5月13日(rì)，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这(zhè)则小公告体现(xiàn)出市(shì)场对这(zhè)一(yī)“中特估”主(zhǔ)题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围绕着“中特估”的(de)行情(qíng)，市场关注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为(wèi)市(shì)场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报(bào)发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配(pèi)售(shòu)”情况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多(duō)只国(guó)央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回(huí)报(bào)ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发(fā)行(xíng)，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的(de)央国(guó)企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是构成催化因素(sù)的，近期银行(xíng)股大涨的一个催(cuī)化因(yīn)素就是(shì)积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的(de)申(shēn)报发行，我认为确实会(huì)成为引(yǐn)爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年(nián)，中特估有可能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时(shí)基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建就表(biǎo)示，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题基金主要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的(de)布局可(kě)以更好(hǎo)支持央国(guó)企(qǐ)的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进(jìn)一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去(qù)年以(yǐ)来(lái)公募基(jī)金发(fā)行整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和发(fā)行，行情(qíng)火(huǒ)热(rè)下(xià)将为市场带(dài)来增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王(wáng)帅认为，公募(mù)基金积极布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深(shēn)化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的(de)投(tóu)资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资者提(tí)供更丰富的工具以参与到(dào)央国企投资。另一(yī)方面是落实公募(mù)基金行业高质(zhì)量发(fā)展的要求，引导更多(duō)资金参与央(yāng)国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行将为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带(dài)来增量资(zī)金，提升交易(yì)活跃(yuè)度(dù)，有(yǒu)望成为(wèi)中特估(gū)行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明(míng)显，中特估和人(rén)工智(zhì)能成为两大明显的主线，而新能(néng)源(yuán)等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒(héng)直言，自己目前重(zhòng)点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工(gōng)，这三(sān)大行业主要是央企或地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业(yè)本身(shēn)基本(běn)面在(zài)今年会(huì)有重(zhòng)大的向上变(biàn)化(huà)的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进(jìn)，大(dà)概率这些企业(yè)会进(jìn)入一个提质增效(xiào)、释(shì)放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基(jī)本面的(de)，和他过(guò)去1至2年研究投资(zī)思路也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做(zuò)好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中(zhōng)特估的投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估(gū)的机会(huì)未来三年分两个(gè)阶段。”融通红利(lì)机会基(jī)金经理何(hé)龙表示(shì)，第一阶段(duàn)也就是今(jīn)年以数(shù)字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将(jiāng)会(huì)迎来普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会消散以(yǐ)后，基(jī)于顶层设计对(duì)国(guó)央经营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变化(huà)，我们判(pàn)断经(jīng)营成果随(suí)之改(gǎi)变是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体现在(zài)每(měi)一个(gè)央(yāng)国企的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司(sī)经(jīng)营层面可能发生显著正向变化的个股提前(qián)进(jìn)行布局，比(bǐ)如医药和消费等行(xíng)业。

　　其(qí)实(shí)一季报已(yǐ)经(jīng)显露出不少基金在行动。国金证(zhèng)券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金(jīn)2022年年(nián)报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报披露(lù)的(de)持(chí)仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持(chí)有股票(piào)市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持(chí)仓(cāng)中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大(dà)重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基(jī)金(jīn)主动加(jiā)仓“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季(jì)度超过30％的(de)偏股主动型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了(le)“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估(gū)”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信(xìn)证券数据统计也显示，一季度主动偏股型公(gōng)募(mù)基(jī)金对港(gǎng)股央国企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达到2019年以来的新(xīn)高(gāo)，港(gǎng)股央国(guó)企持(chí)股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持(chí)股(gǔ)总市值的(de)比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可以说中国特色估值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投研，落实(shí)到日常(cháng)的投研流(liú)程和实(shí)践之中，不(bù)少基金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变研究员(yuán)过(guò)去对国央(yāng)企的固定思维，需(xū)要实地考察国央企，并且需要利(lì)用当(dāng)前国央(yāng)企愿(yuàn)意交流的契机，多(duō)花(huā)精力去进(jìn)行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面(miàn)，融通(tōng)基金在行(xíng)动上，要求(qiú)研(yán)究员将自己所覆盖行(xíng)业的所有国(guó)央企构(gòu)建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪(zōng)，包(bāo)括考察(chá)其实地调研的的成(chéng)果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营思路和财务导向的变化，结(jié)合行业趋势和(hé)特(tè)征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体制机(jī)制、行业产业(yè)结构(gòu)、主体持续(xù)发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素(sù)和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是在此基(jī)础(chǔ)上构建(jiàn)的具(jù)有时代特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值(zhí)体系，而不是简单套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新的提法，但是这个(gè)概(gài)念(niàn)所(suǒ)涉及到的行(xenjoy可数吗，joy可不可数íng)业和(hé)公司，一直在发生的(de)变化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传统产业(yè)的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定(dìng)能够(gòu)抓住中特估这波行情的机会(huì)的。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增(zēng)加相关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示(shì)，积极践行中(zhōng)国(guó)特色的估(gū)值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对(duì)原有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合(hé)理设置指标(biāo)也非常重要，投资者(zhě)的认可(kě)和实施是最终(zhōng)该体系能(néng)否具(jù)备长期价(jià)值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估值是很(hěn)大(dà)的(de)认知误区，市场化认可是基本的(de)常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国(guó)企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合(hé)国家战略发(fā)展发向，更(gèng)需要承担社会公共责任等。而这些(xiē)都(dōu)应该考虑进估值体系(xì)之中，也(yě)引发市场(chǎng)关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于(yú)国央(yāng)企的估(gū)值方式要充分体现企业的社(shè)会价(jià)值与国家战略价值，目(mù)前已经(jīng)形成(chéng)了(le)初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承(chéng)担社会价值、符合国家战(zhàn)略发(fā)展的(de)价值？首要任务就构建中国特(tè)色的(de)价值评价(jià)体系，改变从以私人股东权(quán)益出发(fā)，现金流折现为主要方(fāng)法的单一价值(zhí)估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观(guān)念(niàn)、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分(fēn)体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年(nián)来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际(jì)通用规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括(kuò)《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金(jīn)经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的(de)可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创新对提升企业内(nèi)在价值的积极作(zuò)用，这样有利于提高估值定价模(mó)型(xíng)的科学enjoy可数吗，joy可不可数(xué)性(xìng)和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟(shú)的量化指标可以使用(yòng)，包括净资产收(shōu)益率、营业现(xiàn)金比(bǐ)率、资(zī)产负债(zhài)率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理(lǐ)李(lǐ)欣更细(xì)致分析在估(gū)值思维、估(gū)值结论、估值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其是(shì)估值(zhí)的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他(tā)认为(wèi)其包(bāo)括产业链上(shàng)下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可持续发展等各种因(yīn)素与企(qǐ)业价值(zhí)的关系(xì)。这些因素在对估(gū)值结论和判(pàn)断的影响上，也(yě)使得中国特色的估值体系与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还(hái)有估值(zhí)结论和估值(zhí)判(pàn)断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和(hé)经(jīng)济特点，提供更(gèng)精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春直言，这(zhè)需要(yào)在实践中(zhōng)进行探索，目前(qián)尚没有公(gōng)认的(de)指标可(kě)以使用。

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