文|招商(shāng)宏观张静静团队(duì)

　　核心观点

　　事件(jiàn)：2023年5月27日，国(guó)家统计局(jú)发布(bù)4月(yuè)全国(guó)规(guī)模以上工业企(qǐ)业绩效(xiào)数据(jù)。4月份，规模以上工业企业营业(yè)收入累计同比增长0.5％；规模以上工(gōng)业企业利润累(lèi)计(jì)同(tóng)比增(zēng)速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计同比增速(sù)降幅小幅收窄，但依然处于探(tàn)底(dǐ)爬(pá)坡过程中。从决(jué)定企业利润(rùn)的(de)量、价(jià)、成本三因素框架看(kàn)，我们认为，此轮(lún)工(gōng)业企(qǐ)业利润增(zēng)速(sù)由正转负的原(yuán)因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的下探幅(fú)度(dù)之深(shēn)和持续时间之长是(shì)PPI下行和(hé)其他(tā)多(duō)种(zhǒng)因(yīn)素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速(sù)工业企业(yè)利润由(yóu)正转负(fù)；（2）主(zhǔ)动(dòng)去(qù)库存时间偏(piān)长以及费用率偏高严重制约工业企业利(lì)润(rùn)爬(pá)坡速(sù)度 。

　　从详细拆解数据看(kàn)：1）与去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩效的增(zēng)长(zhǎng)压力依然较大，与3月(yuè)份相比，产成(chéng)品存货周转(zhuǎn)天(tiān)数和应收账款平均回收期(qī)进一(yī)步增(zēng)加。2）分所有制类型来看(kàn)，外商及港澳台商和(hé)私营企(qǐ)业利润累计同比降幅(fú)出(chū)现(xiàn)收(shōu)窄，国有工业企业和(hé)股(gǔ)份制企业利润(rùn)累计(jì)同比降幅进一(yī)步扩大。3）上游采选业中非(fēi)金属矿(kuàng)采(cǎi)选、有(yǒu)色金属矿采选的利润(rùn)增速(sù)表现较好，石油(yóu)和天(tiān)然气开采等其(qí)他(tā)行业的利润增速降幅(fú)依然较大；中游原材(cái)料加工业(yè)和(hé)装备制造业(yè)的利润增速出现(xiàn)明显(xiǎn)分化(huà)，中游原材料加工业的利润增速均为负，是整体工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)增速的主要拖累(lèi)，中游装备制造业利润(rùn)增(zēng)速回(huí)升幅度较大(dà)，成为整体工业企(qǐ)业(yè)利润增速的主(zhǔ)要(yào)拉(lā)动项。在(zài)价格水平、内(nèi)部(bù)需求、外部需求(qiú)同时走弱(ruò)的情况下，下游行业内(nèi)部的(de)利润增速反弹(dàn)乏力 。

　　总体而(ér)言，与上个月(yuè)相比(bǐ)，4月份公布的工业(yè)企业利润数据已表(biǎo)现出(chū)明显(xiǎn)的探(tàn)底(dǐ)爬坡信号：一，营(yíng)业利(lì)润累计(jì)增(zēng)速爬升的行(xíng)业进一步增多；二，营(yíng)业收(shōu)入(rù)增速由负转正，营业(yè)利(lì)润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制(zhì)造业有望继续成(chéng)为(wèi)拉动工(gōng)业企业利(lì)润增速回升的主要拉(lā)动(dòng)力(lì)。按(àn)当月利(lì)润增速计算，4月份表(biǎo)现较好(hǎo)的行业主要有：汽车制(zhì)造、 铁路、船舶、航空航天和其他(tā)运输设(shè)备制(zhì)造(zào)业 、通用设备制造业(yè)、电气机械及器材制造业(yè)、仪器仪表(biǎo)制造(zào)业、文(wén)教、工美、体(tǐ)育和(hé)娱乐用品(pǐn)制造(zào)业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生(shēng)产(chǎn)和(hé)供应业电(diàn)力 。

　　正(zhèng)文(wén)

　　核心观点：

　　总体来(lái)看：

　　4月份(fèn)，营业(yè)利润累计(jì)同比(bǐ)增(zēng)速降(jiàng)幅(fú)小幅收窄，但(dàn)依然(rán)处于探底爬(pá)坡过程中(zhōng)。从决定企业利(lì)润(rùn)的(de)量、价(jià)、成本三(sān)因素框架看，我(wǒ)们认(rèn)为，此轮工业(yè)企(qǐ)业利润增速由正转负的原因主要源于PPI下(xià)行，但本轮(lún)工业企(qǐ)业(yè)利润累(lèi)计增速的下探幅度(dù)之深和(hé)持续时间之长是PPI下(xià)行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工(gōng)业企(qǐ)业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存时间偏(piān)长以及(jí)费用率(lǜ)偏高严重制约工(gōng)业企业利润爬坡速度(dù)。

　　与上个月相比，39个主要(yào)细(xì)分行业中，有26个行业的(de)营业利润(rùn)累计(jì)增速出现回升，其(qí)他(tā)13个行(xíng)业的营业利润累计增(zēng)速均出现回落，其中回落幅度(dù)较大的行业(yè)主要是农副食品加工、煤炭开采和(hé)洗选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采选、造纸及(jí)纸制品、 纺织服装、服饰等行业，回升幅度(dù)较大的行(xíng)业(yè)主要是机械和设备修理、汽车制造、通(tōng)用设备制造、橡胶和塑料(liào)制品等行业(yè)。

　　具体来看(kàn)：

　　与去年同(tóng)期相比，工业企业经营(yíng)绩效(xiào)的增长压力依然(rán)较大(dà)，与3月(yuè)份相比，产成(chéng)品存货周转天数和(hé)应收账款平(píng)均回收期进一(yī)步增加。

　　数据显示，规模以(yǐ)上工业企业累(lèi)计每百元营(yíng)业收入(rù)中(zhōng)的成本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同比增加(jiā)0.88元(yuán)（环比增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天（3月(yuè53231323是什么意思？ 53231323可以弹哪些歌)为20.60天），同(tóng)比增加1.80天（环(huán)比增加0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天(tiān)（3月(yuè)为61.80天(tiān)），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳台商和私(sī)营企(qǐ)业利润累计同比降幅出(chū)现收窄，国有工业企业和(hé)股份制企业利润累计同比降(jiàng)幅进一步扩大。

　　其中4月国有工业(yè)企业利(lì)润累计(jì)同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳(ào)台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营企业和股份制(zhì)企业同比增长分别为(wèi)-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选、有色(sè)金属(shǔ)矿采选(xuǎn)的利润增(zēng)速表现(xiàn)较好，石油和天然气开(kāi)采(cǎi)等其他行业的利润增速降(jiàng)幅依然(rán)较(jiào)大。

　　数据显示，非金属(shǔ)矿(kuàng)采选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采选的增速(sù)依然为正，分别收(shōu)录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和天(tiān)然气开采、煤炭开采(cǎi)和洗选、黑(hēi)色金(jīn)属矿采选(xuǎn)业、废物资源(yuán)综合利用的增(zēng)速(sù)为负，分别收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加工业(yè)和装备制造(zào)业的利润增速(sù)出(chū)现(xiàn)明显分化。中游原材料(liào)加工业的利(lì)润(rùn)增速均为负，尽管与上个月(yuè)相比，利润增速跌幅普遍收(shōu)窄，但依然(rán)是(shì)整体(tǐ)工业(yè)企业利润增速的主要拖累。中游装备制造业(yè)利(lì)润增速回升(shēng)幅度较大，成为整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拉动项。其(qí)中通用(yòng)设备制(zhì)造、铁路船舶航空航天(tiān)、电气机械及器材制造(zào)、仪器仪表制造(zào)增幅延续上(shàng)个月亮眼趋势，得(dé)益于国内汽车销售量(liàng)的提升(shēng)和汽车产业链出口强劲，汽(qì)车制造(zào)业(yè)的(de)利润(rùn)增速降幅由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，此外叠加去年同期(qī)基(jī)数较低，汽车制造(zào)业当月利润(rùn)增速高达(dá)20倍(bèi)。

　　数据(jù)显示(shì)，化学原料(liào)化(huà)学制品(pǐn)跌(diē)幅扩大，分别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加工、专用设(shè)备制造、石油煤(méi)炭及燃料加工、非金属矿物制(zhì)品、黑色金属冶(yě)炼(liàn)加工、化学(xué)纤维制造、金属制品、计算机通信和电子设(shè)备跌幅收窄(zhǎi)，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造(zào)、通用设备制造、铁路船舶航空航天(tiān)、电(diàn)气机械(xiè)及器材制造增(zēng)幅依旧为正，并(bìng)且增速出(chū)现明(míng)显回升，分(fēn)别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值(zhí)得一提的是，汽车制造增(zēng)幅由负转(zhuǎn)正(zhèng)，录得(dé)2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价(jià)格水平、内(nèi)部需求、外部需(xū)求(qiú)同时走弱的情(qíng)况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力(lì)，文(wén)教工美体育(yù)娱乐(lè)用(yòng)品、食(shí)品制造、纺织业、家具制(zhì)造(zào)等多个(gè)行业的(de)利润增速(sù)跌幅放缓，但依然为(wèi)负；农副食品加工、纺织服装(zhuāng)、服饰(shì)等多个行(xíng)业的(de)利润(rùn)跌幅继续扩大(dà)。往后看，价格水平、内部需求、外部需(xū)求转好速度较慢，这也意味着(zhe)下游行(xíng)业的(de)利润增速向上爬坡的节奏大概率偏(piān)缓。

　　数据显示，农副食(shí)品加工、纺织服(fú)装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸(zhǐ)及纸制(zhì)品和医药制造跌(diē)幅(fú)扩(kuò)大，分(fēn)别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工(gōng)美体育娱乐用(yòng)品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具(jù)制造和印刷和记录媒介利润降(jiàng)幅(fú)放缓，但持续维持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制(zhì)品(pǐn)增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增(zēng)速(sù)略有回落，4月录(lù)得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶制造利润增(zēng)速保持高(gāo)位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事(shì)业中的机械和设备修(xiū)理、电力热力利润增速(sù)相对较(jiào)高，燃(rán)气生产和供应利(lì)润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。其中机械和设(shè)备修理利润累计(jì)增(zēng)速上升(shēng)幅度较大，4月(yuè)收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力热(rè)力利润累计(jì)同比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持高(gāo)速增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅略(lüè)有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应(yīng)降幅收(shōu)窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与(yǔ)上(shàng)个月(yuè)相比，4月份(fèn)公布的(de)工业企业利润数据已表(biǎo)现出明(míng)显的探底爬坡信号：一，营(yíng)业利润累计增速爬升的行(xíng)业进一步增(zēng)多；二，营业(yè)收入增(zēng)速由负转正(zhèng)，营业利(lì)润增速(sù)降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备制造业有(yǒu)望(wàng)继续成为拉动(dòng)工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润增速回升的主(zhǔ)要拉动力。汽车制造(zào)、 铁路、船(chuán)舶、航空航(háng)天(tiān)和其他运(yùn)输(shū)设备制造业 、通用设(shè)备(bèi)制(zhì)造业(yè)、电气机械及器材制造业(yè)、仪(yí)器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电力(lì)、热力(lì)、燃(rán)气及水的生产(chǎn)和供应(yīng)业(yè) 。

　　正如我们在《今年工业企业利润(rùn)增(zēng)速能否(fǒu)转正？》中所(suǒ)言，当前正处于第6次工业企(qǐ)业(yè)利润探底阶段（从(cóng)2000年(nián)开始计算），如(rú)果按最近(jìn)两次探(tàn)底(dǐ)历史来演绎的话，至(zhì)少(shǎo)还(hái)要在负值区间爬坡(pō)7-8个(gè)月左右的时(shí)间，预(yù)计工(gōng)业(yè)企(qǐ)业(yè)利润增速转正最早也(yě)需等到(dào)四季度。目前(qián)我国(guó)仍面临内需增长(zhǎng)缓(huǎn)慢(màn)和外需(xū)疲弱的“弱(ruò)复(fù)苏”阶段，这直(zhí)接导(dǎo)致企业的产能利用率(lǜ)持续下(xià)滑。此外，叠加营(yíng)业成本高居不下导致的(de)内(nèi)部压力，本轮工业企(qǐ)业利润增速(sù)反弹速度大概(gài)率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需(xū)恢复力度低于预期。

　　以上内容来自(zì)于(yú)2023年5月(yuè)27日的(de)《中游装备制(zhì)造业利润增速明(míng)显回升——2023年(nián)4月工业企业(yè)利(lì)润分(fēn)析》报告，报(bào)告(gào)作者张静静、张一平，联系(xì)人罗(luó)丹(dān)

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