分(fēn)析师：李超(chāo) / 孙(sūn)欧

　　来源：浙(zhè)商(shāng)证券宏观研究团队

　　核(hé)心(xīn)观(guān)点

　　2023年4月，信贷(dài)、社融、M2数据转(zhuǎn)弱符合(hé)我们(men)预期。我们想继续(xù)提(tí)示居民超额储蓄(xù)大概率仍会继续积累，较(jiào)难(nán)大量释放至消费、购房。结合4月居(jū)民存款数据，我们估算的2020年-2023年4月我国居民超额储蓄体量已增长至6.46万亿，相比(bǐ)去年末继续增加1.61万亿(yì)，也(yě)就是说，即(jí)使疫(yì)情因素消退，居民(mín)仍(réng)在积(jī)累超额(é)储蓄。我们认为，经济结(jié)构转(zhuǎn)型升级是导致居民对未来收入(rù)预期悲观的根本性原因，疫情在一定程度上掩盖了其影响，也因此居(jū)民超额储蓄的释放(fàng)将(jiāng)是一(yī)个较(jiào)为缓(huǎn)慢的过程。对于后续(xù)信用表现，预计二(èr)季度市场对宽(kuān)信(xìn)用的(de)预(yù)期(qī)波动或(huò)明显加(jiā)大，可能形成信用收紧(jǐn)预期(qī)，对于政(zhèng)策工具，我们判断二季度(dù)货币政策(cè)主(zhǔ)要体现结(jié)构(gòu)性(xìng)特(tè)征，下半年有望(wàng)降(jiàng)准(zhǔn)、降(jiàng)息(xī)。

　　固定(dìng)布(bù)局 工具(jù)条上设置(zhì)固(gù)定宽高背景(jǐng)可以设置被(bèi)包(bāo)含可以完美对(duì)齐背(bèi)景图(tú)和文字以及制作自己(jǐ)的模板

　　内容摘(zhāi)要

　　>>4月信贷(dài)新增7188亿(yì)元(yuán)，信贷较弱符合我(wǒ)们预(yù)期

　　2023年(nián)4月，人民币贷款新增7188亿元，同比多增649亿元，与我们的预测(cè)值7000亿元基本一致，低于wind一致预期的1.13万(wàn)亿。4月信贷增速持平前值于11.8％。我(wǒ)们在4月11日的报(bào)告《3月金融(róng)数据：一(yī)季度的强劲信(xìn)贷对后续或有透支》中提示了一季(jì)度信贷的大体量投(tóu)放(fàng)或对后续信贷形成一(yī)定透支，目(mù)前观(guān)点(diǎn)得(dé)到验证。

　　4月(yuè)信贷结构呈(chéng)现企业强、居民弱特征(zhēng)：住(zhù)户贷款减少2411亿元，同比少(shǎo)增约(yuē)241亿(yì)元，其中，短期(qī)、中长期贷款分(fēn)别减(jiǎn)少1255、1156亿元(yuán)，同比分别(bié)变动约+601、-842亿元；企(qǐ)业(yè)贷款增加6839亿元，同比多(duō)增约1055亿(yì)元，其中，短期(qī)贷款减(jiǎn)少1099亿元，中长期贷款增(zēng)加6669亿元，票据融(róng)资增加1280亿元，同比变动分别约+849、+4017、-3868亿元；非银(yín)贷款增(zēng)加2134亿元，同(tóng)比多增(zēng)约755亿元。

　　企业中(zhōng)长期贷款(kuǎn)增加(jiā)6669亿元，是(shì)过往历年4月的最高(gāo)值（有数据以来），占4月企业贷款增量(liàng)、总贷(dài)款增(zēng)量的比重达到97.5％和92.8％的较高水平(píng)。去年(nián)4月受(shòu)疫情(qíng)影响，信贷仅(jǐn)增加2652亿（同比少增3953亿），今年同比多增(zēng)达4017亿元，也(yě)是(shì)2018年以来4月(yuè)的最高(gāo)值(zhí)。我们认为基建、制造业（尤其是(shì)科创、绿色）、普惠(huì)小(xiǎo)微等领域是主(zhǔ)要投向，地产(chǎn)为边际(jì)增量(liàng)。根据央行4月20日新闻(wén)发布会披露数据，一(yī)季度基建中长期贷款新增2.16万亿元，同比多增7771亿元；制(zhì)造(zào)业中长期贷(dài)款新增(zēng)1.3万亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)6237亿元；房地产业中(zhōng)长期贷(dài)款新增6536亿元，同比(bǐ)多增(zēng)3791亿元。3月，多(duō)家(jiā)银行(xíng)在2022年年报业绩发布会(huì)上(shàng)表示今(jīn)年(nián)绿色大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？、基建、科创将是重(zhòng)点布局领(lǐng)域(yù)。

　　4月，票据-同业存单利(lì)差（6个月(yuè)）持续震荡下行(xíng)，体现银行一定(dìng)程度“冲票据”，但由于去年该状(zhuàng)况更(gèng)为(wèi)突出(chū)，因此“票据融资”项目仍录得大(dà)幅同(tóng)比少(shǎo)增。值(zhí)得注意的是(shì)，票据-同(tóng)存利差4月末略有上行，体(tǐ)现(xiàn)供需关系略有反转(zhuǎn)，相关市(shì)场观点(diǎn)认为信(xìn)贷或有(yǒu)走强，但(dàn)我们在5月1日(rì)发布的(de)报告《4月数(shù)据预测：价格向(xiàng)下，盈利(lì)承(chéng)压，制造业投资(zī)放(fàng)缓》中提示，其并非是银行卖(mài)盘大幅增(zēng)加，而(ér)是来自企业(yè)贴现量增加所致(zhì)（票据利率下行导致企(qǐ)业贴现(xiàn)意(yì)愿(yuàn)增(zēng)强(qiáng)），全(quán)月(yuè)看，利差下(xià)行(xíng)幅度(dù)达77BP，或反映(yìng)4月(yuè)信(xìn)贷相对较弱，此观(guān)点得(dé)到(dào)验证。

　　4月居民端贷款即使(shǐ)有去年的低基数，仍然表(biǎo)现较弱，尤其是地产(chǎn)销售高频回落(luò)对(duì)应(yīng)的居民中长(zhǎng)期贷款再次(cì)出(chū)现(xiàn)同比少增(zēng)，居(jū)民短期贷(dài)款同比(bǐ)多增幅度也明显(xiǎn)走弱，与我们(men)对消费、地产销售相对(duì)审慎的观点相一致。展(zhǎn)望后续，低基(jī)数(shù)或使得居(jū)民(mín)贷(dài)款(kuǎn)多月仍有一定同比改善，但(dàn)较难大幅回(huí)暖。

　　4月(yuè)非银贷款(kuǎn)增(zēng)加(jiā)2134亿元，信贷小月非银贷款(kuǎn)季(jì)节性(xìng)大增(zēng)，且银行间体系流动(dòng)性保持合理充(chōng)裕，数据较高，也进一(yī)步导致社(shè)融口(kǒu)径信贷明显(xiǎn)低于人(rén)民币贷款口径数据。

　　>>4月(yuè)社融新增1.22万(wàn)亿，同比略多增

　　4月社会融(róng)资规模增(zēng)量(liàng)为1.22万亿（同比多增2729亿元），与(yǔ)我们(men)预期的1.55万亿更为接近，wind一致预期为1.72万亿(yì)。4月社(shè)融增(zēng)速持平前(qián)值于10％。

　　结构上，4月(yuè)同比多增主(zhǔ)要来自未贴现银行承兑(duì)汇(huì)票、人民币贷款、政府债券、非标(biāo)项目(mù)及(jí)外币贷款。4月未贴现银行承兑汇票减少1347亿元，同比少减1210亿元，去年4月经济回落+银行表(biǎo)内“冲票据”导致表外票据基数较低，而今年经济弱修复(fù)的情况下，数据同比有所改(gǎi)善。

　　4月社融口径人民币贷(dài)款(kuǎn)增加4431亿元，同比多增729亿元；外币贷款折合(hé)人民币减(jiǎn)少319亿元，同比少(shǎo)减(jiǎn)441亿元，与进口相关度较高，表现也较(jiào)为匹(pǐ)配。政府债券净融资4548亿元(yuán)，同(tóng)比多(duō)636亿元。委(wěi)托(tuō)贷款增加83亿元，同比多(duō)增(zēng)85亿元，走势稳健，边际增量或来自公积(jī)金(jīn)贷(dài)款(kuǎn)；信托贷款(kuǎn)增加119亿元，同比多增734亿(yì)元，信(xìn)托(tuō)贷款主要受地(dì)产金融政(zhèng)策影响，“十六条”明确规(guī)定(dìng)“支持开发贷(dài)款(kuǎn)、信托贷款等存量融资(zī)合(hé)理展期”，金融机构继(jì)续积极落实，支撑(chēng)信(xìn)托贷(dài)款数(shù)据，且融(róng)资类信托若依据存(cún)量比例压降，则每年压降规模也(yě)是(shì)同比减(jiǎn)少的(de)。

　　4月社融结构中(zhōng)同比少增主要(yào)是直接融资(zī)项目：企(qǐ)业债券净融资2843亿(yì)元，同比少809亿元；非金融企业(yè)境内股票融(róng)资(zī)993亿(yì)元，同比少(shǎo)173亿元(yuán)。受(shòu)信用(yòng)债收益率(lǜ)低(dī)位、企业债务融资需求(qiú)回(huí)暖的影响，企业债(zhài)券融(róng)资稳定，保持(chí)了今(jīn)年以来(lái)的修复特(tè)征。

　　>>M2增速略有回落但仍处高位(wèi)

　　4月末，M2增速下行0.3个百(bǎi)分点至12.4％，与我们(men)的预(yù)测值完全一致，wind一(yī)致预期为12.6％。其中，财政支(zhī)出大概(gài)率保(bǎo)持前置(zhì)使得(dé)M2仍具韧(rèn)性，但信贷(dài)转弱及去年基数走高使得(dé)增速回落。

　　4月末(mò)M1增速较前(qián)值上(shàng)行(xíng)0.2个(gè)百(bǎi)分点至5.3％，虽然去年基数(shù)上行、今年(nián)4月地产销售边(biān)际转(zhuǎn)弱，但4月末(mò)已进入五一假期(qī)，受益于居民消费、出行(xíng)活跃度提高，居民储蓄存款(kuǎn)部分转为企(qǐ)业活期存款，推升M1增(zēng)速，完全符合我们的预(yù)期。M1的主要影(yǐng)响因素是企业(yè)活(huó)期(qī)存款，其与(yǔ)消费类(lèi)相关行业(yè)的现金流直接关联，由于我们判断(duàn)居民消费、购房活动修复是渐进(jìn)的，幅度(dù)可能(néng)相对(duì)较弱，预计M1增速(sù)大(dà)概(gài)率逐(zhú)步上行，但速度较为(wèi)缓慢。

　　4月末M0同比增速10.7％，较前值回落0.3个百(bǎi)分点(diǎn)，仍(réng)处高位，这(zhè)与2020年(nián)、2022年表现(xiàn)相似，体现经(jīng)济修复的结(jié)构性失衡，三四线城市及农(nóng)村地(dì)区经济改善(shàn)略弱，导致持币需求(qiú)增(zēng)加。

　　>>居民超额储蓄仍在继(jì)续积累

　　我(wǒ)们想继续提示居民超额储蓄仍在(zài)继续积(jī)累(lèi)，预计(jì)未(wèi)来较难大量(liàng)释放(fàng)至(zhì)消费、购房。结(jié)合4月(yuè)居(jū)民存款数据，我们估算的2020年(nián)-2023年(nián)4月我国居民(mín)超额(é)储蓄体量已(yǐ)增长至(zhì)6.46万亿，相较上月继续增加约5000亿元，相(xiāng)比(bǐ)去年末则已大幅增加了1.61万亿，也就是(shì)说，即(jí)使疫情因素消(xiāo)退，居民(mín)仍在(zài)积累超(chāo)额储蓄，这符合我们此前的判断。我们认为，经济结构转型升级是导(dǎo)致居民对未来(lái)收入预期悲观的根本性原因，疫情在一定(dìng)程度(dù)上(shàng)掩盖了其影响，也因此居民(mín)超额(é)储蓄的释放将是一个较为缓慢的过程。

　　4月人民(mín)币存款减(jiǎn)少4609亿元，同比多(duō)减5524亿(yì)元。其中，住(zhù)户存款减少1.2万亿元，非金融企业存(cún)款(kuǎn)减(jiǎn)少1408亿元，财政(zhèng)性存(cún)款增加5028亿元(yuán)，非银行业金融机(jī)构存款增加2912亿元。

　　虽(suī)然(rán)居民存款大幅回(huí)落，但我们认为主要是由于季节性(xìng)，这与银行季末(mò)冲存款、季初(chū)居民存(cún)款资金重(zhòng)新流入理财产(chǎn)品相关；同时(shí)，今(jīn)年也受假(jiǎ)期影响，4月末已进(jìn)入五(wǔ)一假期(qī)，居民消费(fèi)活动使得储蓄得到部分释放（另(lìng)一(yī)个角度观察，4月受企业缴税影响(xiǎng)，也是企业存款的季节性小月，但(dàn)今年4月企业存款增加1408亿元，高于(yú)前两年(nián)，我们认(rèn)为就是(shì)受五一假期影响，与M1增(zēng)速(sù)上行相呼应(yīng)）。但总体看(kàn)，4月居(jū)民储蓄的(de)回落幅度(dù)相对(duì)过往历年4月(yuè)并不算大，2021年4月居民存款(kuǎn)下(xià)降(jiàng)1.57万亿，下行幅度高于今年。

　　>>预计(jì)二季度货币政(zhèng)策主要体现结(jié)构性特征，下半年有望降准(zhǔn)、降息(xī)

　　预计一季度信贷(dài)的大规模投放或对后续月份有所透支，二季度市场对(duì)宽信用的(de)预期波(bō)动或明显(xiǎn)加大，可(kě)能形成信用收紧预期。

　　其(qí)一，今(jīn)年银行“开(kā大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？i)门(mén)红”意(yì)愿较强，并普遍担(dān)忧后续利率继(jì)续下行(xíng)带来(lái)的净息差压力，因此倾(qīng)向于在年初增加信贷投放，这(zhè)会导致后续(xù)的信(xìn)贷额度(dù)在一定程度上受限。

　　其二，4月末政治(zhì)局会议对货币政策(cè)定调(diào)是“稳健的货币政(zhèng)策要精(jīng)准有力(lì)，形成(chéng)扩大需求的合力(lì)”，政策基(jī)调和(hé)表述延续了去年(nián)底中央经大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？济工作(zuò)会议的部署，我们认(rèn)为(wèi)“精准(zhǔn)有力(lì)”更加强调货币政(zhèng)策的结构性发力，即精准滴(dī)灌(guàn)、定向支持。预计(jì)二季度货币政策将(jiāng)以结构性调控为(wèi)主，再贷款仍将发挥主(zhǔ)导作用。根据央行官方数据，截至今年3月末，我(wǒ)国结构性货币政(zhèng)策工具余额68219亿元，去年末是(shì)64465亿元，增加了3754亿元。值得注意的是，央行于1月、2月分(fēn)别(bié)新创设房(fáng)企纾困专(zhuān)项再贷款、租赁(lìn)住房(fáng)贷款支持计(jì)划两(liǎng)项结构性政策工具，额(é)度分别800、1000亿(yì)元，新工具均(jūn)针对地产(chǎn)领域(yù)，体(tǐ)现维稳意图。我(wǒ)们(men)预计央行后续将继续强化对制(zhì)造业、科技、小(xiǎo)微、绿色等领域的(de)信贷支持，结构性政策(cè)将(jiāng)继续强化使用。

　　其(qí)三，去(qù)年5、6、9月在政(zhèng)策驱动下是信贷极高值，而(ér)7月是极低值(zhí)，即(jí)二(èr)、三季(jì)度的(de)相邻月(yuè)份间的信(xìn)贷(dài)表现波动(dòng)较大(dà)，这也将对今年的各月构成(chéng)差异(yì)化的基数(shù)影响。预计5、6月信贷同(tóng)比(bǐ)压(yā)力(lì)较大，未来的三个季度合计看，信(xìn)贷增(zēng)量或有同(tóng)比少增，信贷增速也将(jiāng)是逐(zhú)步小幅回落的(de)趋势，预计信贷(dài)年(nián)末增速10.5％，较2022年末回落(luò)0.6个(gè)百分点。

　　结合我们(men)对(duì)全年信贷体(tǐ)量(liàng)的判断，我(wǒ)们测算一季度信贷增量(liàng)占全年比(bǐ)重或高达45％-47％，处于历史极(jí)高值(zhí)区间，其中(zhōng)也隐(yǐn)含了对下(xià)半年可能再次降准的判断(duàn)。由于下半年经济(jì)下(xià)行及失业(yè)压(yā)力(lì)均可能加大(dà)，降(jiàng)准(zhǔn)体现(xiàn)稳增长(zhǎng)保就业诉求，8月起MLF到期(qī)量较(jiào)大(dà)，可(kě)能有降准时间窗口。对于降息，预计美(měi)联储可能在四(sì)季度进(jìn)入降(jiàng)息周期，中美两国基本面差(chà)+货币政策差(chà)收(shōu)敛，我国(guó)将出现国(guó)际收支(zhī)、汇率改善机会，货币政策(cè)宽松(sōng)空(kōng)间进一步打(dǎ)开，形(xíng)成降息(xī)预(yù)期。

　　对(duì)于社融，预计1月社融9.4％的(de)增(zēng)速水平即为全年低点，在企业债券、表(biǎo)外票据有望(wàng)同(tóng)比多增的(de)情况(kuàng)下(xià)，预计社(shè)融增速可(kě)维持震荡走升(shēng)，预计(jì)年末升至10.3％左右，与名义GDP增速基本匹配；预计年(nián)末M2增(zēng)速10.6％，较2022年(nián)末的11.8％和2023年4月的12.4％均有(yǒu)明显回落(luò)，但仍明显高于(yú)GDP实际增速(sù)+CPI增速。

　　>>风险提示(shì)

　　疫情形势及地产领域风(fēng)险加剧，居民消费(fèi)及(jí)购房情(qíng)绪进(jìn)一(yī)步(bù)恶化，后续宽信(xìn)用(yòng)持续(xù)不及预(yù)期。

　　固定布(bù)局 工具条上设置(zhì)固(gù)定宽高背景可以设置被包含可以完美对齐背景图和(hé)文字以(yǐ)及(jí)制作自己的(de)模板

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？