平(píng)安首经(jīng)团(tuán)队(duì)：钟正生(shēng)/张璐/常艺(yì)馨

　　核心观点

　　新增社融表现(xiàn)乏力。继一季(jì)度“天量”投放后，2023年4月社融(róng)增长(zhǎng)明显降温，比去年(nián)4月疫(yì)情冲击期间创下的低点仅多增2873亿元(yuán)，“稳信用”压力有所显现。社融骤降的(de)主要拖累在于人民(mín)币信(xìn)贷增势(shì)放缓(huǎn)， 4月(yuè)降至2008年以(yǐ)来历史同期的次低(dī)点（仅略高于2022年同期）。表外融(róng)资和直接融(róng)资基本(běn)延续了一季度的格局(jú)。1）委托贷款和(hé)信托贷款小幅正增长(zhǎng)；未贴现银行(xíng)承兑汇票(piào)较去(qù)年(nián)同期降(jiàng)幅收窄；2）企业直接融资较去年同期有所下(xià)降(jiàng)，主因债(zhài)券到期规(guī)模较大。3）政府债(zhài)融资规模(mó)同比(bǐ)多增(zēng)，但需警惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的(de)剩余发行额(é)度不及万亿，截至(zhì)5月上(shàng)旬尚未(wèi)下发剩(shèng)余批次的地方债额度，期间(jiān)空档可能拖(tuō)累(lèi)政(zhèng)府债(zhài)融资表(biǎo)现(xiàn)。

　　新增人民币贷款(kuǎn)偏弱，增(zēng)量明显(xiǎn)弱于历史同期均(jūn)值。各分项(xiàng)从强到弱排(pái)序，企业中长期(qī)贷款>；企业(yè)短期贷款>；居民短期贷款>；居(jū)民(mín)中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)。新增人民(mín)币贷款(kuǎn)的最(zuì)大问题仍(réng)然在于居(jū)民(mín)中长期贷款，房地产销售不振使(shǐ)其(qí)增量(liàng)不足，居民预(yù)期偏(piān)弱、提前偿还(hái)存(cún)量(liàng)房(fáng)贷又雪(xuě)上加霜。但(dàn)基于4月(yuè)这个信(xìn)贷(dài)投(tóu)放传统淡季的数(shù)据(jù)，尚不能(néng)得出企业(yè)信贷(dài)需求不足的结论。一方面，企业中(zhōng)长期(qī)贷款在一季(jì)度大幅高(gāo)增后，4月又创历史(shǐ)同期新(xīn)高，仍(réng)能有(yǒu)效发力；另一方面(miàn)，表(biǎo)内票据维(wéi)持低增长（与去年1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比），也(yě)意味着目前企业(yè)贷款需求或(huò)许尚可。此外，4月初以来存(cún)款利率(lǜ)市(shì)场化(huà)改革(gé)较快推进，这有助于缓解银行面临的净(jìng)息差压力，增强其支持(chí)实(shí)体经济的可持续(xù)性(xìng)，能够为企业(yè)贷款利率的进一步(bù)下(xià)调“蓄(xù)力”。

　　从货币供应量和存款数据看(kàn)：1）M1同比小幅回升。每年前4个月(yuè)翘尾(wěi)因素对M1同(tóng)比走势影(yǐng)响较大(dà)，或(huò)是驱动其变化的主(zhǔ)因。在贷款(kuǎn)扩张的(de)同时，企业存款也(yě)有(yǒu)边际(jì)改善。2）M2同(tóng)比增(zēng)速有所回落。4月居民资产(chǎn)再配(pèi)置，银行理(lǐ)财(cái)规(guī)模重回(huí)扩(kuò)张，对M2形成拖累。考虑到去年4月(yuè)M2同比增(zēng)速较3月抬升0.8个(gè)百分点，基(jī)数变化(huà)也有较强影响。3）居(jū)民存款同比少增。考虑到4月多家中小银(yín)行下调挂牌存款(kuǎn)利率(lǜ)、银行理财市场(chǎng)火(huǒ)热、居(jū)民(mín)提(tí)前(qián)偿还房贷规模较(jiào)高，其驱动因(yīn)素更多是家庭资(zī)产(chǎn)的(de)再配置，流向消费规模(mó)可能较(jiào)为有限。4）4月财政存款同比大幅多(duō)增，但结(jié)合基(jī)建相(xiāng)关高频(pín)开工率和重大项目开(kāi)工金额数据(jù)看，财政对实(shí)体经济(jì)支持(chí)力度可能有所(suǒ)减弱。从(cóng)4月(yuè)金融(róng)数据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此(cǐ)时若财政(zhèng)基建支(zhī)持力度不稳(wěn)，可(kě)能导(dǎo)致中国经济环(huán)比增长(zhǎng)动能较快衰减(jiǎn)。

　　目(mù)前社融增速(sù)回升幅度较小，但(dàn)与名义GDP增速对比(bǐ)看，货币政(zhèng)策对实体经济(jì)的(de)支持还是比(bǐ)较有力的。即便按(àn)2023年中(zhōng)国名义GDP增(zēng)速7％-8％的(de)情形（假(jiǎ)设(shè)全年录得6％左右的实际(jì)GDP增速(sù)，加上(shàng)1到2个点的GDP平(píng)减指数），10％的(de)社融(róng)增速也应足够与之匹(pǐ)配(pèi)。我们认为，后续需(xū)通过财政(zhèng)加(jiā)力(lì)、促进房地产(chǎn)修复、促进家庭超额储蓄动(dòng)用(yòng)等方式扩大总需求，夯实经济(jì)回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新(xīn)增社融表现乏力。2023年4月(yuè)新增社会融资规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元(yuán)；社融存(cún)量同比增速持平于(yú)上(shàng)月(yuè)的(de)10％。考虑到去年(nián)同期疫情多点散发、社融一(yī)度触“冰”的低(dī)基数效应，以及今(jīn)年一季度“开门红”期间社融月均同比多增8200多亿(yì)的亮(liàng)眼表现，4月社融表现(xiàn)乏力(lì)“稳信用(yòng)”压力有所显现。从分项(xiàng)看：

　　一(yī)方面，人(rén)民(mín)币(bì)信贷增(zēng)势放缓(huǎn)，是4月(yuè)社融骤降的主(zhǔ)要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为(wèi)2008年(nián)以来历史同期的(de)次低点（仅(jǐn)较(jiào)2022年同期高815亿元）。不过，得(dé)益(yì)于出口边际(jì)回暖、人民币汇率(lǜ)相对稳定，4月外币贷款同(tóng)比有所少减。

　　另(lìng)一方面，表外融资和直(zhí)接融资基本延续了一季度的格局。

• 　　一则(zé)，企业(yè)直接融资(zī)同比缩量，继(jì)续小幅拖累新增(zēng)社融(róng)。2023年4月企(qǐ)业债融资、非金融企业(yè)境内股票融(róng)资分(fēn)别同比少增809亿元、173亿(yì)元。今年(nián)春节后(hòu)，企业贷(dài)款发行(xíng)规模(mó)持续(xù)高于去年同期，但到期(qī)偿还也(yě)迎来高峰，对净融资构成拖(tuō)累。截(jié)至2023年一季度末，2022年10月(yuè)推出的500亿元民营企业债券融资支持工具（第(dì)二期）尚未开始投放使用，相关政策支持还有待落(luò)地。

• 　　二(èr)则，政府债融资规(guī)模同比多增，但需(xū)警(jǐng)惕其(qí)“后劲”。今(jīn)年前4个月，财政继续前(qián)置(zhì)发力，政府债融资规模较去年同期(qī)累计多增3114亿元(yuán)。以财政预算数(shù)据看，2023年政府债(zhài)融资(zī)的总体(tǐ)规(guī)模与去年相当。但不同之处在于，2022年(nián)在3月底就已(yǐ)经下达剩余批(pī)次的新增地方(fāng)债额度，而2023年截至5月上旬仍(réng)未下发剩余批(pī)次的地方债额度，且提前批的(de)剩余发行额度不及(jí)万(wàn)亿。如(rú)果近期下达地方债额度，按照往年(nián)节奏，经过(guò)地(dì)方政府项目(mù)额度分(fēn)配、预算调整程序，剩余批次地(dì)方债可能(néng)至6月中下旬才能发出，期间(jiān)的(de)“空档”可能会拖累政府(fǔ)债融资表现。

• 　　三则，表外融资同(tóng)比多增(zēng)，持(chí)续(xù)对社融构成小(xiǎo)幅支撑。其中(zhōng)，委托贷款和信托贷(dài)款单月(yuè)小幅(fú)新增(zēng)，相比去年同期分(fēn)别多(duō)增85亿元、少减734亿元。在表(biǎo)内票据贴现减少的情况下(xià)，未(wèi)贴现银行承兑汇票较去年同期(qī)降幅收窄(zhǎi)，同(tóng)比少减1210亿元。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖(tuō)累在居民端

　　2023年(nián)4月新增人民(mín)币(bì)贷款为(wèi)7188亿元，比去年同期低点(diǎn)仅(jǐn)略有多增，相比18年-21年同(tóng)期均(jūn)值少增6237亿元。各(gè)分项从(cóng)强(qiáng)到(dào)弱排(pái)序(xù)，“企(qǐ)业中长期贷款(kuǎn) >； 企业短期贷款(kuǎn) >； 居民短期(qī)贷款 >； 居民中(zhōng)长期(qī)贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款单月净偿还规(guī)模达历(lì)史新高，相(xiāng)比18年-21年同(tóng)期均值多减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居(jū)民短期贷款同比(bǐ)少减，但(dàn)较18年-21年同(tóng)期均值多减2625亿元(yuán)；

• 　　企业短期(qī)贷款同比多(duō)增(zēng)，但略(lüè)低于18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企(qǐ)业中长期(qī)贷(dài)款延续前期亮眼表现，同(tóng)比大幅(fú)多增(zēng)4071亿元，且(qiě)创(chuàng)历史同期新(xīn)高。

　　总体看，新增人民币(bì)贷款的最大问题仍(réng)然在于居民中长期贷款，房地产销售(shòu)低迷使其增量不(bù)足，居民预(yù)期偏(piān)弱(ruò)、提前偿还存量房(fáng)贷又雪上加(jiā)霜(shuāng)。基于4月这个信贷(dài)投放传统淡季的(de)数据，尚不能(néng)得出(chū)企(qǐ)业信(xìn)贷(dài)需(xū)求不足(zú)的结论。

• 　　一方(fāng)面，企业中长期贷款在(zài)一季度大幅高增后，4月又创历史同期新(xīn)高(gāo)，仍然能(néng)够有效发力。

• 　　另一方面，表内票据维持(chí)低增(zēng)长（与去年1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比），也意(yì)味着(zhe)目前企(qǐ)业(yè)贷款需(xū)求或许尚(shàng)可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市场化改(gǎi)革较快(kuài)推(tuī)进，这有(yǒu)助于缓解银行面临(lín)的净息差压力，增强其支持实体经(jīng)济(jì)的可持(chí)续性，能够(gòu)为企业(yè)贷款利(lì)率的 进(jìn)一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再配(pèi)置(zhì)

　　M1同比(bǐ)小幅回升。一方面(miàn)，从历史规(guī)律看(kàn)，每年前(qián)4个月翘(qiào)尾因素对(duì)M1同比走势的影响较大，这可(kě)能是驱动其变化的主要原因。另一方面，在企业贷款(kuǎn)扩张的同时，企业存款也(yě)有边际改(gǎi)善，4月(yuè)新增规模约1408亿元，而(ér)21年、22年4月企业存(cún)款均在减少。

　　M2同比(bǐ)增速有所回落。一方面，4月信贷扩张乏(fá)力，对M2的支(zhī)撑不强。另一方面，居(jū)民资产再配置，银(yín)行理财(cái)规模重回(huí)扩张(zhāng)，对M2也形成(chéng)拖累。此(cǐ)外(wài)，考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数(shù)的变(biàn)化也有较强影响。

　　4月居民存款出现(xiàn)了2022年3月以来的首次(cì)同比(bǐ)少(shǎo)增，其驱动(dòng)因(yīn)素更多是(shì)家庭资产的再配置，流当断不断必受其乱是什么意思，当断不断 必受其乱下一句向(xiàng)消(xiāo)费的规模(mó)可能较为有限。4月(yuè)以来多家中小(xiǎo)银行下调挂牌存款利(lì)率（据(jù)融360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理财市(shì)场需求(qiú)火热，居民提前偿还房(fáng)贷(dài)规模较高（4月居(jū)民中长期贷(dài)款净偿(cháng)还规模达(dá)历史新高）。

　　值得警惕的是，4月(yuè)财政(zhèng)存款同(tóng)比大幅多增(zēng)4618亿元，去年同期留抵退税(shuì)推进存(cún)在一(yī)定影响。但结合其他指标看，财政(zhèng)对实体经济的支持力度可能有所减弱，基建投资相关(guān)的高频指标出现(xiàn)了下行的苗头（4月(yuè)下(x当断不断必受其乱是什么意思，当断不断 必受其乱下一句ià)旬以来，全国高炉开工率、电炉开工率、独(dú)立(lì)焦化厂焦炉生产率、水泥磨机运转率、石(shí)油沥青(qīng)开工率等指标环(huán)比走弱），重大项目开(kāi)工金额(é)同环比较快(kuài)下(xià)滑（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年(nián)4月(yuè)全国各地重大项(xiàng)目开工总投资额约28078.26亿元，环比下(xià)降34.0％，不(bù)及去年同期的半数）。从4月金(jīn)融(róng)数据(jù)看(kàn)，房地产恢(huī)复仍然缓慢(màn)，此时(shí)如果财(cái)政基(jī)建支持力度不稳，可能导致中国经(jīng)济的环(huán)比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 当断不断必受其乱是什么意思，当断不断 必受其乱下一句