弱的(de)情况下(xià)，下游(yóu)行(xíng)业内部(bù)的利润增速(sù)反弹乏力 。

　　总体而言，与上(shàng)个(gè)月相比，4月(yuè)份公(gōng)布的工业企(qǐ)业利润数据已(yǐ)表现出明显的探底爬坡(pō)信(xìn)号：一，营(yíng)业(yè)利润(rùn)累计增速爬(pá)升的行业进一步增多；二，营业收(shōu)入(rù)增速由负转正，营业利润增(zēng)速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备制造业有望继续成为拉动工业企业(yè)利润(rùn)增速回升的主要拉动力。按当月(yuè)利润增速计算，4月份表现较(jiào)好的(de)行业主(zhǔ)要(yào)有：汽(qì)车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航(háng)天(tiān)和其他(tā)运(yùn)输设备制造业 、通用设(shè)备制造反函数的性质是什么意思，反函数得性质业(yè)、电气机械及器材制(zhì)造业(yè)、仪器仪表制造业、文(wén)教(jiào)、工美、体(tǐ)育(yù)和(hé)娱乐用(yòng)品(pǐn)制(zhì)造业、橡胶(jiāo)和塑料制品(pǐn)业、电力(lì)、热力、燃气及水(shuǐ)的生产(chǎn)和供(gōng)应业(yè)电力 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总体来(lái)看：

　　4月份，营(yíng)业利润累计同比增(zēng)速降幅(fú)小幅收窄(zhǎi)，但依(yī)然(rán)处(chù)于探底爬(pá)坡(pō)过程中。从决(jué)定企业利润的量、价、成本三因(yīn)素框架(jià)看，我们认为，此(cǐ)轮(lún)工(gōng)业企业利润增(zēng)速由正转负的(de)原因主要源(yuán)于PPI下行，但本(běn)轮工(gōng)业企(qǐ)业利润累计(jì)增速的下探幅度之(zhī)深和持续时间(jiān)之长是PPI下(xià)行和其他多(duō)种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工(gōng)业企业(yè)利润由(yóu)正转负(fù)；（2）主动去库(kù)存时间偏长以及费用率偏高(gāo)严重(zhòng)制(zhì)约(yuē)工业企业(yè)利润(rùn)爬坡速度。

　　与上(shàng)个月相比，39个主(zhǔ)要细分行业中，有26个(gè)行业的营业利润累计增速出现回升(shēng)，其他13个行业的营(yíng)业利润累(lèi)计增(zēng)速均出(chū)现回落(luò)，其中回(huí)落幅度较大的(de)行业主要是农副食品加工、煤(méi)炭开(kāi)采(cǎi)和洗选、有色金属矿(kuàng)采选、造(zào)纸(zhǐ)及纸(zhǐ)制(zhì)品、 纺织服(fú)装、服饰(shì)等(děng)行业(yè)，回升幅度较大的行业主要是机(jī)械和设备(bèi)修理、汽(qì)车(chē)制造、通用设备制(zhì)造、橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品(pǐn)等行业。

　　具体(tǐ)来看：

　　与(yǔ)去年同(tóng)期相比，工业企业经营(yíng)绩(jì)效的(de)增长压力依然(rán)较大，与3月份相比(bǐ)，产成品存货周转天数和应收账款平(píng)均(jūn)回(huí)收期进一步增加。

　　数据显示，规模(mó)以(yǐ)上工(gōng)业企业累(lèi)计每百元营业收入中的成本为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天(tiān)（3月(yuè)为(wèi)20.60天），同(tóng)比增加1.80天(tiān)（环比(bǐ)增(zēng)加0.14天(tiān)）；应收(shōu)账(zhàng)款(kuǎn)平均回收期为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分(fēn)所有(yǒu)制类型来看(kàn)，外商(shāng)及港(gǎng)澳台商和私营(yíng)企(qǐ)业(yè)利润(rùn)累计(jì)同比降幅出(chū)现收窄，国(guó)有(yǒu)工业企业和股份制(zhì)企(qǐ)业利润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月国有工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润累计(jì)同比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及(jí)港澳台商利润同(tóng)比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期(qī)-16.2％），私(sī)营企业和股份制企(qǐ)业同比(bǐ)增长(zhǎng)分别为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿采(cǎi)选、有色金属(shǔ)矿采(cǎi)选(xuǎn)的利(lì)润(rùn)增(zēng)速(sù)表(biǎo)现较好(hǎo)，石油和(hé)天然气开采等其他行业的利润增速降幅依然较(jiào)大。

　　数据显(xiǎn)示，非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采(cǎi)选的增速依(yī)然为正(反函数的性质是什么意思，反函数得性质zhèng)，分(fēn)别(bié)收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石(shí)油和(hé)天(tiān)然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选(xuǎn)业、废物资(zī)源综(zōng)合利(lì)用的增(zēng)速为负(fù)，分别收录(lù)-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料加(jiā)工业和装备(bèi)制造业(yè)的利(lì)润(rùn)增速(sù)出(chū)现明显(xiǎn)分化。中游原材料加(jiā)工业的利润增速均(jūn)为负，尽管与上个月相比(bǐ)，利润增(zēng)速跌幅普遍收(shōu)窄，但依(yī)然是整体工(gōng)业企业利润增速的主要拖累(lèi)。中游装备制造业利润增速回升幅度较大，成为整体工业企业(yè)利润增速的主要拉动(dòng)项(xiàng)。其(qí)中通(tōng)用设(shè)备制造、铁(tiě)路船舶(bó)航空(kōng)航天、电气机械及器材制造、仪器仪表制(zhì)造增幅延续上个月(yuè)亮眼趋势(shì)，得益于国内汽车销(xiāo)售量的(de)提升和汽车(chē)产业链(liàn)出口(kǒu)强劲，汽车制(zhì)造业的利(lì)润增速(sù)降幅由负转正，此外叠加去年(nián)同期基数较低，汽(qì)车(chē)制造业当月利润增速高达20倍(bèi)。

　　数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，化学(xué)原料化学制品跌幅扩大(dà)，分别(bié)收录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金(jīn)属冶(yě)炼加工、专用设备制造、石油(yóu)煤炭及燃料(liào)加工、非金属矿(kuàng)物制(zhì)品、黑色金(jīn)属冶炼加工、化学纤维制造、金(jīn)属制品、计(jì)算机通信和(hé)电子设备跌幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设(shè)备制造、铁路船舶航空航天、电气机械及器材制造增幅(fú)依(yī)旧(jiù)为正(zhèng)，并且增(zēng)速出现明显回升，分别录得(dé)9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是，汽(qì)车制造(zào)增幅由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内部(bù)需求、外部需求同(tóng)时走弱(ruò)的情况下，下(xià)游行(xíng)业(yè)内部的利润增速(sù)反(fǎn)弹(dàn)乏力(lì)，文教工(gōng)美体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制造(zào)等多个行业的利润增速跌(diē)幅放缓(huǎn)，但依然为负(fù)；农副食品加工、纺织服(fú)装、服(fú)饰(shì)等多(duō)个行业的利润跌幅(fú)继续(xù)扩大(dà)。往后看，价(jià)格(gé)水平、内部需(xū)求、外部需求转好速度较慢，这也意味着下(xià)游(yóu)行业的(de)利润(rùn)增速向上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示，农副食品(pǐn)加(jiā)工、纺(fǎng)织服装、服饰、皮毛(máo)羽和制鞋(xié)、造(zào)纸及纸制品和医药(yào)制造跌幅扩大，分(fēn)别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品(pǐn)制(zhì)造、纺织业、家具(jù)制造和印刷和记录(lù)媒介利润降幅(fú)放缓，但(dàn)持(chí)续(xù)维持低位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制品(pǐn)增速(sù)由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略(lüè)有回落，4月录(lù)得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造(zào)利润(rùn)增(zēng)速保持高(gāo)位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事(shì)业中的机械和设备(bèi)修理、电(diàn)力热力利润增速相对较(jiào)高(gāo)，燃气(qì)生(shēng)产和供应(yīng)利(lì)润增速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。其中机(jī)械和(hé)设备修理利润累计增速上升幅度较大(dà)，4月收录235.7％（前值(zhí)为(wèi)79.6％），电力(lì)热力利润累计(jì)同(tóng)比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持高速(sù)增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生(shēng)产和(hé)供应增幅(fú)略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个(gè)月相比，4月(yuè)份公布的工业企业(yè)利润数据已表现出明(míng)显的探底爬坡信号：一，营业利(lì)润累计增速爬升(shēng)的(de)行业进(jìn)一步增多；二，营业收入(rù)增速由(yóu)负转(zhuǎn)正，营业利润(rùn)增速(sù)降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往后看(kàn)，中游(yóu)装备制造(zào)业(yè)有望继续(xù)成(chéng)为拉(lā)动工业企业利润增(zēng)速(sù)回(huí)升的主(zhǔ)要(yào)拉动力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通用设备制造(zào)业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文教(jiào)、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制(zhì)造业、橡(xiàng)胶和塑料制品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水的生(shēng)产和(hé)供应业 。

　　正(zhèng)如(rú)我们在《今年工业企业(yè)利润增速能(néng)否转正？》中所言，当(dāng)前正处于(yú)第6次工业企业利润探底阶段（从2000年开始计算），如果按最近两次探底历史来演绎的话(huà)，至少(shǎo)还(hái)要在负值区间爬坡7-8个月左右的时间，预计工业企业利润增速转正最早(zǎo)也需等(děng)到四(sì)季度。目前我国仍面临内(nèi)需增长(zhǎng)缓慢和外(wài)需疲弱的“弱(ruò)复苏”阶段，这直接导致企(qǐ)业的(de)产(chǎn)能利用(yòng)率持续下滑。此外(wài)，叠加营业成(chéng)本高居(jū)不下导致的(de)内部压力，本轮工业企业利润(rùn)增(zēng)速反弹速度大概率较为缓慢(màn)。

　　风险提示：

　　内需恢复反函数的性质是什么意思，反函数得性质(fù)力(lì)度(dù)低(dī)于预期。

　　以上内容来自于2023年5月27日的《中游(yóu)装备制造业利润增速(sù)明显回升——2023年(nián)4月工业企业利润分析(xī)》报告，报告作者张静(jìng)静、张一平，联系人罗丹

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