文丨明明 章(zhāng)立(lì)聪 余经纬(wěi)

　　跨季结束(shù)后资金利率自低位持(chí)续上行，即(jí)便税期(qī)结束(shù)，资金利率却仍未回(huí)落，反而进(jìn)一(yī)步走高。我们认为主要是源于：①货币(bì)政策力度边际(jì)转弱；②税期走款叠加4月(yuè)信(xìn)贷投放情况较好，导致(zhì)银行资金融出意愿(yuàn)与能力(lì)降低。③资(zī)金较为(wèi)拥挤导致(zhì)债市(shì)敏感度(dù)增加。考(kǎo)虑假相亲对象不回消息算拒绝吗，相亲女拒绝你一般有三种暗示期和月末(mò)因素，预计短期(qī)内(nèi)，资(zī)金利率(lǜ)下行(xíng)空间有限(xiàn)，波动幅度加大，建(jiàn)议投资者(zhě)关(guān)注(zhù)资金(jīn)面的边际变化，警惕流动相亲对象不回消息算拒绝吗，相亲女拒绝你一般有三种暗示性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及(jí)头(tóu)寸管理的(de)影响(xiǎng)。

　　▍近期资(zī)金利率(lǜ)持(chí)续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金(jīn)利率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日(rì)税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后(hòu)却(què)并(bìng)未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更大。从隔(gé)夜利率角(jiǎo)度观察，银行与非银机构(gòu)间流动(dòng)性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与(yǔ)7天(tiān)利率的期(qī)限利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经(jīng)倒(dào)挂。我们认(rèn)为税期结(jié)束，资金不松，主要有(yǒu)以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政(zhèng)策坚持以我为主、稳字当头，保持货(huò)币信(xìn)贷(dài)合理增长，确保利率水平合适，在追求(qiú)经济提振的同时，也注重防范(fàn)市场过热带来的金融风(fēng)险。在满足广义流动性供需匹配的前提下，货币工具力度(dù)可能(néng)会(huì)有所回(huí)摆。从央行的具(jù)体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续(xù)做(zuò)，逆回购投放低量操作(zuò)，结构性工(gōng)具“有进有退”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二(èr)，税期走款叠(dié)加4月信贷投放情况较(jiào)好(hǎo)，导(dǎo)致(zhì)银(yín)行资金融(róng)出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期(qī)缴款，而4月通常是缴税大月(yuè)，因(yīn)此(cǐ)走款可能(néng)对(duì)银行间流动性带来(lái)了一定的(de)压力。此外，参考近期票据利率(lǜ)走(zǒu)势，预计(jì)信贷增速较一季度将会有所放(fàng)缓(huǎn)，但4月(yuè)预计仍将保持(chí)同比多增(zēng)的态势(shì)。税期缴款叠加信(xìn)贷投放，银行系统整体(tǐ)资金流出(chū)，因此向同业融(róng)出的(de)意愿和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥(yōng)挤(jǐ)可能会导致债市脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且(qiě)投(tóu)资(zī)者对于未来一个月资金利(lì)率(lǜ)上行的担忧增加。

　　从质(zhì)押(yā)式回购成(chéng)交量(liàng)和我(wǒ)们(men)测算的杠(gāng)杆率来相亲对象不回消息算拒绝吗，相亲女拒绝你一般有三种暗示(lái)看，虽然上周(zhōu)受资金收紧(jǐn)影响(xiǎng)，加(jiā)杠杆情绪有所降温，但依(yī)然(rán)处于(yú)历史相对积极的水(shuǐ)平(píng)，导致债市敏感度增加。此外投资者对货(huò)币政(zhèng)策力度以及跨月资金面(miàn)情况仍(réng)存(cún)担忧(yōu)，使得市场上对(duì)于未(wèi)来一个(gè)月内(nèi)资金价格上行的(de)预期更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临近，回购资金的期限(xiàn)被动拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月末往往财(cái)政集中(zhōng)支出，向市场释放资金；但跨月前夕银行资金融出(chū)意愿一(yī)般较(jiào)低，预计资金波(bō)动幅度较大。对于债市而言，短(duǎn)期交易主线或延续政(zhèng)策与基本面预期交易，预计利(lì)率以震荡走(zǒu)势(shì)为主(zhǔ)，建议(yì)投资者关注(zhù)资金面的边际变化(huà)，警惕流动性(xìng)大幅(fú)收(shōu)紧对债市情绪以及(jí)头寸(cùn)管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银(yín)行间市(shì)场流动(dòng)性过快收紧(jǐn)。

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