金融界(jiè)5月27日(rì)消息 近日因为昆(kūn)明国资委的(de)一封(fēng)声明，让城(chéng)投债成为(wèi)关注的焦点(diǎn)，古诗山衔落日浸寒漪，山衔落日浸寒漪的诗意是什么>当前(qián)地方债的规模和地方政府(fǔ)的(de)偿债能力已(yǐ)经越来越被重视。如(rú)何(hé)如何(hé)处(chù)置地方债(zhài)务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学(xué)家李(lǐ)迅雷发(fā)文称(chēng)，地方债包括(kuò)地方一般债、专项债和包(bāo)括(kuò)城投债(zhài)在(zài)内的(de)各种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其规(guī)模(mó)究竟有多(duō)大(dà)，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包括银(yín)行、保险、基金等在内的机构投资(zī)者是地方债(zhài)的主要持有(yǒu)者，他(tā)们普遍担心的还是城投(tóu)债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例(lì)如，近期贵州省政府发展研究中心提出，“化债(zhài)工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自(zì)身能(néng)力(lì)已无法得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来(lái)，在土地财(cái)政缩水(shuǐ)的背景(jǐng)下(xià)，地方政府的财权与事权不匹配问题又凸显出来。在我国(guó)政府杠杆率水平并(bìng)不算高的(de)前(qián)提下，我国地方政府的杠(gāng)杆率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央和地方之间债务余额的比(bǐ)例关(guān)系。“今后(hòu)应加大中央政府的发债规模，为地方(fāng)经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键(jiàn)阶段，维护地方(fāng)政府的信用(yòng)，防(fáng)范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公(gōng)司还没有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要(yào)保持(chí)。

　　李迅雷建议给予困(kùn)难省份一(yī)定的“托底”支(zhī)持，在政策上大力度支持(chí)地方政府“化债”。如帮助地方政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降(jiàng)低债务(wù)成本、拉长债务(wù)期限（非债券类(lèi)债(zhài)务(wù)展期，如遵义道(dào)桥(qiáo)实践(jiàn)银(yín)行贷(dài)款(kuǎn)展期），通(tōng)过政策性银(yín)行或商(shāng)业银行的(de)低(dī)息资金来降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方(fāng)政府通过(guò)出让(ràng)国有资产来偿债。他表示这类典型(xíng)案例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公(gōng)告无偿(cháng)划转上市(shì)公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国(guó)资(zī)。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源李(lǐ)迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置地方(fāng)债(zhài)务的(de)辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末(mò)全国城(chéng)投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地方(fāng)债(zhài)务(wù)主要体现形式

　　城投债(zhài)是指城投企业(yè)公开(kāi)发行的公司债券(quàn)和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号(hào)文”出(chū)台明确城(chéng)投债与地方政府信用(yòng)脱钩，城投(tóu)公司定位由地(dì)方(fāng)政府投融(róng)资机构转(zhuǎn)变(biàn)为(wèi)市(shì)场化运营(yíng)主体，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底。但(dàn)实际上市场仍然(rán)把城投债看(kàn)作由地方(fāng)政(zhèng)府背书的高信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司(sī)通常都是地方政府下设的投(tóu)融资(zī)机构(gòu)，很难(nán)完全独立成为与政府无(wú)关的(de)纯市场化(huà)的企业(yè)。城(chéng)投的债务主要(yào)包括向银行借(jiè)款和发行债(zhài)券融资(zī)这两(liǎng)种方式，以前一种(zhǒng)方式(shì)为主，但后一种债权融资(zī)的规模(mó)也不(bù)小，到2022年末，余(yú)额估计(jì)在13万亿元以上。

　　总体看(kàn)，2011年(nián)以来(lái)，全(quán)国城投(tóu)有息(xī)债务(wù)快速扩张，每(měi)年增速均保持在(zài)10％以上，到2022年末(mò)，全国(guó)城(chéng)投有息债务(wù)为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城投平台(tái)发债余额(é)的增长

图(tú)片来源：Wind， 中(zhōng)泰(tài)证(zhèng)券(quàn)研究(jiū)所(suǒ)

　　因此，城(chéng)投平台(tái)实际上已经成为(wèi)地方债务的(de)主(zhǔ)要体现形(xíng)式(shì)，规模明显(xiǎn)超过(guò)地方(fāng)政府(fǔ)古诗山衔落日浸寒漪，山衔落日浸寒漪的诗意是什么的一般(bān)债和专项债之和。城投(tóu)平台中(zhōng)，如今，城投平(píng)台(tái)的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明城(chéng)投债仍属(shǔ)于地方政府背(bèi)书的高等级信用(yòng)债(zhài)。但(dàn)是(shì)，城投平台的非标违约情况时(shí)有(yǒu)发(fā)生(shēng)，银(yín)行贷款展期、调整还贷方式的也比较多(duō)。

　　地方政府应确保城投债按时(shí)兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前(qián)市场(chǎng)对地方政府债务增长和财(cái)政收入增(zēng)速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍担心(xīn)，尤其对(duì)财力偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城投债的收(shōu)益率(lǜ)普遍高于(yú)东(dōng)部发(fā)达省(shěng)市。2022年13个(gè)省土地出(chū)让金对政(zhèng)府(fǔ)债务(wù)利息(xī)覆(fù)盖(gài)程度不足100％（2021年(nián)只有(yǒu)5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的(de)情况(kuàng)更(gèng)加(jiā)明显。

　　河(hé)南的永煤(méi)债违约(yuē)之后(hòu)，对河南省乃至全国的(de)信用债市场都造成(chéng)负(fù)面冲击，信用(yòng)分层(céng)现象(xiàng)加剧，部分经济偏弱区域被(bèi)边缘(yuán)化。例如青海、云南(nán)和天(tiān)津(jīn)等近几年融资(zī)成本仍(réng)在上升；黑龙(lóng)江(jiāng)、贵州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本大幅上升，虽(suī)然2020年以来融资成本(běn)有所下降(jiàng)，但整(zhěng)体(tǐ)降幅相较全国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年(nián)以来城投债加权平均票(piào)面(miàn)利率降(jiàng)幅也明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济(jì)复苏不及预(yù)期的背景下，投(tóu)资(zī)者的风险偏(piān)好明显下降。为此，地方政府应该(gāi)确保城投债的按时兑付。因为违(wéi)约不仅不能解决债(zhài)务问题，反而会恶(è)化区域信用环境，导致地(dì)方国企融资难、融资(zī)贵。从未(wèi)来区域经济发展的角度看，政府部(bù)门仍需要持(chí)续举债(zhài)来实现经济平稳(wěn)增长(zhǎng)，需要(yào)保持政府信(xìn)用，不能轻易(yì)违约。

　　建议(yì)中央大力(lì)度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”

　　因此，当前(qián)迫切需要(yào)增强(qiáng)城投债权人(rén)的持(chí)有(yǒu)信心，首先(xiān)要确保城投债不违约(yuē)，这(zhè)就意味着城(chéng)投(tóu)公(gōng)司能够具备(bèi)低成本的借新还旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁(shuí)家的孩子(zi)谁家(jiā)抱(bào)”，意味着(zhe)对地(dì)方债不兜底，但建议(yì)给予困难省份一定的(de)“托底”支持，即在政策上大力(lì)度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类(lèi)债务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行的(de)低(dī)息资金来降(jiàng)低债(zhài)务(wù)成(chéng)本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方(fāng)政府可否通过出让国有(yǒu)资产来偿债方(fāng)面，也希望(wàng)中(zhōng)央给予(yǔ)政策上(shàng)的支(zhī)持。因为(wèi)今年3月1日，国资委在(zài)对政协十(shí)三届全国委员会第五次(cì)会议第00503号提案的(de)答复中表(biǎo)示(shì)，将适时出台制度规定(dìng)及(jí)操作细则，探索国有权益份额规范化退出的有效(xiào)方式和途(tú)径，充分(fēn)发挥有限合伙企业的优势(shì)，助(zhù)力国(guó)有企业创新(xīn)发展。

　　通过出(chū)让(ràng)国有企业股权获得(dé)收入偿还债务，典(diǎn)型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无(wú)偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在当前中国经济(jì)转型的(de)关键阶段，维护(hù)地方(fāng)政府的(de)信用(yòng)，防范区(qū)域性金融(róng)风险(xiǎn)显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投公司(sī)还(hái)没有(yǒu)与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰”仍需要保持(chí)。

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