《基金经理(lǐ)投资笔(bǐ)记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点 实现财富管理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合(hé)信基金基金经理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容

　　上(shàng)期(qī)分享中（查看(kàn)原文），我们提出了5月(yuè)是乱花渐(jiàn)欲(yù)迷人眼，一(yī)个(gè)大克己慎独守心明性 什么意思出自哪里，心有山海 静而不争什么意思的背景是市场(chǎng)进入了战略相持阶段，进攻和防守(shǒu)的(de)理(lǐ)由都(dōu)不是(shì)非常清晰(xī)。周(zhōu)末(mò)中央发布长(zhǎng)期(qī)的产业(yè)政策，基调是清晰的，但那是(shì)诗和远(yuǎn)方，是战略(lüè)性(xìng)的布局，很多投(tóu)资(zī)者(zhě)更(gèng)喜欢(huān)战术性的(de)机会(huì)。伯克希(xī)尔哈撒韦年度股东大会在巴菲特的老家奥(ào)巴哈(hā)举行，吸引了(le)全球投资者的(de)目光，投资(zī)者总希望(wàng)可以从中寻找到投资的秘诀，价(jià)值投资(zī)的道(dào)虽相同，但法、术、器是(shì)各(gè)异的。不仅如此，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧(yōu)，对数字技术的批判，很多与会(huì)者收(shōu)获的(de)可(kě)能不(bù)是(shì)清晰的思路，而(ér)是在迷(mí)宫中又多(duō)走(zǒu)了一圈。

　　一(yī)、市(shì)场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七(qī)翻(fān)身”的说法，谨慎的A股(gǔ)投资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据惯例(lì)，银行保(bǎo)险等(děng)利好兑现后往往是(shì)市场开始调整的开始。A股投资历来(lái)是有季(jì)节(jié)性的，但这未(wèi)必是历史的(de)铁律(lǜ)，比如2022年5月市场在(zài)新的政策基(jī)调下开始全面大反攻。我们需(xū)要因(yīn)时而变，投资者需要考虑到当(dāng)前的市场(chǎng)背景已(yǐ)经和(hé)之(zhī)前有(yǒu)很大的不同(tóng)。当前市场进入(rù)战略僵(jiāng)持阶段的(de)一个重要理由是除了逻(luó)辑推演，很多重要问题很难(nán)用清晰的事实来验证。谨慎的投资者往(wǎng)往是见好就收或者(zhě)谋定而(ér)后动，因此(cǐ)才有了(le)上述的猜测。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪(nǎ)里呢？

　　第一，从内(nèi)部(bù)看，市场已经提前交易了政策的方向(xiàng)，而(ér)且今年(nián)国内(nèi)的政(zhèng)策(cè)本身也不是大开大(dà)合(hé)。新出台的政策更多(duō)地(dì)在(zài)落实(shí)上(shàng)，较少新(xīn)的(de)提(tí)法。

　　第二，从外部看，美联储(chǔ)依然在通(tōng)胀、就(jiù)业(yè)数据、金融数据和(hé)增长数据(jù)传递的(de)混乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从(cóng)投资主线看，数字经济和中(zhōng)特(tè)估(gū)依然(rán)既有政策(cè)、也(yě)有业绩(jì)或者有未(wèi)来预期的业绩改(gǎi)善，但短期游戏、传媒(méi)、中特估与(yǔ)其他板块分化较为极致，也是不争的事(shì)实。除了这两(liǎng)条主线外，金融、消费和(hé)公用事业有反弹，但难(nán)以成为持续的配置(zhì)主题，新能源崩坏的筹码(mǎ)预期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资者(zhě)并(bìng)未形成一致预期(qī)。随(suí)着一季(jì)报(bào)的披(pī)露，市场阶(jiē)段性发挥了对盈利现实的定价效率。具体表现(xiàn)为，业绩出(chū)现一定修(xiū)复和表现有韧性(xìng)的金融、中(zhōng)药(yào)、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒(méi)等表现(xiàn)较(jiào)好，家电此前也有(yǒu)一定表(biǎo)现。不(bù)过，随着业绩的公(gōng)布反而出现了一(yī)定的买预期卖(mài)现实的操(cāo)作(zuò)。当然(rán)，相对而言市场也有定价效率不稳(wěn)定的一面，同样是(shì)业(yè)绩修(xiū)复或有(yǒu)韧性的(de)农林牧(mù)渔(yú)、新能源和消费板块，整体表现则一般。

　　二(èr)、市场僵(jiāng)持的原因(yīn)：一季(jì)报显示企业盈利仍在磨底(dǐ)阶(jiē)段

　　短期(qī)市(shì)场的(de)核心矛盾(dùn)在于缺乏特别明显的亮(liàng)点，TMT主线(xiàn)前期(qī)超额收益过于显(xiǎn)著(zhù)，目前除了(le)游戏、传媒一(yī)枝独秀外，其他TMT细分领(lǐng)域阶段性(xìng)有所回(huí)调(diào)。中特估相关的(de)基建、银行、石油、出版等板块盈利有支撑(chēng)、估值(zhí)也较低，因(yīn)此在最近(jìn)市场调整(zhěng)的时候整体表(biǎo)现(xiàn)较(jiào)好。在这两条我们看好的(de)全年主线之外，市场(chǎng)部分定价(jià)了一季(jì)报行情，但核心(xīn)问题在于当前(qián)盈利仍处在磨(mó)底(dǐ)阶段。扣除金融和(hé)两桶油，A股的盈(yíng)利(lì)还在下滑，这(zhè)意味着短期盈利(lì)很难撑起A股(gǔ)系统(tǒng)性的行情。所以，我们(men)看(kàn)到这两(liǎng)条主线(xiàn)之(zhī)外其他(tā)业绩尚(shàng)可的板块，整体(tǐ)反(fǎn)弹的(de)幅(fú)度都相对有限(xiàn)。消(xiāo)费的盈利(lì)有(yǒu)一定的修复，而市场由于(yú)前期(qī)的悲观情绪(xù)尚未(wèi)对其定价，这可能蕴含阶段性(xìng)交易机会。

　　三、战略性布(bù)局是清晰而明(míng)确(què)的：政策关注产业升级和人的问题

　　近期国内也处于一个(gè)会议密集召(zhào)开的阶段(duàn)，政治局(jú)会议、中央财经(jīng)委(wěi)会议和国常会相继召(zhào)开。决策层(céng)对于当前经济复(fù)苏动力不足、复苏(sū)势(shì)头不稳的问(wèn)题，有着清(qīng)醒(xǐng)的(de)认识(shí)，短期的工作重(zhòng)点(diǎn)是恢(huī)复和扩大(dà)需求，但同时也明确(què)不(bù)会再走老路——不会通(tōng)过低水(shuǐ)平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进产业(yè)智能化、绿色化(huà)、融合化(huà)。

　　现代产业(yè)体系下的融合发(fā)展

　　这次财经委会(huì)议的一个新提法是“坚持三次产业(yè)融合发展，避免割(gē)裂对立；坚持推动传(chuán)统产业转型升级，不能当成(chéng)‘低端产业’简(jiǎn)单退出(chū)”，这个(gè)提法很重要。我们(men)去(qù)年(nián)底强调接下来一段时间的政策需(xū)要强(qiáng)调均衡性和系统性，才(cái)能形成经济发展(zhǎn)的合力(lì)。卡(kǎ)脖子的(de)领域要重点支持和发展，但是(shì)经(jīng)济的运行(xíng)是一(yī)个完整(zhěng)的系统，生产和(hé)消(xiāo)费、实(shí)体经济和金融支撑(chēng)、高科技领(lǐng)域(yù)和低技术(shù)领域、融资-设计(jì)-制造—物流-销(xiāo)售-服(fú)务等(děng)各方面需要协调(diào)发(fā)展，大家的信(xìn)心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢(màn)恢复，才能够真正把需求拉动起来。不(bù)能(néng)够孤立、片面地(dì)理解和执行政策，毕竟即使是(shì)芯片这么最高科(kē)技的领域，它的(de)下游需求也主要来自消费电(diàn)子产品中的手(shǒu)机(jī)、汽车、智能家居等等(děng)，没有(yǒu)需(xū)求的拉动，产业(yè)的发展就(jiù)缺乏良性(xìng)循环(huán)的基础。

　　高质量(liàng)的人才红利(lì)

　　另外，最近(jìn)政策(cè)讨论的一(yī)个重点是人(rén)，作为投资生产拉动核心的企业家、作为人力资(zī)源(yuán)重点的人才、承载民族未来的新生人口、需要关注(zhù)的老(lǎo)龄人口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳动要素拉动转向人力资源拉动(dòng)，技(jì)术创新成(chéng)为能(néng)否突破内外部(bù)约束的关键。技术创(chuàng)新能力(lì)取决于制度保障(zhàng)下的主观能动(dòng)性(xìng)，在经(jīng)历了过去几(jǐ)年的非常(cháng)态之后，在内外部(bù)不确定性(xìng)的制约下(xià)，如何让当前每个主体(tǐ)充满信心、充满主观能动性，是政(zhèng)策的重心(xīn)。以人工(gōng)智能为代表(biǎo)的数字经济大发展，有可能能够帮助我(wǒ)们适当缩(suō)小国际竞争(zhēng)中人力(lì)资(zī)源的差(chà)距，这需要从一个(gè)更高的角度理解(jiě)人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍(réng)从容：乱战之(zhī)后的投(tóu)资路径(jìng)

　　5月的(de)市场，看(kàn)起来是战略僵持(chí)阶段的乱战。接下(xià)来的政策力(lì)度和(hé)效(xiào)果(guǒ)有多大、盈(yíng)利能(néng)否(fǒu)实质性的(de)反弹、经济复苏(sū)的斜率是否面临趋缓的(de)压力(lì)、海外(wài)的潜(qián)在风险到底有(yǒu)多大、美联储到底(dǐ)下一步面临的是(shì)什么样的经济形势等，投资者希(xī)望渐次判(pàn)断上(shàng)述一系列的重要问(wèn)题(tí)的程度(dù)，并据此进行布(bù)局(jú)。

　　从(cóng)这个意义上讲，5月交(jiāo)易机会可(kě)能更均(jūn)衡、但(dàn)也更脆弱(ruò)，当前可能是(shì)一个布局的好阶段，而未必(bì)会是收获的(de)阶(jiē)段。投资者需要多(duō)一点耐心(xīn)，风浪越大(dà)，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们(men)从(cóng)巴(bā)菲特(tè)历次(cì)股(gǔ)东大会上看(kàn)到价值投(tóu)资者很重要的一个特质(zhì)，即我们(men)提倡的“道(dào)”。市场的乱是(shì)暂时的，随着事(shì)实的清晰，投资路径也将会非常明确(què)。这个路径，我(wǒ)们从产(chǎn)业视角做了一下梳理，供投资者(zhě)参考。

　　具体而言：投资的上限是产业(yè)现代化，科技自主可用，数(shù)字化(huà)、高端化与智能(néng)化是(shì)明确的诗与远方，需要进行战略布(bù)局。投资的下限(xiàn)是(shì)避免(miǎn)系统性的风(fēng)险(xiǎn)，在现代化(huà)的产业(yè)转型中，当前(qián)蕴藏风险和(hé)未来跟(gēn)不上历(lì)史步伐的产业(yè)是不(bù)能进行战略布(bù)局的。投(tóu)资的中间状态是周期与(yǔ)消费行业(yè)，是(shì)战术(shù)性的布局。

　　产(chǎn)业视角(jiǎo)下的(de)投(tóu)资路(lù)线图

克己慎独守心明性 什么意思出自哪里，心有山海 静而不争什么意思an>

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金(jīn)合信基金(jīn)首席(xí)经(jīng)济(jì)学家(jiā)，投委(wěi)会委(wěi)员兼秘书长(zhǎng)，宏观(guān)策略配置部总监(jiān)，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南(nán)开大学经济学博士，清华(huá)大学管理(lǐ)科学与工程博(bó)士后(hòu)。学术(shù)研究与教学以及宏观经济走势、金(jīn)融(róng)产品分析(xī)等实务领域(yù)经验丰富(fù)、成果卓(zhuó)著。从业(yè)23年以来，一直(zhí)致力(lì)于在周期波动的框架内运用(yòng)财(cái)政的视(shì)角(jiǎo)解(jiě)构宏观经济的运行，将(jiāng)中(zhōng)国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方(fāng)式来(lái)确定其价值与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首(shǒu)席宏观分(fēn)析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基(jī)金。此前履(lǚ)职博(bó)时基金，负责宏观策略、宏观(guān)政策、大类资产配置与择时研究。武汉大(dà)学学士，上海(hǎi)财(cái)经大学经济学硕(shuò)士、博士(shì)，中国社科院(yuàn)经济学博(bó)士后(hòu)，学术论文多发(fā)表于国际SSCI英文(wén)核心经济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 克己慎独守心明性 什么意思出自哪里，心有山海 静而不争什么意思