5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估”的(de)行情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高(gāo)，5月15日首批3只央企(qǐ)回报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。实际上，早在去(qù)年底及今年一(yī)季度，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式等问(wèn)题成为市场关注焦点(diǎ中国有多少个在职少将，中国现有多少在职上将n)，中国基金报采访多位投研人士(shì)，解析(xī)“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时，后续有(yǒu)多只国央企主题基(jī)金发行，市(shì)场(chǎng)对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企(qǐ)科技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多主题(tí)基(jī)金的(de)申报发行，我认为确实会成(chéng)为引(yǐn)爆行情的催(cuī)化剂，基(jī)本(běn)面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年，中特估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章恒(héng)更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同样(yàng)，博时基金指数(shù)与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示，近期密集申(shēn)报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布局(jú)可以更(gèng)好支持央国(guó)企的(de)估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只国央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报(bào)和发行，行情火热下(xià)将为市场带来增量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公(gōng)募(mù)基(jī)金积极布(bù)局央国企主题(tí)基(jī)金(jīn)，一方面是因为新(xīn)一(yī)轮深化国(guó)企改革的大幕(mù)将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上市(shì)公司的(de)投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富(fù)的(de)工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金(jīn)行(xíng)业高质量发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥公(gōng)募基(jī)金(jīn)服务(wù)资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和(hé)国(guó)家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企(qǐ)相(xiāng)关标(biāo)的(de)和板(bǎn)块带来增(zēng)量资金，提(tí)升交易活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特(tè)估行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场结构(gòu)性行情明显，中特估(gū)和(hé)人工智(zhì)能成(chéng)为两大(dà)明显的(de)主线，而新能(néng)源等前期热(rè)门赛道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理章恒直言(yán)，自己目(mù)前重点关注三(sān)大(dà)行(xíng)业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要(yào)是央企或地(dì)方国资所(suǒ)在的行业，民营(yíng)企业占比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于行业本身(shēn)基本面在今年会有重大的(de)向上变化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成(chéng)交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革的(de)推进，大概率这些企业会进入(rù)一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的，和他过(guò)去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特(tè)估的投资机(jī)会，判(pàn)断中特估的机(jī)会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一(yī)路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨性(xìng)的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层设计对国央(yāng)经营管(guǎn)理(lǐ)价(jià)值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖(wā)掘公司经营层面可能发生(shēng)显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实(shí)一季报已经(jīng)显(xiǎn)露出(chū)不(bù)少基(jī)金在行动。国金证券研究所(suǒ)数(shù)据显示(shì)，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年末股票总市值(zhí)比例，一(yī)季度超过30％的(de)偏股(gǔ)主动型基金主(zhǔ)动加(jiā)仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港股央国企的(de)持股市值比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企持股总(zǒng)市(shì)值占港股持股总市(shì)值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色(sè)估值体系，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实(shí)到日常的投研流(liú)程和实践之中，不少基金公司(sī)在加(jiā)大投研(yán)力(lì)量，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从(cóng)顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国央企的固定思(sī)维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利用(yòng)当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基(jī)金在行动上，要求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的(de)所有国央企构建专门的股票(piào)库，并(bìng)进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地调(diào)研的的成(chéng)果，了(le)解国央企经营思路(lù)和(hé)财(cái)务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特(tè)估(gū)”有(yǒu)了(le)更深(shēn)刻的(de)认(rèn)识：首(shǒu)先要认识(shí)市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续(xù)发展能力等方(fāng)面所体(tǐ)现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构(gòu)建(jiàn)的(de)具(jù)有(yǒu)时代(dài)特征和中国特色、符(fú)合(hé)国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套用国(guó)外的传统(tǒng)估值(zhí)模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新的(de)提法，但是这个概(gài)念所涉及(jí)到的行(xíng)业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估(gū)这波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局(jú)的(de)变(biàn)化(huà)，也在(zài)增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的(de)估值(zhí)体系是资本市(shì)场使(shǐ)命，投资(zī)者需要(yào)学习(xí)领会(huì)并针对原(yuán)有的(de)估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设(shè)中国有多少个在职少将，中国现有多少在职上将置指标也非(fēi)常(cháng)重(zhòng)要(yào)，投资(zī)者的(de)认可(kě)和实施是最(zuì)终该体系能否(fǒu)具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估(gū)值(zhí)是很大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企央(yāng)企发展要符合国(guó)家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社会(huì)公共责任等。而这些都应该考虑进估值(zhí)体系之中(zhōng)，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的(de)基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业(yè)社会价值(zhí)评价体(tǐ)系。

　　“如何定价(jià)国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业承担社会价(jià)值、符合国家战(zhàn)略发展的价(jià)值？首要任务就构建中国特色(sè)的价值评价体系(xì)，改变从以私人股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单一价值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳(nà)入中国特(tè)色的(de)ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现企业(yè)的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导(dǎo)国(guó)内团队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不(bù)断探索，结(jié)合国际通用规则，目(mù)前已经形成了(le)初步的企业社会(huì)价值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央(yāng)企业上市公司(sī)环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金(jīn)经(jīng)理王帅(shuài)也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重大意义(yì)，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科(kē)技创新对(duì)提升企业内(nèi)在价(jià)值的积极作用，这样有利于(yú)提高估值定价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度等等(děng)。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣更细致分析在(zài)估值思维(wéi)、估(gū)值结论、估值判断(duàn)上有变化(huà)，尤其是估值的方(fāng)法和(hé)指(zhǐ)标(biāo)上(shàng)，他认为(wèi)其包括产业链上下游(yóu)的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和横(héng)向上的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力(lì)和可持续发展等各(gè)种(zhǒng)因素(sù)与企业价值的关(guān)系。这些因素(sù)在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影(yǐng)响上，也(yě)使得中(zhōng)国特(tè)色的估值体(tǐ)系与(yǔ)传统的估值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值(zhí)结论(lùn)和估值判(pàn)断的变化，都是为了(le)更好地适应中国的市场(chǎng)和经济(jì)特点(diǎn)，提供(gōng)更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估(gū)值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信基(jī)金首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家(jiā)魏凤(fèng)春(chūn)直言，这需(xū)要在(zài)实践中(zhōng)进行探索，目前尚(shàng)没(méi)有公(gōng)认的指标可以使用(yòng)。

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