文|招商宏观张静静团队

　　核心观点

　　事件(jiàn)：2023年(nián)5月27日，国家统(tǒng)计局发布4月全国(guó)规模以(yǐ)上工业企业绩效(xiào)数据。4月份，规(guī)模以上工(gōng)业企业营业收入累计(jì)同比增长(zhǎng)0.5％；规模以上工业企(qǐ)业利润累计(jì)同(tóng)比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营(yíng)业利润累(lèi)计(jì)同比增速(sù)降(jiàng)幅小幅收窄(zhǎi)，但(dàn)依然处于探底爬坡过程中。从(cóng)决(jué)定(dìng)企业(yè)利润的量、价、成本三因素框架看(kàn)，我们认为，此轮工业企业利润增速由正转负的原因主要(yào)源于(yú)PPI下行(xíng)，但本轮工业(yè)企业(yè)利润(rùn)累计增速(sù)的下探幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是(shì)PPI下(xià)行和其他多种因素叠(dié)加导致(zhì)的(de)：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利润由正(zhèng)转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏(piān)长以及费用(yòng)率(lǜ)偏高严(yán)重制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从详细拆解数(shù)据看(kàn)：1）与去年同(tóng)期相(xiāng)比，工业(yè)企业经营绩效(xiào)的增长压力依(yī)然较大，与(yǔ)3月份相(xiāng)比，产成品存货周(zhōu)转(zhuǎn)天数和应收账款平均回收期(qī)进一步增加。2）分(fēn)所有制类(lèi)型来(lái)看，外(wài)商及(jí)港澳台商(shāng)和私营企业(yè)利润(rùn)累计同比降幅出(chū)现收窄(zhǎi)，国有(yǒu)工(gōng)业企业和股份制企(qǐ)业利润(rùn)累计(jì)同(tóng)比降幅进一步扩大。3）上游采选业中非金属矿采选(xuǎn)、有色金属(shǔ)矿采(cǎi)选的利润增(zēng)速表现(xiàn)较(jiào)好，石油和天然气开(kāi)采等其他行(xíng)业的利润增速降(jiàng)幅依然较大；中(zhōng)游原材料(liào)加工(gōng)业(yè)和装(zhuāng)备(bèi)制造业的利润增速(sù)出现(xiàn)明显分化(huà)，中游原材料加工业的利润增速(sù)均为负，是整体工业企业利润增速的主要拖累，中(zhōng)游装备(bèi)制造业利润增速回升幅度较(jiào)大，成为整(zhěng)体工业企(qǐ)业利润增速的主要(yào)拉动项(xiàng)。在价格水平(píng)、内部(bù)需求、外部需求同时(shí)走(zǒu)弱的情况下(xià)，下游行业内部的利润(rùn)增速反弹乏力(lì) 。

　　总体而言，与上个月相(xiāng)比，4月份(fèn)公(gōng)布的(de)工(gōng)业企业利润数据已(yǐ)表现出(chū)明显的探底爬坡信(xìn)号：一，营(yíng)业利(lì)润(rùn)累计增速爬升的行业进一(yī)步(bù)增多；二，营(yíng)业收入增速(sù)由负转正，营业(yè)利润增速降幅(fú)收窄。

　　往(wǎng)后看(kàn)，中游装(zhuāng)备(bèi)制造业有望继续成为拉动工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润增速回升的主要拉动力。按当月利润增速计算，4月份表(biǎo)现较好的行业主要有：汽车(chē)制造、 铁(tiě)路、船(chuán)舶、航空航(háng)天和其他运输设备(bèi)制造(zào)业(yè) 、通用设备制造(zào)业、电气机械及器材制造(zào)业、仪(yí)器仪表(biǎo)制造(zào)业、文教、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电(diàn)力、热力(lì)、燃气及水的生产和(hé)供(gōng)应(yīng)业电力 。

　　正文

　　核(hé)心观点：

　　总体来看：

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增(zēng)速降(jiàng)幅小幅收窄，但依然处于探底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业利润的量(liàng)、价、成(chéng)本三因素框架看，我们认为，此(cǐ)轮工(gōng)业企业(yè)利润增速由正(zhèng)转负的(de)原(yuán)因主要源于PPI下(xià)行，但本轮工(gōng)业企(qǐ)业利润累计(jì)增速的下探幅度之深和持续时间(jiān)之长(zhǎng)是(shì)PPI下行和其(qí)他多种因素叠加(jiā)导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工(gōng)业(yè)企业利(lì)润由正转负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用率偏(piān)高严重制(zhì)约(yuē)工业企业利润爬坡速(sù)度。

　　与上(shàng)个月相比(bǐ)，39个主(zhǔ)要细分行业中，有26个(gè)行业的(de)营业利润累计增速出(chū)现(xiàn)回升，其(qí)他13个行业的营业利润(rùn)累计增速均出现(xiàn)回落，其中回(huí)落幅度较大(dà)的行业主要是农副食(shí)品加工、煤炭开采和洗选、有色金属矿采选、造纸(zhǐ)及纸制品、 纺织服装、服饰(shì)等行业(yè)，回升(shēng)幅度较大的行(xíng)业主要是机械(xiè)和设(shè)备修理、汽车制造(zào)、通用设备制(zhì)造、橡胶和塑料制品等行业(yè)。

　　具(jù)体来看(kàn)：

　　与去年同期(qī)相比(bǐ)，工业企业经营绩(jì)效的增长压力(lì)依然较大(dà)，与3月(yuè)份相比(bǐ)，产成(chéng)品(pǐn)存货(huò)周转天(tiān)数和应收(shōu)账款平(píng)均回收期进一步增(zēng)加。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，规模(mó)以(yǐ)上工(gōng)业企业累计每百元营(yíng)业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同(tóng)比增(zēng)加0.88元（环比(bǐ)增(zēng)加(jiā)0.09元）。产(chǎn)成品存(cún)货周转天数为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天）；应收账(zhàng)款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天(tiān)（环比(bǐ)增(zēng)加0.20天）。

　　分所有制类型来(lái)看，外商及(jí)港澳台(tái)商和(hé)私营企(qǐ)业利(lì)润累计同比(bǐ)降幅出现收窄(zhǎi)，国有工业企业和(hé)股份制(zhì)企业利润(rùn)累计(jì)同(tóng)比降幅进一(yī)步(bù)扩(kuò)大。

　　其中(zhōng)4月国有(yǒu)工业企业利润累计同比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外(wài)商及港澳台商利润同比增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企(qǐ)业同比(bǐ)增(zēng)长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同(tóng)期(qī)-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年(nián)同期(qī)10.7％）。

　　上(shàng)游采选业中非金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)的利润增速表现较好(hǎo)，石油和天(tiān)然气开采(cǎi)等其他(tā)行业的利润(rùn)增速降幅依(yī)然较(jiào)大。

　　数据显示，非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采(cǎi)选业、废(fèi)物资源综合利用的增速为(wèi)负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料(liào)加工业和(hé)装(zhuāng)备制造业的利润增(zēng)速出(chū)现明(míng)显(xiǎn)分化。中游(yóu)原材料加工(gōng)业的利润增速均为(wèi)负(fù)，尽管与上个月(yuè)相比，利(lì)润增速跌(diē)幅(fú)普(pǔ)遍收窄(zhǎi)，但依然是(shì)整体工业企业利润增速(sù)的(de)主要拖累。中游装备制造业利润增速回(huí)升幅度较大，成为整体(tǐ)工(gōng)业企(qǐ)业利润增速(sù)的主要拉动项。其中通用设备制造(zào)、铁路船舶航(háng)空航(háng)天(tiān)、电气机械及器(qì)材(cái)制造、仪器(qì)仪表制(zhì)造增(zēng)幅延续(xù)上个月亮眼(yǎn)趋(qū)势，得益(yì)于国内汽车销售量(liàng)的提升和汽(qì)车(chē)产业链出口(kǒu)强(qiáng)劲，汽车(chē)制造业的利(lì)润(rùn)增速降幅由负转正，此外(wài)叠加去年同(tóng)期基(jī)数较低，汽车制造业当月利润增速高(gāo)达20倍。

　　数(shù)据显示(shì)，化学(xué)原料化学制(zhì)品跌幅扩大(dà)，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加工、专(zhuān)用设(shè)备制造、石油煤(méi)炭(tàn)及燃料加工、非金属矿物制品、黑色金属冶炼加日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗工(gōng)、化学纤维(wéi)制造、金属制品、计算机通信和电(diàn)子设备跌(diē)幅收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪(yí)器仪表制造、通用设(shè)备制造、铁路(lù)船舶航空航天、电气机械及器(qì)材制造增幅依旧为正，并且增速出现(xiàn)明(míng)显回(huí)升(shēng)，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一提(tí)的是，汽(qì)车制造增幅(fú)由负(fù)转正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价(jià)格水平、内(nèi)部(bù)需求、外部需求(qiú)同时(shí)走弱(ruò)的(de)情况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力，文教工美体育娱(yú)乐用品、食品制(zhì)造、纺织业、家具制造等多(duō)个行业的(de)利润增速跌幅放缓，但依然为(wèi)负；农(nóng)副食(shí)品加工、纺织服装、服饰等(děng)多个行业的利润跌幅继续扩(kuò)大。往后(hòu)看，价格(gé)水平、内部(bù)需求、外部需求转(zhuǎn)好速度较慢，这也意味着下游行业的利润增速向上爬坡的节奏大概率(lǜ)偏缓。

　　数据显示，农副(fù)食品(pǐn)加(jiā)工、纺织服(fú)装、服饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造(zào)纸及纸制品(pǐn)和(hé)医药制造跌幅扩(kuò)大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体(tǐ)育(yù)娱乐(lè)用(yòng)品、食(shí)品制(zhì)造、纺织业、家具制造和印刷和记录媒介利(lì)润降幅放缓(huǎn)，但持续维持低位(wèi)，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料制品增(zēng)速由(yóu)负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增(zēng)速略有回落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶制造利润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的(de)机械和设备修理、电力热力利润增速(sù)相对较高(gāo)，燃(rán)气生(shēng)产和供应利润增(zēng)速降幅收窄。其中机(jī)械(xiè)和设备修理利润累(lèi)计增速上升幅度(dù)较大(dà)，4月(yuè)收(shōu)录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比增速收窄，但仍然保(bǎo)持(chí)高速(sù)增长，4月收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应(yīng)增幅略有上(shàng)升(shēng)，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气生产和供应降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比(bǐ)，4月份公布(bù)的工业企业利润(rùn)数据已(yǐ)表现出(chū)明显的探底爬坡信(xìn)号(hào)：一，营业利润累计增速爬升的行业进(jìn)一步(bù)增(zēng)多；二，营业收入增速由负转正，营业利润增速降幅收(shōu)窄。

　　往后(hòu)看，中游(yóu)装备制造业有望(wàng)继续成(chéng)为(wèi)拉动工业企业利润增速(sù)回升的主要拉动力。汽车制(zhì)造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天(tiān)和(hé)其(qí)他(tā)运(yùn)输设备制造业 、通用设备(bèi)制造业(yè)、电(diàn)气机械及器材制(zhì)造(zào)业、仪器仪(yí)表(biǎo)制造业(yè)、文(wén)教、工美(měi)、体育和娱乐(lè)用(yòng)品制(zhì)造业(yè)、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力、热力、燃(rán)气及水的生产和供应业 。

　　正如我们在(zài)《今(jīn)年工(gōng)业(yè)企业利润增速(sù)能否转正？》中(zhōng)所言(yán)，当前(qián)正处于第6次(cì)工业企业利润探底阶段(duàn)（从2000年开(kāi)始计算），如(rú)果(guǒ)按最(zuì)近两次探(tàn)底历史(shǐ)来演(yǎn)绎的话(huà)，至(zhì)少(shǎo)还(hái)要在(zài)负(fù)值区间爬坡7-8个月左右的时间，预计工(gōng)业(yè)企业利(lì)润增速转正(zhèng)最早也需等到(dào)四季度。目前我国仍面临内需增长缓慢和外需疲弱的(de)“弱复(fù)苏(sū)”阶段，这(zhè)直接(jiē)导致企业的产(chǎn)能利(lì)用(yòng)率持续下滑。此外(wài)，叠加营业成(chéng)本(běn)高居不下导致(zhì)的(de)内部压力，本轮(lún)工(gōng)业企业利润(rùn)增(zēng)速反弹速度大概率较为(wèi)缓慢。

　　日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗ong>风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力(lì)度低于(yú)预期。

　　以上(shàng)内容来(lái)自于2023年5月27日的(de)《中游装备制造业利润增速明显回升——2023年4月工业企(qǐ)业利润分析》报(bào)告，报告作者张静静、张一平，联系人(rén)罗丹

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