“现在的房地(dì)产(chǎn)很(hěn)难(nán)再出现像过去十年的系(xì)统(tǒng)性行情。”思睿集团(tuán)合(hé)伙(huǒ)人、首席经济学家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，房地产(chǎn)行业分化的愈加(jiā)明显，让机构和(hé)投资(zī)者的(de)关注度(dù)从板块向单个标的转移。上海利檀(tán)投(tóu)资(zī)董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看，无(wú)论是(shì)业绩，还是(shì)估值(zhí)，房(fáng)地产都已经(jīng)双杀到(dào)了最底部，而且是反复地(dì)杀到了(le)底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等指标(biāo)

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房地(dì)产(chǎn)个股的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在房地产赛道中进行选(xuǎn)择，需要非常小心，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需(xū)要(yào)满足以下三个基准：有大的国(guó)资(zī)背景的、杠(gāng)杆(gān)率较低的、此前没有踩(cǎi)过(guò)红线的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今年房(fáng)地产的开(kāi)发资金来源(yuán)，可以发现(xiàn)，其(qí)实(shí)银(yín)行的信(xìn)贷倾向是(shì)不太愿意给(gěi)房(fáng)企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但今(jīn)年新房的销售情况相较一(yī)般(bān)。再关注(zhù)一下，哪些(xiē)房企(qǐ)能从银行拿到(dào)钱(qián)，其实(shí)主要还是那些有国(guó)企背景的房企，民营房(fáng)企相对比较困(kùn)难，所(suǒ)以整个(gè)行业出现了一个很明显的(de)分(fēn)化(huà)，无(wú)论是在销售(shòu)，还(hái)是融(róng)资等各个方面(miàn)都非常明显(xiǎn)。现在有国(guó)资背(bèi)景的房企在资本市(shì)场(chǎng)表现相对(duì)较好，但没有国(guó)资背景的民营房企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地(dì)产行业内，我们(men)的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的(de)成本优势，更具体一点(diǎn)，就是它的(de)净(jìng)借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率）是不是行业内(nèi)的最低水(shuǐ)平；利润率(lǜ)是不是行业(yè)内(nèi)最(zuì)高的；融资成本是否是行业内最低的(de)；建安成(chéng)本是否也是业内最低的(de)；这些都是我们看重的一家房(fáng)企(qǐ)的综合成本。

　　需要注意(yì)的是(shì)，能够同时满足上述条件的(de)房企并(bìng)不(bù)多(duō)。即便是在国(guó)央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了“三(sān)道红线”的“踩(cǎi)线”情况(kuàng)，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国(guó)武夷等国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发展、光(guāng)明地产(chǎn)、云南城投(tóu)、首开(kāi)股份(fèn)、珠江股份、城投控股等(děng)国央企(qǐ)房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆辙

　　不难(nán)看(kàn)出，即便是有着较稳健特色的国央企(qǐ)房企(qǐ)，其财务指标称得上完(wán)全(quán)健康(kāng)的仍是少数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大(dà)举扩张。而这无(wú)疑(yí)又进(jìn)一(yī)步考(kǎo)验着国央企(qǐ)的资金(jīn)链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优质(zhì)“弹药”；但过于(yú)乐观的(de)预(yù)判未来市场，以(yǐ)及(jí)过(guò)于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以(yǐ)其配置的一家房企进行举例，它(tā)从2018年开始到(dào)2021年，连(lián)续4年的净借贷比例(lì)都维持在33％左右，完(wán)全没(méi)有增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开(kāi)始在一线(xiàn)城市进行大举拿地，净负债率也由(yóu)此(cǐ)前的33％左右(yòu)水准提高到45％左右，涨了接(jiē)近三分(fēn)之(zhī)一。与(yǔ)此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快(kuài)速的开盘利用率，预(yù)计(jì)今年会有更(gèng)多的楼(lóu)盘入市。像这类企业就符合“最后的(de)赢(yíng)家”的特点。一(yī)方面，在(zài)于(yú)它本(běn)身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元(yuán)，且其(qí)中(zhōng)一半在一线城市，另外一半也主要(yào)集中在强二线(xiàn)和二线城市；另一(yī)方(fāng)面，它的扩张是(shì)有节制地(dì)扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒(xǐng)道(dào)，与之(zhī)相反，有(yǒu)些(xiē)房企的扩张速度(dù)让人感觉又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到(dào)机会时(shí)要(yào)出手，但出手(shǒu)的章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张得太(tài)快，但未来的两年(nián)市场没(méi)有想(xiǎng)象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如(rú)何(hé)来衡量一(yī)家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要(yào)还(hái)是看(kàn)房企的净负(fù)债率水平，在我(wǒ)看来，这个(gè)比例如(rú)果超(chāo)过60％，就是扩(kuò)张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对房企的净(jìng)负债率要求不得高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地产行业的复苏速度并没有(yǒu)那么快，所以要规避公司净负债率(lǜ)提高到一个(gè)比(bǐ)较危险(xiǎn)的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现，中交地(dì)产、中国金(jīn)茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿城(chéng)中国、保利(lì)发展等房企2022年净(jìng)负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产(chǎn)净负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万科(kē)A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的(de)同时，也较好地(dì)控制了公司的(de)扩张(zhāng)速(sù)度与(yǔ)净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房(fáng)企

　　或具(jù)备“最后赢(yíng)家”的黑马特(tè)质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指(zhǐ)出，实际上，他们(men)是以同一筛选标准来看国央企(qǐ)与(yǔ)民营房企，但在各维度的实际表(biǎo)现上，国央企(qǐ)确实会更胜一筹(chóu)。如国央企的融资成本(běn)更(gèng)低，融(róng)资渠道(dào)也更(gèng)顺(shùn)畅，能够做到(dào)想(xiǎng)融(róng)就融，这(zhè)样(yàng)，国央企自然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构更加看好国央企，但这也并不意味着，民营企业中就(jiù)没(méi)有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发现，仍(réng)有少(shǎo)数民营房企同样受(shòu)到机构的青睐(lài)。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大(dà)流通股东中新进了“中国(guó)工(gōng)商银行股份有限公司－景顺(shùn)长城中国回报灵活(huó)配置混合型证券(quàn)投资基(jī)金”“全(quán)国社保基金一一(yī)六组合(hé)”等(děng)。

　　除此之(zhī)外，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海阿巴(bā)马(mǎ)资(zī)产管理有(yǒu)限(xiàn)公司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资产公司的几只产(chǎn)品合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自身的基(jī)本面(miàn)表现存在一(yī)定关系(xì)。2020年以来的(de)近三(sān)年时(shí)间，房(fáng)地产市场整体在走“下坡(pō)路”，但作为杭州本(běn)土房企的滨江(jiāng)集团仍是表现出(chū)较强的(de)韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩(jì)表现、销售规模猕猴桃要公母一起种吗，猕猴桃一公一母怎么种(mó)、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表现等多维(wéi)度都(dōu)表现了较强的增长势头。

　　业(yè)绩(jì)方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年期(qī)间，滨江(jiāng)集团扣非(fēi)归母净利润依(yī)次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据近期(qī)发(fā)布的2023年一季报，今年一(yī)季度(dù)，滨江集团更是(shì)实现了(le)扣非(fēi)归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩(jì)的持(chí)续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的战略布局(jú)关系(xì)密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团有近七成营收(shōu)来(lái)自杭(háng)州(zhōu)地(dì)区，而(ér)在2021年，杭州地(dì)区的营收比重只(zhǐ)占到(dào)近六(liù)成。近三年持续稳居杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与此同时(shí)，滨江(jiāng)集团在杭州的土(tǔ)储补充(chōng)同样较为积极(jí)，根据(jù)诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样(yàng)持续(xù)稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州(zhōu)的较突出表现，也让滨江集团的(de)房企排(pái)名迅速提升。到2023年(nián)，滨(bīn)江集团的房企排(pái)名已冲进前十，根据(jù)中指数据(jù)，2023年(nián)前(qián)4月，滨江集团实现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元，位(wèi)列房企第(dì)九位。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年至(zhì)今，滨江集团股价翻了超一(yī)倍以上(shàng)，而(ér)近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集中调研。滨江集(jí)团发布(bù)公告(gào)表(biǎo)示，公司于5月10日(rì)接受了信达(dá)证券、金(jīn)鹰基金、建(jiàn)信养老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产(chǎn)业(yè)链布局重(zhòng)点移至存量赛道(dào)

　　机构(gòu)在下(xià)游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际(jì)上房地产(chǎn)开(kāi)发(fā)只是房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等(děng)材料供应商，而下游应用行业主要包(bāo)括中介服务、家(jiā)用电器、物业管(guǎn)理、家居用品。综(zōng)猕猴桃要公母一起种吗，猕猴桃一公一母怎么种合(hé)《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开发环节与上游材(cái)料(liào)端(duān)息(xī)息相关，新盘开(kāi)工(gōng)不足(zú)导致上游(yóu)不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产行业在进(jìn)入存量房时(shí)代(dài)，所以对地产产业链，尤其是(shì)偏消费属性的家装(zhuāng)家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的住(zhù)房(fáng)规(guī)模越来越大(dà)，随(suí)着时(shí)间的增(zēng)加(jiā)，内(nèi)装更(gèng)新的需求也(yě)会越来越多。美(měi)国过去的(de)数(shù)据充分(fēn)说(shuō)明了这一(yī)点，在(zài)新(xīn)房销售(shòu)见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却一直(zhí)都很好。对于地产产业链，我们相对看(kàn)好和内装相关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居(jū)装饰等(děng)。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而(ér)根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相关赛(sài)道龙头年(nián)内表现的统(tǒng)计，目前暂居前两位的都是来自家(jiā)纺赛道(dào)的公司(sī)，它们分别(bié)是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳线(xiàn)的基础上，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从事(shì)纺(fǎng)织家(jiā)居、睡眠家居、生活(huó)类产品的研发(fā)、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报告显示，报告(gào)期内，富安(ān)娜(nà)实现营业(yè)收入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过(guò)实(shí)现归(guī)属于上市公(gōng)司股东的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一(yī)季报的十大流通股股东来看，能够发(fā)现该股早已成为基金重(zhòng)仓(cāng)股的(de)天(tiān)下，彼时(shí)包括(kuò)公募(mù)的中(zhōng)欧(ōu)价(jià)值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工(gōng)银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈(yíng)新(xīn)价(jià)值和私募的明河(hé)2016，都在(zài)其(qí)中出现，占据(jù)了半壁(bì)江山。需(xū)要强调的(de)是，中欧的两只基金都是价值派基金(jīn)经理(lǐ)曹名长(zhǎng)在管的产品，首季其同时重仓(cāng)的房地产产业链股票还有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而言(yán)，前几年曾(céng)经风光一时(shí)的家居板块也因疫情、消费复苏进(jìn)程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度沉寂，不过好(hǎo)在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板(bǎn)块(kuài)中年(nián)内表现(xiàn)最好(hǎo)的(de)是志邦家居(jū)。同一时(shí)间(jiān)段，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业绩(jì)来看，无论是营收还(hái)是归母净利润，公司都实现(xiàn)了同(tóng)比双升(shēng)。

　　从公司的十大流(liú)通股(gǔ)股东来(lái)看，《红周刊》发现广发基金(jīn)经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报中他管理的广发策略优选和(hé)广发安(ān)宏回报均增(zēng)加了持股，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股(gǔ)东中仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公募。有意思的是，他(tā)似(shì)乎(hū)对于定制家居(jū)类(lèi)标的情(qíng)有(yǒu)独(dú)钟，在另一家赛道公司金牌橱柜(guì)中，他管(guǎn)理(lǐ)的全部三只(zhǐ)产(chǎn)品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其也成为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺(fǎng)外，下游的物业(yè)股也越来越被(bèi)机构所青睐，不过这类(lèi)标的大多在香港上(shàng)市，如(rú)何选择成为难(nán)题。对此，前(qián)述(shù)上海公募基金经理(lǐ)举例分析：“物业服(fú)务不是一(yī)个高(gāo)毛(máo)利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选(xuǎn)公司还是希望挣的是市(shì)场化应该挣的(de)钱，以(yǐ)我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高的(de)，每年到期的合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的(de)大(dà)部分项目(mù)到期(qī)之后(hòu)，经过两三轮合同(tóng)周期还能(néng)做到产品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行(xíng)业里真正能做(zuò)到产品(pǐn)提价的公司很少，因为物(wù)业公司很(hěn)容易一开始是挣钱的，后面因(yīn)为(wèi)保安(ān)这些固定(dìng)人(rén)员成本的年度增长，不过(guò)服务没(méi)有特(tè)别好，客户(hù)没有那么满意，能(néng)做到提价难度是非常(cháng)大的。但是该公司(sī)能(néng)在业内做(zuò)到到期之后提价率比较高，这跟它的定(dìng)位和比较好的服(fú)务是有(yǒu)关系的(de)。”他进一步强(qiáng)调。

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