来源：梁中华宏观研究

　　·概(gài) 要(yào) ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并(bìng)按计划缩(suō)表。坚持加息的(de)关键仍是通胀压力太大。

　　本次美联储声明较(jiào)3月有何变化？第(dì)一，重(zhòng)申经济依然稳健(jiàn)，表述修改为(wèi)“一季(jì)度经(jīng)济(jì)温和增长，就业(yè)强劲，失业率在低(dī)位”。第(dì)二，重申美国银行稳健，明确银行风险(xiǎn)导致家庭和企业信贷(dài)的(de)收紧。第三，重申通胀压力(lì)，“通货膨胀仍然很(hěn)高，委员(yuán)会(huì)仍(réng)然高度关注(zhù)通(tōng)货膨胀(zhàng)风险”。第四，修改(gǎi)货币政策表(biǎo)述，重申“委员会(huì)评估货币政策的滞(zhì)后(hòu)影响(xiǎng)”，删除(chú)“委(wěi)员会预计(jì)一些额外的政策紧(jǐn)缩可能是(shì)适当的(de)”。

　　鲍威尔(ěr)有何表态？关于经济(jì)，认为经(jīng)济可(kě)能面临(lín)来(lái)自紧缩信贷的阻(zǔ)力(lì)，其影(yǐng)响还需要(yào)时间来体现；预计美国(guó)经济温和增(zēng)长，有可能避(bì)免衰退，或者是温和衰退。关于加(jiā)息，本次(cì)加息依然是共识；认为原则(zé)上不需要利率提(tí)高那么高，正在评估是否达(dá)到限制性水(shuǐ)平，认为(wèi)或已经(jīng)达(dá)到（或已经接近达到）。关于降息，强调劳动力市(shì)场(chǎng)在走弱(ruò)，但依然强劲，薪资水平仍高(gāo)；通胀有所缓和(hé)，但依然高(gāo)企，远高于目标(biāo)，降低通胀仍需(xū)较长时间，当前(qián)降息并不合适。关(guān)于(yú)银(yín)行和债(zhài)务上(shàng)限，强调(diào)地区性(xìng)银行发挥非常重(zhòng)要的作用，不希望大(dà)型银行(xíng)进行(xíng)大(dà)规(guī)模(mó)收(shōu)购(gòu)，银(yín)行业(yè)总体上有(yǒu)所改善，美(měi)国银行系统(tǒng)健康且具(jù)有弹性(xìng)。强调应(yīng)及时提高(gāo)债务上(shàng)限。

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　　如(rú)期加(jiā)息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日(rì)，美联储5月FOMC会(huì)议决定(dìng)加息25BP，上(shàng)调(diào)联邦基金(jīn)利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此外，上调准备金余额(é)利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜(yè)逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主(zhǔ)要(yào)信贷(dài)利率至5.25％，上调(diào)隔夜回购(gòu)利率至5.25％。

　　按(àn)计(jì)划(huà)缩表，美联储将继(jì)续减持(chí)美(měi)国国(guó)债、机(jī)构(gòu)债务和(hé)机(jī)构抵押(yā)贷(dài)款支持证券，上限(xiàn)为(wèi)950亿(yì)美元(yuán)（600亿(yì)美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美联储坚持(chí)加息的关键(jiàn)仍(réng)在(zài)于通胀压力(lì)较大。例如，3月美国(guó)核心(xīn)通胀季调环比(bǐ)仍(réng)在(zài)0.4％的高位，且已经连续4个(gè)月处于高位；核心通胀(zhàng)年(nián)化(huà)同比也仍(réng)在(zài)4.9％，边际上(shàng)并没有明显降温。本轮加息是80年代(dài)以来最快(kuài)的一次(cì)，10次便累计加息(xī)500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声明来看，与2023年3月相比有(yǒu)哪些变化？

　　关(guān)于经(jīng)济(jì)方面，重(zhòng)申经济依然稳(wěn)健(jiàn)。不过表(biǎo)述修改为“1季度经济活动以适度的(de)速度增长，最近几(jǐ)个(gè)月(yuè)就业(yè)增长强劲(jìn)，失业率(lǜ)保持在低位”。

　　关于通胀方(fāng)面，重(zhòng)申通胀压力。“通货(huò)膨胀仍然很高”、“委员会仍然(rán)高度关注通(tōng)货膨胀风险(xiǎn)”、“致力于(yú)恢复2％的通胀目(mù)标(biāo)”。

　　关于加息方面，或将停止加(jiā)息。重申委员会将评估货(huò)币政策的滞后影响(xiǎng)，“在确定额(é)外(wài)的政策紧缩在多大程度上适合于随着时(shí)间的推移将(jiāng)通货膨胀率恢复到2％时，委员会将考虑货币政策的(de)累积(jī)紧缩，货(huò)币政策影响经济(jì)活动和通货膨胀(zhàng)的滞后(hòu)，以及(jí)经济(jì)和金融发展”。重点是删除了“委员会预计，一(yī)word中1.5倍行间距相当于多少磅，word1.25倍行距是多少磅些额(é)外的政策紧(jǐn)缩可(kě)能(néng)是适(shì)当(dāng)的，以(yǐ)实现一(yī)种(zhǒng)货币政策立场(chǎng)”，表明(míng)美联储加息或将结束。

　　关(guān)于银行(xíng)风险，重申美国银(yín)行稳健。“美国(guó)银行体系稳健(jiàn)且富有(yǒu)弹(dàn)性”；明确银行风险导致了家庭(tíng)和企业信贷的(de)收紧（上一(yī)次表述为“可能(néng)”），重申这对经济、就业(yè)和通胀的(de)影响存(cún)在不确定性，“家庭和(hé)企业(yè)信贷条(tiáo)件收紧可能会拖累经济活(huó)动(dòng)、就业和(hé)通胀(zhàng)，这些影响的(de)程度(dù)仍(réng)不确定(dìng)。”

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　　鲍(bào)威尔(ěr)有何表态？

　　关(guān)于经济(jì)，仍期待(dài)“软着陆”。美(měi)联储主席鲍威尔(ěr)认为(wèi)，经济可能面临来自(zì)紧缩(suō)信贷的阻力(lì)，其(qí)影(yǐng)响(xiǎng)还需(xū)要(yào)时间来体现（尤其是住房(fáng)和投资领域）。不过明(míng)确指出(chū)，如果美(měi)国出现经(jīng)济衰退，希望是温(wēn)和的；强调，美国可(kě)能(néng)会(huì)出现轻微的经济衰退。

　　关于加(jiā)息，或(huò)已经达到限制性水(shuǐ)平。美联储(chǔ)在(zài)3月议息会议时，就(jiù)已经在讨(tǎo)论停(tíng)止加息(xī)的问题；不过，鲍(bào)威尔指出本次加(jiā)息依然是共识，所(suǒ)有人全(quán)票通过(guò)，一些(xiē)政(zhèng)策制(zhì)定者谈到停止加息，但不是本(běn)次会议。

　　对(duì)于(yú)未(wèi)来利(lì)率终点的问题，鲍(bào)威尔认(rèn)为原则上不需(xū)要利率提高那么高，正(zhèng)在(zài)评估是(shì)否达(dá)到限制性(xìng)水平，认为或已(yǐ)经(jīng)达(dá)到(dào)了限制性水平（或已经(jīng)接近(jìn)达(dá)到），也(yě)就(jiù)意味(wèi)着也(yě)许(xǔ)可以暂停(tíng)加息(xī)了。后续政策(cè)变化(huà)的(de)关(guān)键仍(réng)是审视数据，尤其是(shì)通胀。

　　关于(yú)降息，当前并不(bù)合适。鲍威尔(ěr)强调(diào)，美国劳(láo)动力市场在走弱，但依然(rán)强劲，失业率(lǜ)仍在低位，薪资水平仍高(gāo)，高于(yú)2％的通胀水平。整体(tǐ)通胀有所缓和(hé)，但依(yī)然高(gāo)企，远高于目标(biāo)水平，降低通胀仍(réng)需较(jiào)长(zhǎng)时间，当前降息(xī)并不合(hé)适。

　　关于银行风险，鲍(bào)威尔强调(diào)地区性银行发挥非常重要的(de)作用，不希望(wàng)大(dà)型(xíng)银(yín)行进行大规模收购(gòu)，银行业总体上有(yǒu)所改善，美国银(yín)行系统(tǒng)健(jiàn)康且具(jù)有弹性。银行危机的影响(xiǎng)程度目前尚不确定。

　　关于债务(wù)上限风险(xiǎn)，鲍(bào)威(wēi)尔强(qiáng)调应及时提高债务(wù)上限(xiàn)，如果没(méi)有达(dá)成(chéng)债(zhài)务协议，经(jīng)济后果“高度不(bù)确定”。此前，美国财政部(bù)长(zhǎng)耶伦也强调，如果国会不尽早采取行动提高债务上限，美国(guó)可能最早于6月1日出现债务违约。

　　由于美联(lián)邦政府触及(jí)31.4万亿美元的法(fǎ)定举债(zhài)上(shàng)限，美国(guó)财(cái)政部于今年(nián)1月宣(xuān)布采取特别(bié)措施，避免联邦政府(fǔ)发生债务违(wéi)约(yuē)。美国国会预算办公(gōng)室5月1日发布的最新报(bào)告(gào)显示，美(měi)国在6月初耗尽资金(jīn)的风险较之(zhī)前(qián)更高。

　　往前看，美国银行风险演变成系统性(xìng)风险的(de)概率或有(yǒu)限(xiàn)，但中小银行破(pò)产或(huò)依(yī)然会出现。目前市(shì)场依然预期美联储6-7月维持利(lì)率水平不变，9月开(kāi)始降息(xī)（概率(lǜ)达70％），年内至少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们认(rèn)为，美国经济虽在下滑，但(dàn)依然有(yǒu)韧(rèn)性(xìng)；美国(guó)通胀压力仍大，年内降(jiàng)息(xī)概率(lǜ)或较(jiào)低。

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