“现在的(de)房地(dì)产很难再出现像(xiàng)过去十年的系统性行情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产行业分化的愈(yù)加明(míng)显，让机构和投资者的关注度(dù)从板(bǎn)块(kuài)向单个标的转移。上海利檀投资董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是业(yè)绩，还(hái)是估值，房地(dì)产(chǎn)都已(yǐ)经(jīng)双(shuāng)杀到了最(zuì)底(dǐ)部，而且是反复地杀(shā)到了底部，再(zài)往下(xià)的(de)空间已经不(bù)大(dà)了。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重要(yào)参考

　　那(nà)么如何寻(xún)找房地产个股(gǔ)的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需要非常小(xiǎo)心，避免(miǎn)选了半天(tiān)，标的公司出现爆雷(léi)的情况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大的国资背景的、杠杆(gān)率较低的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如(rú)果关注(zhù)一下(xià)今年(nián)房地产(chǎn)的开发资(zī)金(jīn)来源，可以发(fā)现，其实银行的信贷(dài)倾向是(shì)不(bù)太愿意(yì)给(gěi)房企贷(dài)款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但今(jīn)年(nián)新房的销售情况相较一般(bān)。再关注一下，哪些房企能从(cóng)银(yín)行拿到钱，其实主要(yào)还(hái)是那些有国企背(bèi)景的房企，民营房企相(xiāng)对(duì)比(bǐ)较困难，所(suǒ)以整(zhěng)个行业出现(xiàn)了一个(gè)很明显的分化，无论(lùn)是在销(xiāo)售(shòu)，还是融资(zī)等各个方面都非常明显(xiǎn)。现(xiàn)在有国资背景的房企在资本市场表现相对较好，但(dàn)没有国(guó)资背景的民营房(fáng)企(qǐ)股价大多(duō)表(biǎo)现(xiàn)很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊》表示，在房(fáng)地产行业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后(hòu)的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我们会(huì)特(tè)别重视企业的成本(běn)优势，更具(jù)体一点(diǎn)，就是(shì)它的净借贷水平（净负债(zhài)率）是不是行业内的(de)最(zuì)低水平；利润率是不(bù)是行业内最高(gāo)的；融资成本是否是行业(yè)内最低的；建安成(chéng)本是否也是(shì)业内最低的；这些都是我们看重的一家房企的综合成本(běn)。

　　需要注意的是(shì)，能(néng)够同时(shí)满足(zú)上述条件的房企并不多(duō)。即(jí)便是(shì)在国央企中，仍有部分(fēn)房企出现了“三(sān)道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的(de)趋势。以A股为例(lì)，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏(cáng)城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开(kāi)股份、珠江(jiāng)股(gǔ)份、城投控(kòng)股等国(guó)央企房企也踩了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企(qǐ)

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳健特(tè)色的(de)国央企房企，其财务指标称得(dé)上(shàng)完(wán)全健(jiàn)康的仍(réng)是(shì)少数。而更(gèng)加值得注意的是，在2022年，不(bù)少国企(qǐ)，甚至地(dì)方国企开始大举扩(kuò)张(zhāng)。而这无疑又进(jìn)一步考验着(zhe)国(guó)央企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速(sù)度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏(zòu)把握准确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预判(pàn)未(wèi)来市场，以及过(guò)于激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠(gāng)杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维(wéi)持在(zài)33％左右，完(wán)全没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明(míng)显(xiǎn)感觉(jué)到(dào)机会来了(le)，其(qí)开(kāi)始在一线城市进(jìn)行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此(cǐ)同时(shí)，该房企新(xīn)购(gòu)入地块也实现了快速(sù)的开盘利用率，预计今年会有更多的楼(lóu)盘入市。像这类企业(yè)就符合(hé)“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于它本(běn)身(shēn)储备了(le)很多弹(dàn)药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其(qí)中一(yī)半在一(yī)线城市，另外一半也主(zhǔ)要集中在强(qiáng)二线和(hé)二线城市；另一方面，它(tā)的扩(kuò)张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒(xǐng)道，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张速度(dù)让人感(gǎn)觉又回到了(le)2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的(de)影子。虽(suī)然说，见到机(jī)会(huì)时要出手，但出(chū)手(shǒu)的章法仍要小心(xīn)，如果负债率扩张得太快，但未来的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如(rú)何来衡量一家(jiā)房企的扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要还是看房(fáng)企的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这(zhè)个(gè)比例如果超过60％，就是扩张得(dé)过于快速(sù)了。

　　不难(nán)看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红线”对房(fáng)企的净(jìng)负债率要求不得高于(yú)100％要更加(jiā)严格。陈昊(hào)扬解释，当前房(fáng)地产行业的复苏速度(dù)并没(méi)有那么快，所(suǒ)以(yǐ)要规避公司净负债(zhài)率提(tí)高到一(yī)个比较(jiào)危险的水平(píng)。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳理发(fā)现，中交地产、中国(guó)金茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净(jìng)负债率(lǜ)都在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交(jiāo)地产净负(fù)债率持(chí)续居高不下(xià)，在(zài)2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是(shì)，华润置(zhì)地、中国海外(wài)发(fā)展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇(shé)口(kǒu)、龙(lóng)湖(hú)集团等房企在践行(xíng)较积极的拿地策略的同时，也(yě)较(jiào)好(hǎo)地控(kòng)制(zhì)了公司(sī)的扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民(mín)营(yíng)房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们(men)是以(yǐ)同(tóng)一筛选标(biāo)准(zhǔn)来看国央企与民营房企，但在各维度(dù)的(de)实际表现(xiàn)上，国央企确实(shí)会更(gèng)胜一筹。如国央企的融资成本更(gèng)低，融资渠(qú)道也更顺畅，能够做(zuò)到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构(gòu)更(gèng)加看好国(guó)央企，但这也并(bìng)不意味着，民(mín)营企业中就(jiù)没有“黑马”的存(cún)在(zài)。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到机构的(de)青睐。比如，根据(jù)2023年一季报，滨江集团的(de)十大流(liú)通股东中新(xīn)进了“中国(guó)工商银行股份有限公司－景顺长城中国回报灵(líng)活配置混合型证券(quàn)投(tóu)资(zī)基金”“全国(guó)社保基(jī)金一(yī)一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年(nián)开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据(jù)一季报(bào)，该(gāi)资产公司的几只产品合计持有(yǒu)滨(bīn)江集团9543万股，约占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的(de)受青睐(lài)，和(hé)其自身的基本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年以来的近三年时间(jiān)，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较强的韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江集(jí)团在(zài)业绩表现、销售规模、新(xīn)增土储、股价表现等多(duō)维度都表现了较(jiào)强的增长势(shì)头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江(jiāng)集团扣非归母净利润依次(cì)为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一(yī)季报，今年一季度，滨江集(jí)团(tuán)更是(shì)实现了扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的持续增(zēng)长，和滨江集(jí)团扎(zhā)根杭(háng)州的战略布局关系(xì)密切(qiè)。根据2022年年报(bào)，滨江集团有(yǒu)近七成(chéng)营收来自杭(háng)州地(dì)区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销售排(pái)名第(dì)一。

　　与此同(tóng)时，滨(bīn)江集团在(zài)杭州的土储补充同样较为(wèi)积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭(háng)州(zhōu)网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持(chí)续(xù)稳居杭州的本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较突出表(biǎo)现，也让滨江集团的(de)房企(qǐ)排名迅速(sù)提升。到(dào)2023年，滨江集(jí)团的房企排名已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨(bīn)江集团(tuán)实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的(de)是(shì)，2020年至今，滨江集(jí)团股(gǔ)价翻了(le)超一倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是迎来(lái)多家机(jī)构的集中调研。滨江集团发布公告(gào)表示，公司于5月10日接受(shòu)了信达证(zhèng)券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新(xīn)华养老等(děng)18家机构调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布(bù)局重(zhòng)点移至(zhì)存量(liàng)赛道

　　机构在下游家纺阳光女孩用英语怎么写啊怎么读，阳光女孩用英语怎么写啊翻译(fǎng)、家居、物业觅(mì)α

　　实(shí)际(jì)上房地产开(kāi)发(fā)只是房地产产业链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等(děng)材料供应商，而下游应用行业(yè)主(zhǔ)要包括中(zhōng)介服务、家用(yòng)电器、物业管理(lǐ)、家居用品(pǐn)。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的采访，房地产开发环节(jié)与上游材料端(duān)息息相关，新盘开工不足导(dǎo)致上(shàng)游(yóu)不被看好，机构寻(xún)觅个(gè)股阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产行(xíng)业(yè)在进(jìn)入存量房(fáng)时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏消费(fèi)属性的(de)家装(zhuāng)家居领域，我(wǒ)们相对看好(hǎo)，因为居(jū)民保有的住(zhù)房规模越来(lái)越大，随着时间的增加，内装更新的需求也会越来越多。美国过去的数据充(chōng)分(fēn)说明了这一(yī)点，在(zài)新房销(xiāo)售见(jiàn)顶之后(hòu)，家具消(xiāo)费的增长却一直都很好。对于地(dì)产产(chǎn)业链，我们(men)相(xiāng)对看好和内装相关的(de)行业，例如(rú)消费建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对(duì)下游细分中相关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目(mù)前(qián)暂居前两位的都是(shì)来自家纺赛道(dào)的公司，它(tā)们分别(bié)是富(fù)安娜和水星(xīng)家纺，特别是(shì)前者在月线连(lián)收七根阳线(xiàn)的基础上(shàng)，年内迄(qì)今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生活(huó)类产品的研(yán)发、设计、生产及(jí)销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报(bào)告(gào)显示，报(bào)告期内，富安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿(yì)元，同比(bǐ)减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市公司股东的净(jìng)利(lì)润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十大(dà)流通股(gǔ)股东(dōng)来(lái)看，能够发现该股(gǔ)早已成为基金重仓股的(de)天下，彼时(shí)包括公募的(de)中欧价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和(hé)私募(mù)的明河2016，都在其(qí)中出(chū)现(xiàn)，占据(jù)了(le)半壁(bì)江山。需要(yào)强(qiáng)调的是(shì)，中欧(ōu)的两只基(jī)金都是价值(zhí)派基金经理曹名长在管的产品(pǐn)，首季其同(tóng)时重仓(cāng)的房地(dì)产产业(yè)链股票(piào)还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好(hǎo)在(zài)困境反转露出曙光，家(jiā)居板(bǎn)块中年内表(biǎo)现最好的是志邦家居。同(tóng)一(yī)时间段，该股年内(nèi)上(shàng)涨(zhǎng)已经(jīng)超过23％，从业绩来看(kàn)，无论是营收还(hái)是(shì)归母净利润，公司都实现了同(tóng)比双升。

　　从(cóng)公司的(de)十大流通股股东来看(kàn)，《红周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他(tā)管理的广发(fā)策略优选和(hé)广发安宏回报均增加了持股，而这两只产(chǎn)品也成为志邦家(jiā)居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他(tā)似乎对于定制家居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟(zhōng)，在另一(yī)家赛(sài)道公司金牌橱(chú)柜中，他管理的(de)全部三(sān)只产品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其(qí)也成(chéng)为他的独门(mén)重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除(chú)去家居(jū)家纺外(wài)，下游的物业股(gǔ)也越来(lái)越被机构所(suǒ)青睐，不(bù)过这类标(biāo)的大多在香(xiāng)港上市，如(rú)何选择成(chéng)为难题。对此(cǐ)，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服(fú)务(wù)不是一个高毛(máo)利的行业(yè)，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它在(zài)中高端楼(lóu)盘占比(bǐ)是比较(jiào)高的，每(měi)年到期的合同里(lǐ)提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动(dòng)的大(dà)部分项目到(dào)期之(zhī)后，经过两三轮合同周期还能做到(dào)产品提(tí)价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做(zuò)到(dào)产品提价(jià)的公司很少，因为物(wù)业公司(sī)很容易(yì)一开始是挣(zhēng)钱的，后面因为保安这些固定人员成本(běn)的年度增长，不过服务没(méi)有特别好(hǎo)，客户没(méi)有那么满意，能做(zuò)到提价难度(dù)是非常大的。但是该(gāi)公司能(néng)在业内做到到期(qī)之(zhī)后提价(jià)率比(bǐ)较(jiào)高，这(zhè)跟它的(de)定(dìng)位和比较好的(de)服务是有关系的。”他进一步强调。

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