5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认(rèn)购申请份(fèn)额总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现(xiàn)出市场对(duì)这一(yī)“中特(tè)估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度(dù)非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实(shí)际(jì)上，早在去年底及今年一季(jì)度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面(miàn)、情绪(xù)面、估(gū)值(zhí)方式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金(jīn)报采访(fǎng)多(duō)位投研人(rén)士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今(jīn)年(nián)场内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基金(jīn)发行，市场对(duì)此充满期待，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排(pái)队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融(róng)通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是(shì)构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积极推(tuī)介相关央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸(zhū)多主题基金的申报发(fā)行，我认为(wèi)确实会成为(wèi)引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资(zī)金面、政策面都在向好，下大闹飞云浦是谁，水浒传大闹飞云浦是谁半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚(sāo)。”万家(jiā)基(jī)金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集(jí)申(shēn)报的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局(jú)可(kě)以更好(hǎo)支持央(yāng)国企的估值(zhí)重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上涨的催化剂(jì)。去年以来(lái)公(gōng)募基金发行整体平淡，近(jìn)期(qī)多(duō)只国(guó)央企主题(tí)基金申(shēn)报(bào)和发行(xíng)，行情火热下将为市(shì)场带来增量资金，有(yǒu)望推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募(mù)基金(jīn)积极布(bù)局央国(guó)企主题(tí)基金，一(yī)方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念，央国(guó)企上市公司的投资(zī)价(jià)值凸显(xiǎn)，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参与到(dào)央国企投资。另(lìng)一方面是落(luò)实公募基金行业(yè)高质量(liàng)发(fā)展的要求，引导更多资金参(cān)与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场改(gǎi)革(gé)、服务实体经济和(hé)国家战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将为(wèi)央(yāng)企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望(wàng)成为(wèi)中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工智能成(chéng)为两大明显的主线，而新(xīn)能源(yuán)等(děng)前期热门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直(zhí)言，自己(jǐ)目(mù)前重点(diǎn)关(guān)注三大行业(yè)，火(huǒ)电、券商、军工(gōng)，这三大行业(yè)主要是央(yāng)企或(huò)地方国(guó)资(zī)所在(zài)的行(xíng)业，民营企业占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业(yè)本身基本面在今年会(huì)有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于(yú)今年(nián)市场成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业(yè)改革的推(tuī)进，大概率这些企业会(huì)进入(rù)一个提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过(guò)去5年10年改革的(de)成果(guǒ)，是非常(cháng)基本(běn)面的，和他(tā)过去1至(zhì)2年(nián)研究(jiū)投(tóu)资思路也(yě)非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机(jī)会(huì)做好了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投(tóu)资机会，判断中(zhōng)特估的(de)机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今年以数字(zì)经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶(jiē)段是未来(lái)两年，在(zài)主题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设(shè)计(jì)对(duì)国央(yāng)经营(yíng)管(guǎn)理价值导(dǎo)向(xiàng)变化，我们判断经(jīng)营成果随之改(gǎi)变(biàn)是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在每(měi)一(yī)个央国企(qǐ)的报(bào)表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发(fā)生显著正向变化的个股(gǔ)提前进行布局，比如(rú)医药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不少(shǎo)基金在(zài)行动。国金证券(quàn)研究所(suǒ)数据(jù)显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓股(gǔ)股(gǔ)票池中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票(piào)市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的(de)持仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据(jù)显示(shì)，根据偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十(shí)大重仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个(gè)股涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了各基金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概(gài)念股的市值占2022年(nián)末(mò)股票总市(shì)值比例(lì)，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季度主动偏股型公募(mù)基金对港(gǎng)股央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国(guó)企持股(gǔ)总市(shì)值占港股持(chí)股总市(shì)值(zhí)的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之(zhī)中(zhōng)，不(bù)少基金公司(sī)在(zài)加大(dà)投(tóu)研力量，更(gèng)有专门构建(jiàn)国央(yāng)企股票(piào)库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察(chá)国(guó)央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精力去进行跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并(bìng)进(jìn)行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研(yán)的的(de)成果，了(le)解(jiě)国央企(qǐ)经营思路(lù)和财务导向(xiàng)的变化(huà)，结合行业(yè)趋(qū)势和(hé)特征，寻找价值洼(wā)地，发大闹飞云浦是谁，水浒传大闹飞云浦是谁现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上(shàng)的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估”有了(le)更(gèng)深(shēn)刻的认(rèn)识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产(chǎn)业(yè)结构、主体持(chí)续发展能力(lì)等方面(miàn)所体现(xiàn)的鲜(xiān)明(míng)中国元(yuán)素和(hé)发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构(gòu)建的具有时代(dài)特(tè)征和中国特色(sè)、符合国家战(zhàn)略(lüè)导向的估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用(yòng)国外的传(chuán)统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新的(de)提法，但是这个概念所涉及(jí)到的行业和(hé)公司，一(yī)直在发(fā)生(shēng)的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会(huì)的。同时，随着时(shí)局的变(biàn)化，也(yě)在增加相(xiāng)关行业的研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需(xū)要(yào)学习领会(huì)并针(zhēn)对原有的(de)估值体(tǐ)系(xì)进(jìn)行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的工(gōng)作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资(zī)者(zhě)的认可和实施(shī)是最(zuì)终(zhōng)该体系能(néng)否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的(de)认知误(wù)区，市场化认可是(shì)基本的常识(shí)，不(bù)可(kě)误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民(mín)经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要(yào)符(fú)合国家战略发展发向，更需要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的(de)基(jī)金经理(lǐ)认为，对于国(guó)央企的(de)估(gū)值方式要充分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承担社会价值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要(yào)任务就构建(jiàn)中国特色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变从以(yǐ)私人(rén)股东(dōng)权益出(chū)发，现金(jīn)流折现为主要方(fāng)法(fǎ)的(de)单(dān)一(yī)价(jià)值估值体(tǐ)系(xì)，转向社(shè)会(huì)整体价值(zhí)观念、纳(nà)入中国特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量化投(tóu)资部基(jī)金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于(yú)中国特色ESG披(pī)露与评价体系不(bù)断探索(suǒ)，结(jié)合国(guó)际通用规则，目前已经形成了(le)初步的企(qǐ)业(yè)社会价(jià)值评价体(tǐ)系，其中(zhōng)包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指南(nán)》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公司环境、社(shè)会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅也认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注(zhù)重企(qǐ)业价(jià)值的可持(chí)续(xù)估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任等要(yào)素对(duì)企业稳健成长的重(zhòng)大意义，重(zhòng)视稳定的现(xiàn)金流(liú)、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价(jià)值的积极作用(yòng)，这样(yàng)有利于提高估值定价模型的科(kē)学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业(yè)现(xiàn)金(jīn)比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估(gū)值结论(lùn)、估(gū)值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其(qí)包(bāo)括产业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究(jiū)，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力(lì)和可持续发展(zhǎn)等各种因素(sù)与(yǔ)企业价值的关(guān)系。这(zhè)些(xiē)因素在对(duì)估值(zhí)结论和判(pàn)断(duàn)的影响上，也使得中国特色的估值体系(xì)与传统的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维(wéi)的变化(huà)，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值(zhí)判断的变化，都是为了更好地适(shì)应中国(guó)的市场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合(hé)理(lǐ)的企业(yè)估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春直言，这需要在(zài)实(shí)践中进(jìn)行探索，目(mù)前尚没(méi)有公认的指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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