《基金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期(qī)拐点 实现(xiàn)财(cái)富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春(chūn)（博士(shì)），创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学大学老师最怕什么部门举报家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合(hé)信基(jī)金基金经理(lǐ)

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上期(qī)分享中（查看原(yuán)文），我们提出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一个(gè)大的背景(jǐng)是市场进入了战略相持阶段，进攻和防守的理由都不(bù)是(shì)非常清晰。周末中央(yāng)发布长期的产业(yè)政策，基(jī)调是清晰的，但那(nà)是诗和远方，是战略性的布局(jú)，很多投资者更(gèng)喜欢战术性的(de)机会。伯克希(xī)尔哈(hā)撒韦年度(dù)股(gǔ)东(dōng)大会在巴(bā)菲特的老家(jiā)奥巴哈举行，吸(xī)引了全球投资(zī)者的目光(guāng)，投资者总希望可以从中(zhōng)寻(xún)找到投资的秘(mì)诀，价值投资的道虽相同，但法、术、器是各异的。不(bù)仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者对宏观环(huán)境的担忧，对数字技术的批判，很多与会者收(shōu)获的可能不是清(qīng)晰的思(sī)路，而是在迷(mí)宫中又(yòu)多走了(le)一圈。

　　一、市场陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场(chǎng)有(yǒu)“五穷、六(liù)绝(jué)、七翻(fān)身”的说(shuō)法，谨慎的A股投资者也开(kāi)始考虑Sell in May,一个很重要的理(lǐ)由(yóu)是根据(jù)惯例，银行保险等利好兑(duì)现后(hòu)往往(wǎng)是市场开始调整(zhěng)的开始。A股(gǔ)投资历来是有季节性的，但这(zhè)未(wèi)必是(shì)历史的铁律，比如2022年5月市场在新的政策(cè)基调(diào)下(xià)开始全面大反攻。我(wǒ)们需要(yào)因(yīn)时而变(biàn)，投资者需要考(kǎo)虑到当(dāng)前的市场背景已经(jīng)和(hé)之前(qián)有很大(dà)的不同。当前市(shì)场进入战略僵持(chí)阶段的一(yī)个重要理由是(shì)除了(le)逻(luó)辑推演，很(hěn)多重要问题很难用清(qīng)晰(xī)的事实来验证(zhèng)。谨慎的投资者(zhě)往往(wǎng)是(shì)见好(hǎo)就(jiù)收或者(zhě)谋(móu)定(dìng)而后动，因此才有了上述的(de)猜(cāi)测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内部看，市(shì)场(chǎng)已经提前交易了政策(cè)的方向，而且今年(nián)国内的政策本身也不是大(dà)开大合。新(xīn)出台的政策更多(duō)地在落实上(shàng)，较(jiào)少新的(de)提法。

　　第二，从外部看，美联储依然在通胀、就业数据(jù)、金(jīn)融数(shù)据和增长数据传递的混乱信息中纠结。

　　第三，从投资(zī)主(zhǔ)线(xiàn)看(kàn)，数字经济和中特估依然既有(yǒu)政策、也有业绩或者有未来预(yù)期的业绩改善(shàn)，但短期游戏、传(chuán)媒、中(zhōng)特(tè)估与其他板块分(fēn)化较为极致，也是(shì)不(bù)争的事实。除了这两条主线外，金融、消费和(hé)公用事业有反弹，但难以成为持续的配(pèi)置(zhì)主题，新(xīn)能(néng)源崩坏的筹码预期也(yě)决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易(yì)行为(wèi)看，投资者并未形成(chéng)一致预期。随(suí)着一季报的披(pī)露，市场阶段性发挥了对盈利现实的(de)定价效率。具体(tǐ)表现(xiàn)为，业绩出现(xiàn)一定修(xiū)复和表现有韧性的金融、中药、电力(lì)、中特估主(zhǔ)题以及TMT中(zhōng)的(de)游戏传(chuán)媒等表现较好，家电此前也有一定表现(xiàn)。不(bù)过，随(suí)着业绩的公布反而(ér)出现了一定的买预(yù)期卖现实(shí)的操作。当然，相对(duì)而言市场也有定价效率不稳定的一面，同样是业绩修复或有(yǒu)韧性的农林(lín)牧渔、新能源和消费板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持(chí)的(de)原因(yīn)：一季报显示企业盈利(lì)仍在(zài)磨底阶段

　　短期(qī)市场(chǎng)的核心(xīn)矛盾在于缺乏(fá)特别明显的亮(liàng)点(diǎn)，TMT主线(xiàn)前期超额收益(yì)过(guò)于显著，目前除了游戏、传媒一枝(zhī)独秀外，其(qí)他TMT细分领(lǐng)域阶段(duàn)性(xìng)有(yǒu)所回调。中特估相关的基建、银行、石油、出版等(děng)板块(kuài)盈利有支撑、估值也较低，因此(cǐ)在最(zuì)近市场调(diào)整(zhěng)的时候整体表现较好。在这两(liǎng)条我们看好的(de)全(quán)年主线之外，市(shì)场(chǎng)部(bù)分定价了一(yī)季报行(xíng)情，但(dàn)核(hé)心问题在于当前盈利仍处(chù)在磨底阶段。扣除金融和两(liǎng)桶油，A股(gǔ)的(de)盈利还(hái)在(zài)下(xià)滑，这意味着(zhe)短(duǎn)期盈利很难撑起A股系统性的行(xíng)情(qíng)。所以，我(wǒ)们看到这两条主线(xiàn)之外其(qí)他业绩尚可的板块，整体(tǐ)反(fǎn)弹的幅度都相对有限(xiàn)。消费的盈利有一(yī)定的修复(fù)，而市场由于前期的悲观情绪尚未对其定(dìng)价，这(zhè)可能蕴(yùn)含阶段性交(jiāo)易机会。

　　三、战(zhàn)略性(xìng)布局是清晰而明确的：政策关注产(chǎn)业升(shēng)级和(hé)人的问题

　　近期(qī)国内(nèi)也(yě)处(chù)于一个会议密(mì)集召开的阶段，政(zhèng)治(zhì)局会议、中央财(cái)经(jīng)委会议和国常会相继召开。决策层对于当(dāng)前经济复(fù)苏(sū)动(dòng)力不(bù)足、复苏势头(tóu)不稳(wěn)的问题，有着清醒的认识(shí)，短期(qī)的(de)工作(zuò)重点(diǎn)是恢复和扩大需求，但同时也(yě)明确(què)不会再(zài)走老路——不会(huì)通过低水平的(de)债务(wù)扩张来刺激经济，而是聚焦实(shí)体经(jīng)济的产业升级，推进(jìn)产业智(zhì)能化、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代(dài)产业体系下的融合发展

　　这次财经委(wěi)会议的(de)一个(gè)新提法是(shì)“坚持三次产业融(róng)合发展，避免割(gē)裂对立；坚持推动传统产业转型升级，不能当成‘低端产业’简(jiǎn)单退出”，这个提法很重要。我们去年底强调接下来一(yī)段时间的政策(cè)需要强调(diào)均(jūn)衡性(xìng)和系统(tǒng)性，才能形成经济发展的合力。卡脖子的领域要(yào)重(zhòng)点支持和发展，但(dàn)是(shì)经济的运行(xíng)是一个(gè)完(wán)整的(de)系统，生产和消费(fèi)、实体经(jīng)济和金(jīn)融支(zhī)撑、高科技领域和低(dī)技术领域、融资-设计(jì)-制造—物流-销售-服务等(děng)各方(fāng)面(miàn)需要(yào)协调发展，大家的(de)信心慢慢(màn)恢(huī)复、收(shōu)入慢慢恢(huī)复，才能(néng)够真正(zhèng)把需求拉动起来。不能够孤立、片面(miàn)地理(lǐ)解和(hé)执行政策，毕竟(jìng)即使是芯片(piàn)这么最高科技的(de)领(lǐng)域，它的(de)下游需求也主要来自消(xiāo)费(fèi)电子(zi)产品中(zhōng)的手机、汽车(chē)、智(zhì)能家居等等，没有需(xū)求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人(rén)才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论的一(yī)个重点(diǎn)是人，作(zuò)为投资生产拉动核心(xīn)的企业家、作为人力资源重点的人才、承载民族(zú)未来(lái)的新生人口、需要(yào)关注的老龄人口。当前(qián)中(zhōng)国的发(fā)展逐(zhú)渐(jiàn)从资本和劳动要素(sù)拉动转向人力资源(yuán)拉动，技术创新(xīn)成为能否(fǒu)突破内(nèi)外部约(yuē)束(shù)的关键。技术创新能力取决于制度保(bǎo)障下(xià)的主观(guān)能动性，在经历了过去(qù)几年(nián)的非(fēi)常态之(zhī)后(hòu)，在内(nèi)外部不确定性的制(zhì)约下，如何让当前每个主(zhǔ)体充(chōng)满(mǎn)信心、充满主(zhǔ)观(guān)能动(dòng)性(xìng)，是政(zhèng)策的重心。以人(rén)工智能为代表的数字(zì)经(jīng)济大发(fā)展，有可能能够帮助我们适当缩小(xiǎo)国际竞争中人力资源的差距(jù)，这需要从一(yī)个更高(gāo)的角度(dù)理解(jiě)人工(gōng)智能和数字(zì)经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍从容：乱战之后(hòu)的投资路(lù)径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶(jiē)段(duàn)的乱战。接下(xià)来(lái)的(de)政策力度和效果(guǒ)有多大(dà)、盈利能否实质(zhì)性的反弹、经济(jì)复苏的斜率是否(fǒu)面临(lín)趋(qū)缓的(de)压力、海外(wài)的潜在风(fēng)险到底有多大、美(měi)联储到底下(xià)一步面临的是什(shén)么(me)样的(de)经济形势等，投资者希望渐次判断上述一系列(liè)的(de)重要问题的程(chéng)度(dù)，并据(jù)此进行布(bù)局。

　　从这个(gè)意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均(jūn)衡、但也更(gèng)脆弱，当(dāng)前可能是(sh大学老师最怕什么部门举报ì)一个布局(jú)的好阶段，而(ér)未必(bì)会是(shì)大学老师最怕什么部门举报收获(huò)的阶段。投资者需(xū)要多一点耐心，风浪越(yuè)大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从(cóng)容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次(cì)股东大会(huì)上(shàng)看到价值投资者很重要(yào)的一个特(tè)质，即我们提(tí)倡的(de)“道”。市场的乱是(shì)暂时的，随(suí)着事实(shí)的清(qīng)晰，投(tóu)资(zī)路径也将会非常明确。这个路径，我们从产(chǎn)业视角做了一下梳(shū)理(lǐ)，供投(tóu)资(zī)者参考。

　　具(jù)体而言：投资(zī)的上限是产业现代化，科技自(zì)主可用，数字化、高(gāo)端化(huà)与智能化是明确(què)的诗(shī)与远方，需(xū)要进行战略布局。投资的下限是避(bì)免系统性的风险，在现代化(huà)的(de)产业转型(xíng)中(zhōng)，当前蕴(yùn)藏风险和未来跟不上历史步伐的产(chǎn)业是不能进行战略布(bù)局的。投资的中间(jiān)状态是周期与消费(fèi)行业，是战术性的布局。

　　产业视角下的(de)投(tóu)资路线图

　　【了解作(zuò)者(zhě)】

　　魏凤春博士(shì)，创金(jīn)合信基金首席(xí)经济学家，投委会委员兼秘书(shū)长，宏(hóng)观策略配置(zhì)部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济(jì)学博(bó)士，清华大学管理科(kē)学与(yǔ)工程博士后。学(xué)术研(yán)究与教学(xué)以及宏(hóng)观经济(jì)走势、金(jīn)融(róng)产品(pǐn)分(fēn)析(xī)等实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年以来(lái)，一直(zhí)致力(lì)于(yú)在周期波动的(de)框架(jià)内运(yùn)用财(cái)政(zhèng)的(de)视角解构宏观(guān)经济的(de)运(yùn)行，将中国(guó)经济看作(zuò)一(yī)份(fèn)资产，通过资本资(zī)产定(dìng)价的(de)方(fāng)式来确定其价值(zhí)与风险(xiǎn)。

　　罗水(shuǐ)星博士，创(chuàng)金(jīn)合信基金经理、首(shǒu)席宏(hóng)观分(fēn)析(xī)师，2022年2月加(jiā)入创金合信(xìn)基(jī)金。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观(guān)政(zhèng)策、大类资(zī)产配置与择时研究。武汉(hàn)大(dà)学(xué)学士，上海(hǎi)财经大学经(jīng)济(jì)学(xué)硕(shuò)士、博士(shì)，中国社(shè)科院(yuàn)经济学博士后，学术论文多发表于国际(jì)SSCI英文核(hé)心经(jīng)济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 大学老师最怕什么部门举报