事件

　　5月11日，统计(jì)局公(gōng)布(bù)4月物价(jià)数据：CPI同比(bǐ)上(shàng)涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降(jiàng)3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通(tōng)缩，内(nèi)部结构分化、与终端需求(qiú)相关的服务(wù)业延续涨(zhǎng)价

　　物价作为经济表(biǎo)现的滞后指标，在经济(jì)复苏早期多表现相对低迷、实属常(cháng)态。传统周期下，经济的周期(qī)性波(bō)动，主要由需求端驱动，物价作为经济(jì)的滞后指标，表现(xiàn)出明显的(de)周期性波动(dòng)。经验显示(shì)，CPI等物价指(zhǐ)标(biāo)，与经济走势大体类(lèi)似，一般滞后经济表现2个季度左右；经济复苏(sū)早期，CPI同比表现(xiàn)一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的(de)低位(wèi)徘徊(huái李子园牛奶比AD钙奶有营养吗，李子园牛奶和ad钙奶)。

　　当前CPI低位(wèi)、主要缘于供给(gěi)端影响和外需拖累部分商品(pǐn)价格回落等(děng)。年(nián)初以来，CPI同比(bǐ)持(chí)续回落至4月的0.1％，拖累主要来自于食品和(hé)非(fēi)食(shí)品中的商品、不完全由需求主导(dǎo)。其(qí)中(zhōng)，猪肉、鲜菜供给充足，价格回落成为拖累食(shí)品同比自年(nián)初的(de)6.2％回落至4月(yuè)的0.4％；非食(shí)品中，原油(yóu)等国际定价的大宗(zōng)商品(pǐn)价格回落，带(dài)动(dòng)交(jiāo)通工具用燃料等分项环比延续低于季节性，部分耐用(yòng)品(pǐn)价格回落也有拖累、与相关(guān)原材料成本压力缓解等(děng)有关。

　　需求(qiú)修复较早(zǎo)的领域(yù)、线下消费相关的商品和服务，在(zài)价(jià)格上(shàng)已(yǐ)有连续体现(xiàn)。终端需求回暖在4月CPI中进一步凸显，其中(zhōng)，CPI服(fú)务同比、CPI其他(tā)商品服务(wù)同比自(zì)年初以来明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求回暖(nuǎn)带动部分中(zhōng)上游行(xíng)业涨价，在(李子园牛奶比AD钙奶有营养吗，李子园牛奶和ad钙奶zài)PPI中(zhōng)亦有体现，例如，文教娱(yú)制造(zào)业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底(dǐ)，后续或(huò)逐步回(huí)升(shēng)。线下消费活动持续(xù)改善等或带动内生动能逐(zhú)步增(zēng)强，对价格的(de)支撑(chēng)仍在(zài)逐步显现。叠加基数贡献、及部(bù)分(fēn)商品价格(gé)回落拖(tuō)累逐步(bù)放缓等，CPI或于(yú)4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生(shēng)产(chǎn)资(zī)料拖(tuō)累PPI低预期、原油(yóu)链等拖(tuō)累延(yán)续

　　CPI涨幅明(míng)显回落、主因基数拖累明(míng)显。4月(yuè)，CPI同比涨幅回落0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于预期的(de)0.4％，其中，翘尾因素较(jiào)上月回落0.4个百分(fēn)点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核(hé)心CPI同比持平于0.7％。分项环比(bǐ)中，食品(pǐn)环比降幅收窄0.4个(gè)百分点至-1％，非食(shí)品(pǐn)环比由平(píng)转涨(zhǎng)至(zhì)0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖(tuō)累明显，猪肉环比降幅收(shōu)窄，文教娱等服务项(xiàng)涨价延续。食品环(huán)比中(zhōng)，鲜菜和(hé)鲜果大量(liàng)上市，价(jià)格分别下(xià)降(jiàng)6.1％和(hé)0.7％；生猪产能(néng)充足，叠加消费淡季(jì)影响，猪肉价格下降3.8％、降幅(fú)收(shōu)窄0.4个百(bǎi)分点。非食(shí)品环(huán)比中，原油价格回落拖(tuō)累CPI交通通信项环比延续(xù)低位、-0.4％，文教娱、其他商品(pǐn)服务(wù)环比(bǐ)明显(xiǎn)上涨，分别较上月变(biàn)动(dòng)0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回(huí)落(luò)主(zhǔ)因生产资料拖累，生活资料韧性延(yán)续(xù)。4月，PPI同比降幅扩大1.1个(gè)百分点至-3.6％，环比由平(píng)转降至(zhì)-0.5％。大(dà)类环(huán)比(bǐ)中，生产(chǎn)资(zī)料由平(píng)转降至(zhì)-0.6％，采(cǎi)掘拖累(lèi)明显、原材(cái)料和加工工业亦有走弱；生(shēng)活资(zī)料环(huán)比走平(píng)、上(shàng)月为-0.3％，除(chú)食品外(wài)环(huán)比延(yán)续回落外，衣着、一(yī)般日用(yòng)品环比(bǐ)由负转正，耐用消费品降幅收窄。

　　分(fēn)行(xíng)业来看，原油等上游原材料链条相(xiāng)关价格回落(luò)，与(yǔ)线下消费相关的中下游行(xíng)业(yè)价格回(huí)升。4月，多数行业环比(bǐ)价格回落、上游原材(cái)料(liào)链条尤其明显(xiǎn)。煤炭开采、石油加(jiā)工、燃气(qì)供应(yīng)环比延(yán)续回落、降幅均在(zài)1.9个百分点(diǎn)以上，汽车(chē)制(zhì)造、通(tōng)信制造等部分(fēn)中下游制造业价格有所(suǒ)回落，但文教(jiào)娱制品(pǐn)等靠近终端(duān)制(zhì)造业价格有所回(huí)升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价大幅(fú)反(fǎn)弹(dàn)。

　　2、疫情反复。

　　证券(quàn)研究报告：《通(tōng)缩是个(gè)伪命(mìng)题(tí)》

　　对(duì)外发布时(shí)间：2023年05月11日

　　报告发布(bù)机(jī)构：国(guó)金证券股份有(yǒu)限(xiàn)公(gōng)司

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